纪要涉及的行业和公司 - **行业**：智能便携影像设备行业、消费级无人机行业、饮食行业 - **公司**：影石创新、大疆、GoPro 纪要提到的核心观点和论据 影石创新公司情况 - **公司概况**：年轻的新消费品公司，以研发为主导，创始人及核心高管团队年轻且技术背景强大，员工持股比例 7 - 8% [2][3] - **财务表现**：2024 年收入 56 亿元，同比增长 50%，2017 - 2024 年收入复合增长率 66%，2025 年一季度收入增长超 40%；2017 - 2024 年利润复合增长率超收入增速；2025 年一季度利润下滑；预计 2025 - 2027 年净利润复合增速 30%以上，26 - 27 年利润增速 40%以上 [4] - **产品表现**：消费级产品占 2024 年收入近九成，包括全景相机、运动相机和便携手持类相机；专业级产品占比不高；配件业务随消费级产品增长 [6] - **销售情况**：2024 年海外收入占比近 80%，内外销均高增速；线上线下销售各占一半，海外官网占 20%渠道比例；美国市场线下经销和 KA 专业渠道各占 20% [7] - **盈利情况**：毛利率常年超 50%，研发费用率约十几个百分点，销售费用率走高，净利率历史维持在 20%左右，2025 年一季度净利率降至百分之十几 [8][9] 智能便携影像设备行业情况 - **行业属性与需求变化**：围绕消费者拍摄和分享需求，与短视频平台发展相关，满足生活分享底层需求，用户基数扩大 [11] - **行业规模测算**：2024 年国内销量超 300 万台，考虑产品升级潜在需求；预计 2027 年国内销量 800 万台，市场规模超 2000 亿元；海外 2027 年销量 2000 万台，行业规模 600 亿元，2027 年整体规模 800 亿元 [12][15][16] - **创作者需求与保有率**：国内创作者需求基数 4000 万人，专业创作者保有率或超 50%，业余创作者不到 10%，预计未来三年专业人均拥有量超 100%，业余达 30%；海外创作者基数 1 亿人，专业保有率 110%，业余接近 40% [2][15][16] - **竞争格局**：行业集中度高，CR3 占比 70%以上，消费级全景和运动相机领域达 85%以上；主要竞争者为影石、大疆和 GoPro；大疆在德日市场占主导，影石保持一定销售额；GoPro 全球份额下降 [18][19][20] 其他行业情况 - **消费级无人机市场**：全球市场规模约 70 亿美元（500 亿人民币），未来增长预期低于便携智能影像设备行业，2030 年复合增速个位数 [17] - **饮食行业**：供给创造需求，保有率低，产品形态和周期处于萌芽向上阶段，集中度高，内资品牌逐渐吃掉外资份额 [28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **影石创新发展方向**：在无人机、数码相机等品类前瞻研究，有望丰富品类和 SKU 提升份额，渠道布局成熟但仍有拓展空间，品牌建设注重年轻化、线上化运营 [24][25][26] - **影石创新盈利预测与估值**：未来三年国内收入增速约 40%复合增长，外销增速 30 - 40%；毛利率温和下降，2025 - 2027 年净利润复合增速 30%以上；25 - 27 年 PEG 区间 1.5 - 1.7 倍，对应 26 年 PE 约 45 - 50 倍 [27] - **影石创新潜在风险**：虽胜诉 GoPro 诉讼，但以外销为主，面临贸易政策及地缘政治风险 [31]

公司背景与战略转型 - 贝壳是国内最大的房产交易及服务平台 前身为2001年成立的北京链家 2018年贝壳找房平台上线 2023年发布"一体三翼"战略 从传统房产交易转型为综合性居住服务提供商 [3] - 公司早期通过打造行业首个房源数据库"楼盘字典"(2008年) 2015年起全国化并购扩张奠定基础 [3] 房产经纪业务 - 线上线下平台优势显著 截至24年末拥有活跃门店5 0万家 活跃经纪人44 5万人 整合链家 德佑等品牌形成规模效应 [4] - ACN机制+数字化能力解决行业痛点 包括假房源 吃差价及经纪人内耗问题 通过SaaS系统 VR看房等技术提升效率 [4] - 行业增长驱动来自二手房换手率提升 新房中介渗透率提高及市占率领先优势 [4] 家装家居业务 - 24年国内家装市场规模约3 9万亿 行业分散且存在价格不透明 交付周期长 施工质量差等痛点 消费者满意度低 [5] - 公司凭借房产经纪流量优势 采用"标准化+数字化+全链路整合"模式 22年收购圣都家装后进入规模化复制阶段 [5] - 未来增长点包括标杆城市经验全国复制 整装交付能力提升及家具电器新零售占比增加 [5] 房屋租赁与住宅开发 - "省心租"模式以提升出房效率为核心 摒弃传统二房东租金差模式 24年末在管房源超43万套 [6] - "贝好家"探索C2M住宅开发 已在西安 北京 杭州落地 25年将拓展至北京 上海 广州 成都等十余城 [6]

公司业绩表现 - 2025Q1总交易额(GTV)达8437亿元同比增长34% 净收入233亿元同比增长42.4% 净利润8.55亿元 经调整净利润13.93亿元 [2] - 存量房业务GTV达5803亿元同比增长28.1% 净收入69亿元同比增长20% 新房业务GTV达2322亿元同比增长53% 净收入81亿元同比增长64.2% [3] - 非房产交易服务业务净收入占比达35.9%同比增长46.2% 其中家装家居业务净收入29亿元同比增长22.3% 贡献利润率创历史新高32.6%同比提升2个百分点 [5] 科技驱动战略 - "一体三翼"战略覆盖居住全链条(房产交易为"一体" 整装/租赁/贝好家为"三翼") 满足从"买到房"到"住得好"需求转变 [4] - 累计研发支出超120亿元 2025Q1研发支出5.84亿元同比增长24.9% 将持续加大AI应用投入 [15] - 构建居住领域语言大模型ChatHome和图像大模型Dreamhome 支持AI找房助手"布丁"等10城测试应用 [12] AI应用落地成效 - 经纪人助手"来客"覆盖20万经纪人 维护客户超250万 商机转委托率提升30%+ 转成交率提升10%+ 有效使用者成交率高3倍 [9] - AI房源维护助手试点11万经纪人 服务40万业主 使用房源转成交率是非助手房源的4倍 [9] - 家装AI提案缩短武汉客户签约周期从10天至6天 智慧工地系统提升北京验收准确率2个百分点 [14] - 租赁AI助手"小惠"13城测试 线上智能解决率达25% [15] 行业数字化基建 - "楼盘字典"数据库整合GPS/无人机/AI图像识别技术 累计解决虚假房源问题 [4] - ACN经纪人合作网络实现行业资源共享 VR看房成为行业标配 [4] - 贝好家C2M模式通过大数据预测客户偏好 重构传统地产开发逻辑 [15] 市场环境变化 - 2025Q1全国商品房销售面积同比降3% 住宅面积同比降2% 但二手房市场结构性复苏 [3] - 行业从"资本驱动"转向"客户驱动" 购房者更关注服务者专业度与居住体验 [6] - 政府工作报告首次纳入"好房子"概念 强调安全/舒适/绿色/智慧发展方向 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司存量房业务稳健增长，新房业务市占率逆势提升，三翼业务形成第二增长曲线，作为中介龙头在地产修复周期有率先修复弹性 [10] - “第二曲线”业务模式逐步成熟，业绩有持续增长潜力，有望叠加AI大模型降本增效 [10] 各部分总结 业务表现 - 2024年公司总交易额3.35万亿元，同比+6.6%，存量房总交易额2.25万亿元，同比+10.8%，占比67.1%；新房总交易额0.97万亿元，同比-3.3%，占比29%，市占率达11.4%，较2023年提升1.7pct [1] - 2024年公司净收入935亿元，同比+20.2%，经调整净利润72.1亿元，同比-26.4%；毛利润229亿元，同比+5.4%；毛利率24.6%，较2023年下降3.3pct [1] - 存量房业务及新房业务利润率分别为43.2%及24.8%，较2023年分别下降4.0pct及1.8pct [1] 市场环境 - 2024年新房及二手房市场销售分化，全国重点35城二手房成交面积同比增长6%，全国商品房成交面积同比下降12.9% [2] - 2025年1 - 2月，一线城市新建商品住宅网签面积同比增长13%，重点30城二手房成交面积增长25%，市场延续926新政以来止跌回稳态势 [2] 降本增效 - 2024年公司运营费用192亿元，费率20.5%，较2023年降低1.2pct [3] - 截至2024年底，公司门店数量51573家，活跃门店49693家，同比增长18.3%；经纪人数量50.0万名，活跃经纪人44.5万名，同比增长12.1% [3] - 2024Q4移动月活跃用户数量平均4320万名，同比持平 [3] 第二曲线业务 - 2024年家居家装业务净收入148亿元，同比增长36.1%，占比15.8%，同比提升1.8pct；贡献利润45.4亿元，利润率30.7%，同比+1.7pct [4] - 2024年房屋租赁业务净收入143亿元，同比增长135%，占比15.3%，同比+7.5pct；贡献利润7.1亿元，利润率5%，由负转正，同比提升6.0pct [4] - 截至2024年末，公司在管房源规模突破43万套，较2023年末的21万套提升显著 [4] - 2024年公司在西安实现贝好家首单产品解决方案服务收费落地 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年经调整净利润68亿元，经调整每股收益1.89元每股 [10] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|93457|101366|111340|123741| |(+/-) (%)|20%|8%|10%|11%| |经调整净利润（百万元）|7211|6841|7732|8964| |(+/-) (%)|-26%|-5%|13%|16%| |经调整每股收益(元)|1.99|1.89|2.13|2.48| |P/E|30.74|32.40|28.67|24.73|[11] 三大报表预测值 |报表类型|项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|流动资产（百万元）|76603|85693|90729|101795| | |现金（百万元）|11443|20495|24022|34561| | |应收账款（百万元）|5498|5335|5061|4950| | |非流动资产（百万元）|56546|55751|54881|54037| | |固定资产（百万元）|2400|2475|2449|2424| | |无形资产（百万元）|29002|28132|27288|26469| | |资产总计（百万元）|133149|141444|145610|155832| | |流动负债（百万元）|52744|54706|51290|52268| | |短期借款（百万元）|288|4713|500|500| | |应付账款（百万元）|9493|7045|7742|8596| | |非流动负债（百万元）|8957|10748|12898|15478| | |负债合计（百万元）|61701|65455|64188|67746| | |少数股东权益（百万元）|124|139|157|178| | |归属母公司股东权益（百万元）|71324|75850|81265|87907| | |负债和股东权益（百万元）|133149|141444|145610|155832| |利润表|营业总收入（百万元）|93457|101366|111340|123741| | |营业成本（百万元）|70513|77498|85162|94558| | |销售费用（百万元）|7783|8616|9464|10518| | |管理费用（百万元）|8961|9123|9464|9899| | |财务费用（百万元）|(1260)|(554)|(820)|(1194)| | |营业利润（百万元）|3765|4001|4923|6191| | |利润总额（百万元）|6870|6055|7243|8885| | |所得税（百万元）|2792|1514|1811|2221| | |净利润（百万元）|4078|4541|5432|6664| | |少数股东损益（百万元）|13|15|18|22| | |归属母公司净利润（百万元）|4065|4526|5415|6642| | |EBITDA（百万元）|12726|4996|5894|7135| | |EPS（元）|1.12|1.25|1.50|1.83| | |经调整净利润（百万元）|7211|6841|7732|8964| | |EPS（元）|1.99|1.89|2.13|2.48| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|9447|3111|5768|8075| | |净利润（百万元）|4065|4526|5415|6642| | |折旧摊销（百万元）|0|995|970|944| | |少数股东权益（百万元）|13|15|18|22| | |营运资金变动及其他（百万元）|5369|(2425)|(634)|467| | |投资活动现金流（百万元）|(9378)|1591|2050|2480| | |资本支出（百万元）|0|(200)|(100)|(100)| | |其他投资（百万元）|(9378)|1791|2150|2580| | |筹资活动现金流（百万元）|(5795)|4349|(4291)|(15)| | |借款增加（百万元）|(2)|4424|(4213)|0| | |普通股增加（百万元）|-|-|-|-| | |已付股利（百万元）|0|(75)|(78)|(15)| | |其他（百万元）|(5792)|(0)|(0)|(0)| | |现金净增加额（百万元）|(5556)|9052|3527|10539| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入(%)|20.16%|8.46%|9.84%|11.14%| | |成长能力 - 营业利润(%)|-21.52%|6.27%|23.05%|25.75%| | |成长能力 - 经调整净利润(%)|-26.40%|-5.13%|13.03%|15.93%| | |获利能力 - 毛利率(%)|24.55%|23.55%|23.51%|23.58%| | |获利能力 - 归母净利率(%)|4.35%|4.47%|4.86%|5.37%| | |获利能力 - ROE(%)|5.70%|5.97%|6.66%|7.56%| | |获利能力 - ROIC(%)|10.53%|3.72%|4.51%|5.24%| | |偿债能力 - 资产负债率(%)|46.34%|46.28%|44.08%|43.47%| | |偿债能力 - 净负债比率|-0.16|-0.21|-0.29|-0.39| | |偿债能力 - 流动比率|1.45|1.57|1.77|1.95| | |偿债能力 - 速动比率|1.28|1.43|1.62|1.81| | |营运能力 - 总资产周转率|0.70|0.72|0.76|0.79| | |营运能力 - 应收账款周转率|17.00|19.00|22.00|25.00| | |营运能力 - 应付账款周转率|7.43|11.00|11.00|11.00| | |每股指标 - 每股收益（元）|1.12|1.25|1.50|1.83| | |每股指标 - 每股经营现金（元）|2.61|0.86|1.59|2.23| | |每股指标 - 每股净资产（元）|1.99|1.89|2.13|2.48| | |估值比率 - P/E（经调整）|30.74|32.40|28.67|24.73| | |估值比率 - P/B|3.11|2.92|2.72|2.52| | |估值比率 - EV/EBITDA|16.56|41.21|37.30|29.34|[23]