事件概述 - 中国买家突然要求与必和必拓的铁矿石贸易采用人民币结算，并叫停接收其美元货，包括已在途的船只 [1] - 澳大利亚总理对此表示失望，而两家澳洲矿企力拓和必和必拓反应迥异，力拓迅速接受，必和必拓则坚持抵抗 [1] 公司层面分析 - 力拓能够迅速转向人民币结算，源于其与中国市场深度绑定，中国是其最大收入来源，贡献超一半收入，去年在华采购额创历史新高 [1] - 力拓在几内亚的“铁王”项目上与中国企业有深度合作，采用人民币结算对其而言仅是结算货币的转换 [1] - 必和必拓并非从未尝试人民币结算，几年前曾与中国宝武完成首单交易，今年亦有人民币计价货船到港 [3] - 必和必拓此次抵抗人民币结算的主要压力来自其背后的美资股东，担忧人民币结算规模扩大会动摇美元在大宗商品贸易中的主导地位，进而影响美国金融霸权 [3] 行业与市场趋势 - 全球铁矿石市场格局生变，供应来源多元化，中国对澳洲铁矿石的依赖性降低 [5] - 几内亚西芒杜铁矿储量超过50亿吨，预计明年投产，年产量将达数千万吨 [5] - 巴西淡水河谷正在增产，并与中国加强合作 [5] - 铁矿石市场已从卖方市场转向买方市场，呈现供大于求的局面，采购方拥有更强议价能力 [5] - 铁矿石定价权发生转移，大连商品交易所的铁矿石期货交易量已是新加坡的八倍，中国正形成新的定价中心 [5] - 人民币计价的现货、期货和指数体系若完全打通，将进一步提升中国钢厂在价格谈判中的地位 [5]

核心观点 - 面对中国市场提出的铁矿石贸易人民币结算方案，两家澳大利亚矿业巨头力拓与必和必拓做出了截然不同的战略选择，这反映了二者在业务布局、资本结构和风险偏好上的根本差异 [1][3] - 力拓集团果断采纳人民币结算，基于其在中国市场的深度布局和对规避汇率风险的现实考量 [1][3] - 必和必拓集团选择维持美元结算，主要受制于其与国际资本市场的紧密关联以及对现有金融格局稳定性的依赖 [1][3] - 结算货币的选择被视为检验企业战略灵活性的标尺，其影响已超越单纯的商业范畴，延伸至全球资源版图的重构 [1][3] 力拓的人民币结算战略 - 力拓集团率先采纳以人民币为结算货币的全新方案，决策建立在对现实利益的深度考量之上 [1] - 公司在中国市场已建立起覆盖多个领域的长期投资布局，港口泊位与钢厂高炉紧密相连 [1][3] - 采用人民币结算能有效规避跨境汇率波动带来的潜在风险，汇率波动可能吞掉整年的利润 [1][3] - 该转型决策经历了长达三十六个月的循序渐进的准备过程，包括在上海自贸区设立人民币专用账户 [1] - 力拓因此获得了五年期的稳定订单，其仓库库存曲线变得平缓 [3] - 其货币战略正形成全球协同效应，位于刚果的铜矿开发项目也已启动人民币结算试点 [1] 必和必拓的美元结算立场 - 必和必拓集团选择维持原有美元结算模式，未对人民币结算机制表示认可 [1] - 该决策逻辑呈现出不同的战略侧重，其与国际资本市场的关联更为紧密，融资链条缠着华尔街 [1][3] - 公司美元计价的债务结构规模可观，贸然调整结算货币可能对国际信用评级产生连锁影响 [1] - 金融领域的决策思维倾向于保持现有格局，最终风险控制部门的意见在决策过程中占据主导 [1] - 其立场也可能出于维持华尔街资本青睐的战略考量，以及对中澳复杂国际关系的权衡 [1][3] 市场背景与战略动因 - 中国市场对矿产资源稳定供应的需求正持续深化，每年有十几亿吨铁矿石流过海关 [1][3] - 澳大利亚矿产企业面临着维持全球市场份额的战略压力 [1] - 结算货币的选择已成为检验企业战略灵活性的重要标尺，涉及方向盘在谁手里的问题 [1][3] - 必和必拓曾寄望于印度市场，但东南亚新建钢厂的胃口难以消化大量矿石 [3] - 全球资源版图正在重新拼合，货币流动的方向决定权力归属 [3]

项目投资 - 力拓集团与三井物产、日本制铁将共同投资7.33亿美元开发西澳皮尔巴拉地区的新铁矿[1] - 力拓在此项目中的出资份额为3.89亿美元[4] - 该项目旨在维持西澳安吉拉斯枢纽的年产量[1] 项目细节 - 西澳安吉拉斯持续项目将通过开采新矿区维持约3500万吨钢铁原料的年产量[2] - 项目已获得所有政府批准，首批生产预计于2027年开始[2] - 该枢纽自2002年起一直是力拓铁矿石业务的重要组成部分[3] 行业背景 - 力拓当前多个运营矿区面临矿石品位下降和储量减少的问题，需在该地区大量投资以维持产量[3] - 公司需要在本十年余下时间里每年建设一个大型新矿以维持产出[3] - 该问题并非公司特有，该地区的其他矿商也面临同样挑战[3] - 力拓于3月宣布将投资18亿美元扩建其皮尔巴拉地区的布罗克曼铁矿石枢纽以维持生产水平[4]

投资计划 - 力拓宣布将投资7.33亿美元开发西澳West Angelas枢纽的新铁矿床 [1] - 投资将与合资伙伴三井物产和日本制铁共同进行 [1]

事件概述 - 中国矿产资源集团宣布暂停采购澳大利亚必和必拓以美元计价的铁矿石，包括已装船的12艘货轮 [2] - 暂停采购的表面原因是必和必拓铁矿石品位下降，但双方在价格折扣上未能达成一致 [2] - 此事件被视为全球铁矿石定价权之争的开端，反映了中国重塑全球钢铁产业的能力 [2] 全球铁矿石市场格局 - 全球铁矿石市场由三大巨头主导：澳大利亚必和必拓、英国力拓（根基在澳大利亚）和巴西淡水河谷 [4] - 三大巨头掌握定价权，在莫里森时期曾将铁矿石价格炒作至267美元/吨 [4] - 2024年，三大巨头净利润达1840亿元，而整个中国钢铁行业总利润仅为290亿元 [4] - 必和必拓的开采成本约为10多美元/吨，出售价格高达130美元/吨，毛利率超过90% [6] 中国钢铁行业现状 - 中国消化全球75%的海运铁矿石，钢铁年产量超过10亿吨 [4] - 中国钢铁行业利润微薄，每吨利润仅29元 [4] - 全球第一大钢铁企业中国宝武钢铁集团净利率不足3%，马钢、鞍钢、八一钢铁等企业净利率为负，处于亏损经营状态 [6] - 行业分配规则不公平，需降低上游铁矿石价格以保障企业利润空间 [6] 中国的战略布局与应对 - 为提升话语权，中国于2022年组建中国矿产资源集团，改变钢厂各自为战的局面，实行统一谈判 [6] - 此次暂停采购澳洲铁矿标志着多年布局开始发挥作用 [6] 布局一：深化与巴西的合作 - 巴西淡水河谷是全球三大巨头之一，可抗衡澳洲铁矿 [8] - 巴西铁矿储量全球第二，去年产量创7年新高，达3.28亿吨，今年出口量预计达4亿吨 [9] - 巴西铁矿平均含铁量高达65%，开采成本低 [9] - 中国修建的钱凯港和计划中的两洋铁路大幅降低了运输成本 [9] - 中巴贸易合作加深，中国以汽车、电子产品等工业品换取铁矿石，双方28%的铁矿石贸易使用人民币结算 [9] 布局二：掌控非洲西芒杜铁矿 - 几内亚的西芒杜铁矿是“王炸”级资产，总储量高达50亿吨，矿砂品位多在65%以上，超过澳洲铁矿 [10][12] - 该矿为露天矿，开采成本低，由中国企业（如中铝、宝武）主导从开采到运输的所有环节 [12] - 西芒杜铁矿初期年产能为1.2亿吨，首艘满载矿石的货轮将于10月抵达中国 [12] - 暂停澳洲进口的时间点与西芒杜矿石到港时间相契合，战略意图明显 [12] 行业前景展望 - 中国钢铁产业的技术领先全球，但过去受制于铁矿石进口依赖 [14] - 通过海外布局控制产业链上游，其发展路径可参考中国稀土产业的成功经验：通过组建六大集团、实施总量控制扭转了无序竞争和亏损局面 [14] - 预计中国钢铁产业未来将像稀土一样，成为一张重要的底牌 [14]

谈判核心争议点 - 中国矿产资源集团要求国内买家暂停购买以美元计价的必和必拓海运船货[1] - 谈判焦点之一为定价周期：澳方坚持年度长协价，要求2025年报价较2024年上涨15%至109.5美元/吨；中方要求与现货市场挂钩的季度定价机制，当前现货价约80美元/吨，价差约30美元/吨[3] - 谈判焦点之二为计价货币：中方希望使用人民币计价以掌握主动权并推动人民币国际化；澳方倾向于使用美元计价[6] - 若按澳方报价，中国每年进口约7.4亿吨澳洲铁矿石将多支付超过200亿美元成本[3] - 若接受中方报价方案，澳大利亚每年将少赚超过200亿美元[5] 中国铁矿石进口背景与历史问题 - 2024年中国铁矿石消费量高达19.56亿吨，占全球年产量约25亿吨的比重超过75%[9] - 2024年中国铁矿石进口量约12.3亿吨，进口依赖度超过60%，大部分从澳大利亚的力拓、必和必拓及FMG进口[9] - 历史上国内钢铁厂在铁矿石进口上处于无序状态、各自为战，导致澳方处于主动地位[9] - 2003年至2008年，国际铁矿石价格年涨幅分别达8.9%、18.62%、71.5%、19%、9.5%和65%[10] - 2016年至2021年铁矿石价格再次大幅上涨，巅峰时期进口价超过200美元/吨[11] 中国矿产资源集团的作用与战略 - 中国矿产资源集团于2022年成立，旨在获取矿产资源定价权，统一代表中国与主要出口国进行谈判[22] - 该集团成立后，中国铁矿石进口价格出现明显回落[22] - 公司积极入股国际铁矿石供应商，并拓展如非洲西芒杜铁矿石矿场等其他进口来源[25] - 全球铁矿石产量预计从2024年的253159万吨增长至2027年的276894万吨，年均增速放缓[26] - 北京铁矿石交易中心于9月28日推出以人民币计价的“铁矿石港口现货价格指数”，旨在构建反映中国实际供需的“价格锚”[26]

必和必拓目标价调整 - 麦格理将必和必拓目标价下调2%至每股42澳元 [1] 力拓集团目标价调整 - 麦格理将力拓集团目标价上调4%至每股115澳元 [1] 海滩能源目标价调整 - 麦格理将海滩能源目标价下调2.2%至每股0.90澳元 [1] 伍德赛德能源目标价调整 - 麦格理将伍德赛德能源目标股价下调4%至每股24澳元 [1]

文章核心观点 - 在矿业板块中，力拓（RIO）相比英美资源集团（NGLOY）目前可能是更具吸引力的价值投资选择 [1][7] 公司投资价值比较 - 力拓的Zacks评级为2（买入），而英美资源的评级为3（持有），表明力拓的盈利预期修正趋势更积极 [3] - 力拓的远期市盈率为11.14，显著低于英美资源的34.32 [5] - 力拓的市盈增长比（PEG）为4.74，低于英美资源的6.29 [5] - 力拓的市净率（P/B）为1.34，低于英美资源的1.57 [6] 价值评估体系 - 价值投资分析采用多种传统指标，包括市盈率、市销率、收益率和每股现金流等 [4] - 力拓的价值评级为A，而英美资源的价值评级为C [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年四季度在供应增加、出口的高铁水支撑下，铁矿石基本面尚可，价格趋势性不强，维持震荡偏强格局，国内需求整体维稳，海外需求偏强，但做多需要关注海外风险 [3][88] - 四季度价格区间普氏62：【90，115】，铁矿石指数为【700, 900】 [4][89] - 产业风险管理建议为区间操作 [5][90] 根据相关目录分别进行总结 2025年前三季度复盘 - 1月15 - 2月21日：悲观预期扭转，供应扰动支撑价格向上，国内外宏观情绪共振向上，西澳港口受飓风影响发运偏紧，现货偏紧叠加钢厂刚需补库，焦煤价格下探也有支撑 [5] - 2月22日 - 4月8日：预期基本面双重转弱，飓风影响结束发货恢复，股市和黑色劈叉，关税大超预期后又暂缓，基本面有粗钢压减预期和关税反倾销阴霾 [5][6] - 4月9日 - 6月18日：风险释放后暂时的平衡，铁矿石估值较低但现实需求未崩塌，关税贸易战转折后价格大涨，后抢出口情况一般，经济降温，价格低波动震荡 [7] - 6月19日 - 至今：铁矿石价格见底后上扬，原因是反内卷推动和高铁水下悲观预期修复，基本面维持紧平衡 [8][9] 供应 - 2025年前三季度铁矿石供应先紧后松，全球发运量约11.33亿吨，同比增长0.78%，预计第四季度发运整体偏充足，同比增速在1% [11] - 中国供应：1 - 8月累计进口铁矿砂及其精矿80161.8万吨，同比下降1.6%，8月进口10522.5万吨，环比增长0.6% [17] - 发运国别统计：澳大利亚和巴西发运量下滑，印度对华出口大幅下降，俄罗斯出口大幅增加，蒙古国出口有增长 [19][20] - 四大矿山：2025年上半年产量总体稳定或小幅增长，力拓和淡水河谷预计是下半年增量主要贡献者，各矿山有新产能项目推进 [24][25] - 国产矿：1 - 8月332家矿山企业铁精粉产量共17255万吨，同比下降2.50%，预期全年产量低于去年同期，同比增速约为 - 2% [48] 需求 - 需求端主导项在外需，国内基建和房地产维持弱势，出口成为黑色需求主导项，美联储降息使海外制造业PMI向上 [52] - 铁水产量：2025年前三季度日均铁水产量为237.21万吨，同比上升3.73%，预计四季度先稳后回落，前期中枢240万吨，淡季中枢235万吨 [58] - 钢厂调节内部供应结构，出口支撑下游钢材基本面：前三季度下游钢厂需求尚可，建材类需求下降，板材类需求维持正增长，钢厂通过轧线转产调剂供应 [63][64] - 出口支撑作用仍在：海外出口是钢材需求重要支撑，8月出口钢材951.0万吨，环比下降3.3%，1 - 8月累计出口7749.0万吨，同比增长10.0%，预计下半年出口同比增速维持正数但降幅可能收窄 [68] 库存 - 2025年前三季度港口边际去库约1000万吨，目前发运恢复，钢厂利润低位，港口库存可能重新进入累库通道 [73] - 钢厂坚持原料低库存策略，贸易矿占比较高，全球铁矿石海漂库存较高，到港节奏预计加快，海岬型运费上升 [75][77] 估值 - 期限结构：维持back结构，远月贴水大幅收缩，四季度套利关注钢厂减产限产情况，逢高做反套胜率可能更高 [79] - 铁废价差：废钢近一年无性价比，高炉废钢添加比下降，短期废钢供货增加，铁废价差有变化 [82] - 焦煤/铁矿跷跷板效应：2025年焦煤与铁矿石价格跷跷板效应显著，上半年焦煤让利支撑铁矿石，六月后焦煤反弹压制铁矿石，四季度若焦煤强势，压制可能持续 [84] - 波动率触底回升：2025年上半年波动率下降，6月底反内卷使波动率触底回升，目前震荡回升 [86]

文章核心观点 - 作者拥有超过10年的公司研究经验，深度研究超过1000家公司，涵盖大宗商品、科技及新兴市场股票等多个领域 [1] - 作者已运营个人博客约3年，后转向专注于价值投资的YouTube频道，并已研究数百家不同公司 [1] - 作者偏好覆盖金属和矿业类股票，同时对非必需消费品/必需品、房地产投资信托基金及公用事业等行业也较为熟悉 [1] 作者研究背景与专长 - 研究经验超过10年，深度研究公司数量超过1000家 [1] - 研究范围广泛，包括大宗商品（如石油、天然气、黄金、铜）和科技公司（如谷歌、诺基亚）以及众多新兴市场股票 [1] - 内容创作经历包括约3年的个人博客写作，后转向专注于价值投资的YouTube频道，频道上已研究数百家公司 [1] - 擅长行业包括金属和矿业，其他熟悉领域涵盖非必需消费品/必需品、房地产投资信托基金及公用事业 [1]