文章核心观点 - 近期多家公募基金投顾产品进行了调仓，调仓方向呈现分化：部分组合选择在科技、医药等成长赛道低位加仓，部分组合则采取偏防御策略，降低权益仓位[1] - 机构对后市看法存在共识与分歧：共识在于认为市场整体估值不高、下行空间有限，且科技板块长期逻辑坚实；分歧在于短期应对策略，是积极布局还是等待不确定性因素落地[1][4][5][6] - 市场正处于风格再平衡阶段，短期受交易拥挤度、政策预期及海外因素影响，但中期基本面和流动性环境对股市有利，调整后配置性价比或提升[4][5][6] 公募投顾调仓动向 - **积极加仓成长与周期板块**： - 万家基金旗下“万家随心人生”组合小幅提升权益仓位，回补AI算力领域，加仓中欧数字经济混合发起C、天弘中证科创创业50ETF联接C、万家创业板指数增强C，并新增华富科技动能混合C、易方达成长动力混合C[2] - 多家投顾组合青睐医药主题基金，如“万家随心人生”加仓富国医药创新股票C，“富国双子星股债均衡”加仓富国精准医疗混合[2] - 华夏基金“权益优选”组合小幅加仓处于估值低位的地产链，涉及中泰星元灵活配置混合A、中欧养老产业混合A等国联优势产业混合A、广发睿合混合C，并加仓畜牧养殖、化工等周期主题ETF[2] - **布局新消费方向**： - 万家基金“万家非凡消费驱动”组合加仓海富通消费优选混合C、永赢新兴消费智选混合发起C，新进华泰柏瑞消费成长混合，这些基金在三季度末均对新消费板块有布局[3] - **采取防御性调仓策略**： - 嘉实基金“嘉实百灵全天候策略”组合因股市和黄金波动幅度提升，小幅调降了股票和黄金资产仓位，提升了债券配置，对沪深300指数、中证500指数和黄金等指数产品进行减仓，对一只主要投资金融债的债基进行加仓[3] - 中欧基金“中欧均衡偏债全明星”组合鉴于整体资产波动率提升，选择降低权益仓位[3] 机构对市场环境的研判与操作建议 - **市场估值与结构**： - 从估值、风险溢价、新基金发行等指标看，权益资产仍有不错的性价比[1] - 市场整体估值并不贵，且存在大量低位板块，市场整体下行空间有限[6] - 三季度市场结构性涨幅较大，四季度调整是长期趋势中一次必要的回撤，热门赛道的剧烈波动可解读为市场在进行“结构优化”[5][6] - **短期不确定性因素**： - 市场仍在观望国内政策推出情况、AI应用端趋势以及美联储政策预期，确定性是当前市场更希望追逐的方向[4] - A股近期受海外风险偏好影响较大，在局势明朗之前或维持震荡格局[4] - **中长期观点与配置建议**： - 扩内需、“反内卷”政策持续推出、资金面和产业层面出现积极变化，均对A股后市构成利好[1] - 中期来看，基本面和流动性环境仍对股市有利，调整之后股票的配置性价比或进一步上升[4] - 科技板块长期投资逻辑坚实，但短期交易拥挤度较高，缺乏利好催化，暂时处于震荡调整期[6] - 待不确定性因素落地后，股市跨年行情仍值得期待[4] - **具体投资操作建议**： - 可适度关注农业、券商、红利等存在估值“高切低”空间的品种，以及A500ETF等核心宽基[6] - 可考虑分批增配长期投资逻辑坚实的科技方向，如港股通科技ETF、恒生科技指数ETF、科创50ETF及联接产品[6] 投顾“发车”计划传递的信号 - 多个投顾组合发布新一期“发车”计划，该功能类似但比定投更灵活，主理人根据市场研判不定期发车[4] - 如果一段时间内许多组合的发车动作频频，可视为较为积极的市场信号[4] - “富国双子星股债均衡”在发车计划中指出，市场在11月快速调整后迎来反弹，叠加海外宽松预期升温、海内外AI应用端突破等边际利好，科技板块已出现短期性价比[4] - “中欧超级股票全明星”在发车计划中认为，A股近期受海外风险偏好影响较大，或维持震荡格局[4]

核心观点 - 价值投资适用于所有能产生现金回报的资产，其本质是对未来现金回报的现值评估 [12][13] - 下一阶段A股市场的主要矛盾是基本面，而非估值，需同时关注短期与长期基本面发展 [2][18][20] - 投资决策应追求简单，知识学习要挑战难题，但学习不必然转化为买入决策 [46] - 可以以学习者和使用者的身份参与AI浪潮，但在投资上参与并非必选项 [2][27] 投资理念与方法论 - 所有资产的投资回报率由其长期创造现金回报的能力和当下购买价格决定 [13][14] - 更重视通过商业模式和竞争优势分析，判断企业长期可持续的超额盈利能力，这是长期价值的根本决定因素 [15] - 企业文化是辅助判断长期价值的重要抓手，但识别难度大，关键在于企业言行是否如一 [15][16] - 投资中存在明确的“不为清单”，指导原则是“与其追求正确，不如回避错误” [12][16] - 价值投资者卖出股票的理由通常有三点：看错了、太贵了、有更好的（机会成本） [16] - 投资决策是一个连续过程，买的时候懂的程度需与价格匹配，持有过程中可不断加深理解 [16] - 投资目标基于自身的风险承受能力、要求回报率和理解程度，无需建立在比别人更懂的前提上 [16] 对当前市场的判断 - A股基本面最差的情况已经过去，去年下半年是基本面的最底部 [18] - 当前全A股市盈率分位数虽高，但杀估值风险不高，因为分位数按频率统计，估值绝对水平变化不大 [18] - 目前市场估值很难找到很多一眼就便宜的股票，但也很难被归类为一眼就贵的股票，因此估值不是主要问题 [19] - 如果市场在6000点，估值可能是主要矛盾，但当前在4000点不到，主要矛盾是基本面 [2][19] - 传统行业需关注供给端出清情况，新兴行业需关注终端落地情况以及未来的竞争格局和技术路线 [20] - 从股价表现看，“反内卷”效果越好的行业表现越好，反之则表现不佳甚至下跌 [20] - “反内卷”的不确定性在于行业内部修复程度及政策效果的显现程度 [20] 对具体行业的分析与持仓 - **银行**：三季报显示息差环比改善，几乎所有银行息差都已止跌 [20] - 银行当前市净率介于0.7至0.8倍 [7][21] - 基于悲观假设，若净资产收益率降至7%，当前估值仍属合理；若升至10%，其隐含回报率可能与头部地产公司相当 [7][21] - 在偏乐观情况下，0.7-0.8倍市净率属于低估，1倍属于合理；但倾向于认为0.7-0.8倍市净率偏合理，若个别银行长期净资产收益率能维持在13%-15%，1倍市净率也合理 [21] - 银行基本面走势与预期一致，过去几年是“挑了一个简单的事去做” [21] - 银行股估值普遍合理，因此当前在港股持仓中，地产仓位占比已超过银行 [6][7] - **房地产**：尽管销售端和报表利润端未见明显修复，头部开发商仍在释放业绩压力 [22] - 关注企业现在和未来拿地的项目利润，目前头部开发商拿地项目利润率基本在十几个点，后续开发业务利润率也有10%，这是敢越跌越买的核心原因 [23] - 将地产定义为制造业，更关注利润率、周转率等指标，而非二手房成交量价等交易指标 [23] - 在悲观假设下，地产个别股票仍被低估 [7][21] - 地产长期看仍是大行业，足以支撑大市值企业，关键不是销售面积，而是卖房能挣多少利润 [23] - **其他行业**：农林牧渔的养殖环节尚未看到明确的“反内卷”转化，猪肉价格仍便宜 [24] - 煤炭行业“反内卷”有些许效果，但煤炭股的估值吸引力不强 [24] 对人工智能（AI）产业的看法 - 过去一个季度，95%的精力用于研究人工智能 [2][10][25] - 算力链当前市值隐含的假设已比较苛刻，不确定是否为泡沫，但若要支撑当前市值，其隐含假设一定不是保守的 [25] - 不知道海外大厂数万亿美元的投入计划长期回报率如何，如果仅用于提高搜索引擎匹配率（适度增效），其创造的价值可能无法匹配巨大的投资量级 [25] - 算力链条各环节短期供需关系和竞争格局很好，但对于追求长期积分的投资人来说还不够 [26] - 从经营活动现金流看，算力企业现金流并不差，但目前处于扩产期 [26] - 从长期潜在回报率角度看，更细分领域的投资机会目前属于“七尺栏杆”状态 [26] - 现阶段未找到符合“慢变”标准的AI标的，以当前认知水平和保守风险偏好，前瞻性判断较难 [26] - 可以以学习者和使用者的身份参与AI浪潮，但投资上参与不是必选项 [2][27] 基金经理业绩与组合管理 - 截至2025年12月1日，代表产品中泰星元灵活配置混合A今年以来收益8.15%，自2018年12月5日任职以来，任职回报186.79%，年化回报16.25% [4][5] - 2025年三季度是产品成立以来跑输市场最严重的一个季度，但中泰星元三季度绝对收益仍为正，累计回报仍在扩张 [7] - 组合仓位结构未大幅调整，唯一明显变化是港股持仓中地产仓位占比超过银行 [6] - 规模不是困扰，对管理规模没有目标，但非常在意持有人是否挣钱 [28] - 目前核心工作仍是学习，拓展新行业，并对现有组合动态评估价值陷阱 [29]

股价表现 - 11月28日公司股价上涨5.2%至10.12元/股，成交额2.86亿元，换手率3.74%，总市值77.82亿元 [1] - 公司股价已连续3天上涨，区间累计涨幅达3.44% [1] 公司基本情况 - 公司主营业务为经营中高档百货和量贩超市业务，商品零售业务收入占比84.77%，其他(补充)收入占比14.68%，房地产业务收入占比0.55% [1] - 公司成立于1991年11月2日，于1992年11月20日上市 [1] 主要流通股东动态 - 中泰证券资管旗下中泰星元灵活配置混合A（006567）位列公司十大流通股东，三季度减持71.31万股后持有821.88万股，占流通股比例1.07% [2] - 该基金在11月28日股价上涨中浮盈约410.94万元，在连续3天上涨期间累计浮盈263万元 [2] - 该基金今年以来收益率为8.1%，近一年收益率为11.03%，成立以来收益率为186.64% [2]

公司股价表现 - 10月21日股价上涨5.49%，报收10.57元/股，成交额2.34亿元，换手率2.94%，总市值81.28亿元 [1] 公司基本情况 - 公司成立于1991年11月2日，于1992年11月20日上市，主营业务为经营中高档百货和量贩超市业务 [1] - 主营业务收入构成为：商品零售业务占比84.77%，其他(补充)占比14.68%，房地产业务占比0.55% [1] 主要流通股东持仓 - 中泰证券资管旗下中泰星元灵活配置混合A（006567）位列十大流通股东，二季度持有893.19万股，持股数量与上期持平，占流通股比例1.16% [2] - 该基金当日浮盈约491.25万元 [2] 相关基金产品信息 - 中泰星元灵活配置混合A成立日期为2018年12月5日，最新规模46.45亿元，今年以来收益6.26%，近一年收益7.43%，成立以来收益181.78% [2] - 基金经理姜诚累计任职时间11年78天，现任基金资产总规模126.06亿元，任职期间最佳基金回报182.04%，最差基金回报-4.4% [2]

核心观点 - 基金经理通过保守投资策略和勤勉沟通，有效缩小了基金净值增长率与持有人加权平均净值利润率之间的差距，致力于解决“基金赚钱、基民不赚钱”的行业难题 [3][5][11] 基金业绩表现 - 中泰星元灵活配置混合A在过去7年半的时间里，基金份额净值增长率与加权平均净值利润率在不同年份均较为接近，例如2024年净值增长率为18.24%，持有人收益率为15.97%，2021年净值增长率为28.80%，持有人收益率为25.21% [3][4] - 该产品自2018年12月5日成立至2025年6月30日，份额净值增长率为168.24%，大幅跑赢同期业绩比较基准的21.73% [5][13] - 产品C份额自2021年7月19日成立至2025年6月30日，份额净值增长率为30.80%，跑赢业绩比较基准39.62个百分点 [12] 回撤控制与投资策略 - 产品自成立以来最大回撤为17.18%，远低于同期沪深300指数45.60%的最大回撤 [5] - 基金经理坚持保守投资理念，更看重投资决策的胜率而非赔率，旨在兜住下限，避免本金永久性损失 [6] - 保守投资策略无意间带来了较低的净值波动，使产品净值曲线平滑，避免了持有人在净值高点大规模买入被套牢的情况 [5][7] 投资者沟通与持有行为 - 基金经理通过公司官微发布数十篇投资笔记、每季度至少参与一次直播、在雪球平台发布超1600条帖子等方式，与投资者保持高频互动 [10] - 沟通策略强调坦诚，勇于露怯，选择“在低谷时特别爱说话，在高光时尽量少说话”，以匹配投资者预期并维持信任 [10] - 截至7月31日，该基金约有75万持有人，平均持有时间达782天，持有时间中位数为935天，显示出投资者的耐心 [11] 公司治理与考核机制 - 基金经理所在公司不对基金经理的短期排名进行考核，使其能心无旁骛地聚焦于为持有人创造长期回报 [7] - 基金经理不关注短期业绩排名，认为其更像随机结果，关注与否对最终结果影响不大 [7]

行业核心问题 - 基金行业长期存在“基金赚钱、基民不赚钱”的现象，即基金份额净值增长率与反映持有人实际收益的加权平均净值利润率之间存在显著差异 [1][2] 基金经理姜诚的投资策略与业绩 - 姜诚管理的中泰星元灵活配置混合A在过去7年半期间，加权平均净值利润率与基金份额净值增长率高度接近，例如2024年基金增长18.24%，持有人收益为15.97%，成功将基金收益转化为持有人收益 [2][3] - 该产品自2018年12月5日成立至2025年6月30日，份额净值增长率达168.24%，大幅超越同期业绩比较基准的21.73% [3] - 投资策略强调“保守投资”，注重决策的胜率而非赔率，旨在避免本金永久性损失，此举无意中实现了较低的产品净值波动 [4][5] - 产品自成立以来最大回撤为17.18%，远低于同期沪深300指数45.60%的最大回撤，低回撤有助于防止持有人在净值高点集中买入后被套牢 [4] 投资者沟通与陪伴 - 姜诚通过公司官微发布数十篇投资笔记、每季度至少参与一次直播，并在雪球个人号发布超1600条帖子，与投资者进行高频互动 [6] - 沟通策略强调坦诚，勇于“露怯”，并选择“在低谷时特别爱说话，在高光时尽量少说话”，以帮助投资者匹配产品并建立长期信任 [6] - 充分的沟通与低波动特性使投资者更具耐心，中泰星元灵活配置混合基金约75万持有人的平均持有时间达782天，中位数达935天 [7] 公司治理与考核机制 - 中泰资管不对基金经理的短期业绩排名进行考核，使得基金经理能专注于为持有人创造长期回报，而非追逐短期排名 [5] 其他产品业绩概览 - 姜诚管理的多只产品长期业绩表现稳健，均跑赢其业绩比较基准，例如中泰玉衡价值优选混合A自2019年成立至2025年上半年，份额净值增长率为8.49%至44.07%不等，同期基准表现为3.10%至15.48% [9] - 其他如中泰兴诚价值一年持有、中泰兴为价值精选等产品在其报告期内均实现了超越业绩比较基准的净值增长 [10][11]

投资理念与策略 - 超额收益来源于耐心和不同的视角、审美，而非预测市场或追逐热点 [2][8][16] - 价值投资的核心是以获取资产价值为目标，关注长期现金回报而非短期价格波动 [23][25][26] - 安全边际是一种保守态度，重点在于给悲观情况出价，而非乐观预测 [18][19][31] - 80%研究精力放在组合之外，20%用于现有组合的价值陷阱排雷 [21][47] 市场观点 - A股市场适合价值投资，价格波动大反而提供更多以低估价格买入优质资产的机会 [25][26] - 当前A股与港股整体未达泡沫化状态，但部分标的隐含回报率较10个月前有所下降 [55][56] - 宏观层面保持乐观，中国经济正在进行产业结构升级；微观层面需保持谨慎 [57][58][59] 组合管理 - 代表产品中泰星元近三年收益23.77%，近五年收益74.68%，任职年化收益16.66% [3][4] - 重仓股平均持有期超过三年，部分从组合建立之初一直持有 [13][14] - 不刻意控制波动，保守选股策略自然降低大幅下跌概率 [30][31][32] - "应对"贯穿每一天，根据长期价值判断而非股价波动调整持仓 [34] 投资心态 - 明确投资目标，屏蔽不重要的信息，保持心态健康 [51][52] - 能够容忍别人挣钱比自己多，放弃特定时间段内赚取特定回报的预期 [53][63] - 忽视"记分牌"，专注于做好擅长的事而非与他人PK [61][62][64] 行业观察 - 创新药等新兴领域有发展空间，但需警惕单一品种驱动的企业风险 [43] - 多数公司护城河是短暂、阶段性的，长期稳固护城河的企业寥寥无几 [38][39]

基金经理姜诚的投资策略与业绩表现 - 超额收益来源主要依靠耐心和不同视角，强调长期跨周期视角的重要性[1][8] - 2025年管理产品任职回报均为正，代表产品中泰星元年化回报超16%[4] - 前十大重仓股稳定分布在银行、化工、建筑、地产四大行业，中国建筑、太阳纸业、华鲁恒升为前三大持仓[2] 价值投资核心理念 - 核心标准是用尽可能低的价格买入优质资产，注重内部收益率而非短期分红[5][36] - 投资决策基于价格与价值的隐含收益率对比，而非行业或公司表面价值[26] - 好收益是"陪伴出来"的，需通过持续跟踪和应对坏局面来构建安全边际[37][40] 行业观点与持仓分析 **银行业** - 当前银行股PB从0.5倍升至0.7倍，内部收益率下降但仍可接受[14][21] - 长期息差缩减未结束，但价格已反映不利因素，持仓逻辑基于长期称重视角[20][21] **地产业** - 风险出清时间或至2025年，需关注存量楼盘去化情况[17][18] - 应从耐用消费品提供者视角选择标的，而非地块或摇号模式[19] **化工与建筑** - 化工行业整体亏损但优质企业仍能实现40亿利润，依靠降本增效维持优势[25] - 建筑行业2023年Q4至2024年Q1现金流明显改善，符合预期[24] 新兴领域与市场观察 - AI发展趋势不可逆但短期影响可能被高估[29] - 电商快递行业规模经济壁垒弱，竞争格局未达化工等行业集中度[28] - 过去低估航运、金属等周期性行业机会，因采用周而复始思维而错过[22][42] 投资方法论反思 - 核心竞争力在于"不出手的耐心"，需克服自以为认知优势的心态[31][33] - "这次不一样"是投资中最昂贵的认知陷阱，近年市场变化推动认知框架升级[13] - 宏观乐观但微观谨慎，指数层面10倍PE、1倍PB具备长期价值[11][15]

武商集团股价表现 - 武商集团连续3个交易日下跌 区间累计跌幅达3.06% [1] - 公司是湖北省最大的综合性商业企业 前身为1959年创建的中苏友好商场 [1] 中泰星元灵活配置混合A持仓及业绩 - 该基金为武商集团前十大股东 今年一季度持仓未变动 [1] - 今年以来收益率0.92% 在2271只同类基金中排名1144位 [1] - 近1周涨幅2.37% 超越同类平均1.89%和沪深300指数2.30% [2] - 近1月涨幅2.40% 低于同类平均3.40%和沪深300指数3.89% [2] - 近3月涨幅1.67% 显著优于同类平均-0.56%和沪深300指数-0.23% [2] - 近6月涨幅1.24% 表现优于同类平均-1.06%和沪深300指数-5.22% [2] 基金经理背景 - 中泰星元灵活配置混合A基金经理为姜诚 [2] - 姜诚为清华大学金融学学士 上海财经大学金融学硕士 [3] - 累计任职时间8年又39天 现任中泰证券资管副总经理兼权益公募投资部总经理 [3][4] - 现任基金资产管理总规模131.65亿元 任期回报达165.72% [4] 基金公司信息 - 中泰证券(上海)资产管理有限公司成立于2014年8月 [4] - 公司股权结构：中泰证券持股60% 深圳派特纳投资持股24% 深圳前海山小投资持股16% [4]

华鲁恒升情况 - 4月15日华鲁恒升连续4个交易日下跌，区间累计跌幅-3.17% [1] - 华鲁恒升2002年6月在上海证券交易所挂牌上市 [1] 中泰星元灵活配置混合A基金情况 - 中泰星元灵活配置混合A为华鲁恒升前十大股东，去年四季度增持 [1] - 今年以来收益率-1.27%，同类排名1310（总2307） [1] - 近1周阶段涨幅0.28%，同类平均4.29%，沪深300 3.03%，同类排名3 [2] - 近1月阶段涨幅-1.45%，同类平均-5.57%，沪深300 -6.12% [2] - 近3月阶段涨幅1.24%，同类平均1.00%，沪深300 -0.92% [2] 基金经理姜诚情况 - 姜诚为中泰星元灵活配置混合A基金经理，清华大学金融学学士，上海财经大学金融学硕士 [3][4] - 曾在国泰君安、安信基金任职，2016年4月加入中泰证券（上海）资管 [3][4] - 累计任职时间8年又11天，任职起始日期2014 - 08 - 08 [4] - 现任中泰证券（上海）资产管理有限公司副总经理兼权益公募投资部总经理 [3][4] - 管理多只基金，如中泰星元价值优选、中泰玉衡价值优选等 [3] - 管理过的部分基金：中泰元和价值精选混合C规模2.15亿元，任职回报2.00%；中泰元和价值精选混合A规模7.99亿元，任职回报3.15%；中泰双利债券A规模5.94亿元，任职回报2.75% [4] 中泰证券（上海）资管情况 - 成立于2014年8月，董事长为黄文卿，总经理为徐建东 [4] - 共有3名股东，中泰证券股份有限公司持股60%、深圳派特纳投资企业（有限合伙）持股24%、深圳前海山小投资企业（有限合伙）持股16% [4]