控股股东持股概况 - 公司控股股东北京用友科技有限公司持有公司股份921,161,630股，占公司总股本26.96% [1] - 北京用友科技及其一致行动人合计持有公司股份1,421,079,511股，占公司总股本的41.59% [1] 股份质押变动 - 本次北京用友科技解除质押股份75,000,000股 [1] - 本次解除质押后，北京用友科技累计质押数量为370,220,000股，占其持股数量比例40.19%，占公司总股本的10.83% [1] - 本次解除质押后，北京用友科技及其一致行动人累计质押数量为446,720,000股，占其合计持股数量的31.44%，占公司总股本的13.07% [1]

股价表现与资金流向 - 11月11日公司股价下跌2.02%至14.57元/股，成交金额5.45亿元，换手率1.09%，总市值497.86亿元 [1] - 当日主力资金净流出8654.95万元，其中特大单净卖出4445.8万元，大单净卖出4220.12万元 [1] - 公司今年以来股价上涨35.79%，但近期表现疲软，近5个交易日下跌6.48%，近20日下跌4.90%，近60日下跌5.45% [1] - 今年以来公司4次登上龙虎榜，最近一次为8月8日，当日龙虎榜净卖出1.72亿元，卖出总计3.52亿元，占总成交额14.87% [1] 公司基本面与经营业绩 - 公司主营业务是以用友企业云服务为核心的企业云服务与解决方案，许可销售及技术服务收入占总收入95.58% [2] - 公司所属申万行业为计算机-软件开发-横向通用软件，概念板块包括ERP概念、AIAgent、财税信息化、SAAS等 [2] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为19.83万户，较上期增加7.71%，人均流通股17235股，较上期减少7.15% [2] - 2025年1-9月，公司实现营业收入55.84亿元，同比减少2.68%，归母净利润为-13.98亿元，同比增长3.93% [2] 股东结构与分红情况 - 公司A股上市后累计派现55.09亿元，近三年累计派现2.04亿元 [3] - 截至2025年9月30日，第十大流通股东香港中央结算有限公司持股9354.25万股，较上期减少4664.74万股 [3] - 第七大流通股东中国证券金融股份有限公司持股4976.79万股，持股数量较上期不变 [3] - 第八大流通股东华泰柏瑞沪深300ETF持股3482.76万股，较上期减少168.60万股，第九大流通股东万家优选持股3333.34万股，较上期增加333.33万股 [3]

涉及的行业与公司 * 行业：中国软件行业，特别是企业云服务与人工智能领域 [2][46] * 公司：用友网络（Yonyou Network，600588 CH），以及其同业公司金蝶国际（Kingdee，268 HK） [2][3][46] 核心观点与论据 业绩表现与运营改善 * 公司第三季度收入同比增长4%至20.03亿元人民币，净亏损收窄31%，主要因积极的订阅模式转型拖累短期增长 [19] * 第三季度经营现金流接近盈亏平衡（-6百万人民币），为2021年以来同期最佳表现，显示运营效率提升 [22] * 第三季度毛利率提升至44%（对比2023年第三季度的42%），得益于产品成熟度高毛利订阅收入贡献增加 [20] * 9个月期间人工智能相关合同金额达到7.3亿元人民币，约占同期总收入的13%，显示人工智能货币化顺畅 [21] 人工智能与订阅转型驱动增长 * 第三季度人工智能订单达到约4.1亿元人民币，较上半年约3.2亿元人民币加速增长，反映强劲的企业需求 [4] * 预计人工智能订单增长将在2024年第四季度及2026年进一步加速，目标2027年人工智能订单达24亿元人民币，占总收入20% [3] * 年度经常性收入在第三季度同比增长16%，订阅合同负债增长27%，均较第二季度加速，显示订阅转型顺利推进 [4][26][28] * 订阅转型虽导致短期收入/利润压力，但预计长期将带来更好的收入可见性和利润率扩张 [4] 财务预测与估值调整 * 将2025至2027年收入预测下调2%，以反映更激进的订阅转型影响，并将盈利预测下调，预计扭亏为盈时间推迟至2027年 [5][29][35] * 将目标价从22.00元人民币下调至21.00元人民币，基于7倍2026年预期市销率，估值较同业金蝶国际的5.8倍前瞻市销率存在折价，预计估值将趋同 [3][6][44][45] * 新目标价暗示较当前股价有约34%的上涨空间，维持买入评级 [6][7] 风险因素与市场观点差异 * 关键下行风险包括宏观经济弱于预期、竞争加剧以及人工智能货币化进程存在不确定性 [56] * 该机构对2025至2027年的收入和盈利预测低于万得共识，因更谨慎看待订阅转型的短期负面影响 [40][42] * 认为市场未充分定价人工智能订单加速增长和订阅转型的长期潜力 [3] 其他重要内容 * 公司当前市值为536.81亿元人民币（约75.38亿美元） [7][15] * 公司股价年初至今上涨46%，表现优于上涨18%的沪深300指数 [3] * 公司员工成本占收入比例高达83.7% [14]

会议信息 - 会议于2025年11月17日14:00在产业园中区8号楼E102会议室召开[7] - 会议由董事长王文京主持[7] 议案相关 - 本次股东会审议《聘任会计师事务所的议案》[4][7] - 公司决定聘任安永华明为2025年度审计机构[9] - 议案已通过第九届董事会第二十四次会议审议[9]

核心观点 - 多家公司2025年第三季度业绩表现强劲，收入同比显著增长，特别是在半导体、人工智能、云计算和高端制造领域 [4][5][7][21][27][53][60][77][83] - 人工智能和算力相关业务成为核心增长引擎，带动云服务、数据中心和EDA工具等细分领域需求提升 [24][25][50][57][84][85][86] - 新业务布局加速，包括机器人、智能驾驶、液冷技术和海外市场拓展，为公司开辟第二成长曲线 [9][10][46][58][65][90] - 部分公司盈利能力环比改善，毛利率和净利率提升，主要受益于产品结构优化、成本控制及费用管理 [8][45][49][55][69][92] 公司业绩表现 茂莱光学（光学光电子） - 2025年前三季度收入5.03亿元，同比增长34.05%，归母净利润0.46亿元，同比增长86.57% [4] - 第三季度收入1.84亿元，同比增长37.27%，半导体领域收入占比58.80% [5] - 前三季度毛利率47.75%，净利率9.08%，期间费用率同比下降4.73个百分点 [6] 均胜电子（汽车零部件） - 2025年第三季度营收154.97亿元，同比增长10.25%，归母净利润4.13亿元，同比增长35.4% [7] - 前三季度毛利率逐季提升，第三季度单季毛利率18.6%，汽车安全业务毛利率改善至17.2% [8] - 新订单增长迅猛，第三季度获取订单402亿元，包括智能驾驶和中央计算单元项目 [9] 概伦电子（软件开发） - 2025年前三季度归母净利润0.42亿元，同比增长173.46%，营收3.15亿元，同比增长12.71% [12] - EDA软件授权业务收入2.12亿元，同比增长10.71%，技术开发解决方案业务收入0.62亿元，同比增长89.58% [14] - 研发投入占营收比重66.79%，拟收购锐成芯微及纳能微，拓展半导体IP业务 [15][16] 亚马逊（电商与云服务） - 2025年第三季度营收1802亿美元，同比增长13%，净利润212亿美元，同比增长38% [21] - AWS云业务收入330亿美元，同比增长20%，创2022年以来最大增幅 [24] - 资本支出342亿美元，同比增长61%，主要用于AI数据中心和芯片投资 [25] 曙光数创（计算机） - 2025年第三季度营收1.39亿元，同比增长84.04%，互联网行业贡献冷板液冷收入约50% [27][28] - 毛利率短期承压，第三季度毛利率12.35%，同比下降11.89个百分点 [29] - 积极拓展海外市场，在东南亚落地液冷项目，并推出定制化CDU产品 [30] 华大九天（软件开发） - 2025年前三季度营收8.05亿元，同比增长8.24%，归母净利润0.09亿元，同比下降84.52% [34] - 毛利率保持高位，前三季度毛利率90.51%，研发费用率69.2% [35] - 产品线持续完善，推出数字仿真验证工具和存储电路设计全流程EDA工具 [36] 星宇股份（汽车零部件） - 2025年第三季度收入39.53亿元，同比增长12.65%，净利率10.99%，环比提升0.50个百分点 [45] - 布局人形机器人业务，成立智能机器人公司，并与节卡股份签署战略合作协议 [46] 能科科技（IT服务） - 2025年第三季度归母净利润0.54亿元，同比增长122.94%，AI业务收入占比提升至30.79% [48][49] - 与华为昇腾深度合作，联合打造工业AI一站式解决方案，推动制造业智能化升级 [51] 紫光股份（IT服务） - 2025年第三季度营收298.97亿元，同比增长43.12%，子公司新华三收入596.23亿元，同比增长48.07% [53][54] - 毛利率同比下降3.65个百分点至11.32%，主要受定制化服务器收入结构影响 [55] - 加强算力与联接布局，推出800G AI智算交换机和液冷整机柜产品 [57] 用友网络（软件开发） - 2025年第三季度营收20.03亿元，同比增长3.65%，云服务收入占比77.0% [60][63] - BIP AI产品智能化程度提升，新增多家头部客户，包括开滦集团、贵州茅台等 [66] 甘源食品（休闲食品） - 2025年第三季度营收5.88亿元，同比增长4.37%，归母净利润0.82亿元，同比下降26.31% [68] - 毛利率同比提升0.35个百分点至37.15%，新品放量带动收入增速转正 [69] 佳驰科技（航空装备） - 2025年第三季度营收3.41亿元，同比增长54.53%，归母净利润1.35亿元，同比增长24.38% [77][78] - 研发费用率15.75%，隐身功能结构件和涂层材料业务持续突破 [79] 金山办公（软件开发） - 2025年第三季度营收15.21亿元，同比增长25.33%，归母净利润4.31亿元，同比增长35.42% [83] - WPS365业务收入2.01亿元，同比增长71.6%，个人业务月活设备数达6.69亿 [85][87] 行业与市场动态 资产配置（REITs市场） - 2025年10月中证REITs指数下跌1.71%，新型基础设施板块逆势上涨5.04% [19] - 园区基础设施类REITs成交量居首，达5.46亿份，新型基础设施板块换手率4.64% [20] 煤炭行业 - 2025年第三季度煤价环比回升，秦港动力煤均价672元/吨，环比上涨6.47% [92] - 28家重点煤企第三季度归属母公司净利润316.12亿元，环比增长21% [92] - 前三季度行业营收同比下滑15.5%，主要受煤价同比下降20.71%影响 [93] 珠宝行业（海外市场） - 日本珍珠消费韧性源于文化根基、价值共识和成熟二手市场，2021年二手珠宝规模达行业40% [73] - 品牌MIKIMOTO和TASAKI通过技术权威与资本驱动路径实现国际化，老铺黄金有望借鉴其经验 [74][75]

投资评级 - 报告对用友网络的投资评级为“增持”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司业绩逐季回暖，经营效率持续提升，第三季度营收恢复同比增长，亏损幅度显著收窄 [2][3] - 云业务份额持续提升优化收入结构，企业市场优势稳固，大型企业客户收入增长强劲 [4][5] - 核心产品BIP AI智能化程度跃升，迭代至BIP5，并在多家头部客户实现规模化落地，商业化进展顺利 [7] 业绩表现与经营效率 - 2025年前三季度营业收入55.84亿元，同比减少2.68%，主要受一季度收入下滑影响 [2][3] - 第三季度单季营收20.03亿元，同比增长3.65%，延续第二季度正向增长态势 [2][3] - 前三季度合同签约金额同比增长7.8%，其中AI相关签约超7.3亿元 [3] - 第三季度归母净利润-4.53亿元，同比减亏2.08亿元；扣非归母净利润-4.69亿元，同比减亏2.22亿元 [2][3] - 经营现金流显著改善，前三季度销售商品、提供劳务现金流入57.2亿元，同比增长4.7%，第三季度单季同比增速达19.2%；经营活动现金流净额同比大幅改善11.1亿元，其中第三季度单季改善5.2亿元 [3] 云业务与收入结构 - 前三季度云服务收入42.98亿元，整体占比达77.0%，同比提升2.3个百分点 [4] - 第三季度单季云服务收入15.34亿元，同比增长6.5% [4] - 截至9月末，云服务ARR达27.8亿元，付费客户数101.1万家，期内新增13.8万家 [4] - 订阅化转型加速，2025年第三季度订阅相关合同负债25.4亿元，同比增长26.6% [4] 分市场表现 - 企业市场前三季度收入50.67亿元，同比增长0.2%；第三季度单季收入18.00亿元，同比增长11.8% [4][5] - 大型企业客户前三季度收入36.17亿元，同比增长2.4%；第三季度单季同比增长13.5% [5] - 截至2025年9月底，新增一级央企签约4家，累计签约48家；累计服务500强客户387家，占比接近80% [5] - 中型企业客户业务第三季度增速转正，同比增长6.8%；其中订阅业务收入同比增长36.3% [5] - 畅捷通前三季度收入7.23亿元，同比增长7.1%；其中云订阅收入5.26亿元，同比增长9.0%，贡献归母净利润0.43亿元，同比扭亏为盈；Q1-Q3新增付费企业用户数超13万，同比增长21% [5] - 政府客户市场前三季度收入3.98亿元，同比下降29.0%，主要受政府预算收紧及签约/验收周期延长影响 [6] - 海外市场拓展顺利，前三季度海外收入同比增长超40% [6] 产品进展与商业化 - BIP AI迭代至BIP5，底层YonGPT企业大模型矩阵拓展至6类垂类能力，应用层发布BIP5.0 DataAgent系列，支持自然语言问数、自动归因等生产级功能 [7] - 截至9月底，BIP累计签约已超百家，新增头部客户包括开滦集团、贵州茅台、中免股份等 [7] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营收分别为100.07亿元、110.47亿元、123.14亿元 [7][8][9] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为-2.40亿元、4.71亿元、8.10亿元 [7][8][9] - 对应2026-2027年EPS分别为0.14元、0.24元 [7][8][9]

软件ETF市场表现 - 软件ETF盘中换手率2.14%，成交额1.26亿元，近1周日均成交额6.00亿元，在可比基金中排名第一 [2] - 软件ETF最新规模达59.36亿元，创成立以来新高，近1周份额增长8000万份，新增份额位居可比基金第一 [2] - 软件ETF最新资金净流入1.36亿元，近18个交易日合计资金净流入9.63亿元 [2] - 软件ETF近3年净值上涨12.40%，自成立以来最高单月回报为39.35%，最长连涨月数为3个月，最长连涨涨幅为69.40%，上涨月份平均收益率为10.06% [2] 计算机行业基本面 - 2025年前3季度计算机板块营业收入同比增长3.10%，归母净利润同比增长3.93%，扣非归母净利润增长0.42% [3] - 计算机板块收入增速回暖，多数公司通过降本增效推动利润修复，软件代表公司3季度业绩呈现拐点向上趋势 [3] - 随着AI拉动效应显现及国产化进程深入，计算机板块业绩有望逐渐走出低谷 [3] 软件服务指数与国产化 - 中证软件服务指数前十大权重股合计占比63.09%，包括科大讯飞、金山办公、同花顺等公司 [3] - 在科技博弈加剧背景下，基于供应链安全考量，关键领域实现完全自主可控是科技发展必由之路，软件系统已逐步具备国产化替代能力 [3] 指数成分股表现 - 中证软件服务指数前十大权重股中，三六零股价上涨1.01%，其余成分股如科大讯飞跌1.44%，同花顺跌1.34%，金山办公跌1.02% [5] - 场外投资者可通过软件ETF联接基金（012620）布局AI软件投资机遇 [5]

软件ETF市场表现 - 盘中换手率达6.26%，成交额为3.66亿元 [1] - 近1月日均成交5.69亿元，在可比基金中排名第一 [1] - 近1周规模增长1989.01万元，新增规模位居可比基金第一 [1] - 近17个交易日内合计资金流入8.27亿元 [1] - 近3年净值上涨10.46% [1] - 自成立以来最高单月回报为39.35%，最长连涨月数为3个月，最长连涨涨幅为69.40%，上涨月份平均收益率为10.06% [1] 政策与行业前景 - 二十届四中全会提出高水平科技自立自强成为重要发展目标 [1] - 核心软硬件国产化大势所趋，国产算力与国产软件有望共振，共同推动国产化生态构建 [1] - 中银国际指出政策建议强调以"超常规措施"推进核心科技自立自强，加快集成电路、基础软件等关键领域突破 [1] - 新兴科技与基础软件的协同创新，有望成为"十五五"时期推动新质生产力和科技高质量发展的重要引擎 [1] 指数成分与权重股 - 中证软件服务指数前十大权重股合计占比63.09% [2] - 前三大权重股为科大讯飞(13.80%)、同花顺(8.49%)、金山办公(7.78%) [2][4] - 在提供数据的权重股中，三六零单日涨幅最高达7.18%，润和软件上涨2.34% [4] - 同花顺单日跌幅最大为-2.55%，指南针和恒生电子分别下跌-1.84%和-1.78% [4]

王文京与用友网络 - 公司创始人王文京于1988年创立用友网络科技股份有限公司[3] - 公司是全球领先的企业与公共组织软件、云服务、金融服务提供商[3] - 公司业务从财务软件起步，逐步拓展至ERP、CRM、HR等企业管理软件领域[5] - 公司积极向云计算、大数据、人工智能等新兴技术领域进军[5] - 公司在全球拥有230多个分支机构和7000多家生态伙伴，服务超过597万家客户[5] - 创始人王文京以360亿财富位列《2023胡润全球富豪榜》第553位[6] 程维与滴滴出行 - 公司创始人程维于2012年创立滴滴打车，后更名为滴滴出行[9] - 公司是全球知名的出行服务平台，通过优化服务和拓展业务迅速发展[9] - 公司成功改变了人们的出行方式，并对交通运输行业产生深远影响[9] - 创始人程维在2020年以身价180亿元人民币名列《2020胡润全球富豪榜》第1097位[9] 余惠勇与百果园 - 公司创始人余惠勇于2001年创业，2002年在深圳开设第一家百果园水果店[10] - 公司是国内知名的水果连锁品牌，注重水果品质和供应链管理[10][12] - 公司建立了完善的采购、仓储、配送和销售体系，并拓展线上销售和水果加工业务[12] - 创始人余惠勇及其家族成员的身价约为39亿元[12]

板块整体表现 - 10月31日软件开发板块整体上涨2.38%，表现显著强于大盘，当日上证指数下跌0.81%，深证成指下跌1.14% [1] - 板块内个股表现分化，领涨股福昕软件单日涨幅达20.00%，而领跌股格尔软件单日跌幅为-8.91% [1][2] 领涨个股表现 - 福昕软件领涨板块，收盘价107.40元，涨幅20.00%，成交额10.56亿元 [1] - 合合信息涨幅14.14%，收盘价216.85元，成交额23.78亿元 [1] - 深信服涨幅13.62%，收盘价131.00元，成交额26.25亿元 [1] - 三六零涨幅10.02%，收盘价11.97元，成交量428.61万手，成交额50.36亿元 [1] 资金流向分析 - 当日软件开发板块主力资金净流入21.14亿元，游资资金净流出22.71亿元，散户资金净流入1.58亿元 [2] - 三六零获得主力资金净流入17.20亿元，主力净占比达34.16%，但同时遭遇游资净流出9.54亿元和散户净流出7.66亿元 [3] - 科大讯飞主力资金净流入3.09亿元，用友网络主力资金净流入2.59亿元，金山办公主力资金净流入2.48亿元 [3] - 中安科主力净流入1.13亿元，主力净占比高达35.86% [3]