文章核心观点 公司2024年及1Q25业绩低于预期，主因渠道库存去化效果不佳，当前正积极改革调整经营状态，虽下调盈利预测和目标价但维持跑赢行业评级 [1][3][4] 业绩情况 - 2024年实现营业收入288.76亿元，同比-12.83%；归母净利润66.73亿元，同比-33.37% [1] - 1Q25实现营业收入110.66亿元，同比-31.92%；归母净利润36.37亿元，同比-39.93% [1] 发展趋势 2024年 - 市场步入调整期，收入及盈利能力承压，中高档酒营收243.17亿元/同比-14.8%，普通酒营收39.31亿元/同比-0.5% [1] - 省内营收127.48亿元/同比-11.4%，省外营收155亿元/同比-14.35% [1] - 产品结构下降致毛利率同比-2.1ppt至73.2%，销售费用率同比+2.8ppt至19.1%，管理费用率同比+1.34ppt至6.7%，净利率同比-7.2ppt至23.1% [1] 1Q25 - 销售端疲软，去化库存释放渠道压力，收入延续下滑态势，预计天之蓝与水晶梦下滑幅度更大 [2] - 毛利率同比-0.44ppt至75.6%，销售费用率同比+3.86ppt至12.4%，管理费用率同比+1.1ppt至4%，净利率同比-4.4ppt至32.9% [2] - 销售收现98亿元/同比-24%，合同负债70.2亿元/同比+21% [2] 改革措施 产品方面 - 2月份开始对M6+实施经销商配额管控政策，并优化费用投向 [3] - 春糖期间推出第七代海之蓝，对酒体进行升级，预计二季度在江苏省内投放 [3] 经销商方面 - 减少渠道压货行为，并发布大商培育计划，明确经销商的梯度划分，分类投放费用资源 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测37.7%至59.8亿元，引入2026年盈利预测61.6亿元 [4] - 下调目标价21%至83元，对应2024/25年21x/20x P/E，现价对应2024/25年17x/17x P/E [4] - 维持跑赢行业评级，目标价有21%上行空间 [4]

文章核心观点 - 洋河股份2024年年度及2025年一季度业绩惨淡远逊预期，投资者阵营分化，公司需内部变革扭转颓势，投资洋河是高风险博弈 [1][10][11] 营收净利与行业地位 - 2024年公司营业收入288.76亿元，同比降12.83%，归母净利润66.73亿元，骤降33.37% [2] - 2024年第四季度营收13.6亿元，同比锐减52.17%，归母净利润亏损19.05亿元 [2] - 2025年第一季度营收110.66亿元，同比降31.92%，归母净利润36.37亿元，同比暴跌39.93% [2] - 公司业绩下降幅度超行业平均和部分同类区域性酒企，市场排名滑落至行业第五，或进一步下滑 [4] 战略与渠道问题 - 公司战略踏错节奏，高端化失败，核心产品面临内外竞争困境 [7] - 渠道库存积压和价格倒挂，核心产品批发价跌破出厂价，终端利润低 [7] - 高端产品梦之蓝M9价格倒挂严重，市场需求疲软 [9] 投资者分歧 - 部分投资者止损离场，认为公司失去增长确定性，管理层问题积重难返 [10] - 部分投资者低位坚守或加仓，看重公司资产价值和高分红承诺，认为市场恐慌情绪放大风险 [10] 未来展望 - 部分投资者认为业绩“爆雷”是“财务大洗澡”，利于风险出清和股价回升 [11] - 市场担忧公司核心竞争力受损，公司能否走出困境取决于管理层改革 [11]

行业整体业绩表现 - 2024年A股白酒上市公司实现营业总收入4422.27亿元，同比增长2.28% [2] - 2024年A股白酒上市公司实现归属上市公司股东的净利润1666.31亿元，同比增长4.32% [2] - 2024年全国规模以上白酒企业实现销售收入7963.84亿元，同比增长5.30%，实现利润2508.65亿元，同比增长7.76% [7] - 行业呈现明显分化局面，头部企业逆势增长，部分区域酒企业绩下滑明显 [3] 头部企业业绩表现 - 贵州茅台2024年营业总收入1741.44亿元排名第一，同比增长15.66%，净利润862.28亿元，同比增长15.38% [5][6][7] - 五粮液2024年营业总收入891.75亿元排名第二，同比增长7.09%，净利润318.53亿元，同比增长5.44% [5][6][7] - 山西汾酒2024年营业总收入360.11亿元，同比增长12.79%，净利润122.43亿元，同比增长17.29% [5][6][7] - 泸州老窖2024年营业总收入311.96亿元，净利润134.73亿元 [5][7] - 2025年一季度贵州茅台、五粮液、山西汾酒等头部酒企营业总收入仍保持稳定增长 [6] 企业业绩分化情况 - 古井贡酒2024年营业总收入235.78亿元，同比增长16.41%，今世缘营业总收入115.46亿元，同比增长14.31% [5][6] - 洋河股份2024年营业总收入288.76亿元，同比下降12.83%，净利润66.73亿元，同比下降33.37% [5][6] - 舍得酒业2024年营业总收入53.57亿元，同比下降24.41%，净利润3.46亿元，同比下降80.46% [6] - 酒鬼酒2024年营业总收入14.23亿元，同比下降49.7%，净利润0.12亿元，同比下降97.72% [6] - 金种子酒2024年净利润-2.58亿元，同比下降1067.17% [6] 行业现状与展望 - 白酒行业进入调整期，主要矛盾点为酒厂增长目标、市场真实需求与渠道健康程度之间的矛盾 [8] - 2025年厂商供给与市场需求关系有望逐步走向平衡，行业低增速下竞争将更为激烈 [8] - 市场份额将加速集中，品牌强或消费者根基深的酒企将具备更强动销潜力 [8] 上市公司分红回报 - 贵州茅台2024年拟合计派发现金红利646.71亿元，分红比例为75% [10] - 贵州茅台规划2024-2026年度现金分红总额不低于当年净利润的75% [10] - 五粮液2024年拟合计派发现金红利223亿元，占净利润比例约为70.01% [10] - 五粮液规划2024-2026年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70% [11]

公司业绩表现 - 2024年营业收入288.76亿元，归母净利润66.73亿元，在行业周期底部展现经营韧性 [1] - 2024年累计现金分红总额超70亿元（含税），占归母净利润的104.90%，其中年度分红拟每10股派23.17元，合计34.90亿元 [11] - 中期利润分配已派发现金红利35.10亿元，2024-2026年每年现金分红承诺不低于归母净利润70%且绝对额超70亿元 [11] 行业竞争策略 - 主动调整发展节奏，通过"品质+消费分级"双轮驱动构建产品矩阵，高端市场梦之蓝手工班获"真年份"认证，次高端及大众价位带产品定位清晰 [3] - 2025年推出第七代海之蓝（基酒储存3年以上）及高线光瓶酒，形成差异化竞争力 [4] - 依托16万吨年产能、70万吨原酒储量、23万吨高端陶坛储酒量及7万口窖池的储能优势，推进"老窖池、老工艺、老酒"三老体系 [4] 产品创新与趋势应对 - 针对年轻化趋势推出洋河微分子，面向国际化打造生肖酒、火箭联名款等文创产品 [7] - 产品覆盖全球83个国家和地区，建设海外白酒文化体验中心 [7] - 酿酒101车间和包装一车间获零碳认证，成为行业首家零碳示范企业 [8] 渠道与利益共同体建设 - 通过厂商会议、大商议事委员会、反馈平台三大举措强化经销商关系，起草《经销商保护大法》等管理大纲 [11] - 加入联合国全球契约组织，获"年度环境治理优秀案例"，通过捐赠、青少年基金等履行社会责任 [7] 行业背景 - 白酒行业产能从2016年1358.4万千升降至2024年414.5万千升，降幅超60%，进入以消费者为中心的新时代 [6][7] - 头部企业普遍低速增长，公司增速与行业趋势一致，主动降速为未来蓄势 [3]

活动基本信息 - 活动编号为 2025 - 001，形式为电话会议，时间是 2025 年 4 月 29 日 [1] - 参与人员包括洋河股份的李笋等 5 人，以及兴业证券等券商分析师及机构投资者共计 153 人 [1] 公司转型调整 - 外部环境复杂、行业存量竞争加剧、地产酒收缩聚焦影响公司发展，需强化提升品牌势能等工作 [1] - 2025 年坚持“四个聚焦”，重点做好品牌焕新赋能等工作 [1] - 目前正积极去库存，库存水平有所降低，去库存是接下来重点工作 [1] 企业发展基本盘 - 公司核心基本盘未变，将做好品牌焕新等工作解决发展问题 [2] 全国化策略与省外市场 - 深度全国化策略未变，省外市场增速放缓，将聚焦重点区域市场 [2] - 对山东、河南等规模市场做好基础、做优结构，湖南、广东等市场做大做强，内蒙古等新兴市场强化增点提质、渠道深耕 [2] 产品表现 - 主导产品结构整体稳定，海之蓝和梦之蓝是基本盘，海之蓝省外销售占比高，梦之蓝重点在江苏省内和环苏市场 [2] - 天之蓝和水晶版梦之蓝受市场影响相对更大 [2] 梦之蓝 M6 + 策略 - M6 + 是次高端价格带领先品牌，3 月开始加强配额管控，优化费用投向，推动核心消费者运营 [3] “真年份”战略布局 - 公司生产与储酒能力领先，布局“真年份”战略，推出手工班年份酒，优化第七代海之蓝品质 [4] - 短期解决产品量价问题，长期做好营销模式转型和消费者培育工作 [4] 经销商结构优化 - 推进大商培育，明确经销商梯度划分，分类投放政策等，扶持中小商、助力大商进阶 [4] - 落实经销商议事制度，用好厂商议事平台 [4] 第七代海之蓝规划 - 上半年优先在江苏省内投放，定位百元价格带超级单品 [4] - 包装年轻时尚，酒体老酒丰富、口感绵甜 [4] - 改版升级目的是品牌保鲜、强化传播、增强省内渠道推力 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司短期内降速抒压，消化渠道库存，报表加速出清；中长期调整经营节奏，强化大本营市场运作，梳理海天梦主导产品价格体系，持续扩展省外市场，静待需求修复重拾增长 [4] - 24年公司现金分红总额70亿元，对应25年4月30日收盘股息率为6.8%，公司重视股东回报，着眼长期发展 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年营收288.76亿元，同比-12.83%；归母净利润66.73亿元，同比-33.37%；24Q4营收13.60亿元，同比-52.17%；归母净利润-19.05亿元，同比亏损扩大；25Q1营收1110.66亿元，同比-31.92%；归母净利润36.37亿元，同比-39.93% [1] 产品与市场表现 - 2024年白酒销售量13.91万吨，同比-16.30%，吨酒价同比+3.87%；中高档酒营收243.17亿元，同比-14.79%；普通酒营收39.31亿元，同比-0.49% [2] - 2024年省内、省外收入分别为127.48、155.00亿元，同比-11.43%、-14.35%；批发经销收入278.54亿元，同比-13.10%；线上直销收入3.94亿元，同比-9.77% [2] - 截至24年末，省内、省外经销商数量分别为2999、5867家，净增加39、38家，合计8866家 [2] 费用与盈利情况 - 2024年毛利率同比-2.09pcts至73.16%；销售费用率为19.10%，同比+2.84pcts；广告促销费同比+5.44%；管理费用率为6.67%，同比+1.34pcts，净利率同比-7.13pcts至23.11% [3] - 25Q1毛利率75.59%，同比-0.44pcts；销售费用率为12.38%，同比+3.86pcts；管理费用率为3.97%，同比+1.13pct，净利率32.87%，同比-4.39pcts [3] - 25Q1合同负债余额70.24亿元，同比+20.78%；销售收现98.05亿元，同比-24.03% [3] 盈利预测 - 预计25 - 27年归母净利润分别为58.64、62.45、67.69亿元，EPS分别为3.89、4.15、4.49元，当前股价对应P/E分别为18、17、15X [4] 财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28,876|25,295|26,693|28,846| |增长率（%）|-12.8|-12.4|5.5|8.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|6,673|5,864|6,245|6,769| |增长率（%）|-33.4|-12.1|6.5|8.4| |每股收益（元）|4.43|3.89|4.15|4.49| |PE|15|18|17|15| |PB|2.0|2.0|2.0|2.0| [5]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入288.76亿元，归属于上市公司股东的净利润66.73亿元 [1] - 2025年一季度实现营业收入110.66亿元，归属于上市公司股东的净利润36.37亿元 [1] 产品策略 - 围绕"绵柔品质"与"年份老酒"两大方向，构建高端引领、腰部支撑、大众托底的多层次产品结构 [1] - 海之蓝完成第七代焕新，采用3年基酒+5年调味酒提升品质，巩固中端主力地位 [1] - 梦之蓝M6+稳居次高端市场轴心，水晶版在婚宴场景保持高热度 [1] - 梦之蓝手工班成为行业首个获得"中国高端年份白酒"认证的产品 [1] - 加快高线光瓶酒布局，主打"名酒品质、光瓶便利、亲民价格" [2] - 推出微分子、生肖酒、梦之蓝×中国火箭等文创酒型，拓展年轻消费群体 [2] 渠道与营销 - 实施"省内精耕、省外突破"策略，全年新增经销商77家 [2] - 营销方式从"深度分销"转向"精准营销"，结合数字化平台与终端促销 [2] - 海之蓝开瓶率两个月内提升8.8%，自点率实现双位数增长 [2] 产能与资源储备 - 在江苏、贵州、西藏、湖北等地建成20余平方公里酿酒产业园 [2] - 拥有7万口名优窖池，年产原酒16万吨，储酒能力100万吨，老酒库存70万吨 [2] - 窖池群获吉尼斯认证为"全球最大规模白酒窖池群" [2] 行业定位与战略 - 在行业深度调整期主动调整发展节奏，注重长期建设而非短期提速 [3] - 通过系统性资源积累与能力建设，为下一阶段增长蓄能 [3]

业绩表现 - 2024年营业收入同比下降12 83%至288 76亿元 净利润同比减少33 37%至66 73亿元 [1] - 2025年一季度净利润同比下跌39 93%至36 37亿元 [1] - 2024年毛利率从76 3%下滑至71 5% 净利率从32 1%降至23 1% [2] 行业趋势 - 高端白酒市场集中度提升 茅台 五粮液 泸州老窖合计占据85%以上份额 [2] - 中低端市场竞争加剧 消费分级现象明显 [2] - 行业整体增速放缓 消费降级与年轻化转型成为主要趋势 [13] 品牌与产品 - 高端产品收入占比仅15% 远低于茅台的90%和五粮液的60% [2] - 吨酒价格8 2万元/吨 显著低于茅台的350万元/吨和五粮液的45万元/吨 [5] - 核心产品海之蓝 天之蓝占据营收70% 但2024年销量同比下降18% [2] 渠道问题 - 经销商数量达8833家 但合同负债同比减少9 98%至49 66亿元 [6] - 部分经销商库存积压 被迫以低于出厂价10%-15%抛售 [6] - 线上销售占比仅12% 远低于汾酒45%的线上增长 [6] 战略与管理 - 2024年销售费用同比增加9 5%至39亿元 但营收下降 [7] - 管理层持股比例不足0 1% 利益绑定薄弱 [7] - 2021年股权激励计划仅覆盖不足5%核心员工 激励效果有限 [7] 竞争格局 - 高端市场输给茅台 五粮液 泸州老窖 品牌历史底蕴不足 [9][10] - 中低端市场输给汾酒 今世缘 产品结构失衡与性价比劣势 [11] - 渠道变革落后于茅台 五粮液 数字化布局不足 [12] 改革建议 - 聚焦资源打造超高端单品 重塑品牌价值 [16] - 建立利润共享机制 优化渠道管理 [16] - 设立员工持股平台 强化长期激励机制 [16]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入288.76亿元，归属于上市公司股东的净利润66.73亿元，扣非净利润68.35亿元 [1] - 2025年一季度公司实现营业收入110.66亿元，归属于上市公司股东的净利润36.37亿元，扣非净利润36.17亿元 [1] - 2024年度利润分配预案拟每10股派发现金红利23.17元（含税），合计派发现金红利34.90亿元（含税） [6] - 自2009年上市以来累计现金分红金额（含2024年中期分红）528.53亿元（含税） [5] 行业背景 - 2024年全国规模以上企业白酒产量414.5万千升，同比下降1.80% [2] - 2025年1-3月规模以上企业累计白酒产量103.2万千升，同比下降7.3% [4] 市场策略 - 坚持"省内精耕+省外突破"双轮驱动策略，2024年江苏省内经销商增加39家，省外增加38家 [2] - 优化营销组织架构，划分高地、样板、薄弱、空白四类市场，因地施策 [3] - 从"深度分销"转向"精准营销"，建立数字化渠道管理体系，通过开瓶扫码等终端促销措施 [3] 产品与产能 - 拥有20余平方公里酿酒产业园，7万口名优窖池（含2000多口老窖池），原酒年产能超16万吨，储酒能力100万吨，老酒存量70万吨 [4] - 2024年推出梦之蓝手工班（中国酒业协会认证高端年份白酒），2025年3月第七代海之蓝焕新升级 [5] - 2024年5月将推出主打性价比的洋河高线光瓶酒 [5] 品牌与认证 - 拥有洋河、双沟两大中国名酒品牌，六枚中国驰名商标 [2] - 窖池群被吉尼斯世界纪录认证为"最大规模的白酒窖池群" [4]

公司业绩表现 - 2024年实现营业收入288.76亿元，归属于上市公司股东的净利润66.73亿元 [2] - 拟向全体股东每10股派发现金红利23.17元（含税），共计派发34.9亿元（含税） [2] - 中高档酒实现营业收入243.17亿元，占酒类总收入的86%，占总营业收入约84% [3] 行业现状与挑战 - 白酒行业处于深度调整期，多家企业出现业绩下滑，头部酒企普遍增速放缓 [2] - 行业面临库存积压、价格倒挂、经销商退出等问题，消费市场遇冷，复苏态势较弱 [2] - 2024年全国规模以上企业白酒产量414.5万千升，同比下降1.80% [5] 公司战略调整 - 主动减少白酒产量，帮助经销商释放库存，减轻压力 [2] - 优化产品结构，创新文化表达，在高端及中高端市场实现新突破 [2] - 推动营销转型，上线酒体数字化管理平台，发布绵柔年份老酒战略 [6] 产品升级与创新 - 梦之蓝手工班成为首个获得"中国酒业协会"授权、"方圆集团"认证的"中国高端年份白酒" [3] - 海之蓝第七代焕新升级，市场反响热烈 [3] - 推出洋河高线光瓶酒，主打性价比，构建差异化竞争力 [3] - 推出洋河微分子、生肖酒、航天纪念版等文创产品，满足多样化消费需求 [4] 核心竞争力与未来展望 - 拥有吉尼斯世界纪录认证的"最大白酒窖池群"，16万吨年产能、70万吨原酒储量、23万吨高端陶坛储酒量 [6] - 2025年将强化品质表达和口碑引领，构建以消费者运营为核心的品牌体系 [6] - 全面聚焦主导产品和重点市场，推动健康可持续发展 [6]