报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - PX供需偏紧景气回暖，PTA供给支撑毛利修复 [2][5] - PX方面，2024年调油需求下滑致景气回落，但供给端无新增产能，随着2024-2025年下游PTA大规模投产，PX开工率从2023年78%修复至85%以上，供需逐步改善，2026年上半年无大型新产能释放，叠加海外炼厂退出及国内3-5月检修旺季，预期出现阶段性供需缺口，景气近期显著回升 [5][6] - PTA方面，2018-2024年国内产能从4608万吨增至8602万吨（占全球75%），2024年产量7114万吨（同比+13%），2026年后无新增产能，行业进入协同减产阶段，10月工信部联合头部企业座谈后，主流大厂已降负荷运行，部分装置2026年计划长停，供给端支撑力度强劲，当前PX景气回暖进一步强化了PTA协同趋势，推动价差走扩、毛利修复 [5][13][15] 根据相关目录分别进行总结 本周观点及推荐 - PX供需26年上半年偏紧，景气明显上行，短期26H1无大型新增产能规划，同时海外炼厂退出供给端有一定支撑，叠加26年3-5月为国内炼厂检修旺季，或将出现阶段性供需缺口 [6] - PTA行业资本开支周期已经结束，预计2026年初-2027年中期行业暂无新增产能投放，且当前行业进入协同减产阶段，预期对于PX需求将有所减弱 [13] - PTA行业协同趋势加强，供给端支撑力度较高，毛利回暖，10月工信部联合行业头部企业举办PTA座谈会议，主流大厂已开始陆续降低装置负荷，同时部分装置26年存在长停预期 [15] 上游板块 - 至12月26日收盘，Brent原油期货收于60.64美元/桶，较上周末环比增加0.28%；WTI期货价格收于56.74美元/桶，较上周末环比增加0.39%；周均价分别为61.91和57.97美元/桶，涨跌幅分别为+3.38%和+3.25% [5][26] - 12月12日，美国商业原油库存量4.24亿桶，比前一周下降127万桶，原油库存比过去五年同期低4%；美国汽油库存总量2.26亿桶，比前一周增长481万桶；馏分油库存量为1.19亿桶，比前一周增长171万桶，馏分油库存比过去五年同期低6% [5][28] - 12月23日，美国钻机数545台，环比增加3台，同比减少44台；加拿大钻机数118台，环比减少67台，同比增加23台 [5][41] - 自升式平台250-、361-400英尺水深本周日费分别环比持平和下跌536.80美元 [5][46] - 原油供需存在走宽趋势，预期油价存在下行空间，但在OPEC联盟减产和页岩油成本支撑下，未来仍将维持中高位震荡走势；上游油服板块已经呈现比较明显的回暖趋势，但目前日费水平仍处于较低水平，预期未来随着全球资本开支的上行，钻井日费具有较大的提升空间 [5] 炼化板块 - 至2025年12月26日当周新加坡炼油主要产品综合价差为15.97美元/桶，较之前一周下跌0.63美元/桶 [5][61] - 至2025年12月26日当周美国汽油RBOB与WTI原油价差为15.03美元/桶，较之前一周下跌0.54美元/桶，历史平均为24.55美元/桶 [5][66] - 烯烃方面，乙烯与石脑油价差为204.21美元/吨，较之前一周下跌4.79美元/吨，历史平均403美元/吨；丙烯与丙烷价差28.24美元/吨，较之前一周下跌7.56美元/吨，历史平均价差为254美元/吨 [5] - 油价回调下，炼化盈利有所改善，国内炼化产品价差水平虽有所提升，但目前仍处在较低水平，预期随着经济复苏炼化产品盈利能力有望逐步提升 [5] 聚酯板块 - 根据隆众数据显示，截至12月24日，周内亚洲PX市场均价878.87美元/吨，周环比上涨5.61%，PX与石脑油价差为355.21美元/吨，较之前一周上涨51.24美元/吨，价差历史平均为379.29美元/吨 [5][92] - PTA价格转跌为涨，至2025年12月25日周内，华东地区PTA现货市场周均价为4936元/吨，环比上涨6.94%，PTA-0.66*PX价差为627.04元/吨，较之前一周上涨390.16元/吨，历史平均为766.61元/吨 [5][98] - 涤纶长丝POY价差为777元/吨，较之前一周下跌269元/吨，历史平均为1395元/吨 [5][101] - 目前聚酯产业链整体表现一般，需要继续关注需求变化，中长期看随着行业新增产能将于近两年进入尾声，预期今年开始行业将逐步有所好转 [5] - 看好聚酯产业链的上下游一体化企业，从单一产品竞争到产业链竞争，预计未来产业链中的盈利向PTA环节转移，拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将会保持明显的竞争优势 [103] 投资分析意见 - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气存在改善预期，重点推荐涤纶长丝优质公司【桐昆股份】、瓶片优质企业【万凯新材】 [5][19] - 油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，国内“反内卷”政策及海外炼厂收缩有望带动头部企业竞争力提升，建议关注大炼化优质公司【恒力石化】、【荣盛石化】、【东方盛虹】 [5][19] - 油价下跌空间有限，2026年整体预期维持中性水平，油公司经营质量逐步提升，推荐股息率较高的【中国石油】、【中国海油】 [5][19] - 上游勘探开发板块维持高景气，海上资本开支有望维持较高水平，继续看好海上油服公司业绩提升，推荐【中海油服】、【海油工程】 [5][19] - 美国乙烷供需维持宽松格局，看好乙烷制乙烯项目相对优势，重点推荐【卫星化学】 [5][19]

公司业绩预告 - 2025H1预计实现归母净利润27-31 5亿元 同比增长31 32%-53 2% 扣非归母净利润28 52-33 02亿元 同比增长27 65%-47 79% [1] - 25Q2预计实现归母净利润11 3-15 8亿元 同比增长9%-53% 环比-28%-1% 扣非归母净利润11 6-16 1亿元 同比-1%-37% 环比下降5%-31% [1] - 25Q2业绩环比下降主因油价下行导致产品价差收窄及PDH装置检修费用提升 [1] 产品价差分析 - 25Q2乙烷乙烯价差567美元/吨 环比-43美元/吨 苯乙烯价差823元/吨 环比+499元/吨 乙二醇价差393元/吨 环比+126元/吨 [2] - 25Q2丙烷制丙烯价差68美元/吨 环比-35美元/吨 丙烯酸价差2038元/吨 环比-357元/吨 丙烯酸丁酯价差2509元/吨 环比-718元/吨 [2] - 乙烷关税影响有限 美国乙烷出口已恢复正常 预期价格维持低位 乙烷制乙烯利润有望提升 [2] 产能规划与项目进展 - 2025年计划新增产能包括4万吨EAA 16万吨高分子乳液 15万吨SAP 8万吨新戊二醇 10万吨精丙烯酸 [3] - α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目中 三期预计2026年下半年投产 四期因中美贸易影响推迟 [3] - 2025年盈利预测维持 2026-2027年盈利预测下调至77亿 94亿（原为92亿 115亿） 对应PE估值9X 8X 6X [3] 行业展望 - C2板块下游产品供需趋紧 盈利存在提升空间 [2] - C3板块受丙烷关税影响或推动产品价格上涨 丙烯酸及酯类供需收紧下盈利中枢有望上行 [2] - 高分子乳液 EAA 精丙烯酸等新产能放量将带动C3板块盈利提升 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025H1公司预计归母净利润和扣非归母净利润同比增长，25Q2业绩中枢环比下降或因油价下行和装置检修 [7] - 25Q2乙烷关税影响有限，C2价差相对坚挺，下半年乙烷价格或维持低位，C2板块盈利有提升空间 [7] - 25Q2油价下行带动C3价差环比收窄，下半年丙烷关税或推动C3产品价格提升，C3盈利有望提升 [7] - 中美贸易影响下，新材料项目进度放缓，2025年部分产能预计落地，三期项目2026下半年或投产 [7] - 考虑油价和项目推迟，维持2025年盈利预测，下调2026 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为456.48亿、539.71亿、654.30亿、794.27亿元，同比增长率分别为10.0%、18.2%、21.2%、21.4% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为60.72亿、68.75亿、77.44亿、93.58亿元，同比增长率分别为26.8%、13.2%、12.6%、20.8% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.80、2.04、2.30、2.78元/股，毛利率分别为23.6%、22.6%、21.2%、21.0%，ROE分别为20.0%、19.5%、18.9%、19.5% [6] - 2024 - 2027E市盈率分别为10、9、8、6 [6] 财务摘要 - 2023A - 2027E营业总收入分别为414.87亿、456.48亿、539.71亿、654.30亿、794.27亿元 [9] - 2023A - 2027E归属于母公司所有者的净利润分别为47.89亿、60.72亿、68.75亿、77.44亿、93.58亿元 [9]

原油市场供需格局 - OPEC+恢复增产对原油供应端造成压力 但美国原油产量增量有限 全球油价有望维持中位区间震荡 [1] - 特朗普政策未能根本扭转美国油气行业保守投资趋势 油气上游投资仍高度依赖油价和资本回报预期 [2] - 行业面临投资者"重回报、轻扩张"的资本纪律压力 页岩行业对高杠杆勘探开发投入日益审慎 [2] 大化工行业资本开支与景气度 - 2024年大化工行业资本性支出从9848降至8971亿元 同比下降8.9% [1] - 2025年Q1末化工板块在建工程为5301亿元(剔除"三桶油") 同比-5.6% 供给增量压力减弱 [1] - 大化工行业加速磨底 周期反转向上可期 [1] 化工细分赛道投资机会 - 油制烯烃盈利处于磨底阶段 乙烷制乙烯毛利较油制/煤制乙烯有2000-2500元/吨优势 [3] - 农药行业供应逐步稳定 去库周期结束 价格或进入景气周期 [4] - 制冷剂配额落地后开启景气周期 三代制冷剂涨价幅度与持续性或超预期 [4] - 民爆行业供给优化 有望受益西部大开发国家战略 [4] - 精细化工中AI/半导体/算力新材料供需格局良好 国产替代前景广阔 [4] 投资主线推荐 - 低波红利龙头油气央企 [1] - 景气度提升的大炼化企业及其他化工细分赛道 [1] - 出海布局生产基地企业 [1][5] - 供需改善类细分行业 [1] - 增长潜力较大的新材料行业 [1] 地缘政治与资源品 - 贸易壁垒背景下 前瞻布局海外基地的中国化工企业具有战略优势 [5] - 优质矿产资源供给有限 开采难度和人力成本上涨推升价格中枢 [5]