报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 整装、整家及米兰纳贡献增长动能，收入体现较强韧性 - 零售渠道：索菲亚整家带动客单价提升，米兰纳加速渠道下沉 [4] - 整装渠道：客户开拓+品类延伸，整装延续高增 [4] - 大宗渠道：严控风险稳步推进，出海打开增长空间 [4] 降本增效效果显著，毛利率改善明显 - 毛利率提升1.0个百分点至35.8%，单季度毛利率达38.1%，同比提升2.4个百分点 [7] - 期间费用率下降0.8个百分点至20.9% [7] 前瞻布局存量市场，打造增长新动能 - 产品端：推出新品类抢占旧改流量 [7] - 渠道端：加强装企合作，打造装企渠道整家定制模式 [7] 地产支持及以旧换新政策持续出台，存量家居需求有望激活 - 公司"多品牌、全品类、全渠道"战略不断深化 [8] - 整家套餐营销、多渠道发力抓取客流、新品牌拓宽覆盖人群 [8] 财务数据总结 - 2024H1营业收入49.29亿元，同比增长3.9% [4] - 2024H1归母净利5.65亿元，同比增长13.0% [4] - 2024H1毛利率35.8%，同比提升1.0个百分点 [7] - 2024-2026年归母净利润预测为13.21/14.05/15.34亿元 [8]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [8] 报告核心观点 - 2024H1公司实现营收/归母净利润/扣非净利润49.29/5.65/5.31亿元,同增4%/13%/13% [2] - Q2收入同降4%,其中传统零售/整装/大宗同比-14%/+33%/+7%,整装延续较优增势,占比升至22% [5] - H1品类融合推升客单,索菲亚品牌工厂端客单值达23679元,米兰纳品牌工厂端客单值达14283元 [5] - Q2毛利率同升2.4pcts,主因毛利率较高的核心定制品类占比提升、持续降本提效 [5] - 整家战略下索菲亚零售为核心增量来源,米兰纳&集成整装快速增长,配套品扩张&客单提升贡献弹性 [6] 分类总结 收入情况 - Q2收入同降4%,其中传统零售/整装/大宗同比-14%/+33%/+7%,整装延续较优增势,占比升至22% [5] - 米兰纳顺应消费趋势持续开店,享受增长红利 [5] 盈利情况 - H1品类融合推升客单,索菲亚品牌工厂端客单值达23679元,米兰纳品牌工厂端客单值达14283元 [5] - Q2毛利率同升2.4pcts,主因毛利率较高的核心定制品类占比提升、持续降本提效 [5] - Q2归母/扣非利润率同升0.7/0.4pct [5] 战略发展 - 整家战略下索菲亚零售为核心增量来源,米兰纳&集成整装快速增长,配套品扩张&客单提升贡献弹性 [6] - 公司具备优秀的渠道体系和制造能力,现阶段以整家模式带动客单增长和品类拓展仍有较大空间 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024H1业绩平稳增长，盈利能力持续改善，维持“买入”评级；考虑下游房地产市场景气度较低，下调盈利预测，预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为13.91/15.22/17.21亿元（原值为14.62/16.55/18.64亿元），对应EPS为1.52/1.67/1.89元，当前股价对应PE为12.5/11.4/10.1倍，看好公司整家战略落地驱动客单价进一步提升，多品牌、全品类协同发展[2] 根据相关目录分别进行总结 盈利能力 - 2024H1毛利率为35.8%（+1.0%），期间费用率为20.9%（-0.8pct），销售净利率为12.1%（+1.2pct），扣非归母净利率为10.8%（+0.9pct）；2024Q2毛利率38.1%（+2.4pct），期间费用率为19.8%（+0.6pct），销售净利率为14.9%（+1.0pct），扣非归母净利率13.3%（+0.4pct）[3] - 2024H1经营性现金流-3.0亿元（-121.2%），短期承压，主因经销商考核口径改变使销售现金减少及生产量增加致材料采购支出增加[3] 收入拆分 分品牌 - 2024H1索菲亚品牌收入44.4亿元（+3.9%），有经销商1811位，专卖店2522家，工厂端平均客单价23679元（+27.0%）[4] - 米兰纳品牌收入2.4亿元（+42.6%），有经销商530位，专卖店553家，工厂端平均客单价14283元（+4.6%）[4] - 司米品牌有经销商165位，专卖店171家；华鹤品牌收入0.7亿元（+3.8%），有经销商276位，专卖店281家[4] 分产品 - 2024H1衣柜及其配套产品收入39.1亿元（+0.8%），毛利率37.4%（+0.9pct）[4] - 橱柜及其配件收入6.1亿元（+26.8%），毛利率24.8%（+2.6pct）[4] - 木门收入2.6亿元（+17.7%），毛利率28.1%（+2.9pct）[4] 财务预测摘要 主要指标预测 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,223|11,666|12,706|13,806|14,977| |YOY(%)|7.8|3.9|8.9|8.6|8.5| |归母净利润(百万元)|1,064|1,261|1,391|1,522|1,721| |YOY(%)|768.3|18.5|10.3|9.4|13.1| |毛利率(%)|33.0|36.2|35.9|35.9|35.9| |净利率(%)|9.5|10.8|10.9|11.0|11.5| |ROE(%)|17.8|18.2|16.4|16.1|15.9| |EPS(摊薄/元)|1.17|1.38|1.52|1.67|1.89| |P/E(倍)|16.3|13.8|12.5|11.4|10.1| |P/B(倍)|3.0|2.5|2.1|1.8|1.6|[5] 资产负债表预测（百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|4655|6384|7944|8729|10080| |非流动资产|7402|8171|8322|8543|8778| |资产总计|12057|14555|16266|17271|18859| |流动负债|4580|6246|6684|6718|7106| |非流动负债|1433|1030|871|719|565| |负债合计|6013|7276|7555|7437|7671| |少数股东权益|261|263|304|364|422| |归属母公司股东权益|5782|7015|8406|9471|10765| |负债和股东权益|12057|14555|16266|17271|18859|[6] 利润表预测（百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|11223|11666|12706|13806|14977| |营业成本|7520|7448|8140|8845|9605| |营业税金及附加|90|108|118|128|139| |营业费用|1116|1127|1309|1353|1648| |管理费用|758|769|889|980|1093| |研发费用|358|413|534|594|674| |财务费用|69|53|22|-15|-21| |资产减值损失|-95|-129|-140|-153|-166| |其他收益|46|81|0|0|0| |公允价值变动收益|36|88|0|0|0| |投资净收益|30|22|0|0|0| |资产处置收益|-5|1|-1|-1|-2| |营业利润|1287|1623|2051|2353|2360| |营业外收入|9|1|0|0|0| |营业外支出|6|5|5|5|5| |利润总额|1291|1619|2046|2347|2355| |所得税|215|296|614|766|574| |净利润|1075|1323|1432|1582|1780| |少数股东损益|11|62|41|60|59| |归属母公司净利润|1064|1261|1391|1522|1721| |EBITDA|1823|2205|2566|2822|2856|[6] 现金流量表预测（百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1363|2654|1508|2465|1866| |投资活动现金流|-881|-1725|-627|-687|-759| |筹资活动现金流|-1126|427|-94|-589|-552| |现金净增加额|-644|1357|788|1189|554|[7] 主要财务比率预测 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入(%)|7.8|3.9|8.9|8.6|8.5| |成长能力：营业利润(%)|188.1|26.1|26.3|14.7|0.3| |成长能力：归属于母公司净利润(%)|768.3|18.5|10.3|9.4|13.1| |获利能力：毛利率(%)|33.0|36.2|35.9|35.9|35.9| |获利能力：净利率(%)|9.5|10.8|10.9|11.0|11.5| |获利能力：ROE(%)|17.8|18.2|16.4|16.1|15.9| |获利能力：ROIC(%)|13.9|13.7|12.9|12.9|13.1| |偿债能力：资产负债率(%)|49.9|50.0|46.4|43.1|40.7| |偿债能力：净负债比率(%)|4.8|-6.0|-14.9|-26.8|-29.8| |偿债能力：流动比率|1.0|1.0|1.2|1.3|1.4| |偿债能力：速动比率|0.9|0.9|1.1|1.2|1.3| |营运能力：总资产周转率|0.9|0.9|0.8|0.8|0.8| |营运能力：应收账款周转率|9.6|10.1|10.1|10.1|10.1| |营运能力：应付账款周转率|5.3|4.9|4.9|4.9|4.9| |每股指标：每股收益(最新摊薄)(元)|1.17|1.38|1.52|1.67|1.89| |每股指标：每股经营现金流(最新摊薄)(元)|1.49|2.91|1.65|2.70|2.05| |每股指标：每股净资产(最新摊薄)(元)|6.34|7.69|9.21|10.38|11.80| |估值比率：P/E(倍)|16.3|13.8|12.5|11.4|10.1| |估值比率：P/B(倍)|3.0|2.5|2.1|1.8|1.6| |估值比率：EV/EBITDA(倍)|10.2|7.9|6.5|5.4|5.1|[7]

报告投资评级 - 公司投资评级为"优于大市"(维持) [1] 报告核心观点 - 2024年上半年公司经营稳健,收入49.3亿元(+3.9%),归母净利润5.6亿元(+13.0%) [1] - 索菲亚品牌收入44.4亿元(+3.9%),米兰纳品牌收入2.4亿元(+42.6%) [1] - 整装渠道收入同比增长43.6%,集成整装事业部已合作装企256个,覆盖189个城市及区域 [1] - 公司毛利率35.8%(+1.0个百分点),主要受益于规模效应 [1] - 上半年经营活动现金流同比下降121.2%,主要受经销商考核口径变化和生产量增加影响 [1] 分组1 - 公司营业收入及增速情况 [4][5] - 公司归母净利润及增速情况 [5][3] 分组2 - 公司毛利率及净利率情况 [6][7] - 公司期间费用率情况 [8] 分组3 - 公司估值水平及同行业对比 [8] - 公司未来财务预测指标 [9]

报告公司投资评级 公司维持"优于大市"评级 [2] 报告的核心观点 1) 24H1 公司实现营业收入 49.29 亿元,同比增加 3.91%;实现归母净利润 5.65 亿元,同比增长 13.01% [6] 2) 24H1 公司综合毛利率为 35.76%,同增 0.97pct;期间费用率为 20.85%,同减 0.83pct [6] 3) 分产品看,衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/木门分别实现营收 39.1/6.1/2.6 亿元,同比增加 0.84%/26.79%/17.72%,毛利率分别为 37.36%/24.77%/28.08%,同比增加 0.87pct/2.56pct/2.85pct [6] 4) 分品牌看,24H1 索菲亚品牌实现营收 44.43 亿元,同比增长 3.89%;米兰纳品牌实现营收 2.39 亿元,同比增长 42.59% [6] 5) 分渠道看,24H1 经销/直营/大宗分别实现营收 39.1/1.6/7.3 亿元,同比增加 1.19%/37.42%/14.68%;毛利率分别为 37.99%/62.85%/12.80%,同比变化+1.88pct/-5.71pct/-3.41pct [6] 6) 我们预计 24-25 年净利润为 14.6/16.6 亿元,同比增长 15.9%/13.5%,当前收盘价对应 PE 为 8.5/7.5 倍 [7] 财务数据总结 1) 24H1 公司实现营业收入 49.29 亿元,同比增加 3.91%;实现归母净利润 5.65 亿元,同比增长 13.01% [6] 2) 24H1 公司综合毛利率为 35.76%,同增 0.97pct;期间费用率为 20.85%,同减 0.83pct [6] 3) 预计 24-25 年净利润为 14.6/16.6 亿元,同比增长 15.9%/13.5%,当前收盘价对应 PE 为 8.5/7.5 倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 2024年半年报显示公司收入和归母净利润实现增长，单Q2收入略有下降但归母净利润仍增长，逆势表现稳健，毛利率提升，整装渠道增速靓丽，整家战略驱动客单价提升，多品牌、全品类、全渠道战略优势凸显 [1] - 整家战略稳步推进，多品牌、全品类协同提升客单价，盈利能力持续优化；整装渠道持续发力，零售渠道稳健增长；控费提效成果显著，毛利率、净利率大幅改善；现金流健康，营运能力提升 [1][4] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为13.9亿元/15.1亿元/16.3亿元，对应PE分别为9.1X/8.4X/7.8X [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |财务指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11,223|11,666|12,700|13,735|14,887| |增长率yoy（%）|7.8|3.9|8.9|8.2|8.4| |归母净利润（百万元）|1,064|1,261|1,390|1,512|1,630| |增长率yoy（%）|768.3|18.5|10.2|8.8|7.8| |EPS最新摊薄（元/股）|1.11|1.31|1.44|1.57|1.69| |净资产收益率（%）|17.8|18.2|19.2|18.8|17.6| |P/E（倍）|11.9|10.0|9.1|8.4|7.8| |P/B（倍）|2.2|1.8|1.7|1.5|1.4| [5] 资产负债表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|4655|6384|7000|7676|8641| |非流动资产|7402|8171|8320|8518|8748| |资产总计|12057|14555|15320|16195|17390| |流动负债|4580|6246|6638|6720|7077| |非流动负债|2003|2743|2591|2514|2458| |负债合计|6583|8989|9229|9234|9535| |少数股东权益|164|163|163|163|163| |股本|963|963|963|963|963| |资本公积|1524|1524|1524|1524|1524| |留存收益|4012|4628|4982|5372|5779| |归属母公司股东权益|5474|5566|6091|6961|7825| |负债和股东权益|12057|14555|15320|16195|17390| [7][8] 现金流量表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1363|2654|1493|2554|1725| |投资活动现金流|-881|-1725|-546|-594|-673| |筹资活动现金流|-1126|427|-1083|-877|-880| |现金净增加额|-644|1357|-137|1083|173| [8] 利润表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11223|11666|12700|13735|14887| |营业成本|7520|7448|8055|8766|9563| |营业税金及附加|90|108|127|124|119| |营业费用|1116|1127|1283|1374|1504| |管理费用|758|769|914|955|1042| |研发费用|358|413|444|440|484| |财务费用|69|53|46|26|2| |资产减值损失|-95|-129|-125|-156|-201| |其他收益|46|81|51|55|58| |公允价值变动收益/投资净收益|36/30|88/22|56/22|47/22|57/22| |资产处置收益|-5|1|-1|-1|-2| |营业利润|1287|1623|1833|2018|2107| |营业外收入|9|1|3|4|4| |营业外支出|6|5|4|4|5| |利润总额|1291|1619|1832|2018|2106| |所得税|215|296|335|369|385| |净利润|1075|1323|1497|1649|1721| |少数股东损益/归属母公司净利润|11/1064|62/1261|107/1390|137/1512|91/1630| |EBITDA|1823|2205|2352|2507|2629| |EPS（元）|1.11|1.31|1.44|1.57|1.69| [9][10] 主要财务比率 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入(%)|7.8|3.9|8.9|8.2|8.4| |成长能力 - 营业利润(%)|188.1|26.1|12.9|10.1|4.4| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|768.3|18.5|10.2|8.8|7.8| |获利能力 - 毛利率(%)|33.0|36.2|36.6|36.2|35.8| |获利能力 - 净利率(%)|9.5|10.8|10.9|11.0|10.9| |获利能力 - ROE(%)|17.8|18.2|19.2|18.8|17.6| |获利能力 - ROIC(%)|13.8|13.7|14.7|15.0|14.5| |资产负债率(%)|49.9|50.0|49.0|45.9|43.9| |净负债比率(%)|5.9|-5.5|-4.3|-17.9|-19.4| |流动比率|1.0|1.0|1.1|1.1|1.2| |速动比率|0.8|0.9|0.9|1.0|1.0| |总资产周转率|0.9|0.9|0.9|0.9|0.9| |应收账款周转率|8.8|9.8|9.8|9.8|9.8| |应付账款周转率|4.8|4.6|4.6|4.6|4.6| |每股收益(最新摊薄)|1.11|1.31|1.44|1.57|1.69| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.42|2.76|1.55|2.65|1.79| |每股净资产(最新摊薄)|6.00|7.28|7.73|8.57|9.51| |P/E|11.9|10.0|9.1|8.4|7.8| |P/B|2.2|1.8|1.7|1.5|1.4| |EV/EBITDA|7.1|5.3|5.1|4.3|4.0| [9][10] 品牌层面 - 索菲亚：2024H1收入44.43亿元（同比+3.9%），截至24Q2末专卖店2552家（较年初-175家），整家4.0战略下客单价提至23679元（同比+27.0%） [1] - 米兰纳：2024H1收入2.39亿元（同比+42.6%），截至24Q2末专卖店553家（较年初+39家），24H1客单价提至14283元（同比+4.6%） [1] - 司米：截至24Q2末专卖店171家（较年初-78家），变革推进，经销商重叠率降低，终端门店向整家门店转型，加码设计师渠道建设 [1] - 华鹤：2024H1收入0.71亿元（同比+3.8%），截至24Q2末专卖店281家（较年初+4家），24H2计划招优质经销商、强化终端赋能，推进新渠道建设 [1] 品类层面 - 2024H1衣柜及其配套品/橱柜及其配件/木门分别实现收入39.09/6.10/2.63亿元（同比+0.8%/+26.8%/+17.7%），毛利率分别为37.4%/24.8%/28.1%（同比+0.9pct/+2.6pct/+2.9pct） [1] 渠道层面 - 经销/直营：2024H1分别实现收入39.13/1.59亿元（同比+1.2%/+37.4%），分别占比79.4%/3.2%，整装收入9.8亿（同比+43.6%）、占比提至19.9%，截至24Q2末合作装企数量达256个（较年初+35个），618期间线上平台表现优异 [1] - 大宗：2024H1实现收入7.33亿元（同比+14.7%），拓展多类项目，客户结构优化，布局海外市场，拥有27家海外经销商，覆盖20余国 [1] 费用与盈利层面 - 2024Q2毛利率/净利率分别为38.1%/14.2%（同比+2.4pct/+0.7pct），销售/管理/研发费用率分别为9.9%/6.2%/3.7%（同比+0.5pct/+0.5pct/基本持平） [1] 现金流与营运能力层面 - 2024Q2净经营现金流为7.18亿元（同比-5.09亿元），截至24Q2末存货/应收账款/应付账款周转天数分别为33天/38天/79天（同比-3天/-9天/-5天） [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 -A，维持评级，6个月目标价22.25元 [4] 报告的核心观点 - 索菲亚发布2024年半年报，2024H1营收49.29亿元同比增3.91%，归母净利润5.65亿元同比增13.01%；2024Q2营收28.18亿元同比降4.11%，归母净利润3.99亿元同比增0.97% [1] - 公司坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望提升 [7] - 预计2024 - 2026年营业收入为124.13、135.60、145.96亿元，同比增长6.40%、9.24%、7.64%；归母净利润为14.16、15.59、16.79亿元，同比增长12.24%、10.16%、7.67%；对应PE为9.1x、8.2x、7.6x [7] 各部分总结 分品牌情况 - 2024H1索菲亚品牌营收44.43亿元同比增3.89%，工厂端平均客单价2.37万元同比增27.04%，得益于橱柜及木门连带率提升，有经销商1811位，专卖店2552家 [2] - 2024H1米兰纳品牌营收2.39亿元同比增42.59%，工厂端平均客单价1.43万元，有经销商530位，专卖店553家，大众市场开拓顺畅 [2] - 2024H1司米品牌有经销商165位，专卖店171家 [2] - 2024H1华鹤品牌营收0.71亿元同比增3.83%，有经销商276位，专卖店281家，2024H2将招优质经销商、强化终端赋能，开拓新流量 [2] 分品类情况 - 2024H1衣柜及配套、橱柜及配件、木门收入分别为39.09、6.10、2.63亿元，同比分别增长0.84%、26.79%、17.72%，橱柜、木门通过整家套餐实现较快增速 [2] 分渠道情况 - 2024H1经销商渠道营收39.13亿元同比增1.19% [3] - 2024H1直营渠道营收1.59亿元同比增37.42% [3] - 2024H1大宗渠道营收7.33亿元同比增14.68%，公司将开拓海外市场 [3] - 2024H1整装渠道营收同比增43.63%，已合作装企256个，覆盖189个城市及区域，将同步发展经销商整装+直营整装 [3] 盈利能力情况 - 2024H1公司毛利率35.76%同比增0.97pct，2024Q2毛利率38.11%同比增2.37pct，因定制类品类占比提升、提质增效凸显 [4] - 2024H1公司期间费用率20.85%同比降0.83pct，2024Q2期间费用率18.21%同比增0.54pct，因降本增效生产效率提升、费用精细化管理 [7] - 2024H1公司净利率12.05%同比增1.22pct，2024Q2净利率14.91%同比增0.97pct [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司整家战略不断深化，驱动客单价显著提升；品牌矩阵优化后定位清晰，为后续增长提供动力，行业承压下仍具有较强韧性 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 24H1实现营业收入49.29亿元，同比+3.91%；实现归母净利润5.65亿元，同比+13.01%；扣非后归母净利润5.31亿元，同比+13.41% [1] - 分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入21.11/28.18亿元，同比+16.98%/-4.11%；实现归母净利润1.65/3.99亿元，同比+58.59%/+0.97%；扣非后归母净利润1.56/3.75亿元，同比+73.81%/-0.9% [1] 分业务情况 - 索菲亚品牌：24H1实现营业收入44.43亿元，同比+3.89%，专卖店工厂端客单价达到23679元，同比+27% [1] - 司米品牌：截至24H1末，经销商数量2552位，专卖店14283个，覆盖全国，实现营业收入2.39亿元，同比+0.84%，门店向整家门店转型，经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低 [1] - 米兰纳品牌：成为重要增长驱动，24H1实现营业收入6亿元，同比+42.59%，对收入增长的贡献度达到43.6%，工厂端客单价增长靓丽 [1] - 华鹤品牌：截至24H1末拥有经销商276位，实现营业收入0.71亿元，同比+2.5% [1] - 大宗渠道：增长稳健，积极开拓海外业务，截至24H1末拥有海外经销商39家，覆盖美国、加拿大、澳大利亚、新加坡、越南、泰国等二十几个国家 [1] - 整装渠道：持续发力增长，24H1整装渠道营业收入同比增长189%，末合作装企数量达到3909家 [1] 分产品情况 - 衣柜及配件、橱柜及配件、木门分别实现营业收入39.09、6.10、3.83亿元，同比分别+3.83%、+26.79%、+17.72% [1] 盈利能力 - 24H1毛利率提升明显，降本增效成果亮眼，毛利率同比+2.37pp至35.76%，其中衣柜及配件、橱柜及配件、木门毛利率分别为37.36%、24.7%、28.08%，同比分别+0.97pp、+2.56pp、+2.85pp [1] - 期间费用率同比-0.86%，其中销售费用率-0.09pp至12.05%，管理费用率-0.63pp至3.89%，研发费用率+0.97pp至14.91%，财务费用率-0.07pp至10.02%；销售净利率同比+1.22pp至7% [1] 现金流与营运效率 - 现金流受经销商考核口径调整影响下降较多，24H1实现经营现金流-3.01亿元，同比-121.18%，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少，剔除该影响因素，销售现金流同比增长 [1] - 营运效率提升，净营业周期-7.8天，其中存货周转天数9.4天，同比下降33.2天；应付账款周转天数49.2天，同比下降3.37天；应收账款周转天数8天，同比下降4.9天 [1] 财务预测 - 预期公司2024 - 2026年归母净利润为13.9、15.6、17.3亿元，对应PE为9、8、7倍，原预测为15.05、16.58、18.17亿元 [1]

公司业绩 - 2024年上半年，公司实现营业收入49.29亿元，同比增长3.91%[2] - 归属于上市公司股东的净利润5.65亿元，同比增长13.00%[2] - 扣除非经常性损益的净利润5.31亿元，同比增长13.41%[2] - 第二季度营业收入28.18亿元，净利润3.99亿元，同比增长0.97%[2] 品牌表现 - 索菲亚品牌：营业收入44.43亿元，同比增长3.89%，拥有经销商1,811位，专卖店2,552家[2] - 米兰纳品牌：营业收入2.39亿元，同比增长42.59%，拥有经销商530位，专卖店553家[2] - 司米品牌：拥有经销商165位，专卖店171家，经销商与索菲亚品牌重叠率降低[3] - 华鹤品牌：营业收入0.71亿元，同比增长3.83%，拥有经销商276位，专卖店281家[3] 渠道表现 - 经销商渠道：营业收入39.13亿元，同比增长1.19%[3] - 整装渠道：营业收入同比增长43.63%，合作装企256个，覆盖189个城市[3][4] - 直营渠道：营业收入1.59亿元，同比增长37.42%[3] - 大宗渠道：营业收入7.33亿元，同比增长14.68%[3] 费用与毛利率 - 销售费用4.94亿元，费用率10.02%[3] - 管理费用3.44亿元，费用率6.97%[3] - 财务费用-0.015亿元，同比下降105.30%[3] - 研发投入1.92亿元，同比增长1.64%[3] - 家具制造业毛利率34.92%，同比上升0.78%[3] 行业与市场 - 定制家具行业从增量市场转向存量驱动，存量需求逐步放量[4] - 公司针对存量房市场，通过装企合作、新品类开发等策略布局[4] - 海外市场拓展：拥有20余家海外经销商，覆盖多个国家，提供全屋定制解决方案[5]

报告评级 - 报告维持"增持"评级 [1] 报告核心观点 - 公司2024H1实现营收49.29亿元(yoy+3.91%)，归母净利5.65亿元(yoy+13.00%)，扣非净利5.31亿元(yoy+13.41%)，利润表现优于收入 [1] - 考虑到需求仍有待复苏，略下调收入预测，预计2024-2026年归母净利分别为14.30/15.85/17.50亿元 [1] - 给予公司2024年13倍PE，目标价19.24元 [1] 分品牌总结 1. 索菲亚品牌发布整家4.0战略，实现全品类一站式配齐，2024H1实现营收44.43亿元(yoy+3.89%) [2] 2. 米兰纳品牌升级超一代5A全能整家生活方式，推行整家一体化定制，2024H1收入同增42.59%至2.39亿元 [2] 3. 司米品牌继续进行渠道调整，终端门店正逐步向整家门店转型 [2] 4. 华鹤品牌2024H1营收同增3.83%至0.71亿元 [2] 5. 公司整装渠道建设持续发力，2024H1直营整装合作装企256个，覆盖全国189个城市及区域，收入同增43.63% [2] 门店及客单价情况 1. 索菲亚品牌共有经销商1811个，专卖店2552家，工厂端平均客单价同增27.0%至23679元 [3] 2. 米兰纳品牌共有经销商530个，专卖店553家，工厂端平均客单价同增4.6%至14283元 [3] 3. 司米品牌共有经销商165个，专卖店171家，与索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低 [3] 4. 华鹤品牌共有经销商276个，专卖店281家 [3] 财务数据分析 - 2024H1销售毛利率同增0.97pct至35.76%，主要系公司加强降本增效所致 [4] - 2024H1期间费用率同降0.83pct至20.85%，其中销售费用率同降0.12pct至10.02%，管理+研发费用率同降0.07pct至10.86%，财务费用率同降0.63pct至-0.03% [4] - 综合影响下2024H1净利率同增1.22pct至12.05% [4]