业绩概览 - FY25总收入35.89亿元，同比增长8.1% [1] - FY25净利润6.48亿元，同比增长16.5% [1] - FY25调整后归母净利润约6.34亿元，低于预期的7.71亿元 [1] - 全年派息总额约2亿元，派息率维持在30%左右 [1] 各业务板块表现 - 综合教育服务收入同比增长7% [1] - 产品销售收入同比增长8% [1] - 综合后勤服务收入同比增长2.7% [1] - 管理及特许经营收入同比增长93.9% [1] 运营与战略重点 - 公司实施“质量优先”战略，主动加强新生质量把控，导致FY25秋季学期在校生数量同比增速为8%，低于前一年的30% [2] - 升学成果显著，2025年高考成熟校区本科率达90%，一本率达58%；成长期校区本科率达32%，一本率达14% [1] - 作为第二曲线的托管业务持续发展，截至25年秋季已签约23所学校、40个学段 [1] - 成本投入增加，包括后勤设备设施和餐厅食谱升级、引入优质师资导致人力成本增加、AI相关投入增加 [2] 未来展望与调整 - 公司计划从FY26起加强教育质量和短期财务表现的再平衡，推动利润逐渐重回增长 [1] - FY26计划适当扩大招生范围、扩大多元业务在托管学校的渗透率，维持收入稳健增长，同时优化考核目标，控制成本费用投入 [2] - 下调FY26/27/28调整后归母净利润预测至6.99/7.95/8.64亿元 [2] - 下调DCF目标价至4.21港元 [2]

公司行动 - 天立国际控股根据2018年6月24日采纳的购股权计划授出购股权 [1] - 公司于2025年12月2日向合资格参与者授出1200万份购股权 [1] - 每份购股权可认购公司股本中每股面值0.1港元的普通股 [1] - 购股权须待承授人接纳后方可作实 [1]

公司行动 - 公司根据2018年6月24日采纳的购股权计划授出购股权 [1] - 授出购股权总数为1200万份 [1] - 购股权行使后可认购公司每股面值0.1港元的普通股 [1] 执行细节 - 购股权授出日期为2025年12月2日 [1] - 授出对象为合资格参与者 [1] - 购股权须待承授人接纳后方可作实 [1]

公司股权激励计划 - 公司于2025年12月2日向合资格参与者授出1200万份购股权 [1] - 购股权用于认购公司股本中每股面值0.1港元的普通股 [1] - 购股权须待承授人接纳后方可作实 [1]

购股权授予 - 2025年12月2日授出1200万份购股权[3] - 行使价为每股2.38港元[4] - 授出日收市价为每股2.23港元[5] 购股权条款 - 限期为授出日起10年[5] - 满一年归属40%，满两年30%，满三年30%[5] 其他 - 董事长联系人获授100万份购股[7] - 未向承授人提供资助[8] - 授出后可供日后授出股份1.274亿股[10]

投资评级与目标 - 报告对天立国际控股(1773 HK)给予"买入"评级 [1] - 公司最新收盘价为2.29港元，总市值为51.25亿港元 [1] 核心财务表现 - FY2025集团总收入为35.889亿元，同比增长8.1%；年内利润为6.482亿元，同比增长16.5%；经调整归母净利润为6.18亿元，同比增长7.0% [2] - 全年派发末期股息3.9分，中期派息5.78分，分红率维持30%，对应股息率3.98% [3] - 调整项合计为0.305亿元，主要包含股份奖励计划及购股权计划开支0.26亿元、物业厂房减值拨回1亿元等 [2] - 上半财年收入/利润分别为18.76/3.90亿元，同比增长14.0%/36.3%；下半财年收入/利润分别为17.13/2.59亿元，同比增长2.2%/-4.3% [2] 核心业务分析 - 核心业务教育服务及托管业务全年分别增长7%/94%，新增8所托管学校 [4] - 综合教育服务/销售产品/餐厅运营/管理及特许经营费收入分别为18.68/9.92/6.13/1.16亿元，同比增长7.0%/8.0%/2.6%/93.9% [4] - 公司向53,900位高中生提供综合教育服务，同比提升46.8% [4] - 管理及特许经营费收入增长基本符合翻倍预期，FY2025单校/学段收费分别为644/289万元，同比增长8%/-8% [4] - 2025年高考考生中约90%超过中国大学本科分数录取线，约58%超过一本线，同比提升3个百分点 [4] 盈利能力与现金流 - FY2025毛利率为33.8%，同比提升0.1个百分点；净利率/经调净利率为18.1%/17.2% [5] - 毛利率提升但经调净利率下降主要由于其他收入占比下降0.5个百分点、财务费用占比提升0.9个百分点 [5] - 上半财年毛利率/净利率分别为37.6%/20.8%，同比增长2.2/3.4个百分点；下半财年毛利率/净利率分别为29.7%/15.1% [5] - FY2025经营性现金流为8.53亿元，同比增长3.1%；合约负债为13.0亿元，同比下降3.5%；资本开支为4.04亿元，与上年基本持平 [2][5] 未来展望与盈利预测 - 核心业务高中招生明年有望恢复增长，2025年秋季学期公司学校网络拥有约6万名高中生，同比增长约11% [6][7] - AI业务有望在组织新营销团队背景下加快推进，AI冲刺营、AI智习室、AI课堂等产品有望提供新增量 [7] - 高净利率托管业务未来有望保持每年20个学段新增的拓展速度 [7] - 维持26-27财年收入预测39.37/42.47亿元，新增28财年收入预测46.21亿元；维持26-27财年归母净利7.45/8.38亿元，新增28财年归母净利预测9.58亿元 [7] - 对应26-28财年每股收益预测分别为0.35/0.40/0.45元，以最新收盘价计算对应市盈率为6/5/5倍 [7]

核心观点 - 行业呈现“新复苏、新生态、新供给”三大核心趋势，结构性因素驱动部分子行业经营企稳改善，线上线下一体化重塑行业生态，文旅、体育、教育等领域的新供给模式具备巨大成长潜力[5][6][7][8] 板块复盘 - 社服板块2025年初至今上涨14.46%，在30个中信一级行业中排名第24位，整体表现略逊于大盘（涨幅9.82% vs 大盘17.28%）[12][15][16] - 2025年Q1-3板块营收微增2.57%至1832.3亿元，归母净利润同比下滑12.7%至98.18亿元，子板块业绩分化明显，人服、景区等板块利润实现正增长[20][22][23][24][25][26] - 截至2025年Q3末，消费者服务行业基金持股市值占比为0.35%，在全行业中持仓权重较低，美团-W、中国中免、百胜中国位列前三大重仓标的[27][28][29][30] 行业趋势：新复苏 - 酒店行业2025年8月以来平均房价同比数据持续转正，10月超长假期刺激需求显著回升，供需关系走向再平衡[31][32][34] - 澳门博彩业复苏势头强劲，10月赌收GGR达240.86亿澳门元，创疫情以来新高，非博彩业务成为拉动客流的关键引擎[31][32][35][41][44] - 免税市场在政策优化下迎来增量机遇，2025年10月海南离岛免税销售金额为24.25亿元，11月新政首周销售额同比增长34.86%[31][32][37][38] - 2025年10月餐饮收入逆势回升，同比增长3.8%，增速反超整体社零（2.9%）[31][32][36] 行业趋势：新生态 - 即时零售领域形成阿里、美团、京东三方博弈格局，平台通过流量优势、生态协同和差异化策略推动线上线下深度融合[42][45] - 全国餐饮连锁化率从2020年15%升至2024年23%，头部企业通过纵向一体化构建供应链壁垒，百胜中国、海底捞、蜜雪冰城是典型代表[46][47][48][49] - 餐饮行业并购整合活跃，星巴克中国60%股权售予博裕资本（估值40亿美元），CPE源峰收购汉堡王中国83%股权（估值4.21亿美元）[86][87][89] 行业趋势：新供给 - 旅游行业转向“内容创新、场景重塑和业态融合”模式，河南万岁山武侠城2025年上半年入园人次1024.2万，同比增长239.33%，综合营收6.04亿元，同比增长162%[50][51][53][97][98] - 体育产业2023年总产值3.67万亿元，体育服务业占比57.3%，其中体育竞赛表演活动2023年增速达93.8%，体育经纪与代理等服务增速82.7%[108][109][110][112][115][116][118] - 教育领域AI技术深度重塑产品和商业模式，健身行业出现乐刻“月付制24小时健身房”、Keep“AI个性化训练”等新供给模式[54][56][118] 细分行业：酒店 - 行业供需增速差从2024年Week46的4.6%收窄至2025年Week46的0.8%，供需格局改善推动ADR企稳回正[57][58][62] - 中高端酒店供给增加、老旧门店翻新改造提升供给质量，华住集团ARI高于1，处于价格领先地位，其ADR同比已回正[58][59][60][61][67][68][69] - 国内旅游人次同比增速稳定，入境外国人次快速增长，需求端支撑行业底部夯实，龙头酒店通过产品升级、成本优化打开利润空间[64][65][70][71][72] 细分行业：餐饮与茶咖 - 行业供给深度整合，2025年Q1-3餐饮企业注册量189万家，同比减少25万家，门店平均存续周期从2015年2.1年缩短至2025年15个月[73][74][75][76] - 消费降级驱动小店型与成本优化，小菜园客单价从60.4元降至57.1元，外卖占比提升2.5pcts至39.0%；鲜活现制成为门店升级核心方向，太二“5.0鲜活模式”已落地106家[75][77][78][80][84][85] - 茶咖行业头部格局初步形成，蜜雪冰城、瑞幸咖啡、库迪咖啡、古茗位列门店数前四；古茗单店GMV领先，瑞幸Q3门店净增29家，总门店数达118家[91][92][93] 细分行业：旅游及景区 - 76%旅行者将“体验当地风俗及文化魅力”作为首选要素，体验旅游时代对景区运营能力提出更高要求[95][96] - 博彩行业景气恢复，2025年1-10月澳门赌收2054.27亿澳门元，同比提升8%，恢复到2019年约90%水平，非博彩活动如NBA中国赛、明星演唱会带动客流[99][100][101][102][103][104][105] - 具备稀缺自然风光和人文资源的景区标的如三峡旅游、祥源文旅、峨眉山、长白山值得关注[99] 细分行业：体育 - 体育服务业细分领域中，体育竞赛表演活动、体育经纪与代理等服务增速领先，2018-2023年CAGR分别达93.8%和82.7%[112][115][116][118] - 赛事运营、场馆运营和健身服务是重点方向，力盛体育拓展高尔夫球赛事运营，乐刻、Keep提供新型健身解决方案[54][56][118] 细分行业：人力资源与教育 - 人力资源服务市场规模持续增长，灵活用工渗透率提升及AI应用带来想象空间；教育行业AI技术重塑产品模式，粉笔、天立国际控股等企业值得关注[5][118] 细分行业：免税与会展 - 海南封关落地推动免税发展进入新阶段，品类扩张、提货流程优化等政策带来潜在增量；海外展市场符合产业出海趋势，米奥会展是龙头标的[5][89] 细分行业：消费互联网平台 - 线上流量增速趋缓，平台对线下业态整合提速，阿里、美团、京东依托各自生态优势竞争，阿里巴巴具备生态和供应链优势[5][89]

投资评级与估值 - 报告维持对天立国际控股的“买入”投资评级 [1][5] - 基于DCF模型下调目标价至4.21港元，前值为5.89港元，维持WACC为10.76%和永续增长率1%的假设 [4][10][13] - 截至2025年11月28日，公司收盘价为2.43港元，市值为51.25亿港元，目标价隐含较高上涨空间 [6][5] 核心财务业绩与预期 - FY25公司收入为35.89亿元人民币，同比增长8.1%；净利润为6.48亿元人民币，同比增长16.5%，符合业绩预告 [1] - FY25调整后归母净利润约为6.34亿元人民币，低于报告预期的7.71亿元人民币 [1] - 报告下调FY26/27/28年调整后归母净利润预测至6.99/7.95/8.64亿元人民币，较前次预测分别下调约30%/30%/— [4][10] - 预计FY26-FY28年收入分别为39.00/42.77/45.74亿元人民币，对应增速分别为8.68%/9.64%/6.95% [9][11] 业务板块表现与战略 - 各业务板块收入稳健增长：FY25综合教育服务、产品销售、综合后勤服务、管理及特许经营收入分别同比增长7%、8%、2.7%、93.9% [2] - 升学成果亮眼：2025年高考成熟校区本科率达90%，一本率达58%；成长期校区本科率达32%，一本率达14% [2] - 作为第二增长曲线的托管业务持续发展，截至25年秋季已签约23所学校、40个学段 [2] - 公司执行“质量优先”战略，主动加强生源质量把控，导致FY25秋季学期在校生数量同比增速降至8%，低于前一年的30% [3] 财务表现驱动因素与展望 - FY25调整后净利润不及预期主要因成本投入增加，包括后勤设施升级、引入优质师资导致人力成本上升、以及AI相关投入 [1][3] - 公司计划从FY26起加强教育质量与短期财务表现的再平衡，通过适当扩大招生范围、提升多元业务渗透率以维持收入增长，并优化考核目标以控制成本 [3] - 公司股东回报稳健，FY25全年派息总额约2亿元人民币，派息率维持在30%左右 [1] - 报告认为当前市场波动已基本反映对短期业绩的悲观预期，估值具备较高性价比 [1][4][10]

财务表现 - 公司2025财年收益达人民币35.89亿元，同比增长8.1%[1] - 净利润为人民币6.48亿元，同比增长16.5%[1] - 每股基本收益从2024年的27.519分增至32.25分，同比增长23.8%[4] - 综合教育服务收益从17.45亿元增至18.68亿元，同比增长7.0%[5] - 产品销售收益从9.19亿元增至9.92亿元，同比增长8.0%[5] - 综合后勤服务收益从5.97亿元增至6.13亿元，同比增长2.7%[5] - 管理及特许经营费收益从0.6亿元大幅增至1.16亿元，同比增长93.9%[5] 办学实力 - 公司业务覆盖全国18个以上省级行政区[8] - 服务学校数量达63所[9] - 在校学生总数14.1万人，同比增长8%[10] - 高中生人数达6万人，同比增长11%[11] - 2025年高考28名学生被清华北大录取[13] - 成熟校区一本上线率约90%，本科上线率约58%[14] - 成长期校区一本上线率同比增长32%，本科上线率同比增长14%[14] - 国际升学方面399名学生获全球50强名校录取，26名学生获牛津剑桥等全球前十名校录取[14] - 强基竞赛12人获五大学科竞赛省级一等奖，34人入选省队并在全国决赛斩获3枚金牌，1人入选国家集训队并保送清华[17] 业务拓展 - 托管业务已覆盖9个学段、23所公办学校、40个项目[18] - 2024年10月至2025年8月期间新增签约托管7个项目，包括江苏省南京市溧水区高级中学、山东菏泽行健实验学校等[19] - 多支业务进一步覆盖12所公民办托管学校[20] - 游研学业务推出"古蜀""敦煌"等历史主题项目，合作单位涵盖四川大学、电子科技大学等知名高校[22] - 2025学年高中生游研学参与人次同比增长22%，外部服务人次同比增长20%[23] - 后勤服务学生膳食满意度从72.39%提升至91.01%，目标餐余率控制在≤5%[25][27] AI教育科技 - "天立启鸣AI学伴"大模型于2025年6月通过国家生成式人工智能服务备案，成为全国首个在校园教学场景实现规模化应用的AI大模型[29] - 2025年7月"天立启鸣AI学伴文本生成算法"通过国家网信办深度合成服务算法备案，获成都市技术创新类专项最高100万元奖励[29] - 2025年10月启鸣达人科技公司入选四川省"专精特新"企业名单，已获6项国家发明专利[29] - AI课堂在彝良天立学校试点中学生平均提分28.5分，78%的学生成绩较八省联考有明显提升[31] - AI高考冲刺营2025届高考参营总人数约1000人，平均提分48分，提分率81%，最高提分158分[32] - 通过AI教育科技助力3名学子考入清华/北大（该县历史首次），6人从专科线跃升本科线，8人从本科线跻身特控线，5人从一本线冲刺至985/C9高校[32] 资本行动 - 公司维持30%的派息率[34] - 每股末期股息为人民币3.9分，末期派息金额约人民币8175万元，全年派息总额约人民币2亿元[36] - 从报告年度至今公司已回购股份2262万股，自上市以来累计回购约7335万股，占目前已发行股份数量3.48%[36][37] - 集团创始人罗实自上市以来从未减持公司股票，今年增持773.5万股，自上市以来累计增持3934万股，占目前已发行股份数量1.87%[37][39]

财务业绩 - 公司取得收益人民币35.89亿元，同比增加8.07% [1] - 公司拥有人应占溢利为6.64亿元，同比增加15.33% [1] - 每股基本盈利为人民币32.25分，拟派末期股息每股人民币3.90分 [1] - 收益增长主要受综合教育服务及产品销售的收益增加带动 [1] AI教育战略与产品 - 公司将AI确立为未来发展的核心战略方向，以响应国家数字教育号召 [1] - 公司自研的"启鸣AI学伴"大模型已于2025年6月通过国家生成式人工智能服务备案 [1] - AI系统融合20余年教学内容，具备个性化档案设立、精准学情分析、多模态授课讲解、个性化作业批改等功能 [1] - AI系列产品涵盖AI冲刺营、AI智习室、AI课堂及多元升学指导服务，并已完成市场推广及成果检验 [1] 未来展望与发展模式 - AI智慧教育业务将遵循"内外双循环"发展模式 [2] - 对内赋能旨在补齐学生成绩短板、提升学校整体质量、优化师生配比结构，实现运营降本增效 [2] - 对外拓展将借助全国校网规模、资源及品牌优势，持续扩张外部市场门店及服务 [2] - 通过AI教育赋能，为公司打造更为坚实的行业护城河 [2]