核心观点 - 高盛认为市场严重低估南向资金对港股成交量的结构性提振作用 港交所股价相对交易活动水平被明显低估 维持买入评级并将目标价从524港元上调4%至544港元 [1][2][4] 南向资金影响 - 南向资金推动港股日均成交额创新高：9月达3180亿港元 远超8月2790亿港元和年初至今2540亿港元 [3] - 南向资金贡献港股总成交额同比增长30%-40% 其成交额占比攀升至约25% [3] - 南向资金推动港股市值实现约50%同比增长 且与整体市场换手率均达历史峰值 [3] - 南向资金流入被视为结构性长期趋势 源于内地资产多元化需求、港股稀缺标的和估值折价（更高股息收益率） [3] 财务预测调整 - 2025年每股盈利预测从12.63港元上调至12.97港元（上调3%） [5] - 2026年每股盈利预测从13.05港元上调至13.61港元（上调4%） [5] - 2027年每股盈利预测从13.96港元上调至14.45港元（上调4%） [5] 估值分析 - 采用三阶段股息贴现模型（DDM） 维持2026年预测市盈率40倍 得出12个月目标价544港元 [4] - 当前远期市盈率略低于历史周期中位数 但盈利增长前景强劲 [7] - 成交量-股价回归模型显示 当前成交活跃度下理论股价应为590港元 存在巨大修复空间 [7]

美联储降息预期与市场影响 - 市场普遍预计美联储本周会降息 [1] - 若降息被视为出于政治压力而非经济预测相符 将加大股票、债券和美元风险 [1] - 华尔街债市和股市投资者因预计美联储暂停九个月后重启降息而欢呼 [1] 投资策略建议 - 在市场近期大涨后 投资者应转持谨慎立场 [1] - 投资者需寻求多元化配置以应对潜在风险 [1]

9月11日，香港财政司司长陈茂波出席中金公司（601995）2025粤港澳大湾区财富管理峰会致辞表示， 越来越多全球资金正在汇聚香港，香港在资产及财富管理领域的发展大有可为，当局会继续做好服务、 优化产品，在中央有关部委的支持下，适时、适度扩大"跨境理财通"覆盖的地域范围、产品种类和参与 群体，丰富投资者的选择。 陈茂波表示，当前世界百年变局正加速演进，地缘政治正在深刻重塑经济体之间的关系，国际金融市场 也因此出现了新的局面。国际投资者越来越意识到必须通过多元化配置资产来分散风险，并更好捕捉全 球不同地区的增长机遇。 许多投资者意识到此前低配了在中国市场的投资，并马上积极调整配置。香港作为连接中外资本市场 的"超级联系人"，在这一波的变化中可以说是受惠者。 一系列的数据说明，香港正在吸引更多全球资金汇聚。以股市为例，去年恒生指数上升18%，今年以来 再上升了接近30%，IPO(首次公开招股)募资额已经超过1,300亿港元，再融资额超过3,400亿港元，都比 去年同期大幅上升。银行存款也上升接近8%，接近18.7万亿港元。 陈茂波指出，资金流入很自然带动资产管理业务的增长。香港证监会最新发布的调查指出，去年香港 ...

外汇市场表现 - 外汇市场顶住外部冲击压力 运行平稳且表现出较强韧性 [1] - 上半年非银行部门跨境资金净流入1273亿美元 延续去年下半年净流入态势 其中二季度净流入环比增长46% [3] - 货物贸易项下净流入保持高位 服务贸易和外资企业利润汇出平稳有序 [3] 直接投资与证券投资 - 1-5月股权性质来华直接投资净流入311亿美元 同比增长16% [1][3] - 1-5月来华证券投资净流入约330亿美元 逆转去年下半年净流出态势 [1][3] - 1-5月股权性质对外直接投资519亿美元 同比基本持平 对外证券投资保持活跃 [3] 人民币汇率走势 - 上半年人民币兑美元汇率升值1.9% 在7.15-7.35区间双向浮动 [2] - 远期和期权等市场指标显示人民币无单边升值或贬值预期 市场交易理性有序 [2] - 人民币汇率发挥调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用 [2] 外资配置人民币资产 - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元 扭转过去两年总体净减持态势 [1][4] - 五六月份外资净增持规模增至188亿美元 显示全球资本配置意愿增强 [1][4] - 外资持有境内人民币债券存量超6000亿美元 处于历史较高水平 [4] - 境外投资者持有境内债券股票市值占比3%-4% 预计将逐步增配人民币资产 [4] 国际收支结构 - 经常账户顺差稳中有增 处于合理均衡水平 [3] - 非储备性质金融账户呈现逆差 与经常账户顺差规模大体相当 形成自主平衡格局 [3] 政策与市场环境支撑 - 经济基本面稳健 上半年GDP同比增长5.3% 二季度内需对经济增长贡献度达77% [6] - 金融市场互联互通机制不断完善 债券和股票市场市值均位居全球第二 [5] - 30%的全球央行表示将增配人民币资产 反映多元化配置需求 [5] - 企业外汇套期保值比率和货物贸易人民币跨境收支占比均达30% 创历史新高 [7]

境外机构减持人民币债券原因 - 5-6月境外机构连续两月减持人民币债券 主要因一年期美元兑在岸人民币基差收窄导致配置同业存单综合收益被压缩 [1] - 境外机构去年同期配置的同业存单迎来到期高峰 [1] 利率债市场动态 - 7月"反内卷"政策风向下通胀预期再起 利率债市场遭受冲击 [1] - 待股市和商品市场情绪企稳后 长债可能存在配置机会 [1] 人民币债券长期配置前景 - 人民币国际化进程和"去美元化"趋势推动外资资产多元化配置需求 长周期下境外机构预计继续增持人民币债券资产 [1] 人民币汇率走势 - 尽管债市外资流动波动 但外资增持权益市场及中美贸易磋商预期平稳支撑汇率 [1] - 央行稳汇率政策张弛有度 预计人民币汇率短期维持韧性 [1]

人民币国际化进展 - 全球75家央行调研显示30%的央行计划增配人民币资产 [1] - 外资持有境内人民币债券存量超过6000亿美元处于历史较高水平 [1] - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元扭转过去两年净减持态势 [1] - 中国跨境贸易人民币结算占比不足30%显著低于欧元60%的结算占比 [5] - 人民币资产在全球股票资产配置中仅占1.7%远低于中国经济实力对应比例 [6] 人民币汇率表现 - 2024年上半年人民币兑美元汇率升值1.9%在7.15-7.35区间双向浮动 [1] - 7月24日人民币中间价报7.1385创2024年11月以来升值高点 [1] - 人民币在特朗普宣布对等关税后出现升值预期而非贬值预期 [2] - 美元指数在特朗普宣布"对等关税"一个月后下跌5% [3] 中美利率环境对比 - 中国十年期国债利率长期低于2%美国长期高于4% [2] - 中国可能持续处于低利率环境人民币将长期成为低息货币 [2] 美元信用变化 - 美债隐含波动率从疫情前70以下升至100附近 [3] - 美国政府追求"弱美元"政策削弱美元资产吸引力 [4] - 美联储独立性被削弱进一步削弱美元信用 [4] 中国制造业优势 - 2024年中国制造业增加值突破40.5万亿元占全球比重约30% [7] - 上半年中国出口规模突破13万亿元同比增长7.2% [7] - 中国在新能源汽车、5G通信、AI等战略性新兴领域取得突破 [5] 外资投资便利化 - 2024年取消外商投资企业境内再投资登记惠及600多家企业 [10] - 跨国公司本外币一体化资金池试点扩大至16个地区缩短50%业务时间 [10] - 6月发放30.8亿美元QDII投资额度满足境外投资需求 [10] 人民币资产吸引力 - 境外投资者持有境内债券、股票市值占比约3%-4%有较大提升空间 [8] - 人民币资产具有独立收益表现成为全球分散风险重要工具 [8] - 多家国际投行将中国资产评级由中性上调至超配 [8]

中国减持美债情况 - 中国5月减持9亿美元美国国债 持仓降至7563亿美元 为连续第三个月减持 [1] - 表面减持实为账面价值下降 当月实际增持近50亿美元长期债券 因美债收益率上涨导致价格下跌形成被动减持 [3] - 近年整体呈现降低美债依赖趋势 转向黄金、欧元资产、"一带一路"项目及数字货币国际化等多元化配置 [3] 美债市场动态 - 美债前三大持有国中日本(1.14万亿美元)、英国增持 日本成为最大债主国 [1][9] - 加拿大5月激进增持650亿美元美债 成为最大增持国 被解读为地缘政治考量下的"救场"行为 [8] - 全球对美元资产态度调整 美债吸引力下降但仍是"最安全资产" [9] 美联储与特朗普政策冲突 - 特朗普要求降息至1%以下 称可年省3600亿美元利息支出 当前美债总量突破36万亿美元 [5] - 美联储拒绝政治干预 鲍威尔坚持依据经济数据决策 指责特朗普关税战推高通胀 [6] - 政策僵局持续 预计9月或小幅降息但不会完全顺从特朗普节奏 [8] 美债收益率波动影响 - 美国高通胀高赤字下财政部加大发债 美联储不降息导致债市供需错配 收益率上行价格下跌 [5] - 外国投资者持仓意愿受抑制 中国采取增持长期国债减持短债的风险管理策略 [8] 深层动因分析 - 减持反映对美元信用及美国财政政策可持续性的再评估 非单纯政治表态 [11] - 美联储强硬立场旨在维护货币政策独立性 避免美元信用因政治化受损 [11]

美元走势分析 - 投资者可能继续将资金撤出美国资产 长期推动美元走弱 [1] - 美国政策不确定性促使投资者进行资产多元化配置 减少对美国资产的依赖 [1] - 短期内风险偏好下降 避险资产需求可能支撑美元走强 [1] - 外国投资者仍在分散对美国资产的投资 短期反弹不会改变整体下行趋势 [1]

QDII额度发放与市场反应 - 国家外汇管理局近期向82家QDII机构发放30.8亿美元投资额度，截至2025年6月末累计批准额度达1708.69亿美元，覆盖191家机构 [1] - 基金公司中易方达、广发等22家机构各获5000万美元，华夏、南方等12家各获4000万美元，证券基金类机构累计额度占比55%达942.9亿美元 [6][7] - 额度下发后多家基金公司上调QDII产品限购金额，如易方达旗下多只指数基金人民币份额限购从100元上调至1000-2000元，华宝油气等产品限购金额从2000元提升至1万元 [8] QDII制度发展阶段 - **2006-2008年试点期**：初期额度有限，2007年首发产品募集规模超300亿元，但2008年金融危机导致净值腰斩，监管收紧审批 [2] - **2009-2014年优化期**：投资范围扩展至债券、REITs，2012年推出首只跨境ETF纳指ETF（159941）采用T+0机制 [3] - **2015年后扩容期**：额度从900亿美元阶梯式增长至2025年1700亿美元，覆盖30余个市场，证券类机构占比超60% [4] 产品创新与配置策略 - 2025年新获批永赢恒生消费指数基金和西部利得恒生科技指数基金首次聚焦港股细分赛道，分别覆盖国潮消费和AI产业链 [9] - 广发全球精选QDII等产品实现多国市场配置，美股仓位60.98%同时增配欧洲资产，通过区域分散提升抗风险能力 [9] - 部分QDII基金推出美元/港元份额，如广发纳指100ETF联接美元份额限购200美元/日，高于人民币份额的300元/日限制 [4] 市场需求与政策背景 - 当前676只QDII基金中超50%存在限购，194只限购1万元以内，96只限购1000元以内，35只暂停认购，显示需求未充分满足 [15] - 监管优先分配额度给二级市场溢价过高基金，导致部分产品需求难以及时满足，投资者对港股、美股配置热情持续高涨 [15][16] - 政策层面呼应2025陆家嘴论坛表态，通过额度发放落实跨境投资开放导向，外汇市场平稳环境为发放提供条件 [10][11][13] 跨境投资渠道比较 - 除QDII外，北向互认基金允许内地投资者直接认购香港市场基金，跨境理财通聚焦大湾区居民投资港澳理财产品 [17] - 三类渠道形成互补：QDII覆盖全球市场，北向互认专注香港优质基金，跨境理财通侧重区域试点与风险可控性 [17] 全球化配置价值 - 晨星研究显示2004-2024年间，沪深300+标普500/MSCI全球组合的风险调整后收益显著优于单一市场配置 [18][19] - 发达市场与中国股市低相关性长期存在，多元化配置可降低组合波动，2017年后多市场组合夏普比率明显提升 [18][19]

全球央行黄金储备趋势 - 全球75家央行中1/3计划在未来一到两年内增加黄金储备 这一占比为至少五年来最高 [1] - 75家央行中有四成表示将在未来十年内进一步增持黄金 显示黄金在长期储备战略中的重要性提升 [1] - 新兴市场国家央行对黄金的需求尤为旺盛 [1] 货币储备配置偏好 - 欧元和人民币是资产多元化配置中最受青睐的货币 [1] - 预计30%的央行将在未来十年增持人民币 人民币在全球储备占比将增加两倍至6% [1] - 连续三年调查中超过30%央行预计增持人民币 新兴市场尤为集中 撒哈拉以南非洲地区77%央行计划增加人民币配置 [1]