股价表现 - 粉笔股价上涨5.15%至3.06港元 成交额达1.96亿港元 [1] AI产品进展 - 4月上线AI刷题系统班定价399元 累计销售5万份 销售额约2000万元 [1] - 8月底上线事业单位AI刷题班 计划年内在更多科目推出AI大班课 [1] - 智能音箱上月开启预售 24小时内1400台库存全部售罄 [1] 机构观点 - 国海证券认为公司是公考培训头部企业 产品研发技术能力优秀 AI产品渗透率提升将带来增量收入 [1] - 华泰证券预计下半年国考临近将推动AI刷题班加速放量 全年销量有望接近20万人次 [1] - AI产品具备更低定价、更个性化体验、更强防盗版特性 在市场环境中具有较强竞争力和稳健盈利能力 [1] - 中长期AI产品有望逐步替代传统产品形态 向长尾用户渗透 推动用户增长和盈利提升 [1]

股价表现 - 粉笔股价上涨5.15%至3.06港元 成交额达1.96亿港元 [1] AI产品进展 - 4月上线AI刷题系统班定价399元 累计销售5万份 销售额约2000万元 [1] - 8月底上线事业单位AI刷题班 计划年内在更多科目推出AI大班课 [1] - 智能音箱上月开启预售 24小时内1400台库存售罄 [1] 机构观点 - 国海证券认为公司是公考培训头部企业 产品研发技术能力优秀 AI产品渗透率提升将带来增量收入 [1] - 华泰证券预计下半年AI刷题班加速放量 全年销量有望接近20万人次 [1] - AI产品具备低定价、个性化体验、防盗版等特征 竞争力强且盈利稳健 [1] - 中长期AI产品有望替代传统形态 向长尾用户渗透 推升用户增长和盈利天花板 [1]

财务表现 - 2025H1实现营业收入14.92亿元 同比下降8.5% 归母净利润2.27亿元 同比下降18.39% 经调整净利润2.71亿元 同比下降22.24% [1] - 经调整净利润较盈利预告下限2.6亿元高出4.41% 经调整净利率18.19% 同比下降3.22个百分点 毛利率54% 同比持平 [1] - 净利润降幅大于收入降幅 主要由于销售费用率和管理费用率在费用刚性作用下提升 [1] 业务结构 - 培训服务收入12.95亿元 同比下降6.08% 图书销售及其他收入2.6亿元 同比下降22.35% [2] - 培训服务中 小班课收入10.33亿元 同比增长0.64% 大班课收入1.93亿元 同比下降27.44% 在线学习产品收入0.47亿元 同比下降27.29% [2] - 大班课及在线产品收入下滑主要由于公考市场竞争加剧 [2] 新产品进展 - 2025年4月上线AI刷题系统班 定价399元 具备实时学习数据规划和动态学习计划定制功能 [2] - 截至2025年6月30日 已销售5万份 累计销售额约2000万元 [2] - 基于930万MAU计算 用户渗透率不到1% 产品潜在空间广阔 有望成为新的拳头产品 [2] 行业地位与展望 - 公司是公考培训赛道头部企业 产品研发和技术能力优秀 [2] - 预测2025-2027年营收分别为25.25亿元 26.18亿元和27.93亿元 归母净利润分别为2.17亿元 2.86亿元和3.31亿元 [2] - 对应PE估值分别为29倍 22倍和19倍 首次覆盖给予买入评级 [2]

投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 [2] 核心观点 - AI刷题系统班或成新一代增长引擎 市场竞争加剧致业绩短期下滑但AI产品渗透率提升有望带来增量收入空间 [3][6][7] 财务表现 - 2025H1实现营业收入14.92亿元 同比下降8.5% 归母净利润2.27亿元 同比下降18.39% 经调整净利润2.71亿元 同比下降22.24% [5][6] - 2025H1毛利率54% 同比持平 经调整净利率18.19% 同比下降3.22个百分点 [6] - 分业务看 培训服务收入12.95亿元 同比下降6.08% 图书销售及其他收入2.6亿元 同比下降22.35% [6] - 培训服务中 小班课收入10.33亿元 同比增长0.64% 大班课收入1.93亿元 同比下降27.44% 在线学习产品收入0.47亿元 同比下降27.29% [6] AI产品进展 - 2025年4月上线AI刷题系统班 定价399元 截至2025年6月30日已销售5万份 累计销售额约2000万元 [7] - 按MAU 930万计算 用户渗透率不到1% 产品潜在空间广阔 [7] 盈利预测 - 预测2025-2027年营业收入分别为25.25亿元 26.18亿元 27.93亿元 [7][9] - 预测2025-2027年归母净利润分别为2.17亿元 2.86亿元 3.31亿元 [7][9] - 对应PE分别为29倍 22倍 19倍 [7] 估值指标 - 当前股价2.93港元 总市值65.5亿港元 流通市值65.5亿港元 [4] - 预测2025年摊薄每股收益0.10元 ROE 15% P/E 28.51倍 P/B 4.37倍 P/S 2.41倍 [9] - 预测2026年摊薄每股收益0.13元 ROE 16% P/E 21.75倍 P/B 3.65倍 P/S 2.32倍 [9] - 预测2027年摊薄每股收益0.15元 ROE 16% P/E 18.71倍 P/B 3.06倍 P/S 2.17倍 [9]

财务业绩 - 2025年上半年实现营收14.92亿元 净利润2.27亿元 经调整净利润2.71亿元 [1] - 研发开支达1.08亿元 现金及现金等价物为9.74亿元 [2][3] AI战略与技术投入 - 持续深化"AI+职业教育"战略 计划加大人工智能技术投入 [1] - 重新分配6080万港元未动用IPO募集资金 其中1200万港元投入AI垂直模型与技术研发 4880万港元投入AI高端人才及基础设施 [2] - 通过优化研发资源配置重点投向AI教育等前沿领域 显著提升资金使用效率和研发产出质量 [3] AI产品与商业化进展 - 基于自研垂域大模型推出AI刷题系统班 AI智能音箱等创新产品 AI产品线持续丰富 [2][4] - AI刷题系统班已销售约5万人次 收款约2000万元 [2] - AI产品有效促进整体付费转化效率提升 对消费决策产生积极影响 [2] - AI面试点评功能通过高性价比定价获取市场份额 笔试阶段AI课程产品矩阵正在加紧布局开发 [5] - AI课程形成可持续商业逻辑 构建完整AI技术中台体系实现多产品线快速复用 [6] 用户与市场表现 - 平均月活用户数上涨至930万人 注册用户超过7274万 [4] - 庞大用户基础为AI模型优化提供数据资产与应用反馈 构建难以复制的数据壁垒 [4] - 在"互联网+"向"AI+"转型窗口期率先建立市场认知 核心用户群体粘性不断增强 [4] 行业定位与发展前景 - AI产品成为极具潜力的新增长点 未来有望逐步释放价值 [2] - 增长逻辑从线上培训转向AI应用驱动 产品体系有望全面AI化 [6] - AI产品效果和业务拓展情况可能成为影响估值提升的关键因素 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年收入14.92亿元同比减少8.5% 期内净利润2.266亿元同比减少18.39% [1] - 现金及现金等价物为9.736亿元 [1] - 培训服务收入12.949亿元同比减少6.1% 主要因招录类考试培训行业竞争激烈导致销量下跌 [1] - 教材及辅导资料销售减少21.7%至1.97亿元 [1] 业务结构分析 - 小班培训课程收入10.325亿元占比79.7% 笔试班型规模30-60人/课程定价7000元以上 面试班型规模8-12人/课程定价8000元以上 [1] - 在线学习产品收入4690万元 含会员礼包和新手训练营 [2] - 传统在线大班培训课程收入1.928亿元 规模超1000人/课程定价300-1280元 [2] - AI刷题系统班定价399元 销售5万人次收款2000万元 [2] AI战略布局 - AI刷题系统班付费用户中90%为既往活跃但未付费用户 实现用户转化 [3] - AI课程具价格更低 学习针对性更强 效率更高 利润空间更大等优势 [3] - 计划2025年在更多科目推出AI大班课 目前仅开放公务员科目 [3] - 推出AI面试点评功能 通过视频分析生成个性化评分和示范答题 [3] - 将100%未动用所得款项净额约6080万港元用于AI研发及基础设施 [4] 行业环境与市场前景 - 2025年国考资格审查通过341.6万人 报名人数增加38.3万人同比提升12.6% [4] - 面试市场具备客单价高 付费意愿强特点 AI工具有望通过高性价比获取份额 [3] - 行业面临竞争加剧和价格战问题 AI产品是重要应对手段 [4] 资金运作情况 - 5月预付500万美元（约3579.3万元）购买金融资产 [4] - 6月预付707万美元（约5061.1万元）购买理财产品 [4] - 上述交易于2025年7月完成 [4] 市场表现 - 截至8月29日收盘价3.12港元 跌幅2.19% 总市值70亿港元 [5]

投资评级 - 报告对粉笔(2469 HK)维持"买入"投资评级 [1][2] 核心观点总结 - 线上业务持续受到自媒体平台个体教师低价竞争影响 收入下滑 但小班培训业务展现韧性 [2] - 公司推出AI刷题系统班新产品 定价399元 截至6月末已销售约5万人次 收款约2000万元 [2] - AI课程具有价格低 学习针对性强 效率高 利润空间大及不能被盗版等特点 有望提升多次备考学员复购率 [2] - 随着笔试阶段AI课程产品矩阵逐步丰富 公司有望凭借AI课程实现非线性增长 [2] - 上调25~27年经调整净利润预测至2 72/3 05/3 68亿元 当前股价对应PE估值24x/21x/17x [2] 财务表现总结 - 25H1实现收入14 9亿元 同比减少8 5% [2] - 25H1实现净利润2 3亿元 同比减少18 4% [2] - 25H1实现经调整净利润2 7亿元 同比减少22 2% [2] - 25H1综合毛利率54 0% 同比下降0 2个百分点 [2] - 培训服务毛利率57 3% 同比下降0 6个百分点 [2] - 图书销售及其他毛利率32 1% 同比下降1 5个百分点 [2] - 25H1管理费用率12 2% 同比上升0 1个百分点 [2] - 25H1销售费用率20 5% 同比上升0 9个百分点 [2] - 25H1研发费用率7 2% 同比上升0 6个百分点 [2] 业务细分表现 - 在线学习产品收入0 47亿元 同比减少27 3% [2] - 大班培训课程收入1 93亿元 同比减少27 4% [2] - 小班培训课程收入10 33亿元 同比增长0 6% [2] - 25H1 MAUs为930万人 较上年同期增长约10万人 [2] - 全职讲师人数同比减少11 5%至2784人 [2] 财务预测数据 - 预计2025年营业总收入2625百万元 同比减少5 9% [3] - 预计2026年营业总收入2682百万元 同比增长2 2% [3] - 预计2027年营业总收入2846百万元 同比增长6 1% [3] - 预计2025年归属母公司净利润272百万元 同比增长13 5% [3] - 预计2026年归属母公司净利润305百万元 同比增长12 1% [3] - 预计2027年归属母公司净利润368百万元 同比增长20 8% [3] - 预计2025年毛利率50 0% 2026年50 0% 2027年51 0% [3] - 预计2025年ROE 18 3% 2026年16 9% 2027年16 8% [3] - 预计2025年EPS 0 12元 2026年0 14元 2027年0 16元 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司推出AI刷题系统班新产品 定价399元 截至2025年6月30日已销售约5万人次 收款约2000万元 有利于应对行业价格战竞争 [4][6] - 2025年国考报名人数增加38.3万人 同比增长12.6% 公考培训市场需求扩大 [6] - AI产品短期对大班业务产生掣肘 但有望逐步替代传统大班课程并形成新增长曲线 [6] - 小班培训业务仍有渗透率提升空间 [6] 财务表现 - 2025H1收入14.92亿元 同比下降8.50% [2] - 2025H1净利润2.3亿元 同比下降18.39% [2] - 2025H1经调整净利润2.7亿元 同比下降22.24% [2] - 2025H1经营性现金流净额2.1亿元 同比下降9.12% [2] - 2025H1毛利率54.0% 同比下降0.2个百分点 [5] - 2025H1经调整净利率18.2% 同比下降3.2个百分点 [5] 业务分析 - 2025H1培训服务收入12.9亿元 同比下降6.08% [3] - 2025H1图书销售收入2.0亿元 同比下降21.71% [3] - 在线学习产品收入0.47亿元 大班培训收入1.93亿元 同比下降27.44% [3] - 小班培训收入10.33亿元 同比增长0.64% [3] - 平台平均月活跃用户930万 同比增加1.1% 环比增加2.2% [3] - 2025H1合约负债2.28亿元 同比上升7.35% [4] - 2025H1退款负债1.28亿元 同比下降32.10% [4] 费用结构 - 销售费用率提升0.9个百分点 [5] - 研发费用率提升0.6个百分点 [5] - 其他收入占比下降0.3个百分点 [5] 盈利预测 - 下调2025-2027年营收预测至25.12/26.59/29.72亿元 [6] - 下调2025-2027年经调归母净利预测至2.69/3.71/4.95亿元 [6] - 对应2025-2027年EPS 0.12/0.17/0.22元 [6] - 以2025年8月29日股价3.12港元计算 对应PE为24/17/13倍 [6]

财务业绩 - 2025年中期收入达14.92亿元 净利润2.27亿元 经调整净利润2.71亿元 [1] - 净流动资产从2024年底8.3亿元增至2025年6月30日10.78亿元 主要因当期盈利贡献 [1] AI技术发展 - 开发行业首个招录类考试AI垂类模型并投入商业应用 [1] - 2024年起陆续推出粉笔AI老师、AI面试点评、AI刷题系统班等智能教学产品 [1] - AI刷题系统班于2025年4月上线 展示出强于传统大班课的市场渗透能力 [1] 产品商业化进展 - AI大班课程通过技术分析提升学员学习效率 优化公司资源使用效率 [1] - 截至2025年6月30日 AI刷题系统班销售约5万人次 收款约2000万元 [1]

财务业绩 - 2025年上半年营收人民币14.92亿元 净利润2.27亿元 经调整净利润2.71亿元 [1] - 研发开支1.08亿元 现金及现金等价物9.74亿元 [3] - 重新分配未动用IPO募集资金6080万港元 其中1200万港元投入AI技术研发 4880万港元投入AI人才及基础设施 [3] 用户规模与市场 - 平均月活用户数930万 注册用户总数超7274万 [2][4] - 公务员考试报名人数341.6万人 同比增长12.6% 较2021年157.6万人实现翻倍 [2] - 2026届毕业生就业意向中 73.3%首选国有企业及机关事业单位 [6] AI产品进展 - AI刷题系统班销售约5万人次 收款约2000万元 [2] - 新推公考AI刷题系统班 事业单位AI刷题系统班 AI智能音箱等产品线 [2][6] - AI面试模考大赛参与人次近150万 98.43%用户愿意推荐该产品 [4] 技术战略 - 深化"AI+职业教育"战略 通过AI提升教学效率与服务品质 [1] - 构建自研垂域大模型技术中台 实现多产品线快速技术复用 [7] - AI技术降维切入市场 用付费用户反馈驱动产品迭代 [6] 竞争优势 - AI产品个性化效果优化 凭借千万级用户池建立市场壁垒 [4] - 用户数据资产为AI模型优化提供支撑 形成数据壁垒 [4] - 行业内未见类似AI产品 具备先发优势与技术护城河 [4][7] 商业化前景 - AI产品处于早期收入阶段 具备新增长点潜力 [2] - AI面试点评工具以高性价比切入客单价高的传统培训市场 [6] - 增长逻辑从线上培训转向AI应用驱动 全线产品将实现AI化 [7]