□ 费正晖范从来 金融活，经济活；金融稳，经济稳。经济兴，金融兴；经济强，金融强。经济是肌体，金融是血脉，两 者共生共荣。"共生共荣"精准概括了金融与经济应当维持的一种良性发展关系，但二者的"共生"关系也 意味着，来自实体经济的冲击会反作用于金融体系，对金融安全尤其是银行机构的安全产生威胁。当 前，关税冲击成为经济发展中的巨大不利因素，需要统筹银行业的发展与安全，警惕冲击通过金融加速 器效应放大扩散，以更加安全、稳健的银行机构，来支持实体经济强韧性、抗风险、渡难关。 尽管关税冲击并不会直接冲击银行业，但依然会从"被动承压"和"主动缩减"两个机制对银行业施加影 响。被动承压机制指受外部关税冲击，银行业不可避免要承受来自实体经济基本面的压力。6月末对实 体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.6%，深度嵌入国民经济运行。一旦"抢出 口效应"衰退而未能在非美国家贸易和内需上找到突破口，出口企业不可避免将出现现金流恶化等情 况，信贷违约概率上升。主动缩减机制则是银行面对激增的全球贸易不确定性，会内生地产生惜贷倾 向。与实物期权理论相近，已有研究表明，贸易不确定性上升，会使得银行在将资本用于风险活动时显 ...

财政整顿 - 2025年全球主要国家进入疫后财政整顿周期 债务规模因疫情期间大规模扩张财政与货币而迅速增加[2][3][6] - 美国联邦政府国债同比增速在经济危机期间迅速攀升 如2008年金融危机和2020年疫情危机期间 而在经济复苏期间如2016-2019年和2022-2023年增速回落[6] - 中国自2021年到2024年整顿房地产和压降城投债 房地产价格与投资累计下跌超过30% 融资、需求与土地出让金收入累计下降超过50%[12] 对冲政策 - 美国在2020年疫情危机期间联邦政府向普通家庭直接发放约2.1万亿美元现金 相当于当年美国GDP的9.8% 有效拯救家庭和企业资产负债表[20] - 美国公共部门杠杆率达到历史高位 联邦政府债务规模和美联储资产负债表规模处于历史峰值 而家庭部门和企业部门杠杆率处于2008年以来历史低位[19] - 中国自2008年以来政府、居民与企业三个部门杠杆率均持续上升 宏观杠杆率达到300% 地方政府、家庭部门及部分企业杠杆率居高不下[25][30] 政策效果差异 - 美国经济政策具有明显逆周期特点 在经济萧条时扩张 经济繁荣时收缩 目标明确且节奏清晰[6][15] - 中国经济政策自2008年实施多轮刺激性政策 但公共部门与私人部门未出现杠杆替代关系 所有部门杠杆率同时上升[23][25] - 中国在2021-2024年三季度宏观政策实际紧缩 财政支出增速和实际利率水平显示政策收缩 而非扩张[13] 货币政策 - 美联储在2020年疫情危机期间实施极速降息和无上限量化宽松 将联邦基金利率推高至5.5% 并获得400个基点降息空间和2万亿美元扩表空间[8][21] - 中国央行降息速度需超过价格下降速度、市场利率下降速度和市场预期 以降低实际利率和债务负担[38][39] - 缓慢降息可能导致实际利率居高不下 抑制投资并推高债务负担 快速降息可压低债务和刺激信心[39] 财政政策 - 特朗普政府对外征收关税预计每年获得2000亿美元收入 对内签署《大而美丽法案》减税 废除新能源和福利补贴 对劳动者和工薪阶层减税[8] - 中国2024年一般公共预算支出规模达28万亿元 但信贷与财政支出集中度偏高 对私人部门资产负债表改善有限[36] - 建议降低征税和社保征缴强度 减税降费降社保 使用国有资产充实社保基金 并改革社保结构以缩小体制内外差距[41][42] 结构性问题 - 财政支出分配决定政策效率 低效基建投资使资金集中在少部分账户 对家庭资产负债表改善有限 而无差异发放给家庭可直接降低杠杆率[36][37] - 中国社会保障支出结构性差距大 体制内养老金约为职工养老金2倍 农村养老金的30倍 需拉平差距并提高农村养老金水平[42] - 经济繁荣周期地方政府受锦标赛激励多卖地多投资 获得更多土地出让金收入 具有顺周期特点 未能为国民储蓄[34]

以不动产为核心、信贷扩张为驱动的资产配置路径成为中国"居民资产负债表危机因素"，而传统需求管理政策正 遭遇前所未有的效能边界限制。要破解这一难题，需要构建分层治理框架，通过制度创新实现"安全网构筑—民生 保障升级—发展动能重塑"的梯次推进 文｜ 袁云峰 贾康 当前中国消费市场低迷的表象背后，潜藏着深刻的居民资产负债表危机因素。与20世纪90年代日本因资产泡沫破 裂引发的"资产负债表衰退"有所不同，中国居民部门消费不振的困境更多源于对未来预期的系统性担忧——房地 产市场调整、资本市场波动、就业不确定性等因素，形成"资产负债表危机"的复合压力不良因素。这虽未直接表 现为资产负债表的全面恶化，却通过预期传导机制对消费形成更持久的抑制效应。破解这种危机因素，需跳出传 统需求刺激的思维框架，注重优化分层治理的制度安排，在"稳预期"的优化"预期管理"中，重塑消费动能。 值得关注的是，资产负债表危机因素并非简单的财务失衡，其本质是经济转型期生产要素配置效率下降的微观投 射。世界银行2022年12月发布的报告中明确提到，中国TFP（全要素生产率）增速自2008年全球金融危机后显著 放缓，成为经济增速下降的主要原因之一，这反映 ...