大家都知道，英伟达是全球AI行情的带头大哥。从2022年11月到现在，英伟达的股价直接涨了10倍，妥妥的"超级牛股"。 就这样，一个曾被认为"时代抛弃"的老牌公司，居然在AI的风口上完成了逆袭。 01 美图靠AI，逆袭了 但它一定不知道，在遥远的东方，有家公司比它还要猛。 它的名字叫，美图。 没错，就是那个以前靠"美图秀秀"和"美颜相机"火过一阵的老牌互联网公司。谁能想到，这次它又靠着AI火了回来。 2022年11月，美图股价跌到历史低点0.385港元，市值只剩上市最高时候的1.7，市值还不到过去高光时候的一个零头。在很多投资人眼里，美 图这家公司几乎就等于"消失"了。 当时，谁也没想到，远在大洋彼岸，一场由ChatGPT引爆的AI革命，正在悄然酝酿。而这场革命，不仅改变了整个科技行业的格局，也意外给 了美图一次重生的机会。 AI的风口一来，美图反而成了最先起飞的那一批。过去被调侃为"修图软件"的它，摇身一变，却成了AI视觉应用的头部玩家。 不到三年，美图的股价从0.385港元一路飙到9港元，涨幅整整22倍。 这个数字意味着什么？不仅甩开了所有互联网同行，甚至比全球AI牛股英伟达还要凶，接近它的两倍。 美图这 ...

中国AI移动应用全球竞争力 - 中国企业在全球Top50生成式AI移动应用前10名中占据4席 包括第4名豆包 第7名百度AI搜索 第8名DeepSeek和第9名美图秀秀 [1] - 美图公司共有5款产品进入Top50榜单 除美图秀秀外还包括第17名Wink 第32名BeautyPlus 第34名美颜相机和第49名Airbrush [2] 全球AI生态竞争格局 - 行业观察显示全球AI生态逐步稳定 野蛮生长期基本结束 从通用工具到专业场景各细分领域均出现有竞争力产品 [2] - 以Google Meta X 阿里巴巴 字节跳动为首的大型科技公司竞争加速 中国开发者在消费级AI领域展示巨大影响力 [2]

股市表现 - 8月28日沪深两市成交额达2.97万亿元 较上个交易日缩量1948亿元[3] - 创业板指涨3.82% 科创50指数涨超7% 寒武纪和中芯国际创历史新高[3] - 超2800只个股上涨 CPO 半导体 铜箔 PCB等板块涨幅居前[3] 民营企业排名 - 全国工商联发布2025中国民营企业500强榜单 京东 阿里巴巴 恒力集团位列前三[6] - 江苏90家民营企业上榜 较去年净增1家 恒力集团以8715亿元营业收入位列全国第三 盛虹控股以5656亿元排名全国第九[6] 政策与行业数据 - 上半年全国各口岸入境外国人超1900万人次 同比增长30% 离境退税消费额同比增长95%[7] - 国家数据局表示中国数据产业规模超5.8万亿元 2025至2030年有望保持15%以上年均增长率[7] 企业动态 - 滴滴二季度核心平台总交易额1096亿元 固定汇率下同比增长15.9% 订单量同比增长15.2%至44.64亿单[8] - 滴滴中国出行和国际业务订单量分别同比增长12.4%和24.9% 季度日均订单创新高达3710万单和1196万单[8] - 滴滴二季度实现经调整净利润31亿元[8] - 星链全球用户数量突破700万个 业务遍及全球150多个国家和地区 过去两个月平均每天新增12200名用户[8] 科技与AI应用 - a16z发布全球Top100消费级生成式AI应用榜单 中国开发者的产品在移动端Top50中占据22席[8] - 美图公司有5款应用上榜 覆盖AI图像和AI视频领域 包括美图秀秀 Wink BeautyPlus 美颜相机和Airbrush[8] - 字节跳动旗下豆包和Hypic 百度以及DeepSeek跻身榜单前10[8] 融资与国债 - 富国银行报告显示AI热潮和贸易战导致美国供应链融资需求激增 最近一季度供应链金融活动同比增长约10%[8] - 日本财务省2年期国债标售投标倍数降至2.84 为2009年9月以来最低水平[8]

核心增长战略 - 公司设定未来三年内将总付费率从2024年4.7%提升至8-10%的目标 实现核心订阅业务收入翻倍潜力 [2][5][6] - 长期目标为休闲类产品付费率超10% 生产力工具付费率超20% [6] - 销售与市场费用维持在图片、视频与设计及广告收入的16%左右 研发开支以每年约15%速度增长 [8] 海内外市场策略 - 海外策略从单纯追求付费用户转向并重月活跃用户增长 重点开拓欧美市场 [2][3][9][10] - 海外休闲业务成为MAU增长主引擎 美国市场现有休闲产品付费率高达约50% [15] - 国内业务聚焦提升付费率与每付费用户平均收入 休闲类产品作为成熟现金牛 生产力工具不追求MAU扩张 [15] AI技术赋能 - AI工具RoboNeo被视为提升个性化推荐和加速付费率增长的关键 计划2025年9月开始商业化 [2][13][14][16] - RoboNeo将作为独立生产力应用面向非专业用户市场 并整合进公司旗下其他应用 [16] - 若整合成功 该工具有望在2026年带来显著收入增长 [16] 电商合作变现 - 与阿里巴巴合作预计在2025年下半年可转债交易完成前启动 [17][18] - AI试穿功能将于2025年下半年通过独立应用Wearnow及美图秀秀、美颜相机整合上线 采用电商平台导流与收入分成模式 [20] - DesignKit功能将于2025年9月出现在阿里巴巴商家工作台 直接服务电商卖家 [20] 市场认可与进展 - 摩根士丹利将公司目标价上调9%至15.7港元 维持增持评级 [3] - 公司于2025年7月开始重构欧美市场核心应用（如Airbrush和BeautyPlus）以侧重MAU增长 [15] - 关键节点为2025年9月 涵盖RoboNeo商业化、与阿里合作实质性进展 [3]

核心财务目标 - 公司计划在未来三年内将总付费率从2024年的4.7%提升至8-10% [3][4] - 长期目标为休闲类产品付费率超10% 生产力工具付费率超20% [4] - 销售与市场费用将维持在图片、视频与设计及广告收入的16%左右 [5] - 研发开支预计未来三年以每年约15%的速度增长 [5] 海外市场战略 - 海外策略从单纯追求付费用户转向并重月活跃用户增长 [1][3] - 欧美市场核心应用（如Airbrush和BeautyPlus）已于2025年7月开始重构 [10] - 美国市场现有休闲产品付费率高达约50% [10] - 海外休闲业务被视为月活跃用户增长主引擎 [10] 国内市场战略 - 国内休闲类产品定位为成熟现金牛 贡献短期收入 [10] - 生产力工具（如开拍、DesignKit）专注于提升付费率和每付费用户平均收入 [10] - 国内业务核心在于深挖用户价值 [6] AI技术布局 - AI工具RoboNeo计划于2025年9月开始商业化 [1][3] - RoboNeo将作为独立生产力应用面向非专业用户市场 [11] - 该工具将被整合进公司旗下其他应用以增强个性化推荐功能 [11] - 整合成功后预计2026年带来显著收入增长 [12] 电商合作计划 - 与阿里巴巴合作预计2025年下半年可转债交易完成前启动 [13] - AI试穿功能将于2025年下半年通过独立应用Wearnow及美图秀秀、美颜相机上线 [14] - 用户使用后将导流至阿里电商平台 公司通过收入分成模式变现 [14] - DesignKit一至两个功能将于2025年9月出现在阿里巴巴商家工作台 [14] 市场机遇与增长动力 - 西方年轻一代受TikTok影响对图片视频编辑接受度提高 [10] - 生成式AI技术被用于深化产品功能以提高用户付费意愿 [1][3] - 公司通过专注核心业务与审慎划定边界展现长期增长潜力 [3]

核心增长目标 - 公司计划在未来三年内将整体付费率从2024年的4.7%提升至8-10% [1][2] - 长期目标为休闲类产品付费率达到10%以上，生产力工具付费率达到20%以上 [2] - 付费率提升有望推动核心订阅业务收入翻倍 [1] 财务与投资策略 - 销售与市场费用将维持在图片、视频与设计及广告收入的16%左右 [4] - 未来三年研发开支将以每年约15%的速度增长 [4] 产品与市场战略 - 海外市场策略从侧重付费用户转向并重月活跃用户增长，重点拓展欧美市场 [1][10] - 国内市场休闲类产品作为现金牛贡献短期收入，生产力工具专注于提升付费率和每付费用户平均收入 [10] - 海外休闲业务成为月活跃用户增长主引擎，美国市场现有休闲产品付费率高达约50% [10] AI技术整合与商业化 - AI工具RoboNeo计划于2025年9月启动商业化并整合入其他应用 [1][8] - RoboNeo有望通过增强个性化推荐机制加速付费转化，并在2026年带来显著收入增长 [8] - 生成式AI被视作实现增长战略的核心支点 [1][8] 合作伙伴关系与电商变现 - 与阿里巴巴的合作预计于2025年下半年可转债交易完成前启动 [9] - AI试穿功能将于2025年下半年通过独立应用Wearnow及美图秀秀、美颜相机整合上线，通过收入分成模式变现 [9] - DesignKit的一到两个功能将从2025年9月起整合至阿里巴巴商家工作台，直接服务电商卖家 [11] 市场机遇与驱动因素 - TikTok普及推动西方年轻一代对图片视频编辑接受度提高，为海外市场增长提供机遇 [10] - 公司于2025年7月开始重构欧美市场核心应用，如Airbrush和BeautyPlus，以推动月活跃用户增长 [10]

财务表现 - 2025H1总收入18.2亿元同比增长12% 影像产品收入增长强劲带动[1] - 影像与设计产品业务/广告业务/美业解决方案业务收入同比变化+45%/+5%/-89% 占收入比74%/24%/2%[1] - 毛利润13.4亿元同比增长27% 毛利率74%同比提升9个百分点 高毛利业务占比提升所致[1] - 经调整归母净利润4.7亿元同比增长71% 利润率26%同比提升9个百分点 费用控制良好且经营杠杆持续释放[1] - 营销预算维持在影像与广告收入16%水平 研发费用保持约15%增速[1] 运营数据 - 月活跃用户数2.8亿同比增长9% VIP付费会员1540万同比增长42%[2] - 付费渗透率5.5%同比提升1.3个百分点 驱动影像设计产品收入达13.51亿元同比增长45%[1][2] - 生活场景用户2.57亿同比增长8% 订阅用户1360万同比增长30% 付费渗透率5.3%[2] - 生产力场景用户2300万同比增长21% 订阅用户180万同比增长90% 付费渗透率7.8%[2] - 开拍应用订阅用户增速超330% 美图设计室订阅用户同比增长56%[2] 业务进展 - 与阿里巴巴合作涉及大模型与电商领域 基于通义多模态模型提升垂类训练效果[3] - 联合推出AI试衣功能 结合阿里服装资源与美图AI能力 支持商品购买与成交转化[3] - 通过淘天商家后台推广美图设计室的AI商品图能力 分成比例仍在商议中[3] - 影像AI代理产品roboneo上线后MAU突破百万 计划8月底推出完整订阅与单购付费机制[4] - 海外产品Airbrush付费渗透率超10% 参照Adobe Lightroom约15%的付费率水平[4] 发展预期 - 预计2025-2027年付费渗透率提升1.4/0.9/0.8个百分点 达6.1%/7.0%/7.8%[4] - 上调2025-2027年经调整归母净利润预测至10.0/13.3/15.7亿元 上调幅度18%/17%/10%[5] - 三年净利润复合增长率39% 基于生产力与海外场景拓展及成本控制优势[5]

文章核心观点 - 中金因付费用户增长好于预期上调美图公司25年收入预测2%至43亿元，维持经调整净利润预测8.5亿元；因订阅业务增长好于预期且有望带动毛利率提升及经营杠杆释放，上调26年收入和经调整净利润7%和13%至50和11亿元，维持“跑赢行业”评级，给予31倍/24倍25和26年Non - IFRS P/E，维持目标价6.3港元 [1] 分组1：25年订阅收入增长原因 - 预计25年订阅收入同增40%以上，由付费率和用户增长双轮驱动 [2] 分组2：国内生活类场景付费情况 - 截至2月国内生活类场景付费渗透率达5.2%，突破5%目标，生成式AI重构传统功能促进订阅转化率提升 [2] - 基于长期沉淀的人像修图场景数据，通过低频功能迭代+高频体验升级模式，利于用户留存与回流 [2] - 预计25年生活类付费会员增长提供订阅收入弹性，维持生活类产品10%长期订阅渗透率目标 [2] 分组3：海外生活类场景用户情况 - 1Q以来定位欧美日韩市场的Airbrush、BeautyPlus MAU较稳定，AI换装等功能使海外版Wink、美颜相机MAU环比大幅增长 [3] - 截至24年Airbrush付费率远高于国内，其他出海产品在扩张新市场阶段，远期付费率有较大提升空间 [3] 分组4：生产力场景收入情况 - 24年美图设计室付费订阅用户数达113万（占付费用户10%，对应约6%付费率），受提价催化收入同比翻倍至2亿元 [4] - 预计聚焦电商等核心赛道提升产品力，2年内国内产品渗透率有2ppt提升空间 [4] - 推出Vmake、X - design两款生产力工具，关注海外用户增长情况 [4] 分组5：毛利率与经营杠杆情况 - 预计25、26年综合毛利率因海外订阅收入占比提升致支付成本提高和美业解决方案毛利率优化而小幅改善 [4] - 研发费用管理和人员开支控制有望带动经营杠杆持续释放 [4]