Q&A 佐力药业在 2025 年的业绩表现如何？未来的利润预期是什么？ 佐力药业在 2025 年前三季度实现了 5 亿元的利润，预计全年利润将达到 6.5 亿元。根据股权激励计划，2026 年公司的利润目标是 8 亿元以上。尽管中药 行业整体表现一般，但佐力药业凭借显著的业绩增长趋势，在市场中脱颖而出。 佐力药业 20251214 摘要 佐力药业以 3.56 亿元收购未来医药微量元素注射液资产组，包括多维 一、多维二和在研的多维三等产品，均为国家医保乙类品种，已在多省 集采中选，预计该收购将优化公司产品结构，增强盈利能力。 2024 年国内多种微量元素注射液市场规模约为 18 亿元，且微营养制剂 赛道近年来保持 15%以上的平均增速，预计未来在新基药目录调整和专 家共识支持下，市场前景广阔。 未来医药的微量元素注射液资产组在儿童微量元素肠外营养领域占据领 先地位，覆盖全国 99%的儿童专科医院及妇幼保健院，与佐力药业合作 后，有望在综合医院得到更广泛应用。 佐力药业计划在 2026 年实现 600 万支的销售目标，并通过引进未来医 药的销售人员和整合现有资源，加强学术基础、专家体系和医院开发， 以确保持续发展 ...

公司背景与行业地位 - 公司是国药集团旗下统一的化学制药工业平台和资本运作平台，实际控制人为国务院国资委，在集团“1+4+X”战略中地位举足轻重 [6] - 公司业务聚焦于仿制药与原料药的“制造”，与集团内专注于“分销+零售”的国药一致形成产业链上下游的“工商协同” [7] - 公司是抗生素龙头，在头孢类中间体（如7-ACA）市场产能占有率约为19%，位列行业第二；在青霉素类中间体（6-APA）市场产能占有率约为17%，位列行业前三 [8][9] 业务结构与挑战 - 公司产品矩阵覆盖抗感染、心血管、神经系统等领域，在产药品超过800个品规，但绝大多数为仿制药，缺乏高技术壁垒的创新药 [11] - 抗生素等大宗原料药业务是一把双刃剑，既带来规模优势和成本控制能力，也使公司极易受到行业周期冲击 [10] - 在集采常态化背景下，成熟仿制药品种面临巨大价格压力，例如重点产品硝苯地平控释片集采中标后价格降幅一度高达58% [11] 2024年“财务魔术”与驱动因素 - 2024年公司营收109亿元，同比下降9.4%，但扣非净利润达到10.4亿元，创下历史新高，净利润率升至9.9% [17][19] - 业绩奇迹的核心驱动力是销售费用的断崖式下降，销售费用率从2019年的30%一路降至2024年的10%，再到2025年前三季度的5% [21][23] - 集采改变了仿制药销售逻辑，中标产品无需庞大销售团队推广，公司得以大幅压缩营销开支，2024年销售费用同比减少10亿元，此前两年降幅分别为7.3亿和6亿元 [24] 2025年业绩转折与原因 - 2025年前三季度公司营业收入69.2亿元，同比下降19.5%；扣非净利润7.4亿元，同比下降20.2% [26] - 第三季度单季业绩下滑尤为明显，营收降幅达22.4%，归母净利润几近腰斩，降幅超过45.0% [26] - 业绩下滑主因是原料药板块“量价齐跌”及制剂板块集采联动效应：青霉素类原料药及中间体产能过剩导致价格下行，需求疲软；全身用抗感染药物收入因集采续约同比下降27.1% [27] - 尽管公司2025年上半年销售费用同比再减4.5亿元，销售费用率下降6.5个百分点，但已不足以对冲营收规模缩减带来的利润损失 [28] 财务状况与现金储备 - 公司资产负债表坚固，截至2025年三季度末，货币资金、银行理财、大额存单及权益类投资等流动性资产规模接近90亿元，占总资产的46.6% [29] - 公司当前总市值约140亿元，类现金资产规模庞大，且几乎是0有息负债状态 [30][31] - 公司自2016年重组以来年年分红，2024年分红率达到37%，此前水平在15-20%附近，显示分红意愿大幅提升 [34] 未来展望与转型 - 公司正经历从“规模扩张”向“质量提升”转型的阵痛，未来看点在于能否利用手中现金优势，完成向高端制剂和生物医药的实质性跨越 [5][36] - 净资产收益率（ROE）在2025年前三季度同比下降了1.52个百分点，面临挑战 [12]

公司股价表现与市场反应 - 11月19日，公司股价盘中最低触及17.95港元，为自4月22日单日上涨49.26%后首次跌破18港元 [1] - 12月8日收盘价17.20港元，接近近期阶段性低点17.01港元 [1] - 股价下行周期始于8月26日，当日开盘价27.60港元成为阶段性高点，股价收跌12.75% [3] - 自8月26日起，公司股价经历了长达3个多月的持续下行周期 [3] - 股价下跌伴随成交量萎缩，减持公告发布当日成交1616.42万股，前三个交易日成交量连续过百万股，之后日均成交量低于100万股，期间单日最低成交量仅10.7万股 [4] 控股股东减持事件 - 8月26日，控股股东乐普医疗通过大宗交易出售1114万股公司H股，占已发行股份总数约3.21%，每股价格22.79港元 [2] - 公司公告称，出售旨在提升股票流动性，控股股东对业务运营充满信心 [2] - 减持公告引发市场抛售，股价开盘后1分钟内跳水近9%，半小时内最大跌幅超过12% [3] 技术面与市场情绪分析 - 8月26日大跌将股价从BOLL线上轨拉至下轨，随后出现“七连阴” [3] - 股价后续反弹未获成交量放大支持，形成BOLL线指标“假突破”，随后经历更长的“11连阴” [3] - 持续的市场交投低迷和无量下跌，反映场内持筹者信心不足及场外持币者一致的观望态度 [4] 港股通资格风险 - 恒生指数及港股通下一轮定期调整检讨周期为2025年1月1日至12月31日，结果于2026年2月25日公布 [6] - 公司在该检讨周期内日平均市值为68.85亿港元，仅较当前60.71亿港元的市值门槛高出8.14亿港元 [6][8] - 若市值不能反弹，公司面临“出通”风险 [6] 行业集采政策动态 - 8月19日，四川、内蒙古启动结构心脏病封堵器类医用耗材历史采购数据填报工作 [9] - 10月22日，福建省医保局发布结构心脏病封堵器类医用耗材省际联盟集采方案征求意见稿 [9] - 11月12日，福建省正式宣布牵头开展覆盖全国的结构心脏病封堵器类省际联盟集采 [9] - 此次集采被认为是目前针对该品类最全、覆盖范围最广的一次省际联盟集采，可能推进耗材全面降价 [10] - 该品类并非首次集采，2023年河北三明联盟及京津冀“3+N”联盟，以及2024年12月安徽集采均已将其纳入 [10] 市场规模与竞争格局 - 2025年中国心脏封堵器（含先心病、心源性卒中封堵器）市场规模预计超过60亿元，并保持两位数高速增长 [10] - 在先心病封堵器领域已实现国产替代，2021年心泰医疗与先健科技市场份额分列第一、二位，整体国产化率达95% [11] - 在心源性卒中封堵器领域，进口品牌仍占主导，2022年左心耳封堵器市场中，波士顿科学份额占67%，先健科技占25% [11] - 参考过往集采，河北联盟集采中选产品平均降价幅度为64.9%，安徽集采降至33.29%，降幅趋于温和 [11] 公司业务与集采影响 - 2025年上半年，公司先天性心脏病封堵器产品收入为1.61亿元，占总收入的48.7%，较上年同期的1.29亿元增长24.8% [11] - 先心病封堵器是公司核心收入来源，收入占比稳定在50%左右 [11] - 全国联采结果将直接影响公司后续业绩，若降价幅度符合预期，可能加速产品市场渗透，反之则可能短期明显冲击公司利润 [11] - 当前市场观望态度浓厚，全国联采结果出炉之日可能是公司关键的变盘节点 [11]

公司股价表现与市场反应 - 2025年11月19日，公司股价盘中最低触及17.95港元，这是自当年4月22日单日上涨49.26%后首次跌破18港元 [1] - 2025年12月8日，公司收盘价为17.20港元，接近近期阶段性低点17.01港元 [1] - 股价下行周期始于2025年8月26日，当日控股股东乐普医疗通过大宗交易以每股22.79港元减持1114万股H股，占已发行股份总数的约3.21% [1] - 减持公告发布当日，公司股价开盘后1分钟内跳水近9%，半小时内最大跌幅超12%，最终收跌12.75% [2] - 股价在减持后经历了“七连阴”及后续更长的“十一连阴”，技术面呈现布林线向下开口及“假突破”特征 [2] - 减持公告发布当日成交量达1616.42万股，但下跌周期前三个交易日后，日均成交量降至低于100万股，期间单日最低成交量仅有10.7万股，反映市场交投低迷与观望态度 [3] 控股股东减持与流动性 - 控股股东乐普医疗在减持公告中表示，出售事项旨在提升公司股票的流动性，并对业务运营充满信心 [1] - 然而，市场成交量数据显示，减持并未带来持续的流动性改善，反而在初期放量后迅速陷入低量交易状态 [3] 港股通资格面临潜在风险 - 恒生指数及港股通下一轮定期调整检讨周期为2025年1月1日至2025年12月31日，结果将于2026年2月25日公布 [5] - 公司在当前检讨周期内的日平均市值为68.85亿港元，仅比60.71亿港元的市值门槛高出8.14亿港元 [5][7] - 截至2025年12月上旬，距离考察期结束仅约20多天，若市值不能反弹，公司将面临“出通”风险 [5] - 港股通测算报告显示，公司2025年各月的测定值均高于0.05%的参考值 [6][7] 行业集采政策与市场影响 - 2025年8月19日，四川、内蒙古启动结构心脏病封堵器类医用耗材历史采购数据填报工作 [8] - 2025年10月22日，福建省医保局发布结构心脏病封堵器类省际联盟集采方案征求意见稿 [8] - 2025年11月12日，福建省正式发布集采公告，宣布由福建省牵头开展覆盖全国范围的省际联盟集中带量采购 [8] - 此次集采被认为是针对“结构心脏病封堵器类医用耗材”品类最全、覆盖最广的一次，可能形成规模效应并推进产品全面降价 [10] - 结构心脏病封堵器并非首次纳入集采，2023年河北三明联盟及京津冀“3+N”联盟、2024年12月安徽省集采均已将相关产品纳入 [10] - 参考过往集采，河北联盟集采中选产品平均降价幅度为64.9%，安徽集采降至33.29%，降幅趋于温和 [11] - 据测算，2025年中国心脏封堵器（含先心病封堵器、心源性卒中封堵器）市场规模超过60亿元人民币，并保持两位数高速增长 [10] 公司业务与市场地位 - 公司核心收入来源为先天性心脏病封堵器产品，2025年上半年该产品收入为1.61亿元人民币，占总收入的48.7%，较上年同期的1.29亿元增长24.8% [11] - 在先心病封堵器领域，公司已实现国产替代，2021年市场份额位居中国第一，整体国产化率达95% [11] - 在心源性卒中封堵器（左心耳封堵器）领域，进口品牌仍占主导，2022年数据显示波士顿科学市场份额为67%，先健科技占25% [11] - 此次全国联采结果将直接影响公司后续业绩，若降价幅度符合预期，可能加速产品市场渗透，反之则可能短期冲击公司利润 [11] - 当前市场观望态度浓厚，全国联采结果出炉之日被视为公司关键的变盘节点 [11]

行业整体观点 - 医药生物行业短暂回调后性价比凸显 负面因素出清后2026年有望表现突出 [1] - 集采 院内反腐等负面因素正在出清 [1] 创新药领域 - 国内创新药资产全球认可度快速提升 [1] - 跨国药企专利悬崖迫近 新品迭代需求强烈 [1] - 美国药价政策频出 利好国产新药出海 [1] - 医保与商保协同发力 国产新药商业化前景优异 [1] 医疗器械领域 - 部分医疗器械企业2025年第三季度业绩迎来拐点 [1] - 成长型企业整体增长稳定 [1] - 设备板块招投标持续恢复 有望兑现至2026年业绩 [1] - 耗材集采逐渐进入尾声 [1] - IVD板块在集采冲击下行业整合提速 负面影响即将出清 看好板块后续增长 [1] 相关金融产品 - 创业板医药ETF国泰跟踪创医药指数 单日涨跌幅可达20% [1] - 创医药指数从创业板选取涉及生物医药 医疗器械及相关服务业务的上市公司证券作为样本 [1] - 指数成分股覆盖创新药研发 生物技术 医疗设备制造等领域 体现产业高成长性和创新能力 [1] - 指数侧重反映中国健康产业的发展趋势 [1]

公司业务与产品定位 - 公司是国内神经及外周介入医疗器械领导者，专注于外周和神经血管介入医疗器械，建立了丰富全面的产品管线 [1] - 公司拥有神经及外周介入两翼齐驱的平台化纵深布局，截至2025年8月拥有73款产品及在研产品组合，其中51款产品已获NMPA批准上市，8款产品取得欧盟CE认证 [1] 商业化进展与国内市场表现 - 公司商业化能力突出，建立了广泛的分销网络覆盖超过3000家医院 [2] - 伴随集采后国产产品加速放量，公司神经血管介入产品销售收入在25H1同比增长25.0%，外周血管介入产品销售收入同比增长46.2% [2] 国际市场拓展 - 公司持续推进海外产品注册，25H1国际业务同比增长36.9%，主要增长来自欧洲和亚洲地区 [2] - 截至25H1，公司已在27个海外国家/地区销售22款产品，覆盖7个全球TOP10市场，并与超过60家当地伙伴建立战略合作，渠道覆盖全球52个国家及地区 [2]

财务业绩表现 - 25年前三季度营业收入2.58亿元，同比下降19.73%，归母净利润0.06亿元，同比下降76.33%，扣非净利润0.01亿元，同比下降90.45% [1] - 单第三季度营业收入0.99亿元，同比下降6.36%，归母净利润0.03亿元，同比下降83.02%，扣非净利润0.03亿元，同比下降71.25% [1] - 第三季度收入降幅为-6.36%，相比上半年的-26.25%显著收窄，显示业务逐步走出集采影响 [2] 收入表现分析 - 收入下滑主要因自产试剂收入受到行业区域联盟采购及市场环境等多重因素影响 [2] - 第三季度收入降幅收窄原因包括集采冲击边际减弱，主要试剂产品肿瘤标志物检测和HPV检测收入降幅环比收窄，预计集采影响将在25年内逐步消除 [2] - 新产品及非集采产品布局开始贡献增量，包括自身免疫、代谢、激素、肺癌甲基化产品增长，以及外延发展带来的病理、真菌检测收入贡献 [2] 业务拓展与并购整合 - 25年上半年完成对控股子公司河北透景的整合，进入侵袭性真菌病检测领域，填补产品空白 [3] - 25年8月公告拟并购康录生物，截至9月29日股份转让交割已完成，康录生物为病理诊断细分领域龙头，产品包括FISH和PCR，有助于形成"流式荧光+PCR+FISH"多维技术布局 [3] - 25年10月公告拟认购惠和生物新增注册资本，惠和生物主营新型肿瘤免疫和自身免疫病治疗药物开发，有助于推进自免疾病领域"诊断-治疗-监测"全链条布局 [3] 研发投入与成果 - 25年前三季度研发费用率为15.52%，单第三季度研发费用率为17.16%，持续保持高强度研发投入 [4] - 研发成果逐步兑现，前三季度多款试剂取得医疗器械注册证书，涵盖自身免疫、凝血等领域 [4] - 完成对原有HPV检测试剂盒产品注册证变更，新增宫颈癌初筛、联合筛查及ASC-US分流三大预期用途，更好匹配终端用户不同检测场景需求 [4]

投资评级与目标价 - 报告对透景生命（300642）的投资评级为“推荐”，且为维持评级 [2] - 根据DCF模型测算，给予公司目标价25元，对应整体估值约41亿元 [8] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度，公司营业收入为2.58亿元，同比下降19.73%；归母净利润为0.06亿元，同比下降76.33% [2] - 单看2025年第三季度，营业收入为0.99亿元，同比下降6.36%，但降幅较上半年的-26.25%显著收窄；归母净利润为0.03亿元，同比下降83.02% [2][8] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为0.09亿元、0.41亿元、0.54亿元，对应同比增速分别为-74.9%、371.7%、30.4% [4][8] - 对应2025年至2027年的预测市盈率（PE）分别为354倍、75倍、58倍 [4][8] 业务运营分析 - 公司收入下滑主要受肿瘤标志物和HPV检测产品集采影响，但25Q3收入降幅收窄，显示集采冲击正在边际减弱，预计影响将在2025年内逐步消除 [8] - 新产品及非集采产品开始贡献增量，包括自身免疫、代谢、激素、肺癌甲基化产品，以及通过外延并购带来的病理、真菌检测收入 [8] - 公司业务外延加速，已完成对河北透景的整合，进入侵袭性真菌病检测领域；并于2025年8月完成对病理诊断龙头企业康录生物的股份转让交割，形成“流式荧光+PCR+FISH”多维技术布局 [8] - 公司持续高比例研发投入，2025年前三季度研发费用率为15.52%，25Q3单季度达17.16%；期内多款试剂取得医疗器械注册证书，并完成了HPV检测产品注册证的用途扩展 [8] 主要财务指标与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为3.83亿元、4.69亿元、5.41亿元，同比增速分别为-12.4%、22.4%、15.4% [4] - 预测毛利率维持在65%左右，净利率从2025年的2.1%提升至2027年的9.4% [9] - 截至2025年11月21日，公司总市值为30.69亿元，每股净资产为9.05元 [5]

公司行业地位与业务概览 - 公司是国内外周介入和神经介入行业的龙头企业，产品管线丰富 [1] - 公司业务模式为神经介入+外周介入双轮驱动，市场空间广阔，国产化率低，进口替代和渗透率提升空间大 [4] 近期产品获批与管线进展 - 公司颅内动脉瘤栓塞辅助支架近期获批上市，采用DFT材料编织工艺，可实现支架通体清晰显影，型号齐全 [1] - 该产品与栓塞弹簧圈配合使用，专为颅内神经血管疾病治疗打造，有望加强神经介入领域产品管线布局 [1] - 截至25年8月底，公司已建立73款产品管线，其中50款产品已获NMPA批准上市 [3] - 多款创新产品取得重大进展：大腔外周血栓抽吸导管于8月底获批；OCT引导外周斑块定向旋切系统预计2025年年内获批；自膨动脉瘤瘤内栓塞器预计最快2027年获批 [3] - 载药自膨颅内药物支架最快于2027年获批，外周特种球囊最快于2026年获批，外周血栓清除装置预计最快于2027年获批 [3] 财务表现与盈利能力 - 2024年公司首次实现扭亏为盈 [1] - 预计2025-2027年公司营业收入为10.61、13.88和18.05亿元，同比增长35.6%、30.8%和30.1% [5] - 预计同期归母净利润分别为2.40、3.20和4.18亿元，同比增长139.8%、32.9%和30.8% [5] - 随着销售规模扩大和经营效率改善，公司盈利能力有望持续提升，预计利润端增速高于收入端增速 [1][2][4] 海外业务发展 - 海外业务保持快速增长，2025年H1实现营业收入1572万元，同比增长36.9% [2] - 海外营收2021年至2024年年均复合增长率达87%，预计2025年及2026年保持高速增长 [2] - 已有22款产品在27个海外国家及地区商业化；超过31款产品在23个国家及地区推进注册；渠道覆盖全球52个国家和地区，与超过60家当地合作伙伴建立合作 [2] - 产品已覆盖法国、德国、意大利等全球TOP10市场中的七个，在巴西、印度、南非等新兴市场实现快速增长 [2] 增长驱动因素与未来展望 - 神经介入业务有望继续受益集采放量、进口替代以及新品放量 [2][4] - 外周介入业务随着产品陆续获批，有望借助集采和学术推广实现高增长，在公司业务收入中占比将提升 [2][4] - 公司在手资金充裕，截至25H1，公司在手现金为25.3亿元，预计将继续加大研发和推广力度，并寻求外延并购及合作机会 [1][2][4]

公司近期资产出售与财务状况 - 公司以3.75亿元折价出售杭州滨江区生命健康产业园地块，较估值降价12%，大部分款项将用于偿还银行债务[1] - 截至2025年6月，公司现金及现金等价物仅剩2.79亿元，而借款高达4.19亿元，偿债能力岌岌可危[1] - 为缓解资金压力，公司挪用了7300万元原定用于产品研发的募资款[1] 产业园项目投资与经营脱节 - 2021年公司启动总投资16亿元的产业园建设计划，但2021年至2024年公司年营收始终徘徊在4亿至5亿元之间，产能布局明显超前[1] - 截至2024年末，产业园项目已投入3.1亿元，后续还需约7亿元资金，而公司账上现金仅2.98亿元，项目成为资金黑洞[1] 主营业务表现与市场竞争 - 2025年上半年，公司营收同比下滑18.9%[1] - 核心产品VenusA系列贡献公司83%的收入，但增长前景黯淡[1] - 心脏瓣膜市场竞争加剧，国内已有11款产品获批，价格战愈演愈烈[1] 集采政策带来的潜在冲击 - 心脏瓣膜首次被纳入省际联盟集采，覆盖范围几乎与公司产品线完全重合[2] - 尽管此前地方试点集采平均降幅为11.49%，但全国联采可能进一步压缩利润空间[2] - 公司能否通过以价换量策略应对集采冲击仍是未知数[2] 公司治理与市场信心 - 2023年11月，公司因高管挪用公款事件停牌475天，复牌后市值大幅缩水[2] - 向杭州国资折价出售资产虽缓解了债务压力，但也暴露公司缺乏可持续的融资能力与战略定力[2]