证券研究报告·固定收益·固收周报 固收周报 20250921 转债建议在中低价寻找科技扩散方向 2025 年 09 月 21 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20250915- 20250919）》 2025-09-20 《二级资本债周度数据跟踪 （20250915-20250919）》 2025-09-20 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 本周（0915－0919）海外方面联储降息"靴子落地"，收益率曲线快速 趋陡，可见前期如果执着于长久期的投资人需兼备更好的择时能力来获 得长端的超额收益，长端的高波动具有较强的博弈属性，短端则相对供 需两旺。我们仍延续前期观点，即 1）长端 4－4.5%震荡，前期震荡中 枢下移的持续性需要关注美元信用风险的削弱更多在美债市场去做定 价，还是在美元（即外汇）市场 ...

核心观点 - 公司维持主体信用等级AA+和可转债信用等级AA+，评级展望稳定 [1][2] - 公司作为山东省商业零售龙头企业，在区域市场具有品牌优势和竞争力，但面临业绩改善压力和财务杠杆较高的问题 [1][2] - 零售行业在2024年弱势复苏，竞争激烈，实体零售尤其是百货和超市业态承压，线上零售保持增长 [5] 业务运营 - 公司形成零售连锁、物流供应链和食品工业三位一体的业务布局，2024年核心业务收入65.12亿元，其中零售连锁占比69.10%，物流供应链占比29.45% [6][7] - 零售连锁业务2024年收入45.00亿元，同比减少9.01%，主要受消费意愿减弱、竞争和闭店影响 [6][7] - 物流供应链业务2024年收入19.18亿元，同比增长5.02%，主要因外销市场开拓和社会配送范围扩大 [6][7] - 食品工业业务2024年收入0.94亿元，同比增长13.15%，新增薯条产品线，但收入贡献仍有限 [6][7] - 公司2024年新开1家门店，关闭12家门店，截至2025年3月末拥有66家大型零售门店，自有物业建筑面积92.76万平方米，租赁物业110.57万平方米 [10][11] - 线上业务通过利群网商（O2O）和利群采购平台（B2B）开展，2024年末会员超799万人，会员销售占比超40% [12] 财务状况 - 公司总资产从2022年末174.69亿元降至2025年3月末156.56亿元，主要因闭店和股份回购 [17] - 2024年末货币资金9.24亿元，其中受限2.35亿元；存货25.84亿元；应收账款2.26亿元 [22][24] - 2024年末受限资产账面金额10.17亿元，占总资产6.27%，主要用于借款抵押 [22][25] - 2024年末资产负债率73.23%，较2023年末74.50%有所下降，但财务杠杆仍较高 [19][22] - 2024年末刚性债务60.31亿元，其中短期48.51亿元，债务结构偏短期，即期偿债压力较大 [19][26] - 2024年经营环节现金流量净额8.34亿元，投资环节净流出2.22亿元，筹资环节净流出4.25亿元 [26][28] 盈利能力 - 2024年营业收入74.42亿元，同比下降3.39%；毛利率32.89%，较2023年32.68%基本持平 [6][7] - 2024年期间费用率31.01%，其中销售费用13.69亿元，管理费用6.04亿元，财务费用3.34亿元 [19] - 2024年净利润0.19亿元，总资产报酬率1.68%，盈利能力不强 [19][22] - 非经常性损益对2024年利润有补充，包括政府补贴0.13亿元和资产处置收益0.55亿元 [19][20] 行业环境 - 2024年国内零售市场弱势复苏，消费需求不足，行业竞争激烈，实体零售面临较大调改压力 [3][5] - 服务性消费、升级类商品和"以旧换新"类商品增长较快，但居民消费信心偏弱 [5] - 线上零售规模预计保持增长，实体零售中购物中心和奥特莱斯表现相对平稳，百货和超市业态承压 [5] 竞争地位 - 公司是山东省商业零售龙头之一，品牌认知度高，门店覆盖山东、江苏、安徽，总经营面积超200万平方米 [16][17] - 经营业态多元，包括综合商场、购物中心、超市、便利店等，拥有自有品牌如"利群"、"福记农场"等 [16] - 物流供应链业务为AAAA级物流企业，2024年进入全国通用仓储TOP100和冷链仓储TOP60排名 [14] 风险因素 - 华东区域门店处于调整培育阶段，2024年亏损0.76亿元，虽亏损收窄，但仍拖累业绩 [18] - 可转债进入回售阶段，若未能成功转股可能增加即期偿债压力 [2][19] - 即期债务偿付压力较大，流动比率、速动比率和现金比率均处于较低水平 [19][26]

股价表现 - 截至2025年6月13日收盘，利群股份报收于4.58元，较上周的4.69元下跌2.35% [1] - 6月9日盘中最高价报4.72元，6月13日盘中最低价报4.58元 [1] - 当前最新总市值41.86亿元，在一般零售板块市值排名39/59，在两市A股市值排名3397/5150 [1] 权益分派 - 2024年年度权益分派实施公告显示，每股现金红利0.02元 [2] - A股股权登记日为2025年6月18日，除权（息）日及现金红利发放日为2025年6月19日 [2] - 差异化分红送转方案经2025年5月16日的2024年年度股东大会审议通过 [2] - 以851,373,031股为基数派发现金红利，回购专用证券账户里的62,559,912股不参与分配 [2][3] - 除权（息）参考价格调整后计算为约0.019元/股 [2] - 差异化分红对除权除息参考价格影响较小，约为0.022% [3] 股东红利分配 - 无限售条件流通股红利委托中国结算上海分公司派发 [2] - 特定股东（利群集团股份有限公司等）现金红利由公司直接派发 [2] - 自然人股东和证券投资基金持股超过1年暂免征收个人所得税，每股实际派发0.02元 [2] - 香港市场投资者、QFII股东按10%税率代扣所得税，税后每股派发0.018元 [2] - 有限售条件流通股自然人股东和证券投资基金按10%税率代扣，实际派发0.018元 [2] - 其他机构投资者和法人股东实际派发0.02元 [2] 可转债转股价格调整 - 因实施2024年度权益分派，可转债将于2025年6月12日至6月18日期间停止转股 [4] - 2025年6月19日起恢复转股 [4] - 调整前转股价格为4.86元/股，调整后为4.84元/股 [4] - 转股价格调整实施日期为2025年6月19日 [4] - 根据派发现金股利的转股价格调整公式计算得出新转股价格 [4] 法律意见 - 北京市金杜（青岛）律师事务所出具法律意见，认为差异化分红符合相关法律法规 [3] - 公司2024年累计回购股份62,559,912股不参与利润分配 [3] - 差异化分红不存在损害上市公司和全体股东利益的情形 [3]

利群股份2024年度权益分派及可转债转股价格调整 核心事件 - 公司因实施2024年度现金分红方案（每股派发现金红利0.02元含税）调整可转债转股价格 由4 86元/股下调至4 84元/股 调整生效日为2025年6月19日 [5][9] - 本次权益分派基准股本为总股本913 932 943股扣除回购专用账户62 559 912股后的851 373 031股 实际摊薄每股现金红利为0 019元/股 [5][16] 可转债转股价格历史调整 - 初始转股价格为7 16元/股（2020年4月发行） 历经7次调整： - 2019年度分红下调至7 01元/股（2020年7月） [3] - 2021年度分红下调至6 90元/股（2022年7月） [3] - 2022年度分红下调至6 80元/股（2023年7月） [3] - 2024年5月触发向下修正条款 大幅下调至4 90元/股 [3] - 2023年度分红微调至4 87元/股（2024年6月） [3] - 股份回购注销后调整为4 86元/股（2024年8月） [3] 权益分派实施细节 - 差异化分红方案：回购专用账户股份不参与分配 实际派发总金额17 027 460 62元（851 373 031股×0 02元/股） [14] - 除权除息参考价计算公式为（前收盘价-0 019元） 流通股份变动比例为0 [15][17] - 现金红利发放日：无限售流通股通过中国结算系统派发 大股东由公司直接发放 [18][19] 可转债基本信息 - 债券规模18亿元 代码113033 转股期限为2020年10月9日至2026年3月31日 [2] - 转股价格调整规则明确列示 包括送股、配股、现金分红等情形下的计算公式 [7] - 停牌安排：2025年6月12日至18日停止转股 6月19日恢复转股并执行新转股价 [1][9] 股东税务处理 - 自然人股东持股超1年免税 1年内按持股时长适用10%-20%差额税率 [20] - QFII和香港投资者按10%税率代扣 税后每股0 018元 [21][22] - 有限售条件流通股自然人按10%代扣 法人股东自行申报 [22]

差异化分红方案背景 - 公司2024年8月27日通过第二期股份回购方案，拟回购金额1亿至2亿元（含本数），期限12个月，截至公告日累计回购32,239,009股 [3] - 2024年第三期回购方案拟回购1.5亿至3亿元（含本数），期限12个月 [4] - 回购股份优先作为"利群转债"转股来源，截至2025年5月28日已有3084股完成转股 [5] 差异化分红实施依据 - 截至2025年5月27日公司总股本913,932,943股，回购专用账户持有62,559,912股不参与利润分配，实际参与分配股本851,373,031股 [6] - 根据《监管指引第7号》，回购股份不享有利润分配权导致需进行特殊除权除息处理 [6] 分红方案细节 - 2024年度利润分配方案为每股派发现金红利0.02元（含税），回购股份不参与分配 [6] - 若股权登记日前总股本变动，将维持每股分配比例不变并调整总额 [6] 除权除息计算 - 计算公式：除权（息）参考价格=（前收盘价-现金红利）÷（1+流通股份变动比例），本次流通股份变动比例为0 [7] - 以2025年5月27日收盘价4.62元/股计算： - 虚拟分派现金红利0.019元/股，参考价4.601元/股 - 实际分派现金红利0.02元/股，参考价4.60元/股 [7] - 差异化分红对参考价影响绝对值0.022%，影响程度小于1% [7] 合规性结论 - 本次差异化分红符合《公司法》《证券法》《回购规则》《监管指引第7号》规定，未损害股东利益 [8]

权益分派方案 - 公司2024年度权益分派方案为向全体股东每股派发现金红利0.02元（含税），以实施权益分派股权登记日登记的总股本扣除公司回购专用证券账户里的股份数后的股本为基数分配利润 [1] - 公司总股本为913,932,943股，回购专用证券账户里的A股股份为62,559,912股，已回购的股份不参与本次利润分配 [2] - 本次权益分派方案已经公司2024年年度股东大会审议通过 [2] 可转债转股安排 - 自2025年6月12日至权益分派股权登记日期间，"利群转债"将停止转股，股权登记日后的第一个交易日起恢复转股 [3] - 欲享受权益分派的可转债持有人可在2025年6月11日（含）之前进行转股 [3] - 权益分派方案实施后，公司将依据可转债募集说明书对可转债当期转股价格进行调整 [2] 信息披露安排 - 公司将于2025年6月13日在上海证券交易所网站及指定信息披露媒体披露权益分派实施公告和可转债转股价格调整公告 [2] - 权益分派公告前一交易日（2025年6月12日）至权益分派股权登记日期间，公司可转债将停止转股 [1]

回购方案 - 首次披露日为2024年10月10日[4] - 实施期限为董事会审议通过后12个月[4] - 预计回购金额1.5亿至3亿[4] 回购进展 - 累计已回购股数27,716,887股[4] - 占总股本比例3.03%[4] - 已回购金额140,024,044.71元[4] - 实际回购价格4.90 - 5.15元/股[4] 其他信息 - 2024年12月31日总股本913,932,327股[6] - 2024年10月9日董事会通过回购方案[5] - 回购股份用于转换可转债[4]