公司主营业务 - 主营产品包括明胶、胶原蛋白、空心胶囊及TOC端系列产品 [1] - 产品主要应用于医药、食品及营养大健康领域 [1] 供应链澄清 - 公司未向骨胶水生产厂家供应原料 [1]

青海省绿色转型发展 - 青海省从传统荒凉形象转变为以绿色生态为核心的发展模式 拥有中华水塔和三江之源等生态品牌标签 [1] - 绿色工厂建设成为企业转型重要方向 为高质量发展注入新动力 [1] - 省内持续推进清洁能源改造和大气污染防治工作 成效显著 [1] 胶囊生产企业案例 - 西北五省规模最大的胶囊生产企业 年产空心胶囊达100亿粒 [1] - 2022年获青海省专精特新中小企业认定 2023年获工业和信息化部绿色工厂称号 [1] - 在国内同业率先引进全自动空心胶囊生产线 通过自主研发提供定制化胶囊解决方案 [2] - 企业面临污染排放和高耗能问题 计划开展设备升级和自动化改造 [2] 工商银行绿色金融支持 - 工行青海分行创新推出科创（绿色）e贷信用贷款产品 将碳排放监测结果纳入额度测算和利率定价流程 [2] - 为案例企业发放500万元贷款 支持其升级改造和环境绩效改善 [2] - 该融资方案为省内小微客户提供低成本可持续的绿色融资支持 [3] - 在2024年度青海省9家绿色工厂中 工行已为超半数企业提供普惠服务 [3] 绿色金融战略布局 - 工行聚焦重点领域降碳减污扩绿的金融需求 创新利用碳账户数据 [3] - 持续加大对绿色经济低碳经济循环经济的支持力度 为小微企业注入金融动能 [3]

公司财务表现 - 上半年实现营收3.69亿元 净利润3696.73万元 [1] - 通过降本增效和精细化管理应对复杂市场环境 [1] - 胶原蛋白及胶囊细分产品实现突破 奠定业务发展基础 [1] 战略执行与股东回报 - 以胶原产业战略为核心 强化管理体系与运营效能 [2] - 累计回购股份1057.34万股 占总股本1.78% [2] - 明胶细分领域稳健发展 牛骨明胶开始形成销售 [2] 业务拓展进展 - 益青生物出口业务增长 空心胶囊全线产品收入同比提升 [2] - 胶原蛋白原料在新兴品牌和新材料领域应用增长 [2] - 自主品牌"圆素"构建全渠道网络 保健食品获注册批准 [2] 研发项目突破 - 羊绒纺织专用胶原抗起球等级提升 进入小批量试制阶段 [3] - 超低内毒素明胶启动市场对接 酰化改性明胶对接潜在用户 [3] - 护发专用胶原蛋白具备产业化条件 正推进市场应用 [3] 行业前景与竞争优势 - 药用辅料行业面临产品升级与需求增长机遇 [4] - 胶原蛋白应用扩展至营养健康、美妆个护及新材料领域 [4] - 企业需具备研发创新、市场反应效率及品牌价值优势 [4] 医疗应用拓展 - 代血浆明胶应用于聚明胶肽注射液及琥珀酰明胶注射液生产 [5] - 产品可延伸至止血材料、人造骨、医美填充等医疗领域 [5] - 生物医用材料技术创新推动下游医疗市场发展 [5] 政策与市场环境 - "健康中国"战略推动大健康市场规模扩大 [6] - 政策扶持体现"治未病"健康预防理念转变 [6] - 行业集中度提升利于具备技术与管理优势的领先企业 [6]

公司概况与行业地位 - 公司是国内化工新材料行业头部企业 产品涵盖胶原蛋白 空心胶囊 明胶 有机高分子材料等多个品类 是医药 保健品 家电 食品及工业制品的核心原材料[1] - 公司是中国第二大有机高分子材料改性生产企业 中国最大的聚苯乙烯生产企业 中国内资品牌产量第二大的空心胶囊生产企业[1] - 公司由王爱国于2000年创办 初始注册资本2.7亿元 经过25年发展已成为行业领军企业[3][4] - 王爱国与徐波夫妇合计持股52.53% 其中王爱国直接持股46.45% 徐波直接持股3.32%并通过世纪星豪间接持股2.76%[4] - 公司2015年登陆深交所 截至2024年7月25日A股市值96亿元 股价35.36元/股[6] 财务表现与资本结构 - 营收从2015年7.5亿元增长至2024年191.87亿元 归母净利润从7224万元增长至6.85亿元 总资产从9.98亿元增长至183.5亿元[6] - 资产负债率从2015年28.36%攀升至2024年61.68% 负债总额从2.8亿元飙升至113.2亿元 增长约40倍[8] - 2024年末短期借款22.17亿元 长期借款36.27亿元 现金及等价物20.15亿元无法覆盖短期借款[8][9] - 2024年借款利息支出1.44亿元 占归母净利润21% 2025年4月有息借款增至62.39亿元[10][11] - 控股股东为32.71亿元银行借款提供担保 其中32.11亿元担保将解除 6000万元借款上市前到期[11] - 11.5亿元固定资产被抵押 王爱国质押4813万股A股(占总股本17.74%)作为融资质押物[11][12] 业务布局与经营状况 - 业务分为大化工和大健康两大板块 大化工包括绿色石化材料 有机高分子改性材料 复合材料三大类[14] - 大化工客户包括海信 格力 美的 华为 小米 比亚迪 吉利 宁德时代 京东方 三星等龙头企业[14] - 2021年以7.28亿元收购东宝生物21.14%股权 拓展大健康业务 涵盖明胶 空心胶囊原料及胶原蛋白保健品 美妆品[14] - 大健康客户包括黄山胶囊 广生胶囊 国药集团 华润医药 齐鲁制药 远大集团等企业[14] - 毛利率从2021年14.75%持续下降至2024年8.71%[15] - 2024年大健康板块营收8.5亿元(同比下降12.39%) 明胶系列产品销量6887.26吨(同比下滑30.66%) 板块毛利率22.32%(下降2.58个百分点)[16] - 2025年第一季度营收44亿元(同比微降0.23%) 归母净利润1.11亿元(同比下滑9.8%)[16] 港股上市与战略规划 - 2024年7月10日递交港交所招股书 计划实现A+H两地上市[1] - 募资主要用于扩大全球产能 包括建设泰国生产基地 在中国香港设立区域总部[2][19] - 当前海外营收占比仅1.58% 计划通过香港 泰国 越南 墨西哥产能布局切入全球市场[16][19] - 中国家电企业在全球占主导地位 2024年家用空调 冰箱 洗衣机 LCD电视面板产能分别占全球81% 57% 50%和70%[17] - 上市可补充短期现金流 加速全球化战略布局 匹配下游客户海外扩张需求[12][18][19]

报告公司投资评级 - 首次覆盖国恩股份，予以“买入”评级 [3][7] 报告的核心观点 - 公司深化大化工、大健康“一体两翼”布局，业绩或进入放量期，预计2025 - 2027年实现归母净利润7.42/9.47/10.95亿元，对应PE为12.57X/9.84X/8.52X [3] 各部分总结 事件 - 7月11日公司公告已于2025年6月26日向香港联合交易所递交发行境外上市外资股（H股）申请，相关备案申请材料近日获中国证监会接收 [1] 大化工领域 - 公司延伸化工新材料上下游产业链，截至2024年12月31日战略投资多个延链项目，布局改性材料上游产业链获成本优势 [2] - 未来推进国恩化学（东明）产能恢复，整合资源完善纵向一体化产业链，适时启动多个项目建设，高端产能释放将奠定业绩基础 [2] 大健康领域 - 公司控股东宝生物，在胶原领域领先，强化下游空心胶囊布局，益青生物出口业务稳健增长 [3] - 截至2024年12月31日，东宝生物明胶产能13,500吨，益青生物空心胶囊产能390亿粒，扩产项目投产后将达近700亿粒，业绩或放量 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17,439|19,220|21,230|25,077|28,646| |营业收入(+/-)%|30.08%|10.21%|10.46%|18.12%|14.23%| |归属母公司净利润（百万元）|466|676|742|947|1,095| |归属母公司净利润(+/-)%|-29.67%|45.18%|9.66%|27.70%|15.58%| |每股收益（元）|1.72|2.52|2.73|3.49|4.04| |市盈率|12.45|9.15|12.57|9.84|8.52| |市净率|1.30|1.26|1.66|1.44|1.25| |净资产收益率(%)|10.92%|14.35%|13.19%|14.65%|14.71%| |股息收益率(%)|0.52%|0.81%|0.87%|1.11%|1.29%| |总股本 (百万股)|271|271|271|271|271| [5] 股票数据 - 2025年7月17日，收盘价34.37元，12个月股价区间16.92 - 34.37元，总市值9,322.86百万元，总股本271百万股 [7] 涨跌幅 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|34%|37%|95%| |相对收益|30%|30%|79%| [10] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、现金流量表、利润表等多方面指标呈现不同变化趋势，如营业收入、净利润等逐年增长，资产负债率逐年降低等 [11] 研究团队简介 - 杨占魁有相关学历和工作经历，2024年6月加入东北证券，覆盖多个板块 [12] - 吕妮珈有相关学历和工作经验，现任东北证券石化组研究助理，覆盖新材料板块 [12]

公司上市动态 - 青岛国恩科技股份有限公司正式向港交所主板提交上市申请，招商证券国际担任独家保荐人 [1] - 此举有望借助香港国际金融中心平台提升公司国际影响力与竞争力 [1] 发展战略与行业布局 - 公司践行"一体两翼"发展战略，深耕大化工和大健康两大产业 [2] - 在大化工领域构建纵向一体化产业平台，形成"新材料+"产业生态圈 [2] - 在大健康领域聚焦天然胶原产业，实施从胶原到"胶原+"的纵向延伸战略 [3] 行业地位 - 按2024年中国高分子材料改性相关板块营收计算，公司是中国第二大有机高分子材料改性生产企业 [2] - 按2024年中国聚苯乙烯相关产能计算，公司是中国最大聚苯乙烯生产企业 [2] - 按2024年中国骨明胶行业产量计算，公司是中国市场产量第二、内资品牌第一的骨明胶生产企业 [3] - 按2024年中国空心胶囊行业相关产量计算，公司是中国内资品牌产量第二大空心胶囊生产企业 [3] 财务表现 - 2022-2024财年总收入分别为134.06亿元、174.39亿元、191.88亿元人民币，呈现稳健增长 [4] - 2022-2024财年年内利润分别为7.24亿元、5.4亿元、7.21亿元人民币 [4] - 2024财年大化工板块收入183.3亿元，占总收入95.6%；大健康板块收入8.53亿元，占比4.4% [5] - 2022-2024财年综合毛利率分别为11.8%、9.2%、8.3%，其中大健康板块2024年毛利率达23.2% [6] 财务状况 - 截至2024年12月31日，公司流动资产110.1亿元，流动负债74.6亿元，流动比率1.5倍 [6] - 2024年末杠杆比率88.6%，较2022年末的53.5%有所上升 [6] 未来发展 - 若成功上市，公司将借助香港资本市场扩大产能、加大研发投入、拓展国内外市场 [6] - 公司在两大领域的深厚积淀和良好财务表现使其成为值得关注的投资标的 [7]

公司概况 - 国恩科技是以科技创新为核心驱动力、以长期规模效益为目标的综合性企业集团，践行"一体两翼"发展战略[2] - 公司构建纵向一体化产业平台，深耕大化工、大健康两大行业领域[2] 大化工业务 - 公司深耕化工新材料产业链，构建"新材料+"产业生态圈，布局有机高分子材料改性、绿色石化材料及下游应用[2] - 2024年中国高分子材料改性相关板块营收排名第二，聚苯乙烯相关产能排名第一[2] - 下游应用覆盖电子电器、汽车工业、新能源、储能等行业[2] 大健康业务 - 聚焦天然胶原产业，子公司东宝生物实施从胶原到"胶原+"纵向一体化发展战略[2] - 2024年中国骨明胶行业产量排名第二（内资品牌第一），空心胶囊产量内资品牌排名第二[3] 财务表现 - 总收入：2022财年134.06亿元，2023财年174.39亿元（+30.1%），2024财年191.88亿元（+10.0%）[3][5] - 年内利润：2022财年7.24亿元，2023财年5.4亿元（-25.4%），2024财年7.21亿元（+33.5%）[3][5] - 毛利率：2022财年11.79%，2023财年9.18%，2024财年8.30%[5] - 研发投入持续增长：2022财年3.86亿元，2023财年5.66亿元（+46.6%），2024财年5.91亿元（+4.4%）[5]

公司评级与财务表现 - 主体信用等级维持A+，评级展望稳定，反映公司产业链延伸和客户资源优势[3] - 2024年营业收入8.85亿元，同比下降9.23%，净利润0.91亿元，同比下降28.35%[3][25] - 2025年3月末总资产25.92亿元，负债率33.71%，速动比率2.72，短期偿债能力良好[25][28] - 经营活动现金流净额2024年为-0.38亿元，主要受下游行业政策变化影响[25][28] 业务运营 - 明胶业务2024年收入4.25亿元，毛利率25.77%，产能利用率72.07%[16][17] - 空心胶囊业务2024年收入3.67亿元，毛利率20.24%，产能360亿粒/年，利用率84.56%[16][21] - 胶原蛋白业务2024年收入0.56亿元，毛利率25.06%，产能利用率仅9.08%[16][17] - 2024年完成对益青生物剩余40%股权收购，实现全资控股[5][20] 行业环境 - 明胶行业处于整合期，监管趋严推动市场份额向头部企业集中[12] - 2024年人均食品烟酒支出8,411元，较2017年增长56.52%，支撑明胶需求[12] - 空心胶囊行业受益于医药工业发展，2023年卫生总费用达90,575.81亿元[14][15] - 带量采购政策导致药品价格下降，影响传导至明胶和空心胶囊行业[15][16] 在建项目与风险 - 新型空心胶囊智能产业化项目已投产，设计产能150亿粒/年[23] - 债券募投项目设计产能300亿粒/年，预计2026年12月完工[23][24] - 控股股东国恩股份股权质押率70%，存在平仓风险[7][9] - 2024年收到证监局警示函和交易所监管函，涉及募集资金管理问题[31] 财务指标 - EBITDA利润率2024年为21.53%，较2023年下降2.2个百分点[28] - 2024年总资产回报率4.06%，较2023年下降1.87个百分点[28] - 现金短期债务比2024年为4.56倍，流动性充足[28][33] - 2022-2024年净债务持续为负，财务结构稳健[25][28]

公司H股上市计划 - 公司计划发行H股并在香港联交所主板上市 旨在打造国际化资本运作平台 加快构建国内国际双循环格局 [1] - 相关议案已通过董事会和监事会审议 预计2025年5月26日召开会议 [1] 公司核心业务与战略 - 公司以"大化工+大健康"为双核心产业 实施"一体两翼"发展战略 纵向一体化产业平台覆盖绿色石化、可降解材料、新能源汽车轻量化等化工新材料集群 [1] - 大健康领域通过控股东宝生物布局胶原蛋白产业链 涵盖明胶、空心胶囊、美妆等"医美健食"应用 [1] - 大化工板块2024年营收占比达90.38%（173.69亿元） 同比增长11.62% 其中改性塑料销量99.6万吨（+6.7%） 绿色石化产品销量44.64万吨（+18%） [3] 新能源材料业务进展 - 新能源汽车领域：提升改性PP、PC等车用材料市占率 研发碳纤维增强PEEK等特种材料 推进低VOC、耐老化等改性材料应用 [2] - 动力电池领域：推广阻燃增强PA66、超高分子量PE等电池专用材料 重点布局隔板用无卤阻燃材料 [2] - 充电桩领域：耐候阻燃PC/ABS、耐水解PC等材料市占率稳步提升 [2] 产能布局与项目进展 - 有机高分子改性材料：现有108万吨+在建30万吨 [4] - 有机高分子复合材料：现有40万吨+在建10万吨 [4] - 绿色石化及新材料：现有90万吨+在建102万吨 [4] - 聚苯乙烯：浙江一塑一期60万吨已投产 二期40万吨推进中 香港25万吨产能采用意大利高端工艺 [4] - 苯乙烯联产环氧丙烷：东明20万吨/年装置为国内首套双产品工艺 [4] - EPS：日照基地现有12万吨/年产能 [4] 未来发展规划 - 化工领域：延伸聚苯乙烯、EPS、环氧丙烷产业链 推进POE、PHB等新材料研发 拓展eVTOL结构材料等新增长点 [5] - 大健康领域：东宝生物现有1.35万吨明胶产能 益青生物空心胶囊产能将从390亿粒扩至700亿粒 [5] 财务表现 - 2024年总营收192.20亿元（+10.21%） 归母净利润6.76亿元（+45.18%） 大健康板块收入8.85亿元（占比4.6%） [5] - 2025Q1营收44.12亿元（-0.23%） 归母净利润1.11亿元（-9.79%） 经营活动现金流净额1.86亿元 [6]

公司战略与资本运作 - 公司拟发行H股股票并申请于香港联交所主板挂牌上市，旨在推进全球化战略布局，打造国际化资本运作平台，构建国内国际双循环格局[1] - 发行时间窗口将根据国际资本市场状况、监管部门审批进展及股东大会授权决定，决议有效期为18个月或延长期限[1] 业务布局与产业生态 - 公司已形成绿色石化、有机高分子改性/复合、可降解、光显、运动健康材料及新能源汽车轻量化结构部品的纵向一体化产业集群[1] - 控股东宝生物（300239），通过明胶、胶原蛋白等产品在"医、美、健、食"领域布局大健康产业[1] - 大化工产业以绿色石化材料、有机高分子改性/复合材料为三大引擎，构建"新材料+"生态圈[2] - 大健康产业通过东宝生物开展To B端（药用辅料、医用胶原等）和To C端（营养健康品、美妆产品）业务[2] 经营业绩与增长 - 2024年公司营业收入192.20亿元，同比增长10.21%，净利润6.76亿元，同比增长45.18%[3] - 通过"新材料+"和"胶原+"双战略模式整合行业资源，释放平台规模化优势，实现逆势增长[3]