核心观点 - 报告核心观点为：新质生产力扩大投入，商业航天高景气持续 [2] - 看好国内内需向好，推动新质生产力发展，财政政策将加大对新质生产力等重点领域的投入 [5][13] - 商业航天领域高景气度持续，2025年中国航天科技集团完成73次宇航发射再创历史新高，蓝箭航天科创板IPO获受理拟融资75亿元 [5][14] 本周观点与行业动态 - 政策层面强调扩大有效投资，加大对新质生产力投入，航空工业集团发文强调为推进中国式现代化贡献航空力量 [5][13] - 商业航天进展显著：中国航天科技集团2025年完成73次宇航发射任务 [5][14]；蓝箭航天IPO获受理，拟融资75亿元 [5][14]；星际荣耀完成SQX-3火箭着陆装置试验及双曲线一号整流罩分离试验 [5][14] - 国际动态：美国SpaceX计划在2026年将约4400颗“星链”卫星轨道从约550公里降至约480公里以维护空间安全 [5][14]；美国NASA计划在特朗普本届任期内重返月球 [5][14] 投资优选与公司分析 - 投资框架围绕“S型曲线”展开，分为周期演化、周期扩张和全新周期三个方向 [5][15] - **周期演化（反内卷，两端走）**：聚焦供应链改革、维修上量及无人化、智能化趋势，推荐航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞等 [5][15] - **周期扩张（出海和民用化）**：聚焦军贸、两机出海、大飞机、低空经济，推荐国睿科技、中国动力、中航高科、光威复材、中航重机等 [5][15] - **全新周期（新兴产业）**：聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技，推荐睿创微纳、菲利华、紫光国微、中科星图、铂力特等 [5][15] - **重点公司分析**： - **睿创微纳**：多光谱感知芯片及AI算法研发龙头，在红外、微波、激光多维感知领域布局，预计2025年归母净利润9.68亿元，动态PE约48倍 [16][17] - **紫光国微**：特种集成电路龙头，赛道空间广阔（2024-2025年市场空间约400-500亿元），在AI芯片、eSIM、安全芯片等领域有布局，具备平台化优势 [18] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，关联销售预计2025年达30.01亿元（同比+66.05%），低空经济领域有布局，预计2025年归母净利润7.39亿元，动态PE约48倍 [19][20] - **航发动力**：航空发动机核心供应商，受益于高端装备批产需求及长期维修市场 [21] - **中航沈飞**：歼击机主机龙头，净利率突破5%，已完成股权激励，受益于装备列装和军贸 [27][28] - **中国动力**：船舶动力核心平台，重组后民船业务占比提升至40-50%，受益于船舶行业复苏及双燃料发动机技术变革 [26] - **中科星图**：数字地球领域龙头，背靠空天院，布局低空经济基础设施服务，对标美国Palantir发展特种领域数字地球 [29] 市场行情表现 - **指数表现**：截至报告周收盘（2025年12月31日），中证军工指数本周涨幅为**2.90%**，跑赢上证指数（0.13%）2.77个百分点，跑赢深证成指（-0.58%）3.48个百分点，跑赢创业板指（-1.25%）4.15个百分点 [34][35] - **年初至今表现**：2025年初至12月31日，中证军工指数累计涨幅为**42.34%**，跑赢上证指数（33.41%）8.93个百分点，跑赢深证成指（42.00%）0.34个百分点，跑输创业板指（69.36%）27.01个百分点 [34][35] - **个股表现**：本周涨幅靠前的军工股包括雷科防务（33.1%）、中国卫星（18.7%）、航天发展（17.2%）等；涨幅靠后的包括万泽股份（-9.2%）、中光防雷（-8.2%）等 [38][40][41][43] 行业估值水平 - **整体估值**：截至本周三（12月31日），申万国防军工板块PE（TTM）约为**91.39倍**，高于2021年初至今均值（61.34倍），低于2014年至今均值（83.63倍）[42]；PB（LF）为**3.85倍**，高于2021年初至今均值（3.18倍）及2014年至今均值（3.28倍）[42] - **细分板块估值**： - 航天板块PE（TTM）约**565.81倍**，高于2014年至今均值（94.19倍）[45] - 航空板块PE（TTM）约**87.67倍**，高于2014年至今均值（74.99倍）[45] - 地面兵装板块PE（TTM）约**140.16倍**，高于2014年至今均值（116.51倍）[45] 机构持仓分析 - **持仓占比**：2025年第三季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓市值为**527.76亿元**，占其股票重仓总市值的**2.52%**，环比第二季度减少1.03个百分点，超配1.01个百分点 [51][52] - **重仓基金数前列**：中航沈飞（134只）、睿创微纳（80只）、航发动力（65只）、紫光国微（62只）等 [54] - **重仓市值前列**：中航沈飞（52.64亿元）、睿创微纳（51.95亿元）、国睿科技（31.24亿元）、航发动力（26.60亿元）等 [55] - **持仓变动**：第三季度重仓基金数增加最多的是紫光国微（+47只），减少最多的是菲利华（-52只）；持仓市值增加最多的是华秦科技（+11.13亿元），减少最多的是菲利华（-15.28亿元）[54][55]

公司业务与客户结构 - 公司自产业务客户主要为大型央企集团 [2] - 该类客户信用优良 [2] 应收账款管理 - 公司严格按照会计准则要求计提坏账准备 [2] - 公司高度重视应收账款管理工作 [2] - 通过将销售回款情况纳入销售人员绩效考核体系以强化应收账款管控 [2] - 通过建立客户信用管理体系以强化应收账款管控 [2] 财务健康与经营策略 - 公司将持续关注财务健康状况 [2] - 公司计划通过提升运营效率来夯实财务稳健性 [2] - 公司计划通过优化资本结构来夯实财务稳健性 [2] - 公司计划通过加强现金流管理来夯实财务稳健性 [2] - 公司旨在稳步提升经营业绩水平 [2] - 公司旨在切实增强投资者信心 [2]

公司自产业务客户与信用管理 - 公司自产业务客户主要为大型央企集团 该类客户信用优良[1] - 公司严格按照会计准则要求计提坏账准备[1] 公司应收账款管理措施 - 公司高度重视应收账款管理工作[1] - 公司将销售回款情况纳入销售人员绩效考核体系[1] - 公司建立客户信用管理体系以强化应收账款管控[1] 公司财务健康与经营策略 - 公司将持续关注财务健康状况[1] - 公司将通过提升运营效率、优化资本结构、加强现金流管理等措施 不断夯实财务稳健性[1] - 公司旨在稳步提升经营业绩水平 切实增强投资者信心[1]

公司战略与市场拓展 - 公司将不断加大市场拓展力度，努力提升业绩 [1] - 公司未来将积极布局新业务和新兴领域，全力拓展重点行业的优质客户资源 [1] - 公司将在深耕核心业务、巩固市场优势的基础上进行上述布局 [1] 经营与盈利影响因素 - 公司盈利水平受经济环境、行业态势、客户需求、产品结构等多方面因素影响 [1] 研发与内部管理 - 公司将积极推进研发创新 [1] - 公司将持续强化成本管控，以精细化管理提升运营效率与盈利水平 [1]

公司战略与研发方向 - 公司始终以客户需求为导向 持续推进适配客户应用场景及市场发展趋势的新产品研发 [1] - 依托现有技术储备与产品积累 积极开拓商业航天等新兴市场 [1] 业务拓展与市场应用 - 车规级产品业务从车载通信系统向高附加值车规级应用领域拓展 [1] - 产能释放及客户拓展工作将结合市场与行业发展情况有序推进 [1]

公司核心产品与适配能力 - 公司核心产品包括高可靠电容器、滤波器、微波模块及微纳系统集成陶瓷管壳等 [1] - 上述核心产品具备商业航天领域的适配能力 [1] 市场机遇与公司战略 - 中国商业航天的崛起将为公司核心产品带来新机遇 [1] - 公司未来将以客户需求为导向，持续推进新产品研发 [1] - 公司将积极开拓商业航天等新兴市场，以进一步拓宽业务增长空间 [1]

核心观点 - 报告核心观点为：国防军工行业在“十五五”期间将围绕“全球化、AI+”主题，实现高质量发展，投资策略需兼顾价值与成长 [1][5] 一、产业生命周期与当前发展阶段 - 从产业生命周期S曲线模型看，国防军工大产业周期仍处于成长期，但细分产品生命周期已出现分化 [16] - “十五五”规划强调高质量推进国防和军队现代化，发展思路呈现两个方向：一是强调无人化、智能化，“AI+”赋能新兴领域快速形成战斗力；二是高质量发展，传统赛道存量积累推动维保需求向上，叠加供应链改革“反内卷”优化产业结构 [5][30][37] - 基于国防现代化“三步走”战略，当前行业正处于十四五向十五五的交接期，部分传统赛道经历0-1快速成长期后，并非进入增速放缓的成熟期，而是出现S曲线的演化（新需求和替代并存） [16][38] - 细分产品生命周期具体表现为：1) 部分传统赛道或产品步入成熟期演化，存在维修上量、升级换代及供应链改革；2) 新兴赛道（如无人装备、军工AI、数据链、卫星、水下）即将进入0-1成长期，形成新产品S曲线；3) 出海和民用化催生新需求，推动S曲线的周期扩展 [40][41][42] 二、美国军费投入结构复盘 - 美国国防部2026财年预算请求为9616亿美元，比2025财年增长13.4% [44] - 2016-2025年间，美国陆、海、空军预算支出年复合增速分别为0.52%、6.04%、6.64%，空军和海军投入增速相对较高 [47] - 按产品类别看，传统领域如飞机及相关系统预算持续稳定增长，而新兴领域增速较快：C4I系统2025、2026财年预算同比分别增长45.52%和9.95%；天基系统2026财年预算同比增长34.92% [58][72][80][85] - 研发与科学技术投入持续增长，重点方向包括人工智能、高超声速技术、定向能、量子科学等新兴技术 [89] 三、投资策略：三大方向 方向一：“S型曲线”的周期演化（反内卷，两端走） - 聚焦供应链改革和维修上量，以及无人化、智能化趋势 [5][95] - 传统赛道进入高质量发展阶段，供应链改革旨在通过政策引导和体制变化实现提质增效和龙头聚焦，降本增效是产业可持续发展的必然趋势 [37] - 存量装备积累将推动运维保障需求显著向上，武器装备全寿命周期中，使用和保障费用占比可达60%-80% [38][104][106] 方向二：“S型曲线”的周期扩张（出海和民用化） - 聚焦军贸、两机（航空发动机、燃气轮机）出海、大飞机、低空经济 [5][95] - 全球军贸高景气持续，2024年全球军费开支达27180亿美元，实际增长9.4%，为冷战结束以来最大年度增长 [97] - 军贸模式中，直接商业销售（DCS）年度价值量是对外军售（FMS）的2-3倍，后期运营维护和备件销售是核心增量 [107] - 两机出海面临全球市场供需紧张和大修周期来临的机遇 [5] 方向三：“S型曲线”的全新周期（新兴产业） - 聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技 [5][95] - 这些领域具有军民通用性，面向更广阔的行业空间，有望逐步形成新增长极 [5][37] 四、重点公司优选 - **周期演化（价值）**：推荐航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞等；关注中航成飞、航天电子、佳驰科技等 [5] - **周期扩张（成长）**：推荐国睿科技、中国动力、中航高科、光威复材、中航重机等；关注洪都航空、中航机载、航亚科技等 [5] - **全新周期（新兴产业）**：推荐睿创微纳、菲利华、紫光国微、中科星图、铂力特等；关注中航光电、复旦微电、中国海防等 [5]

公司业务与市场机遇 - 公司认为中国商业航天的崛起将为其核心产品高可靠电容器MLCC带来新机遇 [1] - 公司滤波器、微波模块、微纳系统集成陶瓷管壳等产品也具备商业航天领域的适配能力 [1] - 未来公司将以客户需求为导向持续推进新产品研发并积极开拓商业航天等新兴市场以拓宽业务增长空间 [1]

公司业务与客户关系 - 公司与航天、航空、电子信息、兵器、船舶等高可靠领域客户保持了良好、稳定的合作关系 [1] - 公司已成功参与多个商业航天项目配套 [1]

公司战略与组织架构 - 公司高度重视商业航天产业发展 已专门组建由公司高层 市场人员以及技术人员组成的领导小组 负责统筹推进相关业务 [1] 市场参与与业务进展 - 公司积极参与商业航天领域整机单位关于瓷介电容器和滤波器相关标准的制定与评审工作 [1] - 公司开展相关客户走访以深化合作对接 已占据一定的市场份额 [1] 行业前景与公司展望 - 公司未来将受益于我国商业航天的快速发展 [1]