行业投资评级与核心观点 - 报告继续看好算力板块，坚定推荐算力产业链相关企业 [6][14] - 报告建议关注算力、数据要素等多个细分领域及相应标的 [7][8][13] 液冷产业发展阶段转换 - 液冷产业正经历从“第一发展阶段”（预期阶段）向“第二发展阶段”（业绩兑现阶段）的关键转换 [1][19] - 第一发展阶段（2024年及2025年上半年）市场焦点集中于概念讨论、技术路线研究和远期市场空间测算 [2][20] - 第二发展阶段以订单确认、产能落地和业绩兑现为核心，随着AI集群规模化建设推进，液冷体系开始落地 [2][20] 第二发展阶段的核心驱动力 - **高功率需求成为常态**：100kW+高功率机柜成为新常态，GB200/GB300 NVL72均采用全液冷（DLC）架构 [2][20] - **关键产品量产时间表**：GB300系列AI服务器机柜自2025年底起量产，预计2026年下半年Vera Rubin平台落地，将进一步提升液冷价值量 [2][20] - **应用边界持续扩展**：液冷应用从GPU服务器向交换机、ASIC等设备侧延展，AWS、Meta自研ASIC将自2026年起逐步采取液冷方案，Google、Microsoft的自研ASIC AI服务器亦预计逐步由气冷转为水冷设计 [2][20] - **市场空间需系统性重估**：由于应用边界扩展，液冷市场空间应被系统性重估 [2][20][22] 产业竞争格局演变 - **竞争焦点上移**：从单一部件竞赛升级为涵盖服务器、机柜到机房设备的完整热管理系统竞争，价值体现在冷板、CDU、控制与运维协同的系统能力 [3][21] - **产业格局强者恒强**：行业长期确定性强，龙头企业在全链条布局、系统集成与交付、头部客户认证等领域优势凸显，客户对方案商依赖度提升 [3][5][21] - **龙头企业的核心能力**： - 拥有覆盖CDU、冷板、快接头、冷却液等的全链条解决方案能力 [5][23] - 具备全链条自研、系统协同以及大规模、稳定可靠的生产交付与运维能力 [5][23] - 已提前布局并有望切入国内外主流云服务商、服务器厂商或芯片原厂供应链 [5][23] 投资建议与关注标的 - **明确看好的液冷龙头**：最看好具备出海能力的龙头英维克，以及龙头上下游配套产业链如泵生产厂商飞龙股份 [6][22] - **算力产业链核心推荐**：坚定推荐光模块行业龙头中际旭创、新易盛等 [6][14][24] - **建议关注的光器件**：建议关注“一大五小”天孚通信、仕佳光子、太辰光、长芯博创、德科立、东田微 [6][14][24] - **广泛的算力板块关注列表**：报告列出了包括光通信、铜链接、算力设备、液冷、边缘算力、卫星通信、IDC、母线等多个细分领域的数十家建议关注公司 [7][13] - **数据要素领域关注**：建议关注运营商（中国电信、中国移动、中国联通）及数据可视化（浩瀚深度、恒为科技、中新赛克）相关公司 [8][13] - **重点标的财务数据**：报告给出了中际旭创、新易盛、天孚通信、英维克、沪电股份等五家公司的投资评级（均为“买入”）及2024-2027年的EPS与PE预测 [10] 行业行情回顾 - **整体表现**：本周（2025年12月15日-21日）通信板块下跌，表现弱于上证综指 [15] - **细分板块表现**：卫星通信导航指数上涨5.8%，表现相对最优；移动互联、区块链指数分别上涨1.9%、1.4%；光通信指数持平；物联网、通信设备、运营商、云计算、量子通信指数均有不同程度下跌 [16][18] - **个股涨跌**：中天服务本周上涨35.818%，领涨通信行业；理工光科、通鼎互联、亨通光电、亨通股份涨幅居前 [17] 其他行业要闻摘要 - **数据库技术演进**：openGauss Summit 2025峰会即将召开，openGauss 7.0.0创新版将深度集成向量数据库能力，并发布业界首个开源多写数据库oGRAC [25][26] - **开源AI发展**：“开源AI的应用与商业化”论坛成功举行，探讨模型可信性、异构硬件适配等关键议题 [27] - **AI行业动态**：马斯克称xAI有望最快在2026年实现通用人工智能（AGI）[28]；谷歌发布Gemini 3 Flash模型，在MMMU-Pro测试中取得81.2%的成绩，高于GPT-5.2的79.5% [29][30] - **企业并购与整合**：高通提前完成对Alphawave Semi的收购，以完善其AI产品组合 [31][32] - **网络技术演进**：Turkcell联合华为发布AI WAN演进白皮书，已完成120KM长距下RDMA无损传输验证 [33][34] - **5G-A商用进展**：中东地区（尤其是GCC国家）5G-A商用部署已超过万站，科威特单国今年部署已超过2000站，运营商正通过体验经营重构产业价值 [35][36][37] - **设备回收实践**：法国Orange的宽带设备回收再利用计划行业领先，其在法国每年能够再利用约100万台设备，设备回收率超过90% [38][39]

投资评级 - 报告对英伟达的投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 公司需求保持高景气度，下一代AI芯片平台Rubin将于2026年下半年启动量产 [1][2] - 得益于GB系列产品与网络连接出货积极，以及下游AI需求持续旺盛，报告上调了对公司的收入和净利润预期 [3] 财务表现 - FY26Q3（财年第三季度）收入为570.06亿美元，同比增长62%，环比增长22%，高于公司指引 [1][9] - GAAP毛利率为73.4%，GAAP净利润为319亿美元，同比增长65% [1][9] - 分业务看，数据中心营收512亿美元（同比+66%，环比+25%），是主要增长引擎；网络业务营收82亿美元（同比+162%），增长显著加速 [1][2][11] - 对于FY26Q4（财年第四季度），公司指引营收为650亿美元（±2%），GAAP毛利率指引为74.8% [1][24] 业务亮点 - 计算业务同比增长56%，主要得益于GB300产品产能提升，其营收占Blackwell总营收比例已超过三分之二 [2][12] - 网络业务同比大幅增长162%，得益于NVLink扩展技术落地以及Spectrum X和Quantum X产品的强劲增长 [2][11] - Physical AI已成为一项数十亿美元规模的业务 [11] - 公司与Anthropic达成新合作，其计算资源承诺初期将包括基于Grace Blackwell和Vera Rubin系统的高达1GW计算容量 [2][12] 产品与技术进展 - Rubin平台将于2026年下半年启动量产，该平台搭载7颗芯片，性能相较于Blackwell架构将有突破性提升 [1][2][12] - 据公司披露，Hopper时代每GW数据中心价值约200-250亿美元，Blackwell时代约300亿美元，Rubin时代可能更高 [12] 盈利预测 - 报告预计2026-2028财年公司收入为2130/3335/4279亿美元，上调幅度分别为4%/23%/40% [3] - 预计2026-2028财年公司净利润为1141/1876/2352亿美元，上调幅度分别为11%/28%/40% [3] - 预计2026-2028财年每股收益（EPS）分别为4.70/7.72/9.68美元 [4]

英伟达的战略布局 - 英伟达向OpenAI投资1000亿美元，该笔投资将随着每吉瓦算力设施的建成逐步到位，而每一吉瓦意味着约40-50万台GPU的部署规模 [3] - 该投资规模相当于英伟达全年的芯片出货量，是去年的两倍 [3] - 这种合作模式形成商业闭环，英伟达锁定了OpenAI的长期订单，双方将联合优化软硬件路线图，形成深度绑定的技术壁垒 [5] - 英伟达即将推出的Vera Rubin平台，单机架可提供8艾FLOPS的AI算力，是上一代产品的7.5倍，其Rubin CPX GPU专为长上下文推理设计，预计2026年下半年投入使用 [5] - 英伟达还斥资50亿美元入股英特尔，旨在整合x86架构CPU优势，弥补自身在通用计算领域的短板，构建更完整的生态系统以应对AMD和云厂商自研芯片的挑战 [6] 甲骨文的云基建扩张 - 甲骨文与OpenAI签订始于2027年的五年期3000亿美元云服务合同，使公司的剩余履约义务激增至4550亿美元 [7] - 甲骨文提供从数据中心建设到云平台运营的全栈服务，与英伟达形成差异化互补 [7] - 甲骨文参与“星际之门”项目，负责得克萨斯州阿比林地区的八座数据中心建设，预计2026年底全部完工 [9] - 公司计划将云基础设施收入从180亿美元飙升至1440亿美元，但2025财年自由现金流为负3.94亿美元，增长预期高度依赖大客户业务扩张 [9] OpenAI的算力网络策略 - OpenAI采用“多供应商制衡”策略，同时与英伟达、甲骨文、微软等多方建立深度合作，以确保算力安全并获得更大谈判筹码 [12] - 与英伟达的1000亿美元合作确保芯片供应，甲骨文的3000亿美元合同提供云基础设施支持，与微软的非约束性备忘录维持战略灵活性 [12] - OpenAI通过独特的非营利母公司架构坚守对AGI的控制权，确保所有安全相关决策以“造福全人类”为准则 [12] - 预测到2029年前公司将消耗1150亿美元现金，仅2030年租赁服务器的支出就将达到1000亿美元，其用户规模持续增长为商业化提供基础 [13] AI基建的行业影响与挑战 - 预测到本十年末全球AI基础设施支出将达到3-4万亿美元 [14] - 2024年全球数据中心耗电量达415太瓦时，占全球电力消耗的1.5%，到2030年将飙升至945太瓦时，超过日本当前全年用电量 [16] - OpenAI的10吉瓦项目电力需求足以供应数百万户家庭，未来5年可再生能源发电量预计将因此激增84% [16] - 美国占据全球数据中心用电量的45%，其数据中心用电增量将占全国总需求增长的近50%，AI基础设施已成为国家安全议题 [17] - 基础设施门槛大幅提高可能导致行业资源进一步向OpenAI、Meta等巨头集中，传统科技公司面临洗牌 [17]

战略合作与投资概述 - 英伟达与OpenAI宣布建立战略合作伙伴关系，并向OpenAI投资至多1000亿美元以支持其AI数据中心计划[1][2] - 投资金额将随着GPU部署使用量的提升而逐渐支付给OpenAI[4] - 该笔投资总额约占英伟达当前市值（约4.46万亿美元）的2.2%[5] 市场反应与公司价值 - 消息公布后，英伟达股价上涨约4%[5] 技术合作与基础设施规划 - OpenAI将使用数百万计的英伟达GPU系统部署AI数据中心，其能耗将达到至少10吉瓦[7] - 该系统将采用英伟达Vera Rubin平台，作为OpenAI下一代AI基础设施的核心，用于训练和运行下一代模型[8] - 合作旨在加速OpenAI超级智能（superintelligence）的实现[8] - 第一阶段数据中心能耗为1吉瓦，计划于2026年下半年部署[9] 合作细节与互惠关系 - OpenAI将成为英伟达AI工厂增长计划的首选“计算”和“网络”战略合作伙伴[12] - 合作确保英伟达系统能优先针对OpenAI的模型和基础架构软件进行优化[12] - OpenAI由此获得巨额资金和GPU供应保障，而英伟达获得OpenAI对外合作的最高优先级[11] - 双方计划在未来几周内敲定战略合作的具体细节[13] 历史渊源与高层表态 - 英伟达CEO提及OpenAI曾是英伟达DGX超级计算机系统的首个“内测用户”，表示两家公司十年来一直互相推动[10]

合作概述 - 英伟达与OpenAI宣布结成战略合作伙伴关系，并向OpenAI投资至多1000亿美元，以支持其AI数据中心计划 [5] - 合作将分阶段实施，首个能耗为1吉瓦的数据中心计划于2026年下半年部署，英伟达首笔100亿美元投资将在该系统完成时投入 [7] - 市场反应热烈，消息发布后英伟达股价一度大涨，公司当前市值约为4.46万亿美元 [9] 技术规模与目标 - OpenAI计划建设并部署需要10吉瓦的英伟达系统，相当于400万到500万个GPU，该数量与英伟达今年的总出货量相当，是去年出货量的两倍 [3] - 数据中心将采用英伟达最新的Vera Rubin平台，用于训练和运行OpenAI的下一代模型，最终目标是加速实现“超级智能” [7] - OpenAI的战略目标是打造其下一代AI基础设施的绝对核心，公司必须做好顶尖的AI研究、打造受欢迎的产品并解决前所未有的基础设施挑战 [12] 投资与成本分析 - 根据估算，建设1吉瓦数据中心需要500-600亿美元成本，其中约350亿美元将专门用于英伟达的芯片和系统 [14] - 通过合作，OpenAI获得千亿资金支持和GPU供应保障，英伟达系统还能针对OpenAI的模型和基础架构软件进行优先优化 [14] - 英伟达锁定了OpenAI这个战略级客户，获得了合作的最高优先级，有助于巩固其在AI芯片市场的主导地位 [15] 行业背景与财务预期 - OpenAI已知大额交易还包括：与甲骨文签订的为期5年、价值3000亿美元的算力采购合同，以及未来5年从云服务商租用备用服务器的额外1000亿美元支出 [15] - ChatGPT每周约有7亿人使用，其运行和开发需要极为庞大的算力，OpenAI预计未来几周将推出新的“算力密集型”产品 [15] - OpenAI预计2030年的研发投入（主要是算力成本）将接近总收入的50%，这一比例远高于亚马逊、微软等科技巨头10%-20%的水平，也高于Meta约25%的比例 [15][17] - OpenAI预计今年总营收将达到130亿美元，相比去年的40亿美元增长3倍多，公司还将2030年的收入预测上调约15%，预计将突破2000亿美元大关 [17]