投资评级 - 报告对依依股份的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 公司专注宠物卫生护理赛道，具备渠道、客户、研发、规模化生产等综合优势，有望受益于宠物经济红利 [7] - 通过海外产能扩张和渠道深耕，公司有望提升现有客户份额并拓展新客户，从而扩大整体市场份额 [7] - 尽管短期受政策环境和客户去库存影响业绩有所波动，但随着在手订单恢复、客户进入备货周期及柬埔寨新产能释放，全年业绩有望实现增长 [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营收13.06亿元，同比微降0.72%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.82% [2] - 2025年第三季度单季营收4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.54亿元，同比下降2.23% [2] - 2025年前三季度经营活动现金流净额同比大幅增长249.45%至2.64亿元，主要因销售商品和提供劳务收到的现金增加 [2] - 盈利能力优化，2025年前三季度毛利率为20.12%，同比提升0.55个百分点，归母净利率为12.00%，同比提升0.53个百分点 [4] - 2025年第三季度单季毛利率为22.57%，同比提升1.90个百分点，归母净利率为13.05%，同比提升1.97个百分点 [4] 运营与战略布局 - 公司推行国内外市场双循环战略，国内通过抖音、小红书等线上平台及线下宠物集市展会拓展渠道和品牌认知，国外重点布局欧洲、南美和东南亚市场，年内成功开拓约20家新客户 [3] - 首个海外生产基地于2025年5月在柬埔寨投产，年产宠物垫3亿片，增强全球化布局实力 [3] - 公司拟通过发行股份加现金方式收购“高爷家”，其旗下品牌包括“许翠花”猫砂和“高爷家”猫粮，此举有助于完善国内宠物市场布局，实现犬猫品类互补，并借助高爷家线上电商经验提升自身运营能力，形成协同效应 [6] 费用与成本分析 - 2025年前三季度期间费用率为5.53%，同比微增0.23个百分点，其中销售费用率同比增加0.44个百分点至2.04%，主要因自主品牌宣传费用增加，财务费用率同比下降0.34个百分点至-0.53%，主要因利息收入增加 [5] - 2025年第三季度单季期间费用率为6.85%，同比增加0.92个百分点 [5] - 原材料采购成本小幅回落，叠加公司成本管控得当，推动毛利率和净利率提升 [4] 盈利预测 - 下调盈利预测，预计2025-2027年营收分别为19.66亿元、23.22亿元、26.98亿元 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.32亿元、2.76亿元、3.28亿元 [7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.26元、1.49元、1.78元 [7] - 以2025年10月27日收盘价31.61元计算，对应市盈率（PE）分别为28倍、23倍、20倍 [7]

2025年三季报财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收13.06亿元，同比微降0.72%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.82% [1] - 2025年第三季度单季营收4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.54亿元，同比下降2.23% [1] - 2025年前三季度经营活动现金流净额同比大幅增长249.45%至2.64亿元，主要系销售商品和提供劳务收到的现金增加所致 [1] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为20.12%，同比提升0.55个百分点，归母净利率为12.00%，同比提升0.53个百分点 [3] - 2025年第三季度单季毛利率为22.57%，同比提升1.90个百分点，归母净利率为13.05%，同比提升1.97个百分点 [3] - 盈利能力提升主要得益于原材料采购成本小幅回落以及公司成本管控得当 [3] 费用结构分析 - 2025年前三季度期间费用率为5.53%，同比微增0.23个百分点，其中销售费用率同比增加0.44个百分点至2.04%，主要系自主品牌宣传费用增加 [4] - 2025年第三季度单季期间费用率为6.85%，同比增加0.92个百分点，财务费用率同比下降1.12个百分点，主要系利息收入增加 [4] 国内外市场战略 - 公司推进国内国外市场双循环战略，国内通过抖音、小红书等线上平台及线下宠物集市展会扩展消费场景和强化品牌认知 [2] - 国外市场重点布局欧洲、南美和东南亚，年内成功开拓约20家新客户，首个海外柬埔寨生产基地已于2025年5月投产，年产宠物垫3亿片 [2] 外延并购与生态构建 - 公司拟以发行股份加现金方式收购"高爷家"，其旗下品牌包括"许翠花"猫砂和"高爷家"猫粮 [5] - 此次收购有助于公司实现犬、猫品类互补，补齐宠物食品品类，并借助高爷家线上电商运营经验提升自身线上运营能力 [5] 未来业绩展望 - 公司在手订单逐渐恢复，客户进入备货周期，结合柬埔寨新产能释放，全年业绩有望实现增长 [2] - 预计2025-2027年营收分别为19.66亿元、23.22亿元、26.98亿元，归母净利润分别为2.32亿元、2.76亿元、3.28亿元 [6]

公司战略与收购事件 - 公司宣布收购宠物食品品牌高爷家 首次进入宠物食品赛道 旨在通过新业务布局带来增长[2] - 交易以发行股份及支付现金方式进行 收购高爷家全部股权并募集配套资金 交易完成后预计将提升公司总资产、净资产、营业收入及净利润[2] - 收购有助于公司强化既有主业 拓展业务边界 扩大客户群体覆盖 提升盈利能力、可持续经营能力及抗风险能力 并加速国内宠物消费市场布局[3] - 公司通过产业基金宿迁拓博资产管理合伙企业布局宠物赛道 该基金是高爷家的第四大股东 认缴出资日期为2021年12月31日[3] - 公司近期还联合方圆金鼎投资瑞派宠物医院 该医院已在70余城布局超600家宠物医院[3] 被收购标的业务情况 - 高爷家成立于2020年 聚焦猫砂、猫粮、营养品等猫相关品类 以"益生菌猫粮"打开市场知名度 主营中高端猫粮[2] - 高爷家2024年销售额为6亿元 其猫砂品牌"许翠花"去年销售额同比增长247%至2.6亿元[2] 公司财务与运营状况 - 公司海外业务营收占比超过90% 业绩易受关税扰动影响 2025年二季度有客户因关税问题要求暂缓出货[6] - 2025年前三季度公司营业收入为13.06亿元 同比下降0.72% 净利润为1.57亿元 同比增长3.82%[6] - 2025年上半年公司营收8.88亿元 同比增长9.34% 归母净利润1.02亿元 同比增长7.37% 而2024年上半年营收和净利润增速分别为29.31%和111.71% 显示业绩增长不稳定[6] - 公司加紧布局国内市场 销售费用主要用于自主品牌建设和发展 尤其侧重境内市场品牌推广[7] 行业背景与市场前景 - 中国城镇犬猫宠物数量超过1.2亿只 同比增长2.1% 2024年消费市场规模达到3002亿元 同比增长7.5%[4] - 预计到2028年 中国宠物经济产业市场规模有望达到1.15万亿元[4] - 中国宠物市场处于高速增长阶段 品牌集中度较低 存在较大机遇[7]

调研基本信息 - 公司于2025年10月27日以特定对象调研形式接待机构投资者交流 [1] - 参与机构超百家，包括申万宏源证券、汇丰晋信基金、华夏基金等知名机构 [1][9] 三季度经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入13.06亿元，同比下降0.72% [2] - 第三季度实现营业收入4.18亿元，环比增长3.67%，同比下降16.98% [2] - 第三季度实现归母净利润5449.72万元，环比增长13.27%，同比下降2.23% [2] - 第三季度扣非后归母净利润4677.14万元，环比增长18.01%，同比下降12.08% [2] - 第三季度产品综合毛利率达到22.57%，同比上升1.90个百分点，环比上升3.46个百分点 [2][4] 盈利能力提升原因 - 毛利率提升得益于原材料采购价格持续小幅回落 [4] - 成本精细化管理严格把控成本端 [4] - 产品结构优化，高毛利的宠物尿裤产品保持高速增长，无纺布产品毛利率三季度转正 [4] 市场拓展与客户发展 - 前三季度成功拓展二十余家新客户，覆盖欧洲、日韩、南美及北美等地区 [5] - 出口品类构建"宠物卫生用品+成人卫生用品"双轮驱动模式 [5] - 成人卫生用品聚焦西班牙市场定制化需求 [5] 柬埔寨生产基地进展 - 柬埔寨基地自5月具备生产及出货能力 [6] - 目前已有部分大客户订单转至柬埔寨工厂生产，产能逐步释放 [6] 并购与战略投资 - 并购杭州高爷家旨在填补高端猫砂空白，其核心品牌"许翠花"猫砂为国内高端植物基猫砂头部品牌 [3] - 并购可实现品类互补、渠道协同及提升综合解决方案能力 [3] - 公司投资瑞派宠物医院出于战略布局考虑，旨在强化宠物医疗领域的协同效应 [8] 自有品牌发展 - 公司自有品牌"乐事宠（HUSHPET）""一坪花房"前三季度销售额增速明显 [7][8] - 未来将借助杭州高爷家的线上运营经验进一步助力自有品牌发展 [8]

财务业绩 - 2025年前三季度营业收入13.06亿元，同比下降0.72% [2] - 2025年第三季度营业收入4.18亿元，环比增长3.67%，同比下降16.98% [2] - 第三季度营收同比下降主因2024年同期基数高、客户采购周期回归正常、部分客户订单波动 [2] - 2025年第三季度归母净利润5449.72万元，环比增长13.27%，同比下降2.23% [3] - 2025年第三季度扣非归母净利润4677.14万元，环比增长18.01%，同比下降12.08% [3] - 2025年第三季度综合毛利率22.57%，同比上升1.90个百分点，环比上升3.46个百分点 [3] - 去年全年净利润2.15亿元，分红比例达净利润的74% [10] 业务运营与战略 - 公司实行成本精细化管理，原材料采购价格持续小幅回落 [3] - 产品结构持续优化，核心产品宠物尿裤保持高速增长，无纺布产品毛利率三季度转正 [6] - 2025年前三季度成功开拓二十余家新客户，覆盖欧洲、日韩、南美及北美等地区 [6] - 出口品类构建"宠物卫生用品+成人卫生用品"双轮驱动模式 [6] - 柬埔寨生产基地自5月具备生产能力，已有部分大客户订单转至该厂生产 [7] 并购与投资 - 并购标的杭州高爷家旗下拥有猫砂品牌"许翠花"和猫粮品牌"高爷家" [4] - "许翠花"猫砂在2025年618期间位居天猫猫砂品类销量TOP1 [4] - 并购可实现品类互补，助力公司切入猫用卫护赛道，形成"犬+猫"双轮驱动格局 [5] - 能力与渠道协同，公司海外B端资源可支持品牌出海，杭州高爷家线上经验助力国内自主品牌 [5] [6] - 投资瑞派宠物医院出于战略布局考虑，强化协同效应，深化合作 [9] 自有品牌与发展前景 - 自有品牌"乐事宠（HUSHPET）"、"一坪花房"针对宠物老龄化和年轻养宠人群需求 [7] - 据《中国宠物行业白皮书》数据，9岁（含）以上老年犬占比14.4%，7岁（含）以上宠物犬占比27.6% [7] - 2025年前三季度自有品牌销售额增速明显 [8] - 公司资金储备较充足，在满足战略资金需求前提下保持稳定分红 [10]

投资评级 - 报告未给予明确的投资评级 [1] 核心观点总结 - 公司经营拐点显现，外延深化品牌布局 [1] - 订单拐点显现，海外产能有望持续贡献增量 [2] - 盈利能力提升，营运效率稳定 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入13.06亿元，同比下降0.7%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.8% [1] - 2025年单三季度收入4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.55亿元，同比下降2.2% [1] - 2025年第三季度毛利率为22.6%，同比提升1.9个百分点，归母净利率为13.1%，同比提升2.0个百分点 [3] - 2025年第三季度期间费用率为6.9%，同比上升0.9个百分点 [3] - 2025年第三季度存货周转天数为43.65天，同比增加5.63天，应收账款周转天数为69.98天，同比增加2.03天 [3] - 2025年第三季度经营性现金流净额为0.74亿元，同比增加0.02亿元 [3] 经营状况与展望 - 公司作为行业龙头，出口金额占海关统计国内同类出口产品总金额比例接近40%，客户粘性深厚 [2] - 公司前瞻性布局柬埔寨产能，5月已顺利投产尿垫3亿片，预计伴随海外产能持续爬坡，第四季度收入增长有望提速 [2] - 面临全球贸易摩擦加剧，部分客户加速供应链迁移导致第三季度订单较弱，但公司品类偏刚需，亚马逊等核心客户订单仍有望表现坚挺 [2] 外延并购与品牌布局 - 公司拟通过发行股份及支付现金收购高爷家100%股权 [2] - 高爷家核心双品牌为许翠花（猫砂）和高爷家（猫粮），2025年618期间许翠花品牌为天猫猫砂品牌第一，高爷家品牌为天猫TOP20店铺 [2] - 2024年高爷家实现收入4.60亿元，净利润0.18亿元，预计2025年收入保持高增且利润增速更高 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.3亿元、2.8亿元、3.4亿元（未考虑并购影响） [3] - 对应2025-2027年市盈率估值分别为27.5倍、22.8倍、19.3倍 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.92亿元、22.73亿元、26.62亿元 [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为20.3%、20.2%、21.1% [5]

公司股价表现 - 公司股票收报31.61元 单日跌幅达9.30% [1] 分析师评级与目标价 - 国泰海通证券维持公司“增持”评级 [1] - 分析师上调公司目标价格至42.82元 [1] - 目标价设定基于2025年4.0倍市净率 [1] 盈利预测调整 - 预计2025年每股收益为1.24元 原预测值为1.28元 [1] - 预计2026年每股收益为1.48元 原预测值为1.52元 [1] - 预计2027年每股收益为1.79元 原预测值为1.82元 [1] 公司业务前景 - 公司基本盘稳健向上 [1] - 公司产业链整合进程正在提速 [1]

并购交易核心条款 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式收购高爷家100%股权，交易对方共19名，交易价格尚未确定，将以资产评估结果为参考[1] - 公司拟向不超过35名特定投资者募集配套资金，总额不超过股份购买资产交易价格的100%，发行股份数量不超过交易前总股本的30%[2] - 募集配套资金净额拟用于支付现金对价、中介机构费用及相关税费，若募集不足将以自有或其他融资方式解决[2] 交易性质与战略意义 - 本次交易预计不构成重大资产重组、重组上市及关联交易[3] - 交易完成后公司将加速国内宠物消费市场布局，实现犬猫两大宠物用户群体覆盖，并首次进入宠物食品市场[3] - 公司将借助标的公司线上电商运营经验提升自身线上运营能力，并通过引进专业人才完善团队结构[3] 标的公司财务与股权状况 - 高爷家2023年营业收入30,196.87万元，净利润308.37万元；2024年营业收入46,045.23万元，净利润1,829.68万元，近两年净利润合计2,138.05万元[4] - 截至2024年底，标的公司资产总额12,745.34万元，负债总额6,601.18万元，所有者权益6,144.16万元[6] - 彭瀚直接持有高爷家36.27%股权，并通过其他实体间接控制1.375%股权，为标的公司控股股东及实际控制人[4] 公司近期财务表现 - 公司2025年第三季度营业收入4.18亿元，同比下降16.98%，归属于上市公司股东的净利润0.54亿元，同比下降2.23%[7] - 公司2025年前三季度营业收入13.06亿元，同比下降0.72%，归属于上市公司股东的净利润1.57亿元，同比增长3.82%[8] - 公司2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额2.64亿元，同比增长249.45%[8] 公司历史与资本运作 - 公司于2021年5月18日在深交所主板上市，发行价格44.60元/股，上市后连续7个交易日涨停，并于2021年5月27日创下股价高点115.80元[9] - 公司上市募集资金净额97,455.26万元，用于多个宠物卫生用品生产项目及补充流动资金[9] - 公司于2022年及2023年实施分红方案，包括每10股转增4股及派息5元等[10]

中美经贸关系 - 中美双方就海事物流和造船业301措施、延长对等关税暂停期、芬太尼关税和执法合作、农产品贸易、出口管制等经贸议题达成基本共识 [1] 货币政策与金融监管 - 国务院提出落实落细适度宽松的货币政策，推动社会综合融资成本下降 [4] - 央行部署构建科学稳健的货币政策体系 [7] - 国家金融监管总局统筹做好金融"五篇大文章"，持续提升经济金融适配性 [8] - 证监会着力增强资本市场的韧性和抗风险能力 [9] 国有资产管理 - 截至2024年末，全国国有企业（不含金融企业）资产总额401.7万亿元，国有资本权益109.4万亿元 [12] - 国有金融企业资产总额487.9万亿元，国有金融资本权益33.9万亿元 [12] 半导体产业 - 北京大学团队在光刻胶微观结构研究取得突破，指导开发出可减少光刻缺陷的产业化方案 [13] - 2024年我国光刻胶市场规模增长至114亿元以上，预计2025年可达123亿元 [13] - 国产GPU厂商沐曦股份科创板IPO获上市委会议审议通过，拟融资39.04亿元 [27] - 闻泰科技第三季度半导体业务收入43亿元，创中国市场单季度历史新高，同比增长12.2% [35] 能源与大宗商品 - 国内成品油调价窗口开启，汽柴油零售价预计下调290元/吨，每升或下调0.22-0.24元，加满一箱50升油可少花11.5元 [14] 消费品与零售 - 寒潮来袭带动羽绒服棉衣销售增长，原料鸭绒、棉花价格涨幅明显，鹅绒加工企业订单爆满 [15][16] - "反内卷"及双十一因素推动快递网点提价，单票涨幅多在0.1-0.2元，高客单价商品比例增加 [17] 金融行业 - 中信证券总资产突破2万亿元，成为国内首家资产规模破两万亿券商，前三季度归母净利润231.59亿元，同比增长37.86% [18] - 国盛金控正式更名为国盛证券股份有限公司，新一届董事会及高管层亮相 [23] - 湘财股份与大智慧并购案获上交所受理，有望成为第三家互联网券商 [29] 公司并购与战略合作 - 依依股份拟全资收购高爷家，切入宠物食品赛道，构建"食品+用品"全品类布局 [19] - 英唐智控筹划收购光隆集成和奥简微电子两家半导体企业股权 [20] - 中钨高新拟以8.21亿元收购衡阳远景钨业99.97%股权 [25] - 宁波方正与山东未来机器人在深海机器人机械零部件研发生产及市场开拓方面签署战略合作协议 [26] - 药明康德子公司拟以28亿元向高瓴投资转让旗下两家医药科技公司100%股权 [32] 公司业绩表现 - 深深房A前三季度归属净利润1.45亿元，同比增长2791.57%，第三季度净利润4209万元，同比增长7066.86% [31] - 药明康德前三季度净利润120.76亿元，同比增长84.84% [31] - 正海磁材第三季度净利润1.15亿元，同比增长189.72% [33] - 洛阳钼业第三季度净利润56.08亿元，同比增长96.40% [34] - 闻泰科技第三季度净利润10.40亿元，同比增长279.29% [35] 公司治理与风险 - 梦洁股份董事陈洁连续第9次对公司财报提出异议，称无法保证其真实准确完整 [21] - *ST荣控公告独立董事刘长坤无法取得联系，但不影响公司董事会运作及生产经营 [24]

宏观经济与政策动向 - 2025金融街论坛年会于10月27日开幕，中国人民银行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、中国证监会主席吴清将发表主题演讲 [1][2] - 中国人民银行将于10月27日开展9000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年期 [1][3] - 国务院关于金融工作情况的报告提出落实落细适度宽松的货币政策，为经济回升向好营造适宜的货币金融环境 [3] - 央行党委会议强调把握货币政策力度、时机和节奏，维护股市、债市、汇市等金融市场平稳运行 [3] - 证监会党委会议提出完善“长钱长投”市场生态，加强长效化稳市机制建设 [3] - 中美经贸磋商在马来西亚吉隆坡举行，双方就海事物流和造船业301措施、关税、农产品贸易等议题进行磋商并达成基本共识 [2] 公司业绩表现：盈利增长 - 药明康德前三季度净利润120.76亿元，同比增长84.84% [4] - 伟测科技前三季度净利润2.02亿元，同比增长226.41% [5] - 深深房A前三季度净利润1.45亿元，同比增长2791.57% [6] - 硕贝德前三季度净利润同比增长1290.66% [6] - 国盛金控前三季度净利润2.42亿元，同比增长191.21% [6] - 温州宏丰第三季度净利润1560.16万元，同比增长257.49% [6] - 晨光生物前三季度净利润同比增长385.3% [6] - 闻泰科技前三季度净利润同比增长265.09% [6] - 国轩高科第三季度净利润同比增长1434.42% [12] - 四川长虹第三季度净利润同比增长690.83% [12] - 剑桥科技前三季度净利同比增长70.88% [5] - 锡业股份前三季度净利润17.45亿元，同比增长35.99% [6] - 东方财富前三季度净利润同比增长50.57% [7] - 中信证券前三季度净利润同比增长37.86% [7] 公司业绩表现：盈利下滑与亏损 - 华盛锂电前三季度净利亏损1.03亿元 [5] - 中国神华前三季度净利润390.52亿元，同比下降10% [8] - 万华化学前三季度净利润同比下降17.45% [8] - 芒果超媒前三季度净利润同比下降29.67% [8] - 谱尼测试前三季度净亏损1.99亿元 [12] - 北汽蓝谷前三季度净亏损34.26亿元 [12] - 通威股份前三季度净亏损52.7亿元 [12] - 晶盛机电前三季度净利润同比下降69.56% [9] 公司资本运作与战略调整 - 药明康德拟转让康德弘翼和津石医药100%股权 [6] - 英唐智控筹划发行股份购买资产，股票停牌 [6] - 依依股份拟购买高爷家100%股权，股票复牌 [6] - 中钨高新拟收购远景钨业股权 [6] - 金春股份拟收购金圣源51%股权，进入汽车产业链市场 [6] - 华脉科技终止筹划控制权变更事项，27日复牌 [6] - 维信诺终止购买合肥维信诺40.91%股权 [6] - 艾德生物拟以1亿元至2亿元回购股份 [7] - 国光股份拟每10股派发现金红利3元（含税） [7] 行业研究与展望 - 广发证券指出钢铁产能置换征求意见稿发布，提高全国非重点区域减量置换比例，鼓励兼并重组，有望改善行业长期供需预期 [10] - 中信建投上调明年国内储能装机增速至翻倍，预计明年锂电池总需求超过2700GWh，同比增速30%以上，电池环节可能出现短缺并具备涨价潜力 [11]