报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 中美债市分别调整，美债调整因货币政策展望“偏鹰”，国内债市焦点或转向财政发力预期 [2] - 美国货币政策展望“偏鹰”致美债利率反弹，10年期国债收益率较前周上行约8BP，当前美国就业市场主要风险或来自房地产市场，若市场接受美联储较慢降息预期，可能影响房贷利率下行，进而影响房地产市场和建筑业就业，迫使美联储加快降息 [2] - 国内债市需关注财政发力，本周中债国债10年期收益率估值先下后上，最终小幅上行约1BP，若化债额度今年使用，年内政府债务净增量将超年初预计规模，4季度政府债务增加对债市有供给压力，股市偏强使定期存款增速下降、非银存款增速提高，从需求端影响债市增量资金，财政发力对股市有利好 [2] - 生产资料价格指数环比下降，本周农业部猪肉平均批发价环比降1.16%、同比降26.81%，山东蔬菜批发价指数环比降3.21%、同比降28.37%，9月12日当周食用农产品价格指数环比持平、同比降12.98%，本周布伦特和WTI原油期货价平均分别环比升1.42%和1.43%，LME铜现货价全周均价环比升0.69%，铝现货全周均价环比升2.14%，铜金比价环比降0.01%，本周国内水泥价格指数环比升0.01%，南华铁矿石指数平均环比升0.36%，产能超200万吨的焦化企业开工率环比降0.37%，螺纹钢库存环比降0.41%，螺纹钢价格指数环比升0.78%，9月12日当周生产资料价格指数环比降0.20%、同比降4.63% [2] - 今年9月1 - 18日，30大中城市商品房成交面积平均约20.3万平米/天，2024年9月30城日平均成交面积约22.9万平米/天 [2] 根据相关目录总结 高频数据全景扫描 - 展示美国建筑业就业、境内住户人民币贷款增长放缓、境内人民币存款增长与股市等图表及高频数据周度环比变化、高频数据全景扫描等数据 [10][11][16][17] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 呈现铜现货价同比与工业增加值同比（+PPI同比）、粗钢日均产量同比与工业增加值同比等多项高频数据与重要宏观指标走势对比图表 [24] 美欧重要高频指标 - 包含美国周度经济指标和实际经济增速、美国首周申领就业人数和失业率等美欧重要高频指标图表 [90] 高频数据季节性走势 - 展示30大中城市商品房成交面积、LME铜现货结算价等高频数据季节性走势图表 [112] 北上广深高频交通数据 - 呈现北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化图表 [162][165]

利率下行与债市环境 - 2025年债券市场收益率持续走低，10年期国债收益率多次下探1.60%，30年期国债收益率在1.9%附近徘徊 [9] - "AAA"级城投债收益率进入"1时代"，1年期AAA城投债收益率最低触及1.67%，较2024年同期下降80-110BP [9] - 2025年6月底10年期国债收益率收于1.65%，较2024年底下行3BP，延续"1时代"行情 [9] - 货币政策转向与经济基本面承压是收益率下行的核心驱动因素，5月央行降准0.5个百分点并逆回购降息10BP [9] 机构投资策略变化 - 债券投资部门波段交易频次明显增加，交易员需捕捉0.25BP的微小利差机会 [1][2] - 公募基金、保险资管、银行理财子公司及券商自营纷纷加入高频交易行列 [12] - 传统"买入持有"策略收益降至3%以下，机构转向精细化"狩猎"方式 [11] - 保险资管机构开始开发分红险等投资属性更强的产品，并探索权益、另类投资策略 [22] 城投债市场动态 - "AAA"城投债发行利率创新低：华电国际中期票据利率1.89%，中山公用超短融利率1.66% [4] - 城投债超额认购倍数均值持续上升，6月较5月进一步上行 [6] - 3年期中债隐含评级AA级城投债信用利差不足40BP，处于历史极低水平 [13] - 城投债净供给持续为负导致供需矛盾，信用利差保持在历史极低水平 [16] 资产配置调整 - 投资者偏好转向低风险资产，金融体系中低风险资金增加导致低风险资产收益率下行 [6] - 机构建议配置长久期利率债、产业债及红利类权益资产以获取更高收益 [13][21] - 风险偏好高的投资者可增加权益资产配置，适中偏好者可配置可转债 [21] - 保险资管积极转型股权投资业务，从负债驱动转向权益驱动时代 [24] 行业盈利挑战 - 银行理财产品收益率持续下行：1年期1.20%左右，3年期1.55%附近 [5] - 货币基金平均七日年化收益率下滑至1.30%附近 [5] - 机构面临高收益优质项目稀缺与专业度不足的双重挑战 [5][16] - 债券市场已提前进入"资产荒"状态，信用利差普遍处于历史10%以内分位数 [18]

海外债市波动加大 - 30年期美国国债收益率突破5%整数位 5月19日最高报5 04% 5月22日进一步攀升至5 15% 10年期美债收益率同期升至4 63% [1] - 日本长期国债收益率快速上行 20年期国债拍卖投标倍数跌至2 5倍(2012年以来最差) 30年期和40年期收益率分别升至3 20%和3 68% [2] - 美债利空因素包括穆迪下调评级 拍卖遇冷 财政赤字担忧 减税法案风险 日债波动主因供需失衡与央行购债需求缺失 [2] 中国债市稳健表现 - 10年期国债收益率窄幅震荡于1 68%-1 72% 30年期收益率稳定在1 86%-1 89%区间 [3] - 人民银行实施宽松政策 5月15日降准释放1万亿元流动性 5月23日加量续做5000亿元MLF(连续第三个月加量) [3] - 机构预计资金面将保持均衡 10年期国债收益率短期或维持1 65%-1 70%区间波动 [4] 全球流动性趋势 - 美日国债同步拍卖遇冷反映全球流动性趋紧 长期限债券收益率上行形成共振 [2][3] - 中国债市与海外低关联度特征凸显 为国际投资者提供多元化配置选择 [1]

政策背景与市场反应 - 5月7日出台的金融增量政策（"5·07"政策）范围广、措施多、落地快，包括下调政策性利率0.1个百分点、法定存款准备金率0.5个百分点、央行再贷款利率0.25个百分点，并优化结构性货币政策工具[4] - 与2023年"9·24"政策相比，A股反应更克制：5月7日-8日上证综指每日涨幅不足1%，累计涨幅仅2%，而"9·24"政策后上证综指六连涨累计涨幅达27%[4] - 债券市场呈现"买消息、卖兑现"特征：10年期中债收益率从年初1.6%反弹至5月9日的1.6351%，高于政策公布前水平[7] 货币政策传导机制差异 - 中美金融市场结构差异显著：美国直接融资占比80%，中国间接融资占比70%-80%，导致低利率政策传导效率不同[10] - 美国通过债券市场传导低利率政策，10年期美债收益率曾降至0附近，刺激股市财富效应；中国长债收益率下行（如2023年12月10年期中债收益率降35基点）但未能有效提振股市风险偏好[10] - 中国商业银行净息差承压，综合负债成本1.8%与10年期中债收益率1.6%倒挂，加剧资产荒和债券市场波动[12] 财政政策与外贸支持 - 2024年广义赤字率8.4%（较上年提高1.7个百分点），新增政府债务规模11.86万亿元，一季度政府债券净融资同比多增2.52万亿元[13] - 针对关税冲击推出银行业保险业护航外贸政策：包括"一企一策"纾困、优化出口信用保险（承保能力提升+优惠费率）、支持跨境电商海外仓等新业态[14] - 4月中国对非美市场出口强劲增长（东盟+20.8%、拉美+17.3%、非洲+25.3%），抵消对美出口下降21%的影响，整体出口同比增长8.1%[16] 政策空间与后续方向 - 央行强调珍惜正常货币政策空间，0.5个百分点降准超常规但0.1个百分点降息属常规操作[9] - 财政政策储备工具包括：加快专项债和超长期特别国债发行、扩围"两新"政策、加码"两重"建设、提高失业保险稳岗返还比例[15] - 建议加强行业企业调研，必要时可研究进一步扩张赤字率或优化财政支出结构[16]

政策背景与市场反应 - "5·07"增量政策范围广、措施多、落地快，不低于甚至超出市场预期，属于落实政治局会议部署的利好兑现 [1][3] - 政策包括下调政策性利率0.1个百分点、法定存款准备金率0.5个百分点、央行再贷款利率0.25个百分点，并优化创设结构性工具 [3] - A股对"5·07"政策反应克制，上证综指两日累计涨幅不足2%，而去年"9·24"政策后六连涨累计达27%，主因本次政策已在预期内 [3][6] 货币政策与传导机制 - 中国金融市场以间接融资为主（占比70%-80%），低利率政策传导效率低于美国（直接融资占比80%），难以通过财富效应提振经济 [8][9] - 银行净息差下行与不良贷款倒挂，导致银行加大债券配置，10年期中债收益率一度跌破1.6%，加剧资产荒和市场波动 [10] - 央行强调需平衡支持实体经济与银行体系健康性，珍惜正常货币政策空间，避免过度宽松引发系统性风险 [10] 财政政策与外贸支持 - 财政政策明显靠前发力，一季度新增政府债券融资同比多增2.52万亿元，广义赤字率较上年提高1.7个百分点至8.4% [11] - 针对关税冲击，政策强化外贸企业金融纾困（应贷尽贷）、优化出口信用保险（快赔预赔）、支持跨境电商等新业态 [12] - 政治局会议提出加快专项债和超长期特别国债发行，加码"两新""两重"建设，并研究行业救助政策以应对关税影响 [13][14] 经济数据与外部环境 - 中国4月对美出口同比下降21%，但对非美市场（如东盟、拉美、非洲）出口增长17%-25%，带动整体出口增速达8.1% [14] - PPI连续30个月同比下降，接近亚洲金融危机时期纪录，GDP平减指数连续10季度负增长，反映通缩压力持续 [7] - 中美重启经贸磋商，双方有意降低高关税，为政策调整提供时间窗口 [14]