新能源乘用车市场渗透率突破51% - 2025年4月中国新能源乘用车零售渗透率首次突破51% 标志着燃油车与新能源车市场份额进入"五五开"新纪元 [1] - 4月上半月新能源车零售渗透率达50.39% 较原定2035年目标提前11年达成 [1] - 对比2020年5.8%的渗透率 五年间实现近十倍增长 [1] - 五一假期前购车需求释放 环比3月销量普遍增长10%-15% [1] 头部车企表现 - 比亚迪以38万辆月销量领跑行业 自主研发兆瓦级超充技术已在全国铺开4000余座充电站 [1] - 比亚迪高端子品牌方程豹销量同比激增375.8% 形成"主品牌稳大盘 子品牌冲高端"矩阵优势 [1] - 吉利集团以23.4万辆销量紧随其后 银河品牌单月销量突破9.6万辆 [1] - 小鹏汽车月销量3.5万辆同比增长273% G9车型成为高端市场黑马 [3] - 理想汽车交付3.39万辆同比增长31.6% 增程式技术路线在长途自驾场景中展现优势 [3] - 零跑汽车以4.1万辆销量首登新势力榜首 B10车型在10万-20万元价格带表现突出 [3] 促销活动与市场表现 - 五一假期新能源车企开启"促销大战" 比亚迪综合补贴最高可达3.5万元 [2] - 济南高新区某比亚迪4S店通过三重补贴政策 将原价6.98万元车型降至4万余元 一季度销量同比增长35% [2] - 福州、苏州等地推出"以旧换新+购车红包"组合拳 相城区发放4000元红包补贴拉动单店订单量增长20% [2] - 全国超过80个城市举办近百场车展 广州车展推出"国补+地补+厂家补贴+展商优惠"组合促销牌 [3] - 长春车展打造"车展+时尚秀场"多元场景 新势力品牌推出特色权益 [3] 出口市场表现 - 一季度新能源汽车出口44.1万辆 同比增长43.9% [4] - 比亚迪、奇瑞等企业在欧洲市场表现突出 特斯拉在多国销量暴跌超50% [4] - 上汽通用五菱4月全球销量12.6万辆 新能源车占比55% 五菱宏光MINIEV系列贡献近70%销量 [4] 技术与政策发展 - 插混车型以"短途用电 长途用油"灵活性成为家庭首购首选 [6] - 智能座舱、自动驾驶技术普及重塑用户体验 [6] - 商务部等7部门发布《汽车以旧换新补贴实施细则》刺激燃油车置换需求 [6] - 比亚迪计划建设4000座超充站 打破"续航焦虑" [6] - 2025年将制定促进换电模式发展指导意见 政策红利向中西部及下沉市场倾斜 [7] 市场趋势与预测 - 4月10万-20万元价格带销量占比提升至49% 插混车型占比升至40% [6] - 2025年新能源汽车销量有望冲击1614万辆 渗透率突破55%指日可待 [7] - 车企从单一产品竞争转向生态构建 包括超充网络布局、换电模式标准化、车电分离商业模式等 [6]

业务发展 - 公司美国业务占比较少，关税加征对业绩整体影响有限，正推进海外基地产能建设并与客户供应商协商解决方案[2] - 与奇瑞汽车长期合作，2024年底获"优秀供应商"称号，在奇瑞新能源乘用车电池配套占比超40%，混动车型配套率超60%[3] - 中高端车配套取得突破，B级及以上车型配套出货占比提升至15%，已获奇瑞星纪元、吉利银河、长安启源等车型定点[4] - 储能业务保持强劲增长，储能出货占比达35%，推出5MWh液冷集装箱，循环次数达15,000次，系统运行寿命20年以上[5] - 换电领域有系统性布局，推出全球首创积木式充换电系统，与三一重卡合作开发换电重卡并实现量产，第二代产品电池容量提升至588度电[6] 技术研发 - 持续投入全固态电池研发，已成功研发出车规级全固态成品电芯"金石电池"，处于行业先进水平[10] - 积极布局低空飞行、工程机械、电动船舶、便携式储能等新兴应用场景[11] 产能与财务 - 大众项目扩容至28GWh，旨在响应客户需求变化，提高募集资金使用效率[7] - 2024年出货量大幅提升，产能利用率不断攀升，目前订单充足，排产持续增长[8] - 2025年一季报显示主营收入90.55亿元同比上升20.61%，归母净利润1.01亿元同比上升45.55%，毛利率18.28%[14] - 新会计准则下质保金计入成本影响毛利率1个点左右[12] 原材料与生产 - 碳酸锂价格持续下行，但公司通过降本增效和阶段性减产保持正常生产经营[9] - 持续优化库存管理，维持合理库存水平，对应收账款进行严格计提减值[13]

核心观点 - 宁德时代高增长期已结束，2024年营收3620亿同比下降9.7%，扣非净利润450亿同比增长12.2% [3][6] - 公司动力电池和储能系统全球份额保持第一，但增速放缓且市场份额被蚕食 [8][9][10][11][12] - 公司受益于早期新能源补贴政策，但补贴退坡后面临转型挑战 [14][15][16][17] - 公司通过供应链管理能力成为车企成本"减震器"，但估值受限于市场份额天花板 [36][39][41][45] - 换电业务是公司新战略方向，但商业模式面临挑战 [46][47][48][49][50] 财务表现 - 2024年营收3620亿同比下降9.7%，扣非净利润450亿同比增长12.2% [3] - 过往五年营收增长620%，2020年突破500亿，2021年暴涨159%至1303.5亿，2022年增长152%至3285.9亿，2023年增长22%突破4000亿，2024年回落至3620亿 [6] - 2025年Q1营收847亿同比增长6.2% [6] - 动力电池毛利润率从2015年41.7%降至2022年17.2%，2024年回升至23.9% [16][17][19] 市场份额 - 2022年电池系统出货289GWh同比增长116.6%，动力电池占比83.7% [8] - 2023年出货390GWh同比增长35%，动力电池占比82.3% [9] - 2024年出货475GWh同比增长21.8%，动力电池占比80.2% [10] - 2024年中国高端新能源车市场(>25万元)份额超70% [19] 政策影响 - 早期补贴政策以能量密度为核心指标，推动三元锂电池发展 [14][15] - 2025年新安全标准将"不起火、不爆炸"列为强制要求，利好磷酸铁锂电池 [21][22][24] - 磷酸铁锂电池市场份额从早期劣势升至2025年Q1的80.8% [19] 供应链管理 - 直接材料成本占比从2019年81.4%降至2024年76.5% [27] - 2022年锂价上涨313%情况下，公司产品均价仅上涨1.8% [39] - 2024年材料成本较2019年下降31%，出货量增长1060% [41] 换电战略 - 计划2025年建成1000座换电站，已与五大车企达成合作 [46][47] - 换电模式可能使电池需求增加50%-100% [46] - 商业模式面临挑战，可能增加用户成本 [49][50] 行业趋势 - 2024年中国新能源车销量1105万辆，渗透率48.9% [41] - 储能市场快速增长，2024年中国新增储能装机容量增长135% [11] - 磷酸铁锂电池因性价比优势成为市场主流 [19][24]

公司经营业绩 - 2024年度出货约63GWh，营收353.92亿，同比增长11.98%；归母净利润12.07亿，同比上升28.56%；扣非净利润2.63亿，同比增长125.86% [2] - 2025年一季度出货约18GWh，营收90.55亿，同比增长20.61%；归母净利润1亿，同比增长45.55%；扣非净利润1459万元，同比上升37.59% [2] 业务合作与市场影响 - 美国业务占比少，关税加征对业绩整体影响有限，积极推进海外基地产能建设应对 [2] - 与奇瑞建立长期稳定战略伙伴关系，2024年底获“优秀供应商”称号，2024年在奇瑞新能源乘用车领域电池配套占比超40%，混动车型配套率超60% [3] 产品配套进展 - 凭借技术突破，第三代电池产能释放，中高端车配套实现突破，B级及以上车型配套出货占总比提升至15%左右 [4] 储能业务情况 - 推出Gotion Grid 5MWh储能液冷集装箱，支撑储能35%左右的出货占比，7MWh集装箱储能系统和650Ah大容量储能电芯开发取得突破 [5] 换电业务布局 - 有系统性布局，推出全球首创积木式充换电系统，与三一重卡合作换电重卡已量产交付，第二代产品电池容量提升至588度电，还与其他伙伴研发多种换电车型 [6] 项目决策与产能情况 - 大众项目扩容至28GWh是与客户协商结果，旨在响应需求变化，提高资金使用效率，升级产线工艺保障投产交付 [7] - 2024年出货量提升，产能利用率攀升，2025年有望随需求进一步提升 [8] 原材料生产与研发进展 - 碳酸锂价格下行，通过降本增效和阶段性减产保持正常生产经营，关注市场动态为产能释放做准备 [9] - 全固态电池研发顺利，已成功研发出车规级全固态成品电芯“金石电池” [10] 产品应用与财务影响 - 积极布局低空飞行等新兴应用场景 [11] - 新会计准则下，质保金计入成本影响毛利率1个点左右 [12] - 资产减值主要系存货跌价和商誉减值，会优化库存管理；信用减值主要系应收账款增加，会严格计提减值并加大回款力度 [13][14]

换电业务战略布局 - 公司推出两款标准化换电块并密集布局换电领域，吸引多领域合作伙伴[1] - 2025上海车展发布10款巧克力换电新车型、钠电技术首次搭载巧克力车型、深化车企换电服务全生态绑定[1] - 换电业务从单一补能场景升维为贯穿技术研发、产品矩阵、用户服务的消费生态基础设施[3] 消费者需求与市场潜力 - 换电模式补能效率优势显著，理想场景下最快仅需3分钟[4] - 购车模式转向电池租赁，降低购车门槛并规避电池贬值风险[4] - 2030年换电预计与家充、公共充电桩形成"三分天下"格局[4] 行业痛点与破局路径 - 行业缺乏统一换电规格与电池标准，换电体系多局限于单一品牌或联盟[5] - 公司以标准化切入，采取"先B端后C端"路径，早期通过网约车等B端场景验证模式[5] - 2025年重心转向C端市场，与五大车企联合发布10款巧克力换电新车型[6] 生态闭环与产业链协同 - 打通标准化电池、换电站、多元车型生态闭环推动全民普及[8] - 通过"车电分离"重构产业利益链，平衡车企、电池厂商、用户等多方利益[9] - 与中国石化签署协议，2025年目标建设不少于500座换电站，远期目标10000座[11] 技术迭代与基础设施扩展 - 钠离子电池品牌"钠新"首发车用动力电池续航500公里，2025年12月量产并搭载巧克力换电车型[12][13] - 换电站建设目标2025年覆盖30座以上城市，年建1000座换电站[19] - 换电网络成为L4级以上自动驾驶规模化落地的关键基础设施[16][17] 城市覆盖与目标规划 - 已开城覆盖厦门、重庆等16座城市[12] - 2025年目标新增德阳、绵阳、上海、北京等18座城市[12]

宁德时代换电业务布局 - 公司与广汽集团签署全面战略合作协议 并与一汽、长安、北汽、奇瑞、广汽共同发布10款巧克力换电新车型 [1] - 巧克力换电网络已落地16个城市 年内计划完成30城1000站建设 [1] - 全资子公司时代电服主攻换电业务 2024年换电布局明显提速 [1] - 与蔚来合作打造全球最大换电网络 推进对蔚来能源不超过25亿元战略投资 [1] - 与中国石化签署协议 2024年建设不少于500座换电站 长期目标扩展至10000座 [1] - 与交通运输部公路科学研究院合作 在换电技术研发、标准体系建设等方面深度合作 [2] - 换电站建设目标：2025年1000座 中期10000座 长期30000-40000座 [2] 行业合作与政策支持 - 蔚来已与长安、吉利、奇瑞等7家车企达成充换电合作 并与中石化、国家电网等能源企业开展换电合作 [2] - 国家出台《新能源汽车产业发展规划(2021-2035)》等文件 明确推动换电网络和标准体系建设 [2] - 开源证券预计2025年中国电动车换电市场规模达1334亿元 其中运营环节占比68.5%（914.1亿元） [3] - 换电站设备市场2023-2025年复合增速70.7% 动力电池环节增速94.5% [3] 换电站投资规模测算 - 单座乘用车换电站设备投资额约200万元 2025年1000座对应20亿元设备投资 [3] - 中期1万座换电站对应200亿元设备投资 长期3万座对应600亿元投资 [3] - 换电站设备构成包括电池仓、AGV机械、充电仓位等 商用车站需额外吊装设备 [3] 行业参与者动态 - 蔚来已建成3117座换电站 累计提供超6600万次换电服务 充电桩数量达25481根 [5] - 北京汽车以1.29亿元收购40座换电站设备及配套资产 [5] - 宁德时代推出新一代巧克力换电解决方案 启动"巧克力换电生态" [6]

即时零售与换电模式发展 - 即时零售的繁荣驱动消费者对"30分钟达"的极致时效需求，推动即时配送行业效率变革 [2] - 换电模式凭借"即换即走"的补能优势崛起，将补能时间压缩至1分钟以内，解决传统充电模式导致的订单延误等问题 [3] - 全国已有300多家换电企业在一线及新一线城市构建密集换电网络，支撑日均破亿订单的高效运转 [3] 优旦科技的智能化解决方案 - 公司针对电池寿命短、安全隐患大、运维效率低等痛点，推出"端云一体"锂电池全生命周期智能管理方案 [5] - 通过"端云协同"架构动态调整iBMS管理策略，延缓电池容量衰减，延长使用寿命 [5] - 构建"终端+云端"双重防护体系，终端采用三端保险丝智能熔断机制，云端通过大数据分析提前识别风险 [5] - 资产管理平台实现远程监控电量、健康度等数据，助力运营商精准调配资源，提升运营效率 [5] 换电行业的未来发展方向 - 两轮车换电系统正从效率工具向智慧能源关键节点升级，推动构建"人-车-电-柜"数字孪生模型 [7] - 未来结合V2G技术，换电网络可实现电池与电网双向能量交互，调节电力负荷，成为新型电力系统重要组成部分 [7] - 即时零售发展对换电行业既是机遇也是考验，技术创新需持续突破场景边界，在即时需求与可持续发展间找到平衡 [9]

零碳生态战略布局 - 公司认为零碳是未来比电动汽车大10倍的十万亿级市场，正在加速构建相关产业链图谱并探索新商业模式 [2] - 通过打造零碳工厂、园区、交通、港口、社区等示范项目，公司已形成全景式、一体化的零碳解决方案 [11] - 去年公司与山东东营市、江苏南京市等城市签署战略合作协议，在海南、盐城等地开展零碳试点示范 [11] 换电业务加速扩张 - 计划联手社会力量建成3至4万座换电站，以3万座计算将形成33.6GWh储能容量 [7] - 已与30家企业签订10.75万块电池订阅服务，巧克力换电新车型将于4月23日发布 [8][9] - 与中国石化合作今年建设不少于500座换电站，未来目标10000座换电站 [6] 战略合作网络构建 - 与金华市交通投资集团合作构建零碳陆港、新能源公交、物流仓储等生态链 [3] - 与茅台集团合作开发零碳工厂样板，探索光伏及储能技术应用 [4] - 与蚂蚁集团、哈啰合作智能驾驶、新能源出行服务平台建设 [5] 标准化与国际化布局 - 通过标准化换电模块打破硬件接口割裂，开放平台整合多厂商运营 [10] - 建立的电池性能到站端运维标准体系可能成为未来国际技术准绳 [10]

文章核心观点 宁德时代获批在港上市虽提振行业信心，但“王座”面临多重挑战，公司正寻求战略转型，港股上市谋求境外布局，未来需谨慎应对风险挑战以稳健发展[1][2][3] 宁德时代现状 - 获批在港上市，将成首家A+H股上市锂电企业 [1] - 2024年营收同比下滑9.7%至3620.13亿元，自2018年上市以来首现负增长 [1] - 2024年国内动力电池市占率微增1.89%至45.08%，但领先优势持续收窄 [1] - 2024年境外业务营收占比30.48%，同比下降15.77% [2] 面临挑战 - 国内上游原材料价格波动影响业绩，下游二线厂商崛起、车企自研电池挤压市场份额 [1] - 换电业务面临换电标准不统一、建设投资大、盈利模式不清晰及快充技术发展的不确定性 [2] - 境外合作受国际政治经济环境变化及双方差异影响，存在不确定性 [2] 战略转型 - 计划今年建设1000个换电站，推进换电网络生态建设 [2] - 港股上市谋求拓展境外市场，提升国际市场份额 [2] 未来发展建议 - 加强技术创新、优化供应链管理、提升产品质量和服务水平，应对风险挑战，守住行业“王座” [3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价315.62元 [1][8] 报告的核心观点 - 公司Q1业绩同比增长稳健，环比下滑系季节性因素，新技术与全球化布局助力提升全球市场竞争力，带动盈利能力稳中有升 [1] - 考虑海外关税扰动，下修25 - 27年电池销量、上调税率假设，但仍看好公司发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1收入847.05亿元，同比+6.18%，环比-17.74%；归母净利润139.63亿元，同比+32.85%，环比-5.30% [1] - 25Q1毛利率/归母净利率分别为24.41%/16.48%，同比+1.16/+3.31pct，受益于产品结构优化及降本、费用管控 [2] - 25Q1财务费用-22.88亿元，同比-831.10%，系外币货币性项目受汇率变动影响 [2] - 25Q1经营性现金流328.68亿元，同比+15.91%；期末货币资金3213.24亿元 [2] 电池业务 - 估计25Q1电池销量约125GWh，同比+32%；动力电池/储能电池销量分别为100/25GWh [3] - 25年1 - 2月，动力电池装车量全球市场占有率38%，欧洲市场占有率43%，同比+8pct；25Q1全球市场占有率44% [3] 新技术与新业态 - 神行、麒麟、骁遥等系列出货占比快速提升，带动产品结构优化 [4] - 与中国石化合作，今年建设不少于500座换电站，长期目标扩展至10000座；与蔚来合作，新车型将导入宁德巧克力换电标准和网络 [4] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年归母净利润为666.21亿元、802.04亿元和925.57亿元，同比增速分别为+31.29%、+20.39%、+15.40%，对应EPS为15.13、18.21、21.02元 [5] - 参考可比公司25年Wind一致预期PE均值20.86倍，给予公司25年20.86倍PE，对应目标价315.62元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|400,917|362,013|446,461|548,596|631,394| |+/-%|22.01|(9.70)|23.33|22.88|15.09| |归属母公司净利润(人民币百万)|44,121|50,745|66,621|80,204|92,557| |+/-%|43.58|15.01|31.29|20.39|15.40| |EPS(人民币，最新摊薄)|10.02|11.52|15.13|18.21|21.02| |ROE(%)|24.36|22.83|24.75|24.64|23.24| |PE(倍)|22.36|19.44|14.81|12.30|10.66| |PB(倍)|4.99|3.99|3.38|2.74|2.26| |EV EBITDA(倍)|12.88|10.42|8.24|6.33|4.81| [7] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|股价(元)|市值(亿元)|EPS（元）（2025E）|EPS（元）（2026E）|PE（倍）（2025E）|PE（倍）（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |300014 CH|亿纬锂能|41.65|852.04|2.74|3.48|15.17|11.97| |002594 CH|比亚迪|359.00|10793.51|17.75|21.89|20.23|16.40| |002074 CH|国轩高科|20.36|366.89|0.75|1.02|27.18|19.91| |均值| - | - | - | - | - |20.86|16.09| [13] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年各项目进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [20] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [20]