公司运营管理 - 漱玉平民大药房连锁股份有限公司赵庄店遗失药品经营许可证正本 证号为鲁CB531100613 [1] - 鱼台县元贞农产品有限公司遗失公章 编号3708273011715 财务专用章编号3708273011716 发票专用章编号3708273011717 [1] - 杜晓栋遗失山东省司法厅2022年8月22日颁发的律师执业证 证号13716201010655677 流水号11713014 [1]

行业整体表现 - 2025年上半年7家头部连锁药店中4家营收下滑3家保持增长 [1] - 行业整体面临增长放缓与盈利分化局面大参林以135.2亿元营收居首益丰药房以8.8亿元净利润成为最赚钱企业华人健康以42.17%净利润增速成为增长最快企业 [3][4] - 一心堂出现营收与净利润双降营收89.14亿元同比下滑4.20%净利润2.50亿元同比下滑11.44% [3] 企业具体财务数据 - 老百姓营业收入107.74亿元同比下降1.51%归母净利润3.98亿元同比下降20.86% [3] - 大参林营业收入135.2亿元同比上升1.3%归母净利润7.98亿元同比上升21.4% [3] - 益丰药房营业收入117.22亿元同比下降0.35%归母净利润8.8亿元同比增长10.32% [3] - 健之佳营业收入44.57亿元同比下降0.6%归母净利润7238万元同比上升15.1% [3] - 漱玉平民营业收入48.81亿元同比上升1.3%归母净利润3625万元同比上升49.8% [3] - 华人健康营业收入25.04亿元同比增长15.52%归母净利润1.04亿元同比增长42.17% [3] 门店扩张策略调整 - 行业门店扩张策略整体调整出现关店潮老百姓直营门店净减少197家国大药房减少643家益丰关闭272家一心堂关闭241家健之佳调整关闭60家 [6] - 一季度全行业约3000家药店关闭退出市场行业存量近70万家洗牌刚刚开始 [6] 线上竞争与政策压力 - 线上平台如京东健康阿里健康美团等凭借供应链优势打破传统药店价格壁垒导致线下药店客单价与毛利率双降 [6] - 医保个人账户改革带量采购扩围医保支付方式改革等措施冲击药店盈利模式医保飞检常态化导致中小药店销售额大幅下滑 [7] - 租金人工费用上涨及数字化转型成本加重运营负担 [7] 业务多元化转型 - 连锁药店扩展至健康管理和药妆领域提供用药指导个性化健康管理方案如健之佳健康管理中心使单价提升25% [9][10] - 增加美妆保健品医疗器械等大健康商品销售老百姓非药品类收入同比增长超9%一心堂计划将非药销售占比提至40% [10] - 漱玉平民自有商品销售额同比增长约4%占比零售总额14%大参林建立O2O24小时送药服务体系 [10] 行业未来机遇 - 处方外流趋势持续2025年预计规模达5000亿元为零售药店带来增量市场 [11] - 带量采购常态化与医保支付改革持续影响行业毛利率 [11]

担保情况 - 公司及子公司担保额度总金额达167,011.00万元 占最近一期经审计净资产比例81.85% [1] - 累计对外担保余额60,981.17万元 占最近一期经审计净资产比例29.89% [1] - 无合并报表外单位担保 无逾期及诉讼担保事项 无担保败诉损失情形 [1]

担保情况 - 2025年度公司及子公司对合并报表内子公司担保额度167,011.00万元，占净资产81.85%[3][17] - 为吉林物流提供不超1,020万元担保额度，本次510万元连带责任保证[3][4] - 提供担保后公司及子公司对合并报表内子公司剩余可用担保额度106,029.83万元[6] - 公司及合并报表内子公司累计对外担保余额60,981.17万元，占净资产29.89%[17] 子公司情况 - 吉林物流2024年12月31日资产8,885.72万元、负债8,125.92万元[10] - 2025年6月30日资产8,513.48万元、负债7,812.73万元[10] - 2024年1 - 12月营收13,314.85万元、净利润 - 677.00万元[12] - 2025年1 - 6月营收6,419.99万元、净利润 - 59.05万元[12] - 吉林物流注册资本2,000万元，公司持股51%[11][16]

行业整体态势 - 医药零售行业进入结构性转型深水区 头部连锁药房从规模扩张转向质量优化[1] - 行业整体增速趋于平稳 细分领域和业务模式仍存在持续增长机会[1] - 2025年上半年六大上市连锁药房业绩呈现两极分化局面 大参林和漱玉平民实现营收净利双增 老百姓和一心堂出现双降[1][3] 财务表现分析 - 大参林营收135.22亿元同比增长1.33% 归母净利润7.98亿元同比增长21.38%[2][3] - 漱玉平民营收48.81亿元同比增长1.30% 归母净利润0.36亿元同比增长49.83%[2][3] - 老百姓营收107.74亿元同比下降1.51% 归母净利润3.98亿元同比下降20.86%[2][4] - 一心堂营收89.14亿元同比下降4.20% 归母净利润2.5亿元同比下降11.44%[2][4] - 健之佳营收44.57亿元同比下降0.64% 归母净利润0.72亿元同比增长15.11%[2] - 益丰药房营收117.22亿元同比下降0.35% 归母净利润8.8亿元同比增长10.32%[2] 门店扩张策略 - 大参林净增门店280家 老百姓净增108家 益丰药房净增17家 扩张速度较以往大幅放缓[7] - 一心堂净减少门店126家 健之佳净减少22家 漱玉平民仅净增7家[7] - 加盟模式成为扩张主流 老百姓加盟店净增305家直营店净减197家 益丰药房新增加盟店208家自建店81家 大参林新开加盟店413家自建店152家[7] 业务转型方向 - 多元化发展成主流 一心堂计划完成药妆店改造1000家 引入美妆个护母婴等功能食品品类[8] - 专业化建设加强 DTP药房和慢病管理受重视 漱玉平民拥有大病定点特药药房120余家 DTP销售占比超20%[9] - O2O业务快速增长 一心堂O2O销售占比81.02% 漱玉平民O2O销售额同比增长11.0% 大参林O2O门店上线率达93.54%[10] 技术创新应用 - AI技术深度应用 老百姓自研部署大模型建成多个生成式AI对话助手 大参林上线AI小参提供智能问答服务[11] - 大数据精准营销 大参林通过AI模型向会员推送个性化关怀达1.83亿人次[12] - 数字化转型加速 健之佳一心堂漱玉平民均加强信息化与智能化融合建设[13] 资本市场动态 - 股东减持频现 漱玉平民实控人计划减持公司总股本2% 阿里健康此前已减持1.83%股份[4] - 减持行为反映行业从粗放增长向精细化运营转型[5] 国际化布局 - 一心堂在香港成立联营企业 构建国际化供应链体系[10] - 健之佳收购香港君仁医药有限公司 拓展国际业务[11]

行业整体态势 - 医药零售行业进入结构性转型深水区 头部连锁药房从规模扩张转向质量优化[1] - 行业整体增速趋于平稳 细分领域和业务模式仍实现持续增长[4] - 2025年1-5月医药零售市场规模2152亿元同比微降1.3% 药品零售微增0.2% 非药品类下滑8.5%[7] - 门店增长分化显著 仅35%实现正增长 另有1/3跌幅超15%[7] 财务表现分析 - 六大上市连锁药房2025年上半年业绩两极分化：大参林营收135.22亿元同比增长1.33% 归母净利润7.98亿元同比增长21.38%；漱玉平民营收48.81亿元增1.30% 归母净利润3625.09万元增49.83%；老百姓营收107.74亿元降1.51% 归母净利润3.98亿元降20.86%；一心堂营收89.14亿元降4.20% 归母净利润2.5亿元降11.44%；健之佳营收44.57亿元降0.64% 归母净利润0.72亿元增15.11%；益丰药房营收117.22亿元降0.35% 归母净利润8.8亿元增10.32%[2][5][6] - 与2024年相比 营收同比下降企业增多但多为微降 归母净利润下降企业减少且降幅收窄[1][6] - 漱玉平民2024年归母净利润下滑241.90% 2025年上半年通过亏损门店优化和库存管理实现盈利回升 毛利率环比2024年下半年提升3.45%[5][6] 门店扩张策略 - 门店扩张大幅放缓：大参林净增280家 老百姓净增108家 益丰药房净增17家 漱玉平民净增7家 一心堂净减126家 健之佳净减22家[1][9] - 加盟模式成为扩张主流：老百姓加盟店净增305家直营店净减197家 益丰药房新增加盟店208家自建门店81家 大参林新开加盟门店413家自建门店152家[10] - 健之佳二季度聚焦存量门店效率 扣非净利润从一季度同比下降38.55%改进至二季度同比增长123.94%[9] 业务转型方向 - 专业化与多元化成为升级主旋律：一心堂规划30%专业药房与70%多品类经营门店 2025年计划完成药妆店改造1000家 专业药房中打造1/3药诊店[11] - 漱玉平民聚焦高潜力品类（减重/睡眠/关节养护/心脑健康） 拥有大病定点特药药房120余家/院边店400余家/达标药房15家 DTP销售额同比增长8.66%占比超20%[12] - 商务部政策鼓励药店依法开展非药商品销售及相关健康服务[11] 数字化与新技术应用 - O2O业务成为重要增长引擎：2024年药品O2O市场规模突破300亿元 头部企业新零售业务占比稳定在8%-10%[13] - 一心堂新零售销售额7.27亿元其中O2O占比81.02% 漱玉平民O2O直营业务销售额4.55亿元增11.0% 大参林O2O门店上线率达93.54% 健之佳O2O营收增24.21% 老百姓O2O服务门店12480家 益丰药房O2O销售收入9.44亿元[13] - AI技术深度赋能：老百姓自研大模型建成多领域生成式AI助手 大参林接入DeepSeek-R1提供智能问答服务 通过AI推送个性化关怀达1.83亿人次[15][16] - 跨境电商布局加速：一心堂在香港成立联营企业 健之佳收购香港医药公司100%股权[13][14] 资本市场动态 - 多家企业遭股东减持：漱玉平民实控人一致行动人减持734.93万股占总股本1.83% 另有计划减持2% 大参林/老百姓/益丰药房均出现减持[7][8] - 减持行为被视为对过去粗放增长模式的否定 为新竞争格局腾出空间[8]

经营业绩 - 2025H1营收48.81亿元 同比增长1.30% 归母净利润0.36亿元 同比增长49.83% 扣非归母净利润0.32亿元 同比增长24.63% [1] - 2025Q2营收25.03亿元 同比增长5.18% 归母净利润0.11亿元 同比下降22.36% 扣非归母净利润0.08亿元 同比下降47.55% [1] - 2025H1毛利率26.30% 同比下降1.56个百分点 净利率0.63% 同比上升0.29个百分点 [1] 费用结构 - 2025H1销售费用率20.74% 同比下降0.88个百分点 管理费用率3.09% 同比下降0.21个百分点 财务费用率1.38% 同比下降0.07个百分点 [1] 门店网络 - 截至2025H1共有门店9042家 其中直营门店5072家 加盟门店3970家 [2] - 直营门店中山东省内4292家 占比84.62% 省外780家 [2] - 期内新建直营门店2家 并购门店754家 关闭门店122家 [2] 业务发展 - 2025H1 O2O直营业务销售额4.55亿元 同比增长11.0% B2C业务销售额2.2亿元 [2] - 公司拥有大病定点特药药房120余家 院边店400余家 达标药房15家 [2] - 持续推进DTP患者管理平台建设 集成患者信息管理 用药指导 健康监测等功能 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价12.10元 对应2025-2027年PE为89.2/73.3/64.1倍 [1][5] 核心财务表现 - 2025H1营收48.81亿元（同比+1.30%） 归母净利润0.36亿元（+49.83%） 扣非归母净利润0.32亿元（+24.63%） [5] - 2025Q2单季度营收25.03亿元（+5.18%） 但归母净利润0.11亿元（-22.36%） 扣非归母净利润0.08亿元（-47.55%） [5] - 盈利能力方面 2025H1毛利率26.30%（同比下降1.56个百分点） 净利率0.63%（同比提升0.29个百分点） [5] - 费用控制改善 销售费用率20.74%（-0.88pct） 管理费用率3.09%（-0.21pct） 财务费用率1.38%（-0.07pct） [5] - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润0.55/0.67/0.77亿元（原2025-2026年预测为2.19/2.86亿元） EPS 0.14/0.17/0.19元 [5] 门店网络布局 - 截至2025H1共有门店9,042家 其中直营门店5,072家（新建2家 并购754家 关闭122家） 加盟门店3,970家 [6] - 山东省内直营门店4,292家 占直营门店总数84.62% 省外直营门店780家 [6] 业务发展亮点 - O2O直营业务销售额4.55亿元（+11.0%） B2C业务销售额2.2亿元 [7] - 推进DTP患者管理平台建设 集成患者信息管理、用药指导等功能 [7] - 拥有大病定点特药药房120余家 院边店400余家 达标药房15家 [7] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营收101.17/107.73/114.75亿元 同比增长5.7%/6.5%/6.5% [9] - 毛利率预计稳定在25.1%-25.2% 净利率从0.5%逐步提升至0.7% [9] - ROE从2025年2.6%提升至2027年3.5% [9] - 当前总市值49.05亿元 流通市值29.45亿元 [1]

财务表现 - 2025年中报营业总收入48.81亿元，同比增长1.3%，其中第二季度营收25.03亿元，同比增长5.18% [1] - 归母净利润3625.09万元，同比增长49.83%，但第二季度净利润1062.7万元，同比下降22.36% [1] - 扣非净利润3154.54万元，同比增长24.63% [1] - 净利率0.63%，同比大幅提升87.89%，毛利率26.3%同比下降5.59% [1] - 三费占营收比25.21%，同比下降4.41%，销售费用、管理费用、财务费用总计12.3亿元 [1] 现金流与资产质量 - 每股经营性现金流0.34元，同比大幅增长3456.44% [1] - 货币资金13.28亿元，同比增长1.79%，应收账款10.51亿元，同比下降16.38% [1] - 有息负债36.49亿元，同比下降2.21% [1] - 流动比率0.88，货币资金/流动负债仅为30.86% [1][4] - 近3年经营性现金流均值/流动负债仅为5.87% [4] 资本结构与盈利能力 - 有息资产负债率达36.64%，有息负债总额/近3年经营性现金流均值达13.86% [4] - 财务费用/近3年经营性现金流均值高达52.78% [4] - 每股收益0.09元，同比增长50%，每股净资产4.78元，同比下降9.32% [1] - 历史ROIC中位数7.61%，2024年ROIC为-1.26% [3] - 公司上市以来亏损年份1次，净利率去年为-2.14% [3] 业务特点 - 公司业绩主要依靠营销驱动 [3] - 产品或服务的附加值不高 [3] - 投资回报一般，最差年份投资回报极差 [3]

报告核心观点 - 2025年上半年漱玉平民营收增速放缓但利润增长，盈利能力回升，未来将通过并购、加盟、门店优化等提升山东省内市占率，在多元化布局、线上业务等方面持续推进，行业集中度将提升 [24][25][29] 调研基本情况 - 调研对象为漱玉平民，所属行业是医药商业，接待时间为2025年8月29日，上市公司接待人员有董事长李文杰等 [16] 详细调研机构 - 参与调研的机构有东北证券、中信证券、招商证券等多家证券公司及摩根大通等金融公司，各机构有相关人员参与 [17][18] 主要内容资料 公司2025年上半年业绩情况 - 1 - 6月累计完成营业收入48.81亿元，同比增长1.30%；归属母公司股东的净利润3,625.09万元，同比增长49.83% [24] - 受行业政策及监管环境变化影响，营业收入增速放缓，毛利率同比下滑1.56%，但费销比同比优化1.16% [24] - 毛利率环比2024年下半年提升3.45%，整体盈利能力有所回升 [25] - 截至6月底，在多地共拥有门店9,042家，其中直营门店5,072家，加盟门店3,970家 [25] 投资者问答环节 处方外配政策收严影响及应对 - 山东省门诊统筹政策执行较紧，国家政策收紧对整体影响有限，公司在山东的统筹业务实现小幅增长 [25] 提升山东省内市占率措施 - 通过并购扩容（上半年落地3起并购项目，并购门店754家）、加盟升级（推动部分加盟店转型）、门店优化提质（关停亏损门店、试点药诊店）提升市占率 [26] 多元化方向布局 - 传统非药品类涵盖多种产品，通过创新和运营取得销售成效；非传统品类中健康美丽板块进入成长期，生活便利品持续迭代；产业协同和运营渠道、产品科研领域均有布局 [26] 山东省外并购扩张规划 - 省外并购节奏适度放缓，山东省内并购按原有规划推进，加盟业务持续开展 [27] 自有产品销售情况 - 2025年上半年自有商品销售占比约14%，同比增长4%左右，预计后续占比将进一步提升 [27] 中长期线上业务战略布局 - 涵盖B2C、O2O及私域运营三大方向，B2C保持稳定盈利，O2O稳步发展，私域运营是重点推进方向，下半年扩大试点覆盖范围 [27][28][29] 行业出清节奏展望 - 药店数量将逐步精简优化，行业集中度提升，资源向头部连锁品牌聚集，服务差、成本高的药店将被淘汰 [29]