投资评级 - 维持"买入"评级 [6][7] 核心观点 - 2Q25收入同比增长15% 毛利同比增长22% Non-IFRS经营利润同比增长18% Non-IFRS归母净利润同比增长10% 均超彭博一致预期 [1] - AI能力已对广告效果和长青游戏产生实质性贡献 微信推出多项AI功能包括智能检索、智能客服和视频号内容自动总结 [2] - 公司持续优化业务结构 看好其在AI应用领域的强大竞争力和长期增长潜力 [2][6] 整体业绩 - 2Q25收入明显超彭博预期 主要来自游戏和广告收入强劲增长 [1] - 综合毛利率超彭博预期 主要由于本土市场游戏、视频号及微信搜一搜等高毛利率收入来源的增量贡献 [1] - 管理费用同比增长16% 主要由于AI相关研发开支增加及部分海外子公司绩效奖励支出 [1] - 销售费用同比增长3% 主要系发展AI原生应用程序开展的推广活动 销售费用率同比下降 [1] - 财务成本同比增长27% 主要系利息开支增加及汇兑亏损增加 [1] - Non-IFRS分占联合营公司盈利63亿元 同比下降36亿元 主要系一间大型联营公司的预估收益下降 [1] - 2Q25资本开支191亿元 环比有所回落 [2] 网络游戏 - 2Q25网络游戏收入同比增长22% 超过彭博预期的5% [3] - 国内游戏收入同比增长17% 超过彭博预期的1% 海外游戏收入同比增长35% 超过彭博预期的17% [3] - 截止期末递延收入余额同比增长13% [3] - 《三角洲行动》25年7月DAU突破2000万 位居行业DAU前五和流水前三 [3] - 《无畏契约手游》8月19日上线有望贡献新增量 [3] - Supercell对《皇室战争》推出内容更新 带动25年6月月流水创7年新高 [3] - 公司逐步构建"常青+新作"双轮驱动格局 并通过AI在内容生产和玩家运营中强化平台化和长期化增长潜力 [3] 营销服务 - 2Q25营销服务收入同比增长20% 超过彭博预期的2% [4] - 视频号广告收入同比增长50% 微信搜一搜广告收入同比增长60% 小程序广告同比增长50% [4] - 公司持续升级广告基础模型 利用生成式AI在广告创意、投放与推荐环节提升转化率和ROI [4] - 依托小游戏、小商店等闭环交易场景增强广告需求 微信电商生态逐步完善带动广告库存与效果双提升 [4] - AI赋能将显著延长广告业务的增长周期 广告增长中枢有望抬升 [4] 金融科技与企业服务 - 2Q25金融科技与企业服务同比增长10% 毛利率同比提升 [5] - 金融科技方面 商业支付总金额同比转正 线上支付总金额保持健康增长 线下支付在餐饮零售复苏带动下改善 [5] - 企业服务方面 收入实现双位数增长 主要系向客户提供GPU及API token的收入增加 [5] 财务预测 - 上调2025/2026/2027年收入预测至7449/8220/9065亿元 [6] - 下调2025年预测Non-IFRS归母净利润至2559亿元（原为2649亿元） [6] - 上调2026/2027年预测Non-IFRS归母净利润至3020/3367亿元（原为2965/3303亿元） 对应同比增速分别为15%/18%/12% [6] - 截止2025/8/22 公司股价对应2025/2026/2027年预测PE分别为20x/17x/15x [6] 基本数据 - 港股总股本9171.32百万股 [8] - 港股总市值5502794.22百万港元 [8] - 每股净资产133.35港元 [8] - 资产负债率40.26% [8] - 一年内最高/最低股价分别为606.50/364.80港元 [8]

股票回购情况 - 8月22日回购91.70万股股票 每股均价600.34港元 耗资5.51亿港元 [1] - 本年累计回购9352.60万股 占总股本比例达1.01% [1] - 当日股价上涨1.18%至600.0港元/股 [1] 近期回购操作特征 - 8月18日至22日连续五日每日回购金额均保持在5.50-5.51亿港元 [1] - 7月初回购均价区间为496-505港元 6月下旬回购均价区间为499-511港元 [1] - 单日回购股数在97-100万股区间波动 [1] 回购战略意义 - 回购行为表明公司对自身价值充满信心 认为股价被低估 [1] - 减少流通股数量可提升每股收益 增加股票内在价值 [1] - 向市场传递积极信号 稳定投资者情绪 增强发展信心 [1] 公司业务概况 - 业务涵盖社交网络、游戏、金融科技、数字内容、企业服务等领域 [2] - 微信和QQ是中国最具影响力的社交平台之一 拥有庞大用户基础 [2] - 游戏业务在国内外市场均占据重要地位 运营多款知名游戏 [2] 金融科技与数字生态 - 支付业务发展迅速 提供便捷支付解决方案及理财信贷服务 [2] - 数字内容业务包括视频、音乐、文学等多种娱乐形式 [2] - 企业服务领域积极探索云计算技术 支持企业数字化转型 [2] 行业地位与竞争优势 - 凭借技术实力、产品线和用户群在全球科技行业占据重要地位 [2] - 成立于1998年 总部位于深圳 是全球具有广泛影响力的科技公司 [2]

股票回购 - 腾讯控股于2025年8月22日耗资5.51亿港元回购91.7万股 回购价格区间为每股596-606港元 [1] - 公司于8月21日同样耗资5.51亿港元回购92.8万股 [1] 回购规模 - 连续两日单日回购金额均达5.51亿港元 [1] - 两日累计回购数量达184.5万股 [1]

公司回购操作 - 腾讯控股于2025年8月22日斥资5.505亿港元回购股份 [1] - 回购股份数量为91.7万股 [1]

公司回购动态 - 腾讯控股于2025年8月22日斥资5.505亿港元回购股份 [1] - 回购数量为91.7万股 [1]

股份数量 - 2025年8月21 - 22日已发行股份总数为9,171,323,697[3] - 公司可根据购回授权购回股份总数为918,901,866股[10] - 根据购回授权已购回股份数目为42,112,000股[10] 股份购回 - 2025年8月18 - 22日每日均有已购回作注销但未注销股份[4] - 2025年8月22日购回普通股917,000股，付出总额550,515,723.1港元[10] 其他信息 - 股份分类为普通股，于香港联交所上市[3] - 购回授权决议获通过日期为2025年5月14日[10] - 股份购回后新股发行等暂停期截至2025年9月21日[10]

股价表现 - 腾讯股价单日上涨超过2%至606.5港元 创2021年3月以来新高 [1] - 公司年内累计涨幅达46% [1] 财务业绩 - 2025年第二季度收入1845.04亿元 同比增长15% 环比增长2% 超出市场预期1789.4亿元 [3] - 毛利1050.13亿元 同比增长22% 环比增长4% [3] - 公司权益持有人应占盈利556.28亿元 同比增长17% 环比增长16% 高于预期508.3亿元 [3] - 非国际财务报告准则下公司权益持有人应占盈利630.52亿元 同比增长10% 环比增长3% 超出预估620.2亿元 [3]

公司股价表现 - 腾讯控股股价上涨超过1% [2] - 股价再度突破600港元关口 [2]

腾讯控股近期回购动态 - 8月21日以每股590 000至597 000港元回购92 80万股 金额达5 51亿港元 当日收盘价593 000港元 上涨0 42% 成交额84 80亿港元 [2] - 自8月18日起连续4日回购 累计回购372 50万股 总金额22 03亿港元 期间股价累计上涨0 17% [2] 年度回购规模 - 今年以来累计进行66次回购 合计回购9260 90万股 总金额达422 45亿港元 [3] 历史回购数据特征 - 单日回购金额多集中在5亿港元左右（例如8月18日至21日每日金额均约5 5亿港元） [3] - 1月回购规模显著放大 单日回购金额达15亿港元（如1月15日回购396万股 金额15 03亿港元） [5] - 4月出现单次回购超6亿港元（4月7日回购135万股 金额6 01亿港元） [4] - 回购价格区间跨度较大 最低价出现在1月（364 800港元） 最高价出现在5月（524 000港元） [4][5]

评级与目标价 - 美银维持腾讯买入评级 目标价690港元 较当前593港元存在上涨空间 [1] AI生态布局 - 腾讯全力升级混元基础模型 构建全面整合的闭环AI生态系统 [2] - 元宝通过应用导流实现用户数量回升 混元模型升级将显著提升功能 [2] - 微信AgenticAI依托小程序生态 与社交支付登录系统紧密联动 [2] - Kakao下月推出AI服务 展示超级代理能力为腾讯提供参考 [2] - AI商业化在广告游戏云业务显现 原生应用广告和AgenticAI佣金存潜力 [2] - 资本支出动态取决于芯片供应 2024年第四季度补前期不足 2025年第一季度恢复正常 2025年第二季度因供应下降 [2] 金融科技与企业服务 - 支付业务2024年第二季度商业支付同比转正 受益稳定物价 [3] - 信贷业务环境有利：低利率高储蓄宏观经济稳定不良贷款改善 [3] - 腾讯部署AI助力信贷评分 电商业务为消费贷款提供应用场景 [3] - 云业务保持两位数同比增长 实时通信解决方案具竞争优势 [3] 广告业务 - AI推动广告业务 Meta已验证 腾讯凭借数据支付内容小程序等互动服务表现不逊色 [4] - 2025年第二季度广告增长超半数来自每千次展示费用提升 得益于点击率改善 [4] - 点击率提升因数据维度扩展和基础模型算法升级 [4] - 未来增长受益AI红利点击率上升视频号流量闭环交易深化搜索商业化推进 [4] 游戏业务 - AI提升游戏内容生产效率 虚幻5等引擎升级游戏画面 [5] - 高质量高频率内容更新提升游戏表现延长生命周期 [5] - 腾讯乐观国际游戏市场机遇 技术生产力和游戏即服务专业知识构成优势 [5] 利润率扩张 - 毛利率持续扩张潜力巨大 [6] - 游戏业务因应用商店分成更有利 业务组合向高利润率自研和跨平台游戏倾斜 海外应用商店外支付取得进展 [6] - 金融科技及企业服务因高利润率金融产品占比提升 [6] - 广告业务因视频号和小程序广告占比提高且增长更快 [6] 小程序商店 - 微信小程序商店GMV增长迅速 受外部因素影响较小 [7] - 小程序GMV向小程序商店转化带来更高综合抽成率和更多交易数据 利好广告业务 [7] - 公司不计划参与外卖竞争 专注提升配送退货商品种类等生态系统服务能力 [7] 目标价依据 - 目标价690港元依据综合业务DCF计算：WACC 8.6% 2021-2028年预期CAGR 9% 终端增长率4% 对应价值616港元 [8] - 投资股权价值74港元：含上市被投企业64港元和非上市被投企业折价后10港元 [8]