报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 电力行业：云南省自2026年起将煤电容量电价回收固定成本的比例提升至100%（即每年每千瓦330元），此举旨在稳定煤电收益，激励其承担调峰备用角色，从而增强电网对新能源的接纳能力，拓宽新能源并网消纳空间，预计未来各省煤电容量电价将加快向330元/千瓦·年的标准趋近 [3][7][8] - 天然气行业：全球天然气价格走势分化，美国气价因产量居于历史最高水平而大幅回落，东北亚LNG现货价格因供给强劲、库存充足而持续下跌，创下近20个月（自2024年5月以来）的新低 [3][12][26] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：云南提高煤电容量电价 - **政策内容**：2026年起，云南省通过容量电价回收煤电机组固定成本的比例提升至100%，标准为每年每千瓦330元，容量电费由省内工商业用户按用电量比例分摊，并对机组执行严格的考核办法 [7] - **行业背景与影响**：云南省以水电为主，新能源装机截至2025年11月底已突破7000万千瓦，风光新能源的间歇性问题需要煤电提供调峰保障，提高容量电价可使煤电获得稳定收益，更愿意承担调峰兜底角色，从而增强电网接纳新能源的底气，拓宽新能源消纳空间 [3][8] - **投资分析意见**： - **火电**：容量收入稳定了盈利结构，推荐煤电一体化的国电电力、内蒙华电，产业链布局的广州发展，以及大机组占比高的大唐发电、华能国际、华电国际 [3][9] - **水电**：秋汛偏丰利好蓄能，资本开支下降和降息周期有利于改善利润，推荐长江电力、国投电力、川投能源和华能水电 [3][9] - **核电**：2025年核准10台机组，成长空间打开，建议关注中国核电、中国广核 [3][9] - **绿电**：新能源入市规则增强存量项目收益稳定性，建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [3][9] - **电源装备**：雅下工程开工推动需求，推荐东方电气及哈尔滨电气 [3] - **气电**：广东容量电费提升利好气电盈利稳定性，建议关注广州发展、深圳能源、深圳燃气、粤电力A [3] - **环保**：关注业绩稳健的高股息标的，推荐光大环境、洪城环境等 [3] - **其他**：推荐热电联产+高股息的物产环能，可控核聚变低温环节的中泰股份、冰轮环境，氢能制氢环节的华光环能 [3] 2. 燃气：全球气价走势分化 东北亚 LNG 现货价持续走低 - **价格走势**： - 截至12月12日，美国Henry Hub现货价格为$4.07/mmBtu，周环比下跌21.56% [12][13] - 荷兰TTF现货价格为€27.55/MWh，周环比上涨1.47% [12][13] - 英国NBP现货价格为70.70 pence/therm，周环比上涨4.28% [12][13] - 东北亚LNG现货价格为$10.00/mmBtu，周环比下跌6.19%，创2024年5月以来新低 [12][13][26] - 中国LNG全国出厂价为4185元/吨，周环比下跌1.53% [12][31] - **原因分析**： - **美国**：12月上半月本土48州天然气日产量达1097亿立方英尺，略高于11月历史最高水平，强劲供给带动价格大幅回落 [14] - **欧洲**：气候温和导致需求偏弱，库存水平约为2020-2024五年均值的88.5%，气价低位震荡 [19] - **东北亚**：供给整体稳定，库存高度充足，带动LNG价格持续走低，价格降至低位后可能吸引部分买家介入 [26][28] - **投资分析意见**： - 推荐两条主线：一是上游成本回落推动港股城燃企业量利回升，推荐昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气等；二是天然气贸易商成本回落销量提升，推荐新奥股份、新天绿色能源、深圳燃气 [33][34] 3. 一周行情回顾 - 本期（2025/12/08~2025/12/12）电力板块、电力设备板块相对沪深300跑赢，公用事业板块、燃气板块以及环保板块相对沪深300跑输 [36] 4. 公司及行业动态 - **政策动态**： - 12月10日，国家能源局为“十五五”能源发展定调，明确2030年非化石能源占能源消费总量比重约25%，将建设“三北”风电光伏等基地，构建新型电力系统 [42] - 12月11日，国家发改委、国家能源局联合印发《新型储能规模化建设专项行动方案（2025-2027年）》，明确2027年全国新型储能装机规模达到1.8亿千瓦以上的目标 [43] - **公司公告摘要**： - **龙源电力**：2025年11月完成发电量694.45万兆瓦时，同比增长14.34%，其中风电增10.79%，光伏增43.06% [44] - **长江电力**：控股股东中国三峡集团在2025年8月23日至12月8日期间增持公司股份103,342,440股，增持金额约28.84亿元，持股比例由52.58%增至53.00% [44] - **华能水电**：完成2025年度第十二期绿色超短期融资券发行，发行额6亿元，利率1.62% [45] - **新奥股份**：预计2026年度开展大宗商品套期保值业务，动用交易保证金和权利金上限为47亿美元 [46] 5. 重点公司估值表 - 报告列出了公用事业、电力设备、环保及电力设备等重点公司的估值表，包含代码、简称、评级、收盘价、未来三年每股收益（EPS）预测、市盈率（PE）及市净率（PB）等数据 [48][51][53]

公司概况与集团背景 - 华润电力母公司华润集团是香港与中国内地最具实力的多元化企业之一，拥有80多年历史 [1][4] - 华润集团业务涵盖大消费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业6大领域 [1][4] - 集团下设25个业务单元，一家直属机构，实体企业近2,000家，所属企业中有8家在港上市 [1][4] - 在2025年《财富》全球500强排名中，华润集团位列第67位 [1][4] - 集团旗下雪花、怡宝、华润万家、万象城、999、双鹤、东阿阿胶、江中等是享誉全国的知名品牌 [1][4] 华润电力核心信息 - 华润电力控股有限公司成立于2001年8月，于2003年11月在香港联合交易所主板上市，股份代号836 [2][5] - 公司位列香港恒生指数成份股，是华润集团旗下香港上市公司 [2][5] - 公司是中国效率最高、效益最好的综合能源公司之一 [2][5] - 业务涉及风电、光伏发电、火电、水电、分布式能源、售电、综合能源服务、煤炭等领域 [2][5] 新疆分公司业务布局 - 华润电力投资有限公司新疆分公司成立于2024年11月18日 [2][6] - 业务涵盖风电、光伏、光热、煤电等领域 [2][6] - 分公司共设8个部门，管辖2家区域公司（华润新能源新疆分公司、重庆能源新疆公司）及8家法人公司 [2][6] - 截至2025年8月，在建及运营装机容量共计1180万千瓦 [3][6] - 业务主要分布在新疆的哈密市、和田地区、吐鲁番等地 [3][6]

评级与目标价调整 - 花旗将华润电力评级从“买入”下调至“中性” [1] - 基于DCF估值法 将公司目标价从21.5港元下调至19港元 [1] 盈利预测调整 - 将华润电力2026年净利润预测下调8.3% [1] - 将华润电力2027年净利润预测下调7.9% [1] 核心预测调整原因 - 下调燃煤电价预测 2026年预测按年下降3.5% 此前预测为下降1.5% [1] - 上调燃煤电厂单位燃料成本预测 2026年预测按年下降1% 此前预测为下降3% [1] - 预测调整主要基于公司与广东省签订合同后的评估 [1] 行业展望与偏好 - 对于2026年展望 花旗更看好中国电力设备供应商而非发电营运商 [1] - 发电营运商将因市场电价下跌而面临利润率下降的风险 [1]

花旗对华润电力的评级与预测调整 - 花旗将华润电力目标价从21.5港元下调11.6%至19港元 [1] - 花旗将华润电力评级从“买入”下调至“中性” [1] 下调评级与预测的核心原因 - 下调对燃煤电价的预期，预测2026年电价将降低3.5%，主要原因是公司在广东所签署的合同 [1] - 燃煤电厂的单位燃料成本上升 [1] - 基于以上因素，将公司2026年纯利预测下调8.3%，2027年纯利预测下调7.9% [1] 维持“中性”而非“沽出”的理由 - 公司2025年预期股息率为6.4%，虽然可以接受，但低于同行华能国际电力的8.5% [1] - 公司派息比率预测为40%，低于华能国际电力对2026年预测的50% [1] 行业偏好与展望 - 对于2026年的预测，更倾向于选择中国电力设备供应商而非运营商 [1] - 电力运营商可能因中国没有电力短缺而面临市场电价下降带来的利润率下降风险 [1]

花旗对华润电力的评级与预测调整 - 花旗将华润电力目标价从21.5港元下调11.6%至19港元，评级从“买入”降至“中性” [1] - 下调评级至“中性”而非“沽出”的原因是其2025年预期股息率为6.4%，虽可接受但低于同行华能国际电力的8.5% [1] - 华润电力派息比率预测为40%，低于华能国际电力对2026年预测的50% [1] 盈利预测与核心假设调整 - 花旗将华润电力2026年纯利预测下调8.3%，2027年纯利预测下调7.9% [1] - 下调盈利预测的主要原因是下调了对燃煤电价的预期，现预测2026年燃煤电价将降低3.5% [1] - 燃煤电价预期下调的主要原因是在广东所签署的合同 [1] - 燃煤电厂的单位燃料成本上升也是导致盈利预测下调的因素 [1] 行业观点与投资偏好 - 花旗对于2026年的预测，更倾向于选择中国电力设备供应商而不是运营商 [1] - 倾向于设备供应商的原因是电力运营商可能因中国没有电力短缺而面临市场电价下降带来的利润率下降 [1]

公司运营数据 - 2025年11月，公司附属电厂总售电量为18,866,666兆瓦时，同比增长8.6% [1] - 2025年11月，公司附属风电场售电量为5,260,109兆瓦时，同比增长29.5% [1] - 2025年11月，公司附属光伏电站售电量为1,020,094兆瓦时，同比增长71.2% [1] - 2025年首十一个月，公司附属电厂累计售电量达204,885,875兆瓦时，同比增长7.1% [1] - 2025年首十一个月，公司附属风电场累计售电量达48,340,837兆瓦时，同比增长15.8% [1] - 2025年首十一个月，公司附属光伏电站累计售电量达12,069,023兆瓦时，同比增长55.4% [1] 业务结构与发展趋势 - 公司新能源业务（风电、光伏）售电量增速显著高于整体售电量增速 [1] - 2025年11月，风电与光伏售电量合计占总售电量比例约为33.3% [1] - 2025年首十一个月，风电与光伏累计售电量合计占总售电量比例约为29.5% [1] - 光伏电站售电量增长最为迅猛，11月单月及累计同比增幅均超过55% [1]

公司核心运营数据 - 2025年11月单月，公司附属电厂总售电量为18,866,666兆瓦时，同比增长8.6% [1] - 2025年11月单月，公司附属风电场售电量为5,260,109兆瓦时，同比增长29.5% [1] - 2025年11月单月，公司附属光伏电站售电量为1,020,094兆瓦时，同比增长71.2% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属电厂总售电量达204,885,875兆瓦时，同比增长7.1% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属风电场售电量达48,340,837兆瓦时，同比增长15.8% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属光伏电站售电量达12,069,023兆瓦时，同比增长55.4% [1] 新能源业务增长态势 - 风电业务增长强劲，11月单月售电量增速为29.5%，显著高于总售电量8.6%的增速 [1] - 光伏业务增长迅猛，11月单月售电量增速高达71.2%，在所有业务板块中增速最快 [1] - 从累计数据看，新能源业务持续高增长，风电和光伏前11个月累计售电量增速分别为15.8%和55.4% [1] - 新能源（风电与光伏）售电量在公司总售电量中的占比持续提升，结构优化趋势明显 [1]

公司运营数据 - 2025年11月单月，公司附属电厂总售电量达18,866,666兆瓦时，同比增长8.6% [1] - 2025年11月单月，公司附属风电场售电量达5,260,109兆瓦时，同比增长29.5% [1] - 2025年11月单月，公司附属光伏电站售电量达1,020,094兆瓦时，同比增长71.2% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属电厂总售电量达204,885,875兆瓦时，同比增长7.1% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属风电场售电量达48,340,837兆瓦时，同比增长15.8% [1] - 2025年首十一个月累计，公司附属光伏电站售电量达12,069,023兆瓦时，同比增长55.4% [1] 业务结构与发展趋势 - 公司新能源业务（风电、光伏）售电量增速显著高于整体售电量增速，显示业务结构持续优化 [1] - 光伏发电业务增长最为迅猛，2025年11月单月及首十一个月累计同比增速分别高达71.2%和55.4% [1] - 风力发电业务亦保持强劲增长，2025年11月单月及首十一个月累计同比增速分别为29.5%和15.8% [1]

附属电厂售电情况 - 2025年11月附属电厂售电量18,866,666兆瓦时，同比增8.6%[6] - 2025年前十一个月累计售电量204,885,875兆瓦时，同比增7.1%[6] 附属风电场售电情况 - 2025年11月附属风电场售电量5,260,109兆瓦时，同比增29.5%[6] - 2025年前十一个月累计售电量48,340,837兆瓦时，同比增15.8%[6] 附属光伏电站售电情况 - 2025年11月附属光伏电站售电量1,020,094兆瓦时，同比增71.2%[6] - 2025年前十一个月累计售电量12,069,023兆瓦时，同比增55.4%[6] 火电厂售电情况 - 2025年11月火电厂售电量12,323,604兆瓦时，同比减1.8%[8] - 2025年前十一个月累计售电量142,624,257兆瓦时，同比增1.5%[8] 水电站售电情况 - 2025年11月水电站售电量262,859兆瓦时，同比增65.2%[8] - 2025年前十一个月累计售电量1,851,759兆瓦时，同比增37.8%[8]

债券付息兑付安排 - 华润电力发行的“22华润Y4”债券将于2025年12月12日支付利息并兑付本金 [1] - 本次付息兑付覆盖的计息期间为2024年12月12日至2025年12月11日 [1] 债券基本信息 - 该期债券为华润电力2022年面向专业投资者公开发行的可续期公司债券(第三期)(品种二) [1] - 债券简称为“22华润Y4”，代码为148144.SZ [1] - 债券发行总额为18亿元人民币 [1] - 债券票面利率为3.93% [1]