报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 熊猫债市场规模不断扩容，是人民币国际化的必然成果，其驱动人民币跨境循环，扩容得益于人民币吸引力提升；存量熊猫债以央国企主导、中短期为主，境外机构持有比例边际提升，中短期流动性较佳；择券可聚焦隐含评级 AAA/AAA -主体，AA +/AA 级别 1 - 3 年期有收益空间，国际开发机构等主题熊猫债具长期配置价值 [1][2][40] 根据相关目录分别进行总结 熊猫债与人民币国际化的双向叙事 - 市场扩容且主体多元，2025 年 8 月 31 日存量规模 3855 亿元，较上年同期增长 28.93%，累计发行量突破万亿元，2024 年发行量 1948 亿元创新高，新增非洲进出口银行等发行人，深层原因是境外机构对人民币需求提升 [9] - 历经三阶段：2005 - 2015 年蹒跚摸索，仅 18 只发行，规模 193 亿元，构建人民币使用场景；2016 - 2020 年规范化发展，2016 年发行量 1300 亿元，后受因素影响回落，随后进入常态化发行；2021 年至今稳步增长，制度赋予人民币跨境配置功能，发行人多元化，与跨境贸易人民币结算金额趋势协同 [10][11][13] - 发行人趋于多元化，按规模占比境外非金融企业曾为主力，后国际开发机构和金融机构份额提升；行业构成从房地产为主变为商业银行等占比攀升 [14] - 驱动人民币跨境循环，形成“境内募资 - 境外使用 - 跨境回流”闭环，不同性质发行人资金用途有别 [19] - 扩容因人民币吸引力提升，汇率上美元指数下行，CFETS 人民币汇率指数“先下后稳”且波动小；利率上 2024 年以来熊猫债利率平稳下行，吸引国际发行人 [24] 存量熊猫债特征 - 央国企主导，中短期为主，存量 66 家发行人中 58 家有境内 AAA 主体信用评级，央国企合计金额占比 43%为核心发行主体；发行期限 1 - 3 年中期品种占比超 50%成主流，长期品种占比低 [28][29] - 前十大发行人中，蒙牛乳业等中资企业、奔驰等外资企业、新开发银行等国际多边机构各有特点和需求 [32] - 境外机构持有比例边际提升，中短期流动性较佳，非法人产品月均持仓占比稳定在 42%左右，境外机构今年 1 - 7 月月均持仓占比 19%，较去年同期增长 3%；短期限换手率 1.3% - 1.4%，中长期 0.6% - 0.75%，整体流动性偏低 [35] 熊猫债择券策略 - 熊猫债信用资质优、中短期主导、流动性弱，可聚焦隐含评级 AAA/AAA -主体作流动性管理工具或低风险底仓；AA +/AA 级别 1 - 3 年期品种期限利差有收益空间；国际开发机构等主题熊猫债具长期配置价值 [40] 总结与展望 - 熊猫债已成为连接境内外资本市场、助力人民币国际化的核心债券品种，虽规模有限，但随金融市场开放和“一带一路”合作深化，扩容潜力大 [42]

发行概况 - 中国银行作为牵头全球协调人及独家绿色、社会责任和可持续发展结构顾问 成功协助深圳市人民政府在香港发行40亿元人民币离岸地方政府债券 [1] - 债券发行包括2年期15亿元票息1.61%、5年期10亿元票息1.80%和10年期15亿元票息2.08%三个品种 [1] - 订单簿峰值达186.7亿元 最终认购倍数达4.7倍 显示国际投资者对人民币资产及深圳发展前景的强烈信心 [1] 创新亮点 - 首次引入大湾区主题可持续发展债券品种 募集资金重点投向清洁交通和水治理领域 [1] - 发行体现金融创新与社会责任的前瞻性布局 对深化粤港澳大湾区协同联动及债券市场融合发展具有战略意义 [1] 历史参与 - 中国银行连续五年牵头负责深圳市离岸人民币地方政府债券承销发行工作 [1] - 除担任全球协调人外 还在绿色债券发行中担任绿色顾问 专业能力与服务效率获发行人高度认可 [2] 战略定位 - 公司持续探索跨境金融创新和人民币国际化进程 彰显全球化优势与综合化特色 [1][2] - 未来将持续助力粤港澳大湾区高水平对外开放与高质量协同发展 为深港经济繁荣和社会民生进步提供金融支持 [2]

国家外汇局：外汇储备稳定在3万亿美元以上 央视网消息：9月22日，国务院新闻办公室举行"高质量完成'十四五'规划"系列主题新闻发布会。中国证监会主席吴清介绍，今年8月，A 股市场总市值首次突破100万亿元，交易所债券市场产品日趋丰富，资本市场含"科"量进一步提升。 中国证监会主席 吴清：近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量比较高的企业。目前A股科技板块市值占比超过1/4， 已明显高于银行、非银金融、房地产行业市值合计占比。上市公司主动回报投资者的意识明显增强，这5年上市公司通过分红、回购派发"红 包"合计达到10.6万亿元，比"十三五"增长超过8成，相当于同期股票IPO和再融资金额的2.07倍。 中国证监会：公平公正市场环境进一步形成 中国证监会主席吴清昨天介绍，"十四五"期间，公平公正的市场环境进一步形成。 中国证监会主席 吴清：坚持监管"长牙带刺"、有棱有角，不断完善全链条监管体系，坚决打击违法违规行为。"十四五"期间对财务造 假、操纵市场、内幕交易等案件作出行政处罚2214份，罚没414亿元，较"十三五"分别增长58%和30%，执法震慑进一步增强，透明度进一步 提高，市场生态进一步净化。 ...

据深圳市财政局介绍，此次赴澳发行的离岸人民币地方政府债券也受到投资人踊跃认购，簿记峰值达到 66.2亿元人民币，认购倍数达6.62倍，创下人民币债券在澳门发行订单倍数历史新高，同时，市场订单 超过发行规模的50%。 记者了解到，中国银行作为独家全球协调人协助深圳市人民政府首次在澳门发行绿色离岸人民币地方政 府债券，并担任绿色结构顾问。据悉，这也是中国银行连续第五年协助深圳市政府在离岸市场发行地方 政府债券。 加上本次发行数额，深圳市政府2025年共发行离岸人民币地方政府债券50亿元。目前，深圳市已经连续 五年赴香港，并在今年首次赴澳门发行离岸债，所筹资金将惠及粤港澳大湾区重大基础设施建设项目。 除深圳外，记者注意到今年多地持续赴港澳发行离岸人民币地方政府债券。如在8月26日，广东省政府 在澳门特别行政区成功发行25亿元离岸人民币地方政府债券，这是广东省连续第五年在澳门实施地方政 府债券的本地簿记发行、登记托管及上市交易；9月12日，海南省2025年离岸人民币地方政府债券在香 港完成簿记定价并发行，发行规模50亿元人民币。 9月22日，深圳市政府在香港特别行政区成功发行2025年离岸人民币地方政府债券。这是深圳 ...

建设现代中央银行制度，建设强大的中央银行，是新时代构建现代金融体系的重要任务。潘功胜表 示，"十四五"时期，中国人民银行聚焦健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，实现币值稳定和 金融稳定双目标，加快完善中央银行制度，为金融强国建设、经济高质量发展提供坚实支撑。一是构建 科学稳健的货币政策体系，完善中国特色现代货币政策框架。优化货币政策中间变量，明确央行政策利 率，更加注重发挥利率等价格型调控工具的作用。持续丰富货币政策工具箱，营造适宜的流动性环境， 创设实施多项结构性货币政策工具，优化信贷投向。二是健全宏观审慎政策框架和系统性金融风险防范 处置机制。完善金融风险监测、预警和处置体系，强化重点领域的宏观审慎管理，健全系统重要性金融 机构的监管基本框架，系统性金融风险的防控能力明显提升。三是健全金融市场和金融市场基础设施体 系。推出债券市场"科技板"，基本建成多层次的债券市场框架。债券市场产品持续丰富、规模稳步扩 大、活跃度明显提升。金融市场制度和监管全面加强。四是建设更高水平的开放型金融新体制。深化金 融业高水平对外开放，扎实推进人民币国际化，持续建设并完善多渠道、广覆盖、自主可控的跨境支付 体系。积极参与 ...

数据显示，五年来，科研技术贷款、制造业中长期贷款、基础设施贷款年均分别增长27.2%、21.7%、 10.1%。普惠型小微企业贷款余额36万亿元，是"十三五"末的2.3倍，利率下降2个百分点，保险业累计赔 付9万亿元，较"十三五"时期增长61.7%。 "北到漠河、南到三沙，实现乡乡有网点、村村通服务。"金融监管总局局长李云泽表示。 后续货币政策将如何更好支持经济高质量发展？ 新华社北京9月23日电 《经济参考报》9月23日刊发记者向家莹采写的文章《服务向"实" 发展向"稳" 开放向"深"——"十四五"金融业交出高质量答卷》。文章称，截至2025年6月末，我国银行业总资产近 470万亿元，位居世界第一；股票、债券市场规模位居世界第二；处置不良资产较"十三五"时期增加超 过40%；截至今年8月底，各类中长期资金合计持有A股流通市值约21.4万亿元，较"十三五"末增长 32%……在9月22日举行的"高质量完成'十四五'规划"系列主题新闻发布会上，金融管理部门负责人集体 亮相，交出"十四五"金融业高质量发展成绩单：金融业既做活了服务实体经济的"大文章"，又下好了防 范风险的"先手棋"，更闯出了深化改革的"新路径"。 ...

统计显示，5年来，银行业保险业通过信贷、债券、股权等多种方式，为实体经济提供新增资金170万亿 元，科研技术贷款、制造业中长期贷款、基础设施贷款年均增长27.2%、21.7%、10.1%。普惠型小微企 业贷款余额36万亿元，是"十三五"末的2.3倍。 我国金融体系着眼于支持科技创新的能力、强度和水平，积极满足科技型企业不同生命周期阶段的融资 需求。近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量比较高的企业。目前A股科技板块市 值占比超过1/4，明显高于银行、非银金融、房地产行业市值合计占比。培育壮大耐心资本，保险资金 投资股票和权益类基金超5.4万亿元，余额较"十三五"末增长85%，同时强化科技保险保障，提供风险保 障超过10万亿元。对我国创新发展事业提供了有力的金融支撑。 原标题：21社论丨金融服务实体经济质效齐升，积极助力高质量发展 9月22日，在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上，中国金融各部门负责人介绍"十四五"时期金融业 发展成就，并答记者问，总结我国在此期间金融事业取得的重大成就。 "十四五"时期，金融部门围绕为经济社会发展提供高质量服务，全面深化金融体制改革，提升金融治理 能力，健全金融机 ...

金融业开放进展 - 金融领域制度型开放稳步深化 有序推进金融服务业和金融市场高水平开放 拓展互联互通机制包括沪深港通、债券通和互换通 [2] - 境外投资者参与度显著提升 7月末境外机构和个人持有境内股票、债券、存贷款规模超过10万亿元 境外机构熊猫债券发行规模突破1万亿元 [2] 人民币国际化 - 人民币跨境使用基础设施持续完善 与32个国家和地区央行签订双边本币互换协议 清算行覆盖范围不断扩大 [3] - 人民币成为我国第一大跨境结算货币 全球前三大贸易融资货币和支付货币 在SDR货币篮子权重位列第三 [3] 国际金融中心建设 - 支持上海打造人民币资产全球配置中心和风险管理中心 设立银行间市场交易报告库及数字人民币国际运营中心 [3] - 深化内地与香港金融合作 强化香港离岸人民币业务枢纽功能 巩固其国际金融中心地位 [3] 跨境金融便利化 - 跨境贸易投融资便利化水平大幅提升 基本建成多元化跨境支付系统包括CIPS、商业银行行内系统及零售支付体系 [4] - 数字人民币在跨境支付中展现发展潜力 金融数据跨境流动管理持续优化 [4] 金融风险治理 - 加强跨境金融风险监测预警能力 推动构建全球金融治理新格局 [5] - 推进全球宏观经济政策协调 参与区域金融安全网建设 [5]

"十四五"时期，金融部门围绕为经济社会发展提供高质量服务，全面深化金融体制改革，提升金融治理 能力，健全金融机构、市场与产品体系，增强了金融业国际竞争力和影响力。截至今年6月末，我国银 行业总资产近470万亿元，位居世界第一，股票、债券市场规模位居世界第二；外汇储备规模连续20年 位居世界第一。 "十四五"期间，我国金融服务实体经济的能力与质效大幅提升。以服务实体经济作为根本，通过深化金 融供给侧结构性改革与金融创新发展，打造现代金融机构和市场体系，有效疏通资金进入实体经济的渠 道，把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业等，做好科技金融、绿色金 融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。 统计显示，5年来，银行业保险业通过信贷、债券、股权等多种方式，为实体经济提供新增资金170万亿 元，科研技术贷款、制造业中长期贷款、基础设施贷款年均增长27.2%、21.7%、10.1%。普惠型小微企 业贷款余额36万亿元，是"十三五"末的2.3倍。 我国金融体系着眼于支持科技创新的能力、强度和水平，积极满足科技型企业不同生命周期阶段的融资 需求。近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量 ...

核心观点 - 点心债和可转债正成为中国科技企业境外融资的重要工具 替代了传统的美元债发行 这一转变由AI和云计算领域的巨额资本开支需求驱动 同时受益于人民币利率低位和美元融资成本高企的环境 有望重塑科技企业融资版图并助推人民币国际化进程 [1][2][4][5][6] 科技企业融资动态 - 腾讯发行80亿元离岸人民币债券 百度3月发行两期点心债融资100亿元人民币 其中5年期票面利率2.7% 10年期3% 并计划再次发行人民币优先无担保票据 美团酝酿首次发行点心债且投行已启动投资者兴趣测试 [2] - 阿里巴巴选择发行32亿美元零息可转债 其中80%资金用于云基础设施扩建和技术升级 20%投向国际业务拓展 该可转债票面利率为零 初始转股价193美元较现价需上涨30%才具备转股价值 同时通过购买限价看涨期权将转股价格抬高至235美元以控制股权稀释压力 [2][3] 融资转变驱动因素 - AI竞争加剧和云基础设施扩建推动融资需求 主要互联网企业2025到2026年资本开支年总额预计提升至至少340亿美元 重点投向AI能力建设、云基础设施和海外市场 企业虽账面现金充裕但多为境内人民币资金 境外扩张及技术投入需要外币 [4] - 以百度为例 二季度资本支出同比增长逾八成至38亿美元 主要用于大模型和云计算基础设施建设 尽管账面现金超过320亿美元 但短期债务压力陡增至33亿美元令融资需求紧迫 [4] 点心债优势分析 - 人民币资产吸引力增强带动离岸人民币债券收益率和发行成本下行 在美国降息及美元相对走弱的背景下 点心债较美元债具有明显成本优势 [5] - 债券通"南向通"机制覆盖范围扩大至证券公司、保险公司、银行理财子公司及资产管理公司等更多类型金融机构 增强了离岸人民币债券的投资主体并提升市场对点心债的需求 [5] - 美元融资成本高企而离岸人民币市场提供更具成本优势的融资窗口 债券融资相较于股权融资更具成本竞争力且有助于企业优化资本结构 [5][6] 行业影响与展望 - 科技企业境外融资形成新的结构性趋势 2025年以来境外融资主要集中在可转债和点心债 美元债发行规模为零远低于市场预期的89亿美元至115亿美元 [2][4] - 香港作为全球最大的离岸人民币中心是点心债交易成功的关键 随着更多科技巨头进入 点心债有望成为长期稳定的融资渠道 [2][6]