业务发展规划与战略 - 公司秉持“内生增长和外延并购”并重的发展思路，持续推进供排净治一体化整合，大力拓展成都市及周边区域、川内市场并深挖省外市场 [2] - 公司积极推动产业链延伸，重点开拓再生水利用、餐厨垃圾处置、废弃油脂资源化、垃圾焚烧炉渣资源化利用等细分市场，并拓展直饮水、瓶装饮用水业务 [2] - 公司着力发展“轻资产”业务，探索委托运营、专业技术支持/咨询、给排水管网探测等模式 [2] - 公司紧扣“十五五”规划谋划中长期发展，服务成都市“工业强市”等部署，探索打造“第二增长曲线”以提升盈利能力和竞争优势 [3] 项目运营规模 - 公司运营及在建的供水项目规模约430万吨/日 [3] - 公司运营及在建的污水处理项目规模逾480万吨/日 [3] - 公司运营及在建的垃圾焚烧发电项目规模为12,000吨/日 [3] 价格调整机制 - 供水业务价格可根据政策及特许权协议申请调整，需经成本监审、听证会等程序，上游资源水价调整时可同步联动 [4] - 污水处理服务费单价按特许经营协议约定，一般每2年或3年进行一次定期调价，成本发生重大变化时可申请临时调整 [4] 财务与资本状况 - 截至2025年前三季度，公司整体回款情况较上年保持稳定，部分地区有所改善 [5] - 公司因实施多个供排水、固废项目导致近期资本开支较大，待项目投运后资本开支将下降，自由现金流将更充裕 [6] - 公司将综合考虑资金需求、盈利及现金流状况，探索构建稳定可持续的利润分配机制，着力提升分红水平 [6]

行业核心挑战 - 白酒行业面临严峻挑战，茅台散瓶批发价跌破1600元心理关口，经销商面临亏损压力[1] - 行业经历深度调整，2025年全国超3000家白酒专营店关停[1] 经销商运营模式转型 - 经销商采取轻资产策略，从囤货赌涨转向零库存快周转，库房面积压缩达八成[2] - 成功案例显示，采用“T+7”模式（客户下单后七天内从厂家直发）可将库存周转压缩至行业平均水平的1/5，现金流比同行健康三倍[2] - 库存周转效率至关重要，例如茅台1935库存周转天数高达128天，意味着每瓶酒占用资金四个月[2] 产品与销售渠道多元化 - 存活店铺进行多元化经营，白酒在货架上的占比降至两成，引入矿泉水、零食等快消品[3] - 增加快消品销售的店铺客流量提升40%，虽然白酒销售额占比降至15%，但整体毛利反而增长25%[3] - 嫁接社区团购等新渠道，通过“满199元送货上门”等服务绑定家庭客户，将白酒销售融入日常生活场景[3] 区域市场深耕策略 - 区域深耕型经销商通过专注特定市场（如婚宴市场）获得优势，库存周转速度比广撒网式经营快2.3倍[4] - 通过场景化运营（如举办品鉴会）培养消费习惯，成功案例显示复购率可达行业均值的4倍[4] - 生存密码包括现金流管控、场景化运营、供应链协同、数据化分析和本地化服务五大能力[4]

公司发展历程 - 创始人丁彦辉于1996年怀揣500元借款自甘肃南下深圳创业 [2] - 经过20余年发展，公司已成为市值超过60亿元的全球LED显示领域领军企业 [2] 公司战略与经营 - 公司以“品牌化+轻资产+数字化”战略应对行业产能过剩和竞争无序的困境 [2] - 公司凭借该战略在行业内卷中实现逆势突围 [2] - 公司以“至真”的经营哲学在全球市场搭建跨文化信任的桥梁 [2] 未来发展规划 - 展望“十五五”，公司将坚持高端品牌定位 [2] - 公司将加大研发投入并持续深耕细分领域 [2] - 公司致力于打造全球LED显示技术与应用的领导品牌 [2]

行业环境 - 近年来房地产市场持续调整 房地产行业普遍遇到一些困难 [1] 公司经营策略 - 公司坚持稳中求进 以进促稳的稳健经营策略 [1] - 统筹做优增量和盘活存量的关系 [1] - 重点围绕拓宽业务来源 加快资金回收 加强能力建设 提高组织效率开展经营管理工作 [1] 业务模式创新 - 持续创新业务模式和盈利模式 [1] - 积极发展困境不动产投资 轻资产等业务 [1] - 构建轻重并举的业务组合 以利于实现长期可持续发展 [1]

组织架构调整 - 公司启动新一轮组织架构调整，撤销苏皖、东南、华南区域集团及上海、长沙事业部，新组建华东区域事业部和华南区域事业部 [2] - 调整后公司组织架构划分为华东、华南、北京、华西区域及山东平台，由分散转向集中，体现战略收缩、聚焦深耕核心区域的意图 [2] - 华东区域事业部负责上海、浙江、江苏、福建、安徽和江西的业务，华南区域事业部负责广东、湖南、湖北、广西和海南的业务 [2] 战略转型方向 - 公司计划彻底告别高杠杆、高负债、高周转的旧模式，转向轻资产、低负债、高质量的新路径 [2] - 公司明确聚焦收租、自营开发业务、房地产资管业务三大核心板块，并对标铁狮门、黑石等国际知名企业 [2] - 公司计划在三年内实现重新站起来的目标 [2] 经营业绩表现 - 今年前三季度，公司取得累计合同销售金额130.6亿元，合同销售面积约124.77万平方米，合同销售均价为每平方米1.1万元 [3] - 公司股东权益应占合同销售金额为67亿元 [3] 境外债务重组进展 - 公司境外债务重组相关决议案已在股东特别大会上正式通过，意味着重组主要前置工作已实质启动 [3] - 重组方案包括发行强制性可转换债券以大幅削减债务、优化资本结构，大股东前期超5亿港元借款将同步转股 [3] - 公司推出为期10年的团队股权激励计划，旨在重组完成后的经营复苏期稳定和激励团队 [3]

公司组织架构调整 - 旭辉控股撤销苏皖区域集团、东南区域集团、华南区域集团、上海区域事业部、长沙事业部及下属城市公司 [1] - 公司新组建成立华东区域事业部和华南区域事业部 [1] - 调整后组织架构划分为华东区域、华南区域、北京区域、华西区域及山东平台 [2] 新区域事业部管辖范围 - 华东区域事业部负责上海、浙江、江苏、福建、安徽和江西的战略经营和业务发展 [2] - 华南区域事业部负责广东、湖南、湖北、广西和海南的战略经营和业务发展 [2] 战略转型方向 - 公司战略意图为收缩与聚焦，从“分散”变得更为“集中”，以深耕核心区域 [2] - 公司计划彻底告别“高杠杆、高负债、高周转”旧模式，转向“轻资产、低负债、高质量”新路径 [2] - 未来将聚焦“收租、自营开发业务、房地产资管业务”三大核心板块，并对标铁狮门、黑石等国际企业 [2] 销售业绩表现 - 今年前三季度累计合同销售金额为130.6亿元，合同销售面积约124.77万平方米 [2] - 合同销售均价为1.1万元/平方米，公司股东权益应占合同销售金额为67亿元 [2] 境外债务重组进展 - 境外债务重组相关决议案已于股东特别大会上正式通过 [3] - 重组方案包括发行强制性可转换债券以削减债务，大股东前期超5亿港元借款将同步转股 [3] - 公司推出为期10年的团队股权激励计划，旨在重组完成后稳定和激励团队 [3]

财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入49.69亿元，同比下降18.62% [1] - 2025年前三季度公司归母净利润为-31.43亿元，扣非后归母净利润为-9.59亿元 [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入16.32亿元，同比下降13.24%，降幅较前期收窄 [1] - 2025年第三季度公司归母净利润为-12.43亿元，扣非后归母净利润为-3.56亿元 [1] - 2025年前三季度公司毛利率为61.89%，同比增长2.47个百分点 [2] - 2025年第三季度公司毛利率为62.69%，同比增长6.07个百分点 [2] - 2025年前三季度公司净利率为-67.41%，同比下降34.58个百分点 [3] - 2025年第三季度公司净利率为-79.99%，同比下降43.98个百分点 [3] 收入构成与影响因素 - 2025年前三季度公司自营及租赁分部收入同比下降5.8亿元，其他分部收入合计同比下降5.6亿元 [1] - 营收下降主要受家居零售市场需求减弱导致商场租金收入阶段性下滑、稳商留商优惠增加以及委管商场数量和其他业务板块项目数量减少、进度放缓影响 [1] - 商场租赁及运营业务展现韧性，2025年前三季度该业务营业利润实现2亿元，较去年同期的约1亿元明显改善 [2] 费用与资产影响 - 2025年前三季度公司期间费用率为57.65%，同比增长2.88个百分点，其中财务费用率同比增加3.09个百分点至33.05% [3] - 2025年第三季度公司期间费用率为63.19%，同比增长3.70个百分点，其中财务费用率同比增加4.15个百分点至33.92% [3] - 投资性房地产公允价值下降造成2025年前三季度公允价值变动损失约-33.3亿元，并产生各类减值损失合计约-1.7亿元 [3] 现金流与运营效率 - 截至2025年前三季度公司经营活动现金净流入约6.4亿元，较去年同期增加约11.7亿元 [4] - 2025年第一、二、三季度经营活动现金净流入分别为-1.12亿元、3.14亿元和4.41亿元，呈现环比逐季改善态势 [4] 业务转型与战略进展 - 公司业态升级步伐加快，电器、汽车、家装设计、生活业态等新兴业务发展取得积极进展 [2] - 截至2025年9月末，公司自营商场的出租率由2024年末的83.0%稳步提升至84.7% [2] - 2025年第三季度美凯龙电器经营面积占比进一步提升0.2个百分点，截至第三季度末已在全国115个核心城市打造超150家馆均面积破万方的智能电器生活馆 [2] - 2025年第三季度汽车经营面积占比提升0.3个百分点，截至第三季度末公司体系内汽车业态总经营面积达26万平方米，覆盖全国44个城市，合作品牌超过30家 [2] - 公司正全面推进"3100"战略，计划在三年内实现汽车业态经营面积突破100万平方米 [2]

投资评级与目标 - 投资评级为增持-A，并维持该评级 [6] - 12个月目标价为3.35元，当前股价（2025年11月06日）为2.77元 [6] - 总市值为120.6261亿元，流通市值为100.0925亿元 [6] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入49.69亿元，同比下降18.62% [1] - 2025年前三季度归母净利润为-31.43亿元，扣非后归母净利润为-9.59亿元 [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入16.32亿元，同比下降13.24% [1] - 2025年第三季度归母净利润为-12.43亿元，扣非后归母净利润为-3.56亿元，亏损幅度收窄 [1] - 2025年前三季度毛利率为61.89%，同比增长2.47个百分点 [4] - 2025年第三季度毛利率为62.69%，同比增长6.07个百分点 [4] - 投资性房地产公允价值变动导致2025年前三季度产生约-33.3亿元损失 [11] 经营状况与现金流 - 2025年第三季度营收降幅收窄，主要受家居零售市场需求减弱及稳商留商优惠增加影响 [2] - 公司自营商场出租率从2024年末的83.0%提升至2025年9月末的84.7% [3] - 新兴业务发展积极，电器业态已在全国115个核心城市打造超150家智能电器生活馆 [3] - 汽车业态总经营面积达26万平方米，覆盖全国44个城市，并推进“3100”战略 [3] - 2025年前三季度经营活动现金流净流入约6.4亿元，较去年同期增加约11.7亿元 [11] - 2025年第一至第三季度经营活动现金净流入逐季改善，分别为-1.12亿元、3.14亿元和4.41亿元 [11] 费用结构与未来展望 - 2025年前三季度期间费用率为57.65%，同比增长2.88个百分点 [4] - 财务费用率同比增加3.09个百分点至33.05%，是期间费用率上升的主因 [4] - 公司持续推进“轻资产、重运营、降杠杆”战略，控股股东建发集团业务协同有望焕发活力 [11] - 预计2025-2027年营业收入分别为69.15亿元、77.32亿元、82.23亿元 [11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-8.04亿元、1.25亿元、3.62亿元 [11]

交易核心信息 - 公司拟转让珠海格力房产有限公司100%股权，交易预计构成重大资产重组 [1] - 交易对手为珠海投捷控股有限公司，采用现金方式，不涉及发行股份 [1] - 交易对手实际控制人为珠海市国资委，其上级单位珠海投发控股有限公司于2025年9月成立 [1] - 珠海市人民政府国有资产监督管理委员会已出具原则性意见，原则同意启动本次交易 [2] 公司战略转型 - 本次交易旨在加速完成公司全面去地产化的承诺，更加聚焦于以免税业务为核心的大消费主业 [1][2] - 公司战略定位已转型为以免税业务为核心，围绕大消费产业发展 [1] - 公司承诺在重大资产置换完成之日起五年内，逐步完成对存量房地产业务的去化或处置 [1] - 公司未来将锚定大消费战略主航道，打造立足粤港澳、辐射全国、面向国际的大消费产业集团 [3] 交易影响与财务状况 - 交易如顺利完成，预计将降低公司资产负债率，优化资产结构，提升经营效益 [2] - 2025年上半年公司实现营业收入17.4亿元，同比下降45.62% [3] - 2025年上半年公司归母净利润为-2.74亿元，但较上年同期减亏2.80亿元 [3] - 2025年上半年公司免税业务板块实现营业收入11.31亿元，净利润3.91亿元，经营活动现金流净额4.56亿元 [3] 房地产业务现状与行业背景 - 公司存量房地产项目主要在珠海区域，截至2025年6月30日，相关存货账面价值约78亿元 [1] - 2024年12月31日，公司已成功置入珠海市免税企业集团有限公司51%股权，并置出非珠海区域5家房地产子公司100%股权 [1] - 2025年上半年上市房企超六成亏损，业绩亏损主因包括项目结算规模下降、毛利率低位、资产减值计提等 [2] - 多家上市企业如鲁商发展、冠城新材均宣布剥离房地产开发业务，转型轻资产 [2]

债务重组方案核心内容 - 公司境外债务重组方案涉及总额约81亿美元的现有债务被注销 包括68亿美元未偿还本金及13亿美元应计未付利息 [1] - 公司将新发行总额约67亿美元的新工具以替换旧债 并支付约950万美元现金 [1] - 新发行工具包括约41亿美元的强制性可转换债券 以及约26亿美元通过短、中、长期票据或贷款形式留存的债务 [1] 强制性可转换债券细节 - 强制性可转换债券初始普通转换价为每股1.6港元 较当前股价溢价7倍 [2] - 转股机制包括三种 自愿转换自重组生效日起可申请转股 分期强制转股在未来四年内按最低比例逐步转股 触发式转股在股价连续90个交易日成交量加权平均价超过5.0港元时自动执行 [2] 大股东支持与股权激励 - 大股东林氏家族展现出坚定支持 其对公司的超5亿港元股东借款将同步转股 其持有的约400万美元现有票据亦将全部转换为强制性可转换债券 [2] - 公司推出一项为期十年的股权激励计划 覆盖大股东与核心管理层 授予条件与未来多项可量化业绩指标挂钩 [2] - 股权激励计划旨在绑定核心团队确保经营复苏期稳定 并保障大股东在债务重组后维持控制权避免股权过度稀释 [2] 公司战略与发展前景 - 公司未来战略是走"轻资产、低负债、高质量"的发展路径 聚焦"收租、自营开发业务、房地产资管业务"三大核心板块 向铁狮门、黑石模式发展 [3] - 业内人士认为公司团队在行业下行期展现出韧性与执行力 大股东参与债务重组与经营稳定是公司"站起来"的基础 [3] - 公司境内重组已完成投票 境外债务重组主要前置工作已实质启动 公司有望率先成为完成境内外债务整体重组的民营房企 [3]