2025.12.18 本文字数：2523，阅读时长大约4分钟 作者 |第一财经 郑栩彤 近期两只GPU股在科创板上市颇受瞩目。摩尔线程上市首日股价涨超4倍，12月11日收盘股价超900元/ 股，远超发行价114.28元/股。沐曦股份12月17日上市首日，投资者中一签浮盈最高逼近40万元，刷新近 十年A股上市首日单签盈利纪录。两只股票达到股价高点后都有所回调，但市场关注度依然很高。 研发费用高企，是这些GPU厂商陷入亏损的一个重要原因。据梳理，摩尔线程是过去三年研发费用最高 的公司。2022年~2024年，摩尔线程、沐曦的研发费用分别为38.1亿元、22.47亿元，壁仞科技研发开支 共27.3亿元。去年摩尔线程、沐曦研发费用占年营收的比例分别为309.88%、121.24%，壁仞科技研发开 支占年收入的比例为245.5%。 毛利率方面，2024年和今年上半年，摩尔线程的毛利率表现相对较好。2022年~2024年，摩尔线程每年 的综合毛利率分别为-70.08%、25.87%、70.71%；沐曦综合毛利率为24.1%、62.88%、53.43%；壁仞科 技为100%、76.4%、53.2%。今年上半年，摩尔线程、壁 ...

新股申购概况 - 公司于11月24日启动申购，发行价为114.28元/股，为年内发行价最高的新股[1] - 预计募集资金总额为80亿元，融资规模为今年科创板之最[1] - 网下初步询价吸引286家投资者及7787个配售对象参与，报价区间为88.79元/股至159.57元/股[1] - 按发行价测算，发行市销率为122.51倍，总市值达到537.15亿元[1] 机构投资者分歧 - 有机构看好公司作为国产GPU龙头的稀缺性，认为在自主可控趋势下应给予较高溢价[2][4] - 另有机构认为发行估值过高，可能仅会少量参与[3] - 公司IPO发行前融资估值已达298.45亿元，询价后总市值刷新至超过537亿元[7][8] 公司业务与市场地位 - 公司被视为"中国英伟达"，是国内少数能提供从FP8到FP64全计算精度支持的GPU厂商之一[11] - 已成功量产五颗芯片，推出四代GPU架构，产品覆盖AI智算、高性能计算、图形渲染等领域[11] - 2024年度，其AI智算、图形加速及智能SoC产品在国内细分市场占有率不足1%[9] - 专业/桌面级图形加速产品收入自2023年以来持续下滑[9] 行业竞争格局 - 国内市场竞争激烈，沐曦股份也已获科创板IPO注册批复[9] - 同时面临百度昆仑芯、壁仞科技、燧原科技等拥有较强竞争力的对手[9] - 与国际巨头英伟达相比，在研发实力、技术积累及客户生态等方面仍有较大差距[9] 财务表现与IPO募资 - 营业收入增长迅速，2023年、2024年及2025年前三季度同比增速分别为169.01%、253.65%和181.99%[12] - 公司持续亏损，2022年至2025年前三季度累计亏损59.39亿元，预计最早于2027年实现盈利[12] - 此次IPO拟募资80亿元，将投向新一代AI训推一体芯片、图形芯片及AISoC芯片等研发项目[12] 上市进程与市场预期 - IPO进程顺畅，从申请获受理到过会仅用时88天，总计耗时122天完成审核流程[11] - 有观点认为上市后短期内会有一波行情，因其属于国家重点支持的战略性产业，具备稀缺性[9] - 但也需注意首日涨幅过大的风险，股价冲高后可能并非最佳长期投资布局点[9][10]

IPO发行概况 - 发行价确定为114.28元/股，预计募集资金总额为80亿元，刷新年内最贵新股记录，融资规模为今年科创板之最 [2] - 发行市销率为122.51倍，发行后总市值达到537.15亿元 [2] - 询价吸引286家网下投资者及7787个配售对象参与，报价区间为88.79元/股至159.57元/股，最终发行价处于区间中上部 [2] 公司业务与技术 - 公司为国内少数能提供从FP8到FP64全计算精度支持的GPU厂商，并率先推出支持DirectX12图形加速引擎的国产GPU [4] - 公司采用兼容CUDA的MUSA架构，直接对标英伟达数据中心GPU产品线 [4] - 已成功量产五颗芯片，推出四代GPU架构和智能SOC，产品矩阵覆盖AI智算、高性能计算和图形渲染，实现“云—边—端”全栈AI产品线布局 [5] - IPO募集资金将投向新一代自主可控AI训推一体芯片、图形芯片及AISoC芯片研发项目 [5] 财务表现与预测 - 营业收入快速增长，2022年、2023年、2024年营收分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元，同比增速分别为169.01%和253.65% [5] - 2025年前三季度营收达7.85亿元，同比增长181.99% [5] - 公司持续亏损，2022年至2025年前三季度分别亏损18.94亿元、17.03亿元、16.18亿元、7.24亿元，累计亏损59.39亿元 [5] - 公司预计最早于2027年实现合并报表盈利 [5] 融资历史与市场地位 - 公司成立后发展迅速，成立不到100天估值即超过10亿美元，刷新“最快晋升独角兽企业”纪录 [7] - 五年内经历7轮融资，累计融资金额超百亿元，IPO发行前融资估值已达298.45亿元 [7] - 被视为“中国英伟达”，但其2024年度AI智算、图形加速及智能SoC产品在国内细分市场占有率均不足1% [8] 行业竞争环境 - 国内GPU市场竞争激烈，同为国产GPU领军企业的沐曦股份也已获科创板IPO注册批复 [9] - 市场参与者还包括百度旗下的昆仑芯、壁仞科技、燧原科技等，均展现出较强竞争性 [9] - 公司专业/桌面级图形加速产品收入自2023年以来出现持续下滑 [8] 市场观点分歧 - 有观点认为公司作为国产GPU龙头，具备稀缺性，属于国家重点支持的战略性产业，产品性能指标接近国际先进水平，上市后可能有一波行情 [7] - 另有观点认为公司发行估值明显过高，市场正在玩一场新股流通股比例较低的多倍溢价游戏，风险较大 [8] - 公司被视为行业第三梯队，与国际巨头英伟达在研发实力、技术积累和客户生态等方面存在较大差距 [8]

发行概况 - 公司确认科创板发行价为114.28元/股，预计募集资金总额为80亿元，刷新年内最贵新股记录，融资规模为今年科创板之最 [1] - 发行市销率为122.51倍，发行后总市值达到537.15亿元 [1] - 网下初步询价吸引286家投资者及7787个配售对象参与，报价区间为88.79元/股至159.57元/股，最终发行价处于报价区间中上部 [1] 上市进程 - 公司IPO进程顺畅，从受理到过会仅用时88天，为今年科创板用时最短企业，从受理到获准注册总计耗时122天 [3] - 公司于2020年成立，2024年11月启动上市辅导，2025年6月30日IPO申请获受理，9月26日过会，10月30日获准注册 [3] 业务与技术 - 公司为国内少数能提供从FP8到FP64全计算精度支持的GPU厂商，并率先推出支持DirectX12图形加速引擎的国产GPU [3] - 公司采用兼容CUDA的MUSA架构，对标英伟达数据中心GPU产品线，已成功量产五颗芯片，推出四代GPU架构和智能SOC [3] - 公司产品矩阵覆盖AI智算、高性能计算、图形渲染等领域，实现云边端全栈AI产品线布局 [3] 财务表现 - 公司营业收入快速增长，2022年、2023年、2024年营收分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元，同比增幅达169.01%和253.65% [4] - 2025年前三季度公司实现营业收入7.85亿元，同比增长181.99% [4] - 公司持续亏损，2022年至2025年前三季度分别亏损18.94亿元、17.03亿元、16.18亿元、7.24亿元，累计亏损59.39亿元 [4] - 公司预计最早于2027年实现合并报表盈利 [5] 融资历史与市场地位 - 公司成立后发展迅速，成立不到100天估值即超过10亿美元，刷新最快晋升独角兽企业纪录 [7] - 五年内经历7轮融资，累计融资金额超百亿元，IPO发行前融资估值达298.45亿元 [7] - 公司被视为中国英伟达，但在AI智算、图形加速等细分领域国内市场占有率不足1% [8] - 公司专业/桌面级图形加速产品收入自2023年以来出现持续下滑 [8] 行业竞争与市场观点 - 国内GPU市场竞争激烈，沐曦股份亦获科创板IPO注册批复，另有昆仑芯、壁仞科技、燧原科技等强劲竞争者 [8] - 部分市场观点认为公司作为国产GPU龙头，具备稀缺性，属于国家重点支持的战略性产业，产品性能指标接近国际先进水平 [7] - 另有观点认为公司发行估值明显过高，属于第三梯队GPU企业，面临较大行业竞争压力 [8]

IPO发行基本情况 - 发行价确定为114.28元/股，预计募集资金总额为80亿元，刷新年内最贵新股记录，融资规模为今年科创板之最 [1] - 发行市销率为122.51倍，发行后总市值达到537.15亿元 [1] - 网下初步询价吸引286家投资者及7787个配售对象参与，报价区间为88.79元/股至159.57元/股，最终发行价处于报价区间中上部 [1] 公司业务与技术概况 - 公司是国内少数能够提供从FP8到FP64全计算精度支持的GPU厂商，并率先推出支持DirectX12图形加速引擎的国产GPU企业 [4] - 公司采用兼容CUDA的MUSA架构，对标英伟达数据中心GPU产品线，创始人有英伟达任职经历 [4] - 公司已成功量产五颗芯片，推出四代GPU架构和智能SOC，产品矩阵覆盖AI智算、高性能计算、图形渲染等领域，实现“云—边—端”全栈AI产品线布局 [4] 财务表现与盈利预期 - 营业收入快速增长，2022年至2024年营收分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元，2023年和2024年同比增长率分别为169.01%和253.65% [5] - 2025年前三季度营业收入为7.85亿元，同比增长181.99% [5] - 公司处于持续亏损状态，2022年至2025年前三季度分别亏损18.94亿元、17.03亿元、16.18亿元、7.24亿元，累计亏损59.39亿元 [5] - 公司预计最早于2027年实现合并报表盈利 [6] 融资历史与市场估值 - 公司成立后发展迅速，成立不到100天估值即超过10亿美元，刷新“最快晋升独角兽企业”的行业纪录 [8] - 成立5年内经历7轮融资，累计融资金额超百亿元，IPO发行前融资估值已达298.45亿元 [9] - 即使在2024年底启动IPO辅导后，仍有资本通过收购老股方式入股 [9] 市场竞争格局与行业地位 - 2024年度，公司在AI智算产品、图形加速产品及智能SoC产品对应的国内细分市场占有率均不足1% [10] - 公司专业/桌面级图形加速产品收入自2023年以来出现持续下滑 [10] - 国内市场竞争激烈，沐曦股份也已获科创板IPO注册批复，此外还有昆仑芯、壁仞科技、燧原科技等竞争对手 [11] 市场观点分歧 - 有观点认为公司作为国产GPU龙头，具备稀缺性特质，科创板对硬科技企业估值容忍度高，上市后可能有一波行情 [1][10] - 另有观点认为发行估值明显过高，市场在玩一场新股流通股比例较低的多倍溢价游戏，存在风险，且公司作为第三梯队GPU厂商面临较大行业竞争压力 [2][10]

IPO进展与财务表现 - 证监会于10月30日同意公司首次公开发行股票并在科创板上市的注册申请，公司IPO申请从受理到过会仅耗时88天 [1] - 2025年上半年公司实现营收7.02亿元，超过2024年全年营收4.38亿元，营收大幅增长得益于市场对大模型训练、推理部署、GPU云服务等需求大幅提升以及新一代GPU芯片实现商业化 [1] - 2025年上半年公司净亏损为2.71亿元，同比大幅下降56.02%，环比减少69.07%，净亏损呈现逐年减少的趋势 [1] - 公司预计最早于2027年可实现合并报表盈利，扣除政府补助收益后预计将收获微利，2025年至2027年预估因政府补助带来的收益分别约为2000万元、2亿元和3亿元 [1] 产品定位与技术发展 - 公司定位于全功能GPU研发，产品线划分为AI智算、图形加速以及面向边缘计算领域的智能SoC三类 [2] - 自2020年10月成立至今，公司已推出以“苏堤”、“春晓”、“曲院”、“平湖”命名的四代芯片，研发重心已从早期的图形加速转向AI智算产品 [2] - 2024年末推出的最新“平湖”架构芯片S5000新增支持FP8精度，片间互联带宽提升3倍至800 GB/s，最大显存容量为80 GB，其性能参数与英伟达H20芯片（互联带宽900 GB/s，最大显存96 GB）接近 [2] 产品结构与收入构成 - AI智算产品是公司核心收入来源，其收入占比从2024年的77.63%大幅提升至2025年上半年的94.85% [3] - 公司主要以集群和板卡的形式销售AI智算产品，2024年和2025年分别销售3套和5套AI智算集群，集群产品毛利率分别为61.26%和65.59% [3] - 2025年销售的5套集群中，1套为“平湖”集群产品、4套为“曲院”集群产品，平均单价超过1亿元，其中单套“平湖”集群在2025年上半年带来近4亿元营收，约占上半年总营收的57% [4] - 图形加速产品收入占比显著下滑，从2024年的22.06%降至2025年上半年的4.68%，公司已着手推进新一代图形芯片的研发与产业化布局 [5] 市场前景与竞争态势 - 公司在AI智算领域正在洽谈的项目合同金额超过17亿元，项目主要为以平湖系列板卡为核心的集群，部分已完成交付或测试 [4] - 图形加速产品面临挑战，第一代产品已进入生命周期末端，第二代产品面临英伟达中低端产品的竞争，且公司出于资源分配考虑未再迭代新架构图形加速产品 [4][5] - 尽管在售的两款消费级显卡毛利率持续为负，但公司认为其作为为数不多公开售卖的国产显卡具有战略意义 [5]

摩尔线程IPO进展 - 摩尔线程科创板IPO于2025年6月30日获受理 7月17日进入问询阶段 历时88天火速过会[1][2] - 公司拟募资80亿元 用于新一代AI训推一体芯片 图形芯片 AI SoC芯片研发及补充流动资金[2] - 2025年上半年实现营业收入7.02亿元 超越2024年全年营收 归属母公司股东净利润亏损2.71亿元 累计未弥补亏损14.87亿元[2] 公司技术实力与市场地位 - 公司创始人张建中曾任英伟达全球副总裁 核心团队具备英伟达任职经历[2] - 以全功能GPU为核心 填补国内GPU领域多项空白 处于国内领先地位[2] - AI智算产品 图形加速产品及智能SoC产品在国内细分领域市场占有率不足1%[3] - 汽车智能座舱芯片"长江"SoC性能对标高通骁龙8295 预计2026年导入量产[3] 国产GPU行业发展趋势 - 中国AI芯片市场规模将从2024年1425.37亿元激增至2029年1.34万亿元 2025-2029年年均复合增长率53.7%[4] - 沐曦股份已获科创板IPO受理 燧原科技 壁仞科技等头部厂商正接受IPO辅导[5] - 行业从性能竞赛升级为产业链韧性 生态协同能力的系统比拼[6] - 有望凭借应用场景反哺实现技术迭代 走出一条类似华为在5G领域的突破路径[7] 科创板政策支持 - 2024年6月证监会发布政策支持优质未盈利科技型企业在科创板上市[8] - 2025年6月重启科创板第五套上市标准 适用范围扩大至人工智能等领域[9][10] - 已有20家适用第五套标准的企业上市 包括16家创新药企 3家疫苗企业和1家医疗器械企业[8] - 上交所召开政策保荐机构座谈会 加快典型案例落地形成示范效应[8]

IPO审核与上市进展 - 公司科创板IPO于2025年9月27日过会 从受理至过会用时88天 为年内科创板最快过会企业 [1] - 公司拟募资80亿元 投向新一代自主可控AI训推一体芯片研发、图形芯片研发及AISoC芯片研发项目 [1] - 公司预计最早于2027年实现合并报表盈利 目前仅需完成注册即可成为"国产GPU第一股" [1] 公司背景与技术实力 - 公司成立于2020年6月 注册资本4亿元 法定代表人张建中曾任英伟达全球副总裁兼中国区总经理 拥有近20年GPU行业经验 [1] - 核心团队多名成员具备英伟达工作背景 包括市场生态、GPU架构及销售等领域资深人员 [2] - 公司已推出四代GPU架构（苏堤、春晓、曲院、平湖） 产品覆盖AI智算、图形渲染、高性能计算等七大领域 [2] - 基于自研MUSA架构实现单芯片同时支持AI计算加速、图形渲染、物理仿真及超高清视频编解码的技术突破 [3] 产品体系与业务结构 - 产品矩阵涵盖芯片、板卡/模组、一体机及集群设备四大类别 按应用分为AI智算、专业图形加速及智能SoC三类 [4] - 2025年上半年AI智算产品收入占比达94.85% 较2024年77.63%进一步提升 成为绝对核心业务 [8] - 公司主动从桌面级图形加速产品转向高毛利的AI智算及专业图形加速产品 [8] 财务表现与经营状况 - 2025年上半年营业收入7.02亿元 超过2022-2024年全年营收总和 但归母净利润仍亏损2.71亿元 [7][8] - 主营业务毛利率呈现持续改善趋势：2022年-70.45% 2023年27.84% 2024年72.32% 2025年上半年69.17% [8] - 研发投入占营业收入比例逐年下降：2022年2422.51% 2023年1076.31% 2024年309.88% 2025年上半年79.33% [7] - 累计未弥补亏损截至2025年6月30日达14.78亿元 [8] 市场竞争与客户结构 - 公司明确表示英伟达H20产品与其最新产品不构成直接竞争 指出H20因美国出口限制导致算力大幅降低 [4] - 国产AI算力产品在推理领域能力显著提升 已具备替代H20的性能 且原生支持FP8格式 [5] - 客户集中度极高：2022-2024年前五大客户销售占比分别为89.86%、97.45%、98.16% [7] - 2025年上半年第一大客户R贡献56.63%收入（约4亿元） 而2024年第一大客户C（占比38.07%）未出现在本期前五大名单 [9] 行业格局与发展机遇 - 国内算力基础设施需求处于蓬勃发展期 公司认为集群类收入具备稳定性与可持续性 [10] - 公司完成8轮融资 股东包括中国移动、深创投、红杉资本、腾讯投资、字节跳动量子跃动等知名机构 [10] - 同业公司沐曦股份IPO处于问询阶段 壁仞科技、燧原科技等正接受A股IPO辅导 天数智芯与壁仞科技曾传赴港股IPO计划 [10]

IPO进展 - 公司科创板IPO申请已通过上交所上市委会议审议 距离上市更进一步[1] - IPO从受理到过会仅耗时88天 体现科创板审核效率提升[1][3] - 保荐机构为中信证券 法律及审计服务分别由竞天公诚和安永华明提供[1] 募资计划 - 拟募资80亿元 用于新一代自主可控AI训推一体芯片研发项目、图形芯片研发项目、AI SoC芯片研发项目及补充流动资金[1][2] - 募投项目涵盖AI训练推理、图形处理和智能SoC芯片三大方向[1][2] 公司业务 - 专注于全功能GPU产品研发设计与销售 兼顾图形渲染与AI计算 被称为"国产GPU第一股"和"国产英伟达"[2] - 已量产五颗芯片 累计研发投入超43亿元[2] - 产品应用于大模型训练推理、数字孪生、消费电子、云计算等领域[2] - 2024年各产品线在国内细分市场份额均不足1%[2] - 涉足汽车智能座舱领域 "长江"SoC芯片预计2026年导入量产 性能对标高通骁龙8295[2] 财务表现 - 2022-2024年及2025年上半年营业收入分别为4608.83万元、1.24亿元、4.38亿元和7.02亿元[4] - 同期归母净利润分别为-18.40亿元、-16.73亿元、-14.92亿元和-2.71亿元[4] - 截至2025年6月30日累计未弥补亏损14.78亿元[4] - 2022-2024年收入复合增长率达208.44%[5] - 预计最早2027年实现合并报表盈利[1][5] 行业背景 - 半导体领域需求周期向上 AI成为核心增长动力[3] - 开源模型降低部署门槛 推动SoC芯片需求增长[3] - 科创板"1+6"改革提升对硬科技企业包容性与适应性[3] - 多家上市公司披露与公司持股关系 显示资本市场关注度[3] 研发特点 - GPU行业属技术密集型 业务复杂度高 需持续高投入[4] - 研发存在周期 销售收入具有滞后性[4] - 已推出苏堤、春晓、曲院、平湖四代芯片 性能逐代提升[4] - 客户需评估性能增益与业务需求匹配度后决策[4]

IPO进展 - 摩尔线程科创板IPO于9月26日通过上市委会议 有望成为国产GPU第一股 从申请受理到过会用时不足3个月 [1] - 后续需向中国证监会提交注册并等待批复 [3] - IPO募资80亿元将用于AI智算 图形加速和智能SoC三大产品线研发 [5] 财务表现 - 2025年上半年营收7.02亿元 超过2024年全年营收4.38亿元 [4] - 2025年上半年净亏损2.71亿元 同比降56.02% 环比降69.07% [4] - 2022-2024年累计净亏损约50亿元 亏损呈逐年收窄趋势 [4] - 预计最早2027年实现合并报表盈利（含政府补助） 扣除补助后为微利 [4] - 2025-2027年政府补助收益预估分别为2000万元 2亿元和3亿元 [4] 产品结构 - AI智算产品占2025年上半年营收94.85%（2024年占比77.63%） [6] - 图形加速产品营收占比从2024年22.06%降至2025年上半年4.68% [7] - 智能SoC产品面向消费电子 智能座舱和具身智能等边缘计算领域 [5] 技术进展 - 已推出四代芯片：苏堤 春晓 曲院 平湖 [5] - 2024年末推出平湖架构S5000芯片 支持FP8精度 片间互联带宽800GB/s（达英伟达H20的900GB/s的89%） 最大显存80GB（达英伟达H20的96GB的83%） [5] - AI智算产品以集群和板卡销售为主 2024年销售3套集群 2025年上半年销售5套集群（含1套平湖+4套曲院） [6] - 集群产品毛利率2024年61.26% 2025年65.59% [6] - 单套集群平均售价超1亿元 其中平湖集群2025年上半年贡献近4亿元营收（占同期总营收57%） [6] - 已销售集群最大板卡规模为2048张 平湖架构支持万卡互联 [6] 市场竞争 - 2024年国内AI芯片市场份额：英伟达54.4% 华为海思21.4% AMD15.3% 摩尔线程不足1% [8] - 面临英伟达 寒武纪 海光信息等先发企业竞争 高端GPU性能及生态存在差距 [9] - 图形加速产品面临英伟达中低端产品竞争 两款在售显卡毛利率持续为负 [7] 政策影响 - 2023年10月被列入美国实体清单 导致先进制程代工受限 核心零部件采购受阻 [9] - 国际技术合作渠道收窄 研发生产成本提高 [9] - 国内GPU赛道中低端市场出现同质化竞争 [9] 业务拓展 - AI智算领域在谈项目合同金额超17亿元 以平湖系列板卡集群为主 2025年上半年已完成部分交付 [6] - 图形加速产品已推进新一代芯片研发与产业化布局 [7] - 消费级显卡作为少数公开售卖的国产显卡 具有战略意义 [7] 市场反应 - IPO进程带动A股衍生"摩尔线程概念股" 十余家披露投资或合作的公司股价大涨 [3]