中国证监会发布《上市公司监督管理条例（征求意见稿）》与投资者保护体系建设 - 中国证监会发布《上市公司监督管理条例（征求意见稿）》，旨在健全上市公司监管法规体系并推动提高上市公司质量，该条例专门设置“投资者保护”专章，在现金分红、股份回购、退市等环节强化投资者合法权益保护 [1] - 此次《条例》设立“投资者保护”专章，是对2020年3月1日实施的新证券法的贯彻落实，标志着资本市场“以投资者为本”理念加速落地，投资者保护生态正向更系统化、更具约束力的方向纵深发展 [1] - 投资者保护是资本市场的头等大事，相关工作已从粗放走向精细，覆盖立法、监管、救济等各环节，构建起全链条防护网，近年来随着资本市场全面深化改革，一个多层次、立体化的投资者保护新格局正加速形成 [1] 投资者保护制度体系与法治基础 - 投资者保护工作具有战略延续性，自2004年至今国务院先后发布三个“国九条”，始终将投资者保护置于改革核心，期间通过修订公司法、证券法及落地一系列配套举措，构建起立法护航、监管赋能的治理框架 [2] - 投资者保护制度已从纸面规划转化为市场实效，监管部门秉持“零容忍”理念，严厉打击资本市场违法犯罪，坚持“惩首恶”与“打帮凶”并举，推动行政、民事、刑事追责协同发力，倒逼上市公司“关键少数”及中介机构归位尽责 [2] 全流程投资者保护覆盖体系 - 投资者保护已形成贯穿市场运行全程的立体化格局，覆盖从上市准入的信息披露规范、交易过程中的公司治理监督与风险预警，到退市环节的权益专项安排等各个环节 [3] - 这种全链条覆盖体系不仅提升了投资者权益保护效能，更推动了“投资友好型”市场生态的形成，进一步促进了资本市场投融资功能的有效发挥 [3] 投资者维权救济与市场信心提振 - 针对个人投资者占绝大多数的市场结构，特别代表人诉讼、先行赔付等各类维权机制加速落地见效，旨在破解投资者举证难、索赔慢、成本高的痛点，推动形成便捷高效、多元协同的纠纷化解新格局 [4] - 投资者保护工作的深化提振了市场信心，今年以来A股行情持续攀升，上证指数一度站上4000点大关，全市场日成交额多次突破3万亿元高点，两融余额屡创新高，显示出资本市场强大的活力与韧性以及投资者对改革成效的认可 [4]

文章核心观点 - 文章系统阐述了“经济金融双周期”理论，指出在债务经济时代，经济周期与金融周期遵循不同规律，呈现独立运行甚至背离的态势，这已成为宏观经济运行的新特征 [1][3] - 文章以美国为典型案例，分析了其疫情后经济缓降与金融强势并存的“双周期”现象，并揭示了其背后的深层原因在于“债务经济+消费经济”模式以及以维持“强金融”为核心的政策导向 [4][7][10][14] - 文章认为，“双周期”的常态化对宏观政策协调提出了更高要求，并将改变国际经济竞争格局，未来国际竞争的重心将从商品与货币转向对资本的争夺 [1][18] 经济金融“双周期”的界定与演化 - “双周期”指经济周期与金融周期各自独立发展、相互运行的状态，两者不同步甚至逆势成为常态 [1][3] - 其根源在于信用货币制度下货币的长期过量积累，导致经济进入依赖债务扩张的“债务经济时代” [2] - 在债务经济时代，超出实体经济需求的货币大量涌入房地产、股票等“身份商品”市场，导致货币与实体经济的联系减弱，而与金融资产价格的联系增强，最终促使经济周期与金融周期分离 [3] 美国经济与金融的背离态势 - **经济呈现缓降态势**：2022年至2024年，美国实际GDP增速分别为2.5%、2.9%、2.8%，运行平稳；但名义GDP增速分别为9.8%、6.7%、5.3%，呈现持续下滑，表明下行趋势确立 [4] - **消费强劲但后劲疲弱**：消费是美国经济主要支撑，2024年消费率达81.5% [5]；2022-2024年个人消费支出现价增速分别为9.7%、6.5%、5.6%，与名义经济增速基本同步 [5]；但同期零售和食品服务销售增速分别为9.1%、3.5%、2.6%，显示消费增长已明显放缓 [6] - **金融运行持续强势**：与美国经济缓降不同，美国国内上市公司市值增长呈现先抑后扬，2022-2024年增速分别为-17.0%、21.5%、27.0% [7]；截至2025年10月，美国三大交易所上市公司总市值达91.98万亿美元 [8] - **市值增长与经济增长背离**：尽管股指增长与经济增长表面协调，但考虑“去股权化”（上市公司数量减少）等结构性变化，使用市值增长指标能更真实地揭示美国金融与经济走势的显著背离 [7][9] 美国经济金融背离的原因 - **债务经济与消费经济模式**：美国是典型的“债务经济+消费经济”体，全社会宏观杠杆率持续高企，2024年其债市与信贷规模占GDP比重合计仍高达358.3% [10][11]；在此模式下，金融主要通过影响资产价格（身份商品市场）来影响资源配置和消费，其对实体经济投资的作用相对下降 [11] - **金融政策以维持“强金融”为核心**：美联储的政策框架实质上包含三重目标：价格稳定、适宜的长期利率、充分就业，其中对金融市场（利率）的关注置于经济因素（就业）之上 [13][14]；美国宏观调控体系的深层目标是维持“强金融”以吸引国际资本，政策工具（如强美元、高利率）的选择均服务于该目标 [14] “双周期”的意义与影响 - **“双周期”走向前台并可能延续**：疫情后美国经济与金融的背离标志着宏观经济已进入“双周期”发展阶段 [15][16]；当前美国通过“强金融”反哺弱经济以维持表面繁荣，但消费增长后劲疲弱决定经济增长将延续偏软局面，“强金融”局面未来也可能因国际资本流动格局变化而改变 [16][17] - **改变国际经济竞争重心**：在开放型经济体中，“双周期”现象凸显了资本流动的重要性 [18]；未来国际经济竞争的重点将从争夺商品市场、定价权转向争夺资本，资本自由将成为国际经济秩序构建的核心议题之一 [18]；对于尚未成为金融强国的国家，在资本项目开放上需格外谨慎 [18]

我国首部上市公司监管行政法规核心内容 - 我国将迎来首部专门针对上市公司监管的行政法规 旨在提升监管执法的有效性和震慑力 促进上市公司健康运作和规范治理 [1] - 条例意在建立一套上承《证券法》《公司法》等基础法律 下接证监会和交易所规则的完整监管法规体系 为严监严管提供支撑 为上市公司高质量发展保驾护航 [1] 条例核心主线与监管重点 - 条例主线是防风险、强监管、促高质量发展 在促高质量发展方面 通过规范收购人资格、收购行为、财务顾问业务等 提升并购重组质效 支持产业整合升级 [2] - 在公司治理层面 压实董事高管忠实勤勉义务 明确独立董事和董秘职责 保障和规范股东权利行使 给“关键少数”戴上“紧箍咒” [2] - 在强监管方面 突出打击财务造假等违法违规行为 建立“源头防控+过程监测+事后追责”全链条机制 从制度层面切断造假链条 [2] - 对协助编制虚假财报的上市公司关联方、客户、供应商及服务机构等第三方 规定处以100万元至1000万元罚款 并创新性设立造假收益回溯制度 显著提升造假成本 [2] 投资者保护与回报机制 - 条例明确要求上市公司及相关各方促进提升投资价值 进一步健全现金分红、股份回购制度机制 引导公司增强投资者回报意识 [3] - 强化投资者保护 坚决防范退市公司规避退市或利用重整程序损害投资者利益 要求主动退市公司提供现金选择权或其他合法形式的异议股东保护措施 [3]

中国资本市场迎来里程碑式监管改革 - 中国证监会于2025年12月5日发布《上市公司监督管理条例（公开征求意见稿）》，这是中国首部专门针对上市公司监管的行政法规，标志着资本市场法治化进程迈入新阶段 [1] - 该条例以“防风险、强监管、促发展”为主线，旨在通过系统性制度设计重塑市场规则，为股市生态注入新动能 [1] 构建覆盖全生命周期的系统性监管框架 - 新条例首次在行政法规层面构建覆盖上市公司从上市到退市“全生命周期”的监管框架，覆盖公司治理、信息披露、并购重组、退市重整等所有环节 [3] - 强化事中干预与事后追责，例如在退市环节新增异议股东保护措施，要求主动退市公司提供现金选择权，以避免投资者因制度漏洞蒙受损失 [3] 强化公司治理以约束“关键少数” - 条例专章规范公司治理，明确控股股东、实际控制人及董监高的行为边界 [4] - 要求董事会审计委员会成员中独立董事占比过半，并由会计专业人士担任召集人，直接承接原监事会职权，以形成对财务舞弊的“第一道防线” [4] 优化并购重组规则以服务实体经济 - 条例优化重大资产重组规则，强化财务顾问的独立性要求，旨在引导并购活动聚焦产业整合 [5] - 通过规范收购标准和完善信息披露，防止“忽悠式重组”损害中小股东利益，助力优质企业通过资本运作做大做强 [5] 多维度加强投资者保护 - 条例设立“投资者保护”专章，要求上市公司建立常态化分红机制，并将回购股份纳入内部制度 [6] - 针对退市风险，明确主动退市公司需提供异议股东保护方案，以堵住恶意规避退市的漏洞 [6] 严厉打击违法行为与构建穿透式监管 - 针对财务造假、违规担保等乱象，条例构建“源头防控、过程监测、事后追责”机制 [7] - 明确禁止关联方协助造假并设定千万级罚款，要求董事会对违规行为开展内部调查，大幅提高违法成本 [7] - 针对财务造假，条例明确要求审计委员会对财务报告进行“事前审核、事后调查”，并建立造假分红、薪酬退回机制，以从源头切断利益输送链条 [3] - 对大股东违规占用资金、第三方配合造假等行为设置高额罚则，旨在形成“不敢违、不能违”的震慑效应 [3] 推动资本市场从规模扩张转向质量提升 - 新条例的出台标志着资本市场从规模扩张转向质量提升的关键转折 [7] - 通过强化信息披露与治理要求，推动上市公司从“融资优先”转向“回报为本” [7] - 严格的退市与追责机制将加速劣质企业出清，促进资源向优质标的集中 [7] 重塑市场投资逻辑与生态 - 对投资者而言，随着“炒小炒差”空间收窄，长期价值投资将成为主流 [7] - 对监管层而言，条例的实施将提升执法效能，为注册制全面深化提供法治保障 [7] - 新规的全面实施将推动一个更加规范、透明、有韧性的股市生态逐步成型 [7]

资本市场生态链重构的核心逻辑 - 重构中国资本市场生态链的核心逻辑是从过去以融资者为中心的理念，过渡到以投资者权益保护为中心[1][4] - 这一转变意味着需要系统性地考虑并调整已不适应当前环境的旧有规则[1][4] 资产端改革 - 改革应从金融市场的企业端，即资产端开始[3][6] - 创业板和科创板具有重要价值，其总体方向正确，注册制改革是其中的关键实践[3][6] 资金端（投资端）改革 - 资产端改革后，资金端（投资端）必须相应改革[3][6] - 过去市场以中小投资者（个人投资者）为主，这种结构被认为缺乏成长性[3][6] - 投资端改革的核心是扩大市场流动性，充分的流动性是资产价格发现、有效资产组合和改善资产流动性的前提[3][6] 制度端改革 - 生态链的第三端是制度层面的改革，需要围绕投资者利益和权益保护来调整整个规则体系[3][6] - 这一制度改革被描述为一个非常漫长的过程[3][6]

中国资本市场生态链重构 - 重构的核心逻辑是从以融资者为中心的理念，过渡到以投资者权益保护为中心[1] - 需要系统性地考虑并调整已不适应当前环境的旧有规则[1] 资产端改革 - 改革应从金融市场中的企业端开始[3] - 创业板和科创板具有重要价值，其总体方向正确，包括注册制改革，尽管实践中存在缺陷[3] 投资端改革 - 资产端改革后，必须进行投资端改革[3] - 过去市场以中小投资者（个人投资者）为主，这种结构导致市场缺乏成长性[3] - 改革核心是扩大市场流动性，充分的流动性有助于资产价格发现、有效资产组合和改善资产流动性[3] 制度端改革 - 生态链的第三端是制度层面的改革[3] - 整个规则体系需要围绕投资者利益和权益保护进行调整[3] - 这一改革过程将非常漫长[3]

文章核心观点 - 清华大学国家金融研究院院长田轩提出，中国资本市场需构建“前端包容的创投市场”与“后端‘不太积极’的二级市场”相结合的二元生态体系，以系统性制度创新支撑高水平科技自立自强，培育长期科技创新的金融生态系统 [1][9] 金融支持科技创新的前端路径：包容的创投市场 - 金融支持科技创新的首要环节在于打造真正包容的创业投资市场，其核心是引入并壮大“耐心资本” [4] - 包容性的基石在于对“人”的深刻理解与接纳，需包容具备“非典型”特质的创业者，包括通常被视为缺点的红色特质（如行为疯狂、性格孤僻、不守常规）[4] - 对创业失败展现出更高包容度的领投风险投资机构，其培育的企业上市后表现出的创新数量与质量显著更高，表明由“耐心资本”驱动、能够宽容失败的一级市场是科技创新的重要土壤 [5] - 当前中国创投市场在“耐心”上存在结构性短板，需通过政策引导壮大长期资本 [4] 金融支持科技创新的后端路径：“不太积极”的二级市场 - 对于进入成长扩张或上市阶段的企业，一个“不太积极”的二级市场反而更能有效激励其进行长期、高质量的科技创新 [7] - 科技创新活动的长周期、高不确定性与资本市场对短期确定性的追求构成根本性悖论，需通过机制设计降低市场短期噪音、营造“长线思考”环境 [7] - 强有力的反敌意收购条款（如AB股制度、交错董事会安排）是重要的“护城河”，能有效抵御短期收购威胁，使管理层敢于投资长期研发项目 [7] - 保持适度的股票流动性至关重要，研究利用美国市场改革作为自然实验发现，股票流动性过高会对企业创新产出产生显著的负面影响 [8] - 培育并引入真正的长期机构投资者（“聪明资本”）不可或缺，其能通过积极的股东参与，督促企业聚焦核心主业、提升创新资源配置效率 [8] 构建二元生态体系的战略意义 - “前端包容的创投市场”与“后端护航的二级市场”构成有机的二元生态体系，前者解决创新“从0到1”的存活问题，核心是“对人及失败的包容”；后者解决创新“从1到N”的放大问题，核心是“对短期噪音的屏蔽” [9] - 该逻辑链紧密呼应了“十五五”规划中提升资本市场“包容性、适应性”的战略要求 [9] - 中国资本市场全面深化改革的终极使命在于通过系统性制度创新，构建真正懂得并愿意陪伴长期科技创新的金融生态系统，培育能够定义未来、支撑高质量发展的伟大科技企业 [9]

核心观点 - 利率下行可能成为未来一段时期中国金融运行的常态 应对低利率挑战将成为金融业主要任务之一 [1] - 脱媒现象持续发展 间接融资占比显著下降 为发展资本市场创造了有效条件 [4] 利率下行的原因与影响 - **原因**：全球人口结构变化和技术进步趋缓导致潜在增长率下降 全球总储蓄超过总投资决定了自然利率下行趋势 [3] - **原因**：实体经济大规模金融化改变了货币政策传导机制 货币当局为应对经济波动频繁注入流动性导致流动性泛滥经常化 致使名义利率下行 [3] - **对实体经济影响**：利率下行具有降低财务成本之效 对实体经济发展有正面刺激作用 [3] - **对金融领域影响**：利率水平下行会带来银行息差收窄 [3] - **对融资结构影响**：利率下行可能导致资金从商业银行资产负债表流出（脱媒） 引发社会融资结构变化 [3] - **对货币政策影响**：利率下行及引致的脱媒会弱化货币政策的信贷传导机制 使得流动性管理在政策工具中的地位上升 [3] 社会融资结构变化与脱媒趋势 - **总量增长**：中国社会融资总量从2015年的127.68万亿元 增加至2025年10月的437.72万亿元 十年提升2.42倍 [4] - **间接融资增长**：间接融资规模（包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票）从110.55万亿元增加至286.17万亿元 十年提升1.58倍 [4] - **结构占比变化**：间接融资占社会融资总量之比从86%下降至65.3% 十年降低21个百分点 [4] - **改革目标进展**：“降低间接融资比重、提高直接融资比重”的金融改革目标已取得显著进展 降低间接融资比重的目标已接近完成 [4] - **资本市场发展**：脱媒已成为发展资本市场的有效条件 但资本市场能否良好发展还需其他条件配合 [4]

中国资本市场改革目标 - 基础目标是消除市场“雷区” 杜绝欺诈行为 通过严厉刑事处罚等遏制违法违规行为 完善民事赔偿机制 [1] - 核心目标是让市场成为社会财富管理机制 调整居民资产结构 预计2030年“十五五”结束时证券化率达100% [1] - 愿景目标是建成新时期国际金融中心 成为人民币计价资产配置中心 为2035年金融强国目标打下坚实基础 [1] 资本市场资产端改革 - 改革核心是调整上市公司结构 推动高新特精类高科技和科创型企业成为主体 [1] - 为私募股权投资创造多元化退出机制 [1] 资本市场需求端改革 - 改革重点在于扩充流动性 增加资金规模 [1] - 要推动保险资金 社保基金 养老金 银行理财资金等大资金进入市场 [1] - 优化投资者结构 [1] 资本市场制度端改革 - 改革关键是提升市场透明度 需修改相关法律规则 [1] - 实现处罚机制从行政处罚为主转向刑事处罚和民事赔偿为主 [1] - 建立集团诉讼制度 [1]

文章核心观点 - 中国经济增长的主要挑战已从供给约束转为需求约束，核心是消费不足，未来增长将更多由创新和消费驱动，金融强国战略旨在为制造强国和消费强国架起桥梁 [1] - 实施金融强国战略需要强大的资本市场和强大的货币，资本市场需提升选项目能力以服务创新驱动经济，而人民币国际化需与中国的实体经济全球地位相匹配 [2][5] 金融强国战略与经济增长驱动转变 - 中国经济增长面临的主要挑战由供给约束转为需求约束，需求不足主要体现在消费不足而非投资和出口 [1] - 未来经济增长将更多地由创新和消费驱动，金融强国战略的核心是在制造和消费之间架起桥梁 [1] 强大资本市场的角色与前景 - 金融为实体经济服务的关键是选出有市场、有效益、有前景、风险可控的好项目以提升资源配置效率 [2] - 随着经济进入高质量发展和创新驱动阶段，选项目的职能将更多由资本市场承担，全社会资金也将更多流向资本市场 [2] - 根据研究，GDP与社会净资产比例约为1:5至1:6，若“十五五”及以后GDP保持4%～5%增速，每年将形成不低于30万亿元的社会净资产 [2] - 在房地产投资吸引力下降和银行存款利率下调背景下，新增社会净资产将更多流向资本市场参与股票或债券交易 [2] - 资本市场的源头活水大量增加，将推动其进入一个与以往显著不同的新发展阶段 [3] - 从融资者角度看，资本市场需培育具有全球创新领先竞争力的头部科技企业和大批创新型中小企业，推动科技与产业创新融合 [3] - 从投资者角度看，资本市场需显著增加养老金等机构投资者比重以稳定股市并支撑老龄化社会的社保支出，同时通过提升资源效率增加居民财产性收入以扩大消费 [3] 强大货币的基础与人民币国际化路径 - 强大的货币是金融强国的重要标识，历史上英镑、美元等强势货币都以强大的经济、贸易、科技、军事实力及完善的货币制度为基础 [5] - 中国制造业实力雄厚：2020-2024年制造业增加值从26.6万亿元增长至33.6万亿元，“十四五”期间增量预计达8万亿元，对全球制造业增长贡献率超30%，占全球比重近30%，规模连续15年全球第一 [5] - 中国贸易实力突出：2024年货物贸易总额达43.8万亿元连续8年全球第一，出口规模首次突破25万亿元达25.45万亿元同比增长7.1%连续8年增长 [5] - 对比制造业与贸易的国际地位，人民币国际化仍有较大空间，“十五五”期间缩小差距的突破口是大幅增加离岸人民币数量以实现规模经济 [5] - 强势货币具有大量进口以本币支付结算的特点，中国有望形成远超美国的全球最大消费市场成为“全球最大的甲方” [6] - 需实施进出口基本平衡的新外贸战略，在存在大量出口顺差的情况下相应增加进口并改用人民币支付结算 [6] - 需积极有序扩大离岸人民币金融产品生态（包括债券、股票、基金、衍生品等），增加人民币流动性和使用便利性，助推人民币合理升值以加快国际化进程 [6] - 人民币国际化的目标是使其承担的国际货币职能与中国实体经济全球地位相匹配 [6] - 推动人民币升值可使中国居民以同样人民币消费更好的国际产品，从而促进消费并提升人力资本质量 [6]