1H25业绩表现 - 收入同比增长3%至34.6亿元，归母净利润同比下跌19%至2.1亿元，低于市场预期 [1] - 业绩不及预期主要因核心业务毛利率下滑及应收账款减值拨备增加 [1] - 每股分派中期股息0.095港元，派息比例70%，中期派息对应股息率4.4% [1] 第三方外拓及在管面积 - 第三方外拓年化合约金额约8.7亿元，创半年历史新高，同比增长9% [1] - 3个区域公司拓展半年合约金额突破亿元 [1] - 在管面积同比增长7%至2.54亿平米，清退非核心城市及低质低效项目对应面积1568万平米 [1] 毛利率及成本费用 - 基础物业毛利率同比下降2个百分点至18.5%，主因人工成本增长及服务品质投入增加 [2] - 社区增值服务毛利率同比下降8.9个百分点至28.2%，因高毛利率业务占比下降及自营能力培育投入增加 [2] - 销管费率同比下降0.6个百分点至6.6%，受益于中后台管理效率优化 [2] 现金流及应收账款 - 经营性现金流净流出2.3亿元，去年同期流入1.0亿元，流出扩大因收缴率承压及应收账款增长 [2] - 公司下半年将加大催缴力度，目标全年经营性现金流转正 [2] 战略发展与竞争力 - 公司推动战略转型，夯实内功，构建系统组织能力 [2] - 通过提升服务品质、优化成本结构、强化团队能力保持政策规范及市场竞争中的竞争力 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测16%至4.2亿元（同比下降12%），下调2026年盈利预测15%至4.4亿元（同比增长5%） [3] - 维持跑赢行业评级，下调目标价7%至2.33港元，对应2025年8.7倍目标市盈率和8.0%预期股息收益率 [3] - 公司当前交易于2025年7.8倍市盈率和9.0%预期股息收益率 [3]

股价预测 - 摩根士丹利预计绿城服务股价未来15天将上升 发生机率70%至80% [1] - 评级为增持 目标价5.18港元 [1] 财务表现 - 上半年核心溢利按年增长25% 为物业管理板块中增长率最高的公司之一 [1] - 利润率扩张较预期强劲 [1] 管理效能 - 新管理团队领导执行力强劲 增加全年盈利增长能见度 [1] - 业绩表现可能导致市场预测上调 [1] 业务拓展 - 正按计划扩展15亿元新合约 [1]

行业变革背景 - 物业服务行业正经历深刻变革 业主对服务品质关注度显著提升 物业费收缴难度加大 多地小区掀起降费浪潮 物业公司面临前所未有的经营压力 [1] - 质价相符成为行业破局关键词 物业公司需通过业主考核关才能获得全额物业费 [1] 服务模式创新 - 传统模式下业主被动接受服务 前期物业合同由开发商主导 业主缺席决策过程 导致基础服务满意度难以提升 易陷入低质低价恶性循环 [3] - 部分物业公司探索新模式 将服务内容细化分解 形成详细服务清单 通过实地勘察制定初步方案框架 与业主协商明确服务重点与可选内容 [3] - 业主可自主选择服务频次 组合成定制化服务清单 实现服务标准与价格透明挂钩 优质服务溢价空间获得市场认可 [3] - 通过多轮沟通调整直至双方达成一致 服务实现透明化与精细化 化解社区深层治理矛盾 [3] 企业战略转型 - 物业企业发展策略由追求规模转为追求效益 由追求数量转为追求质量 聚焦优质项目 退出劣质项目 [4] - 物业费收缴困难导致运营亏损是企业退出主要原因 住宅物业换手率从前几年较低水平增至目前较高水平 每年大量住宅小区更换物业公司 [4] - 企业主动退出项目反映策略转变 业主诉求觉醒与行业持续承压共同作用的结果 [4] - 部分企业通过创新服务模式在存量市场获取新项目 年化饱和收入实现同比增长 物业费收缴率提升 [4] - 企业重视项目盈利能力差异 预计更多企业加大退盘力度 保利润而不是保营收推动行业市场化发展 [4] 行业发展方向 - 行业从规模扩张转向质量竞速 企业需明确服务和收费标准 向业主公示相应服务内容 [4] - 物业服务费用定价应基于服务成本和市场行情 避免偏离市场定价 [4] - 物业企业要依约提供质价相符的服务 切实遵守合约履行职责 [4] - 通过服务创新提供差异化和个性化服务 满足不同业主需求 实现优质优价目标 [4]

行业趋势转变 - 头部物业企业包括龙湖智创生活、万科物业、中海物业等正主动从规模化扩张转向质量化深耕 战略调整涉及剥离投入产出比低的项目以优化资产组合[3][6] - 行业领军者如融创服务、金碧物业、金科智慧服务因关联地产方业务调整加速独立市场化运营 更审慎评估项目财务健康状况[6] - 全行业形成向效益看齐共识 无论国资背景企业如保利物业或市场化企业如长城物业均无法在长期亏损项目上无限投入[7] 撤场项目特征 - 2025年7月以来全国近50个项目发生物业撤场 其中主动撤出占比超80% 强制退出和换聘分别涉及少数项目[1][2] - 撤场项目集中在苏州、重庆、合肥、成都、武汉等新一线及强二线城市 这些区域因前期扩张迅猛导致竞争激烈且矛盾集中[8][10] - 典型案例如南京弘阳物业入驻8个月亏损93.9万元且收缴率仅6.5% 鄂州小区累计欠费59.59万元 合肥某项目持续亏损32个月[11] 撤场核心原因 - 根本原因为经营难以为继 涉及物业费收缴率过低（如南京项目6.5% 岳阳项目低于60%）及开发商欠款（如杭州绿地小区欠446万元）[11][14] - 物业费降价潮导致成本收益失衡 杭州小区从2.8元/㎡·月降至2.2元/㎡·月 重庆小区从3.2元/㎡·月降至1.9元/㎡·月并造成龙湖物业单项目亏损超300万元[12] - 开发商遗留问题转嫁矛盾 包括房屋质量问题和消防系统瘫痪（上海小区修复费用达数十万至百万）且开发商失联[14] - 人力与维保成本持续上涨 成都某小区因40%低入住率导致月运营成本超70万元无法覆盖[16] 撤场后续影响 - 环境卫生崩塌表现为垃圾围城 南宁小区33层住宅变垃圾瀑布且粪水倒灌车库 广安小区垃圾清运赶不上产生速度[20][21] - 安全防线失守包括电梯停运（南宁小区30层居民爬楼）和犯罪率上升30% 消防通道堵塞延误急救[22][23] - 资产价值蒸发显著 南京小区房价半年暴跌25% 徐州小区二手房挂牌价持续下降仍无人问津[24] 潜在解决方案 - 透明化运营需公示收支明细和公共收益 建德金色阳光小区通过公告栏、电子屏、微信群等多渠道实现[28] - 创新服务模式如万科物业提供508项弹性定价清单 支持业主按需选择服务项目[29] - 共建共治机制提升业主参与度 长沙湘熙水郡通过三方联席会议化解160余难题且收缴率达95.32%[30] - 政策支持需针对老旧小区补贴、优化物业费定价机制及厘清开发商责任边界[32]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心观点 - 绿城服务2025年上半年核心经营利润同比增长25.3% 盈利改善趋势明确 [1] - 物业管理业务收入同比增长10.2% 占总收入比重71.4% 为业绩增长提供稳定支撑 [2] - 新拓展项目年饱和营收15.2亿元 非住宅占比52.5% 平均物管单价3.7元/月/㎡ [2] - 公司通过成本管控和业务优化 毛利率提升0.5个百分点至19.5% 管理费用率下降1.0个百分点至6.4% [3] - 维持2025-2027年归母净利润预测为9.4/11.0/12.0亿元 对应PE为16/13/12倍 [3] 财务表现 - 2025年上半年营收93亿元 同比增长6.1% [1] - 毛利18亿元 同比增长8.9% 毛利率19.5% 同比提升0.5个百分点 [1] - 归母净利润6.1亿元 同比增长22.6% [1] - 物业管理/园区服务/咨询服务毛利率分别为15.3%/26.6%/33.1% 同比提升0.4/3.2/0.2个百分点 [3] - 预测2025年营业收入184.42亿元 同比增长3.1% 2026-2027年增速分别为7.4%和6.5% [4] 业务发展 - 在管面积达5.4亿平方米 长三角地区在管面积占比58.8% 收入占比69.7% [2] - 园区服务中的居家生活服务收入1.2亿元 同比减少53.8% 主要由于浙江绿城房屋服务系统有限公司不再并表 [2] - 剔除不再并表影响 园区服务业务收入同比持平 细分业务均实现同比正增长 [2] - 公司回购1717万股 占已发行股份0.5% [3] 估值数据 - 当前股价5.09港元 总市值160.3亿港元 [5] - 一年股价波动区间3.13-5.27港元 [5] - 预测2025年EPS为0.30元人民币 2026-2027年分别为0.35元和0.38元 [4] - 预测2025年ROE为10.6% 2026-2027年将提升至12.0%和12.5% [4]

核心业绩表现 - 2025年中期营收19.6亿元同比微增0.1% 归母净利润2.4亿元同比下降13.7% [3] - 毛利率21.3%同比下滑4.6个百分点 中期派息每股0.08元派息率50% [3] 业务板块表现 - 非商业板块收入15.9亿元同比降0.6% 商业板块收入3.7亿元同比增3.1% [3] - 物业管理服务收入7.2亿元同比增19.2% 占总收入比重提升5.8个百分点至36.5% [4] - 社区增值服务收入5.6亿元同比降13.5% 毛利1.5亿元同比降21.4% [5] 管理规模与区域分布 - 在管面积7231万平方米较2024年末净增300万平方米 [4] - 业态构成：住宅62% TOD15% 商业及产业园15% 公建8% [4] - 区域分布：62%面积位于大湾区 业态丰富且区域集中度高 [4] 增值服务战略调整 - 缩减高毛利率房屋装修业务规模 转向车/老/小/宠生活服务需求 [5] - 资产端发展房屋租售/局改/美居业务 非住宅业态拓展智慧校园/机电消防等领域 [5] 财务与资金状况 - 行政开支费率7.3%同比降0.8个百分点 [6] - 在手现金47.9亿元较2024年末小幅增加 银行利息收入5100万元 [6] - 上半年分红金额1.2亿元 现金充沛支撑收并购与分红潜力 [6]

海外TMT与激光雷达行业 - 速腾聚创2Q25机器人业务营收实现高速增长 标志着公司机器人战略转型取得突破性进展 [5] - 公司全栈自研技术壁垒深厚 ADAS规模优势明显 机器人生态先发布局等核心优势突出 [5] - 公司扭亏盈利路径逐渐清晰 [5] 物业管理行业 - 越秀服务2025年中期收入19.6亿元 同比增长0.1% 其中非商业板块收入15.9亿元同比降0.6% 商业板块收入3.7亿元同比增3.1% [6] - 毛利率21.3% 同比下滑4.6个百分点 归母净利润2.4亿元同比下降13.7% [6] - 宣派中期股息每股0.08元 派息率50%同比持平 [6] 环保装备与城市服务行业 - 盈峰环境环保装备销售市占率维持行业第一 城市服务新增年化合同额排名第二 [7] - 智云平台保持行业领先 新能源环保装备市占率维持行业第一 [7] - 新业务布局初现成效 海外市场订单快速增长 [7] 工程机械行业 - 三一重工25H1营业收入445.3亿元同比增长15.0% 归母净利润52.2亿元同比增长46.0% [8] - 25H1毛利率27.4%同比上升0.7个百分点 净利率11.9%同比上升2.4个百分点 [8] - 25H1拟每股派息0.31元 雅下电站开工有望带动需求提升 [8] 体育用品行业 - 李宁2025年上半年营业收入148.2亿元同比增长3.3% 归母净利润17.4亿元同比下滑11.0% [8] - EPS为0.67元 拟每股派发中期现金红利0.34元 派息率50% [8] - 公司签约奥委会 强化专业心智 [8] 电子制造行业 - 高伟电子1H25营收13.60亿美元同比大幅增长132% 归母净利润0.67亿美元同比增长320% [8] - 净利率5.0%同比提升2.3个百分点 盈利能力修复明显 [8] - CCM份额提升 多元IoT新品拓展值得期待 [8] 家居行业 - 顾家家居1H2025营收98.0亿元同比增10.0% 归母净利润10.2亿元同比增13.9% [9] - 经营性活动现金流净额10.9亿元同比增71.9% [9] - 1Q2025营收49.1亿元同比增12.9% 归母净利润5.2亿元同比增23.5% 2Q2025营收48.9亿元同比增7.2% 归母净利润5.0亿元同比增5.4% [9] 策略与市场观点 - 3800点后继续看多市场 [11] - 市场呈现大市值风格 PB-ROE组合超额收益显著 [11] - 量价共振 风险偏好进一步上行 [11] 固收与REITs市场 - 信用债发行环比增长 各行业信用利差涨跌互现 [11] - 可转债气势如虹 [11] - 二级市场价格持续回调 产权类REITs跌幅较大 [11] 有色金属行业 - 电碳价格连续1个月上涨 氧化镨钕价格创2年新高 [11] - 7月家用空调产量同比持平 好于此前排产预计数 [11] 石油化工与基础化工行业 - 老旧炼厂改造市场空间广阔 中石化炼化工程 中油工程有望受益 [11] - 磷肥出口二阶段配额落地 磷矿石价格坚挺行业景气依旧 [11] 农业与医药行业 - 生猪去库存渐入尾声 关注新一轮收储效果 [12] - 政策优化加需求恢复 看好医疗器械板块结构性投资机会 [12]

交易核心内容 - 卓越商企服务全资附属公司卓越物业与卓越置业订立结算协议 总代价为人民币3.63亿元 [1] - 卓越置业将有条件转让抵销资产给卓越物业 涉及18项持作待售物业及1项持作开发物业 [1] - 抵销资产包括写字楼单位、住宅及零售单位、停车位以及配套单位使用权 分布在东莞、成都、青岛等10个中国城市 [1] 资产构成细节 - 18项持作待售物业涵盖多种物业类型 包括写字楼单位、住宅单位、零售单位及停车位 [1] - 1项持作开发物业位于中国湖南省长沙市 为在建物业项目的多个公寓单位 [1] - 物业资产分布广泛 覆盖东莞市、成都市、青岛市、武汉市、昆明市、天津市、广州市、嘉兴市、重庆市及深圳市 [1] 交易背景与目的 - 卓越集团存在应付本集团的未偿还贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 通过结算事项可收回大部分到期贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 交易有助于减轻公司信贷风险 并提供长期增值资产组合 [1]

交易概述 - 卓越商企服务全资附属公司卓越物业与卓越置业订立结算协议 总代价为人民币3.63亿元 [1] - 卓越置业有条件转让抵销资产 卓越物业有条件接受转让 [1] - 结算事项将令公司收回大部分到期贸易应收款项及其他应收款项 减轻信贷风险 并提供长期增值资产组合 [1] 资产明细 - 抵销资产包括18项持作待售物业及1项持作开发物业 [1] - 18项待售物业涵盖写字楼单位、住宅及零售单位、停车位以及使用权资产 分布于10个中国城市包括东莞市、成都市、青岛市等 [1] - 1项开发物业为湖南省长沙市在建项目的多个公寓单位 [1] 交易背景与目的 - 卓越集团存在应付公司的未偿还贸易应收款项及其他应收款项 [1] - 交易基于公平原则磋商达成 旨在回收大部分到期款项并优化资产结构 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入20.25亿元 同比增长22.7% [1][2] - 归母净利润2.98亿元 同比增长12.2% [1] - 毛利率22.5% 同比下降3.1个百分点 主要因高毛利业务量减少 [1][2] - 每股基本盈利1.08元 同比增长12.5% [1] - 中期股息每股0.826港元 派息比率达70% 同比提升10个百分点 [1] 业务结构分析 - 物业管理服务收入11.58亿元（占比57.2%） 同比增长27.9% [2] - 5S增值服务收入6.52亿元（占比32.2%） 同比增长32.0% [2][3] - 非业主增值服务收入2.14亿元（占比10.6%） 同比下降14.6% [2] - 物业管理服务毛利2.10亿元 毛利率18.2% 同比下降1.5个百分点 [2] - 5S增值服务毛利1.70亿元 毛利率26.1% 同比下降1.3个百分点 [2] - 非业主增值服务毛利7421.9万元 毛利率34.7% 同比下降8.3个百分点 [2] 战略转型进展 - 5S增值服务中二手房签约金额8.53亿元 同比增长20.1% [3] - 硬装和软装收入分别增长34.4%和502.8% [3] - 居家生活服务增速41.8% 首次超越物业服务面积及收入增速 [3] - 管理层明确将5S增值服务打造为第二增长曲线 [3] - 来自独立第三方物业收入贡献同比增长26.8% [5][6] 规模拓展情况 - 在管建筑面积7510万平方米 同比增长19.0% [5] - 合约建筑面积9640万平方米 同比增长7.1% [5] - 合约面积与在管面积比值1.28:1 [5] - 新增在管建筑面积766.4万平方米 [5] - 来自滨江集团项目201个（在管面积3341.6万平方米） [5] - 来自独立第三方项目269个（在管面积4166.7万平方米 占比55.5%） [5][6] 应收账款与风险管控 - 贸易应收款项6.25亿元 同比增长22.9% [6] - 其中第三方贸易应收款6.77亿元 关联方4901.2万元 [6] - 减值亏损2640万元 同比增加一倍 [6] - 公司称应收账款增长与收入基本持平 属行业健康水平 [6] 行业竞争策略 - 平均物业管理费4.20元/平方米/月 同比微升 [7] - 通过服务升级实现10个项目平均物业费上调14.1% [7] - 管理层认为服务价格下行属区域性短期现象 [7] - 强调不参与物业费"内卷" 坚持品质提升策略 [7]