报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 育儿补贴制度或利好童装业务，生育补贴政策落地有望带来生育率回升从而利好童装；公司2025年一季报显示营收31亿同比-2%，归母净利润2亿同比-38%等；公司将围绕核心关键能力深化布局，坚持零售转型方向；基于25Q1表现调整25 - 27年盈利预测，但维持“买入”评级 [1][2][3][4] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为136.61亿、146.26亿、152.54亿、160.32亿、169.94亿，增长率分别为2.47%、7.06%、4.30%、5.10%、6.00%；归属母公司净利润分别为11.22亿、11.37亿、10.95亿、12.11亿、13.17亿，增长率分别为76.06%、1.42%、 - 3.73%、10.62%、8.75%；EPS分别为0.42元、0.42元、0.41元、0.45元、0.49元；PE分别为13.50x、13.31x、13.83x、12.50x、11.49x [5] 公司经营情况 - 截至3月31日全系统终端动态零售数据同比中个位数增加；毛利率47%同比持平，归母净利率7%同比 - 4pct；销售费率29%同比 + 4pct，管理费率5%同比 + 1pct，研发费率1%同比持平，财务费率同比 - 0.85%同比 + 1pct [1] 政策影响 - 3月13日内蒙古呼和浩特出台育儿补贴细则，截至24年10月全国23个省份探索实施生育补贴制度，或一次性发放现金等，有望带来生育率回升利好童装 [2] 公司发展战略 - 2025年围绕核心关键能力深化布局，坚持零售转型方向，优化单店盈利模型，迭代52周MD机制，强化消费者洞察能力，提升商品企划和运营开发效率 [3] 盈利预测调整 - 调整25 - 27年盈利预测，预计营收为153亿、160亿、170亿（前值156亿、172亿、188亿）；归母净利润为11亿、12亿、13亿（前值12亿、13亿、15亿）；EPS为0.41元、0.45元、0.49元（前值0.45元、0.49元、0.54元） [4]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内家纺业头部品牌之一，未来或持续受益于家纺补贴，产品结构优化有望继续改善电商渠道销售毛利率，调整25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 25Q1营收9亿，同比+1%；归母净利润0.9亿，同比 - 4%；扣非归母净利润0.8亿，同比 - 10% [1] - 24Q4营收15亿，同比+4%；归母净利润1.6亿，同比+24%；扣非归母净利润1.5亿，同比+31% [1] - 24A营收42亿，同比 - 0.42%；归母净利润4亿，同比 - 3%；扣非归母净利润3亿，同比+2% [1] - 24年电商营收23亿，同比 - 4%，毛利率43%，同比+3pct；加盟营收13亿，同比+1%，毛利率37%，同比 - 1pct；直营营收3亿，同比 - 7%，毛利率53%，同比 - 1pct [1] - 公司拟每10股派发现金红利9元（含税），加上回购，合计派发3.6亿，派息率为97% [1] 政策补贴情况 - 2024年3月13日国务院发布方案推动家装消费品换新，7月24日国家发改委、财政部发布措施支持地方提升消费品以旧换新能力，10月下旬起上海、江苏等地将家纺类产品纳入消费补贴范围，促进品牌家纺企业销售增长，线上渠道带动效果明显 [2] 产品研发情况 - 公司坚持精品开发，在全品类与大单品两个维度开展研发与创新，优势单品持续引爆 [3] - 自主研发的人体工学枕获德国IGR人体工学认证等，采用曲线切割三芯设计等 [3] - 大单品雪糕被升级至5.0和5.0Pro系列，凉感纤维提升触感及透气性等 [3] - 公司积极布局智能家纺领域，推出智能枕、智能床垫等3C特色产品 [3] - 公司与HelloKitty等IP合作，并推出苏州博物馆和中法设计师联名款产品 [3] 盈利预测调整情况 - 预计25 - 27年营收为44、47、49亿元（25 - 26年前值44、46亿元） [4][8] - 归母净利润为3.9、4.1、4.3亿元（25 - 26年前值为3.8、4.2亿元） [4][8] - EPS为1.5、1.6、1.7元（25 - 26年前值为1.4、1.6元） [4][8] - PE为11x、10x以及10x [8] 财务数据和估值情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,210.91|4,193.27|4,423.90|4,671.63|4,942.59| |增长率(%)|14.93| - 0.42|5.50|5.60|5.80| |EBITDA(百万元)|541.96|579.52|466.06|480.48|511.07| |归属母公司净利润(百万元)|379.08|366.65|390.42|410.27|433.99| |增长率(%)|36.23| - 3.28|6.48|5.08|5.78| |EPS(元/股)|1.44|1.40|1.49|1.56|1.65| |市盈率(P/E)|11.20|11.58|10.87|10.35|9.78| |市净率(P/B)|1.44|1.43|1.32|1.25|1.19| |市销率(P/S)|1.01|1.01|0.96|0.91|0.86| |EV/EBITDA|4.00|4.90|5.89|4.71|5.25| [9] 财务预测摘要情况 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据及主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份的情况 [10][11]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 嘉曼服饰发布24年报和25年一季报，25Q1营收3亿同比+3%，归母净利润0.4亿同比-16%；24Q4营收4亿同比-5%，归母净利润0.7亿同比+28%；24A营收11亿同比-5%，归母净利润1.7亿同比-5%。公司拟每10股派发现金股利7.2元（含税），每10股转增2股，派息率45% [1] - 24年童装营收10亿同比-17%，毛利率61%同比+1pct；成人装营收1亿于24年年中完成并表，毛利率80%高于童装；其他营收0.3亿或为收购品牌授权费收入。24年直营营收3亿同比+14%，毛利率66%同比+3pct；加盟营收2亿同比+15%，毛利率54%同比+1pct；电商营收6亿同比-18%，毛利率66%同比+6pct。25Q1毛利率64%同比+1pct，净利率15%同比-3pct，主因销售费率38%同比+5pct。成衣存货同比+0.9亿，存货周转天数423天同比-85天 [2] - 基于24年和25Q1表现，调整25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年营收为12、13、15亿元（25 - 26年前值12.8、14.6亿元）；归母净利润为1.8、2.0、2.3亿元（25 - 26年前值为1.8、2.0亿元）；EPS为1.6、1.8、2.1元（25 - 26年前值为1.7、1.9元）；PE为13x、11x以及10x [3] 财务数据和估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为11.52亿、11.00亿、11.87亿、13.08亿、14.85亿元，增长率分别为0.76%、-4.57%、8.00%、10.20%、13.50%；归属母公司净利润分别为1.80亿、1.71亿、1.77亿、1.98亿、2.26亿元，增长率分别为8.41%、-4.84%、3.10%、11.92%、14.57%；EPS分别为1.67、1.59、1.63、1.83、2.10元；市盈率分别为12.43、13.06、12.67、11.32、9.88 [5] 基本数据 - A股总股本1.08亿股，流通A股股本0.384亿股，A股总市值22.37亿元，流通A股市值7.95亿元，每股净资产19.80元，资产负债率19.46%，一年内最高/最低股价为24.89/16.75元 [7] 财务预测摘要 资产负债表 - 2023 - 2027E货币资金分别为8336万、6.48亿、6.12亿、1.05亿、1.19亿元；存货分别为4.24亿、5.11亿、2.05亿、6.90亿、3.25亿元；资产总计分别为24.81亿、25.99亿、25.86亿、30.70亿、30.92亿元；负债合计分别为4.72亿、5.06亿、3.46亿、6.75亿、5.19亿元；股东权益合计分别为20.09亿、20.94亿、22.40亿、23.95亿、25.74亿元 [11] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为11.52亿、11.00亿、11.87亿、13.08亿、14.85亿元；营业成本分别为4.63亿、4.18亿、4.27亿、4.71亿、5.27亿元；净利润分别为1.80亿、1.71亿、1.77亿、1.98亿、2.26亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为1.62亿、1.35亿、3.50亿、0.13亿、5.55亿元；投资活动现金流分别为-0.94亿、5.19亿、-3.67亿、-5.10亿、-5.48亿元；筹资活动现金流分别为-0.58亿、-1.00亿、-0.19亿、-0.10亿、0.08亿元；现金净增加额分别为0.10亿、5.55亿、-0.36亿、-5.08亿、0.14亿元 [11] 主要财务比率 - 成长能力方面，2023 - 2027E营业收入增长率分别为0.76%、-4.57%、8.00%、10.20%、13.50%；营业利润增长率分别为13.78%、-8.72%、4.89%、11.65%、13.97%；归属于母公司净利润增长率分别为8.41%、-4.84%、3.10%、11.92%、14.57% [11] - 获利能力方面，2023 - 2027E毛利率分别为59.76%、61.99%、64.00%、64.00%、64.50%；净利率分别为15.62%、15.58%、14.87%、15.10%、15.24%；ROE分别为8.96%、8.18%、7.88%、8.25%、8.79%；ROIC分别为180.88%、29.40%、27.10%、23.42%、15.15% [11] - 偿债能力方面，2023 - 2027E资产负债率分别为19.03%、19.45%、13.37%、21.98%、16.77%；净负债率分别为-3.52%、-30.24%、-26.77%、-2.81%、-1.03%；流动比率分别为3.83、4.28、4.83、2.42、2.43；速动比率分别为2.85、3.16、4.15、1.33、1.74 [11] - 营运能力方面，2023 - 2027E应收账款周转率分别为30.68、23.44、32.68、29.01、28.50；存货周转率分别为2.64、2.35、3.32、2.92、2.93；总资产周转率分别为0.47、0.43、0.46、0.46、0.48 [11] - 每股指标方面，2023 - 2027E每股收益分别为1.67、1.59、1.63、1.83、2.10元；每股经营现金流分别为1.50、1.25、3.24、0.12、5.14元；每股净资产分别为18.60、19.39、20.74、22.18、23.83元 [11] - 估值比率方面，2023 - 2027E市盈率分别为12.43、13.06、12.67、11.32、9.88；市净率分别为1.11、1.07、1.00、0.93、0.87；EV/EBITDA分别为4.49、2.62、2.79、3.53、3.11；EV/EBIT分别为4.65、2.91、3.36、4.40、4.02 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润同比下降，2025Q1收入降幅收窄，期待全年业绩稳健增长 [1][2][5] - 核心品牌DA 2025Q1收入降幅收窄，终端折扣管理良好 [3] - 2025Q1电商同比实现正增长，门店调整有望步入尾声 [4] - 现金流及存货管理基本正常，期待2025年归母净利润在低基数下同比稳健增长 [5] 各部分总结 财务表现 - 2024年公司收入22.2亿元，同比-16%；归母净利润3亿元，同比-39%；扣非归母净利润2.5亿元，同比-46%；全年毛利率同比+0.4pct至74.8%；销售/管理/财务费用率同比分别+5.3/+1.6/+0.1pct至45.7%/8.7%/-2.0%；净利率同比-5.0pct至13.7%；单四季度收入6.1亿元，同比-25%；归母净利润0.2亿元，同比-69%；扣非归母净利润0.1亿元，同比-89%；拟分配现金股利2.35亿元，股利支付率约78%，股息率约4.2% [1] - 2025Q1公司收入4.8亿元，同比-11%；归母净利润0.8亿元，同比-25%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-15%；毛利率同比+0.8pct至76.3%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.9/-0.9/-1.4pct至45.6%/8.3%/-3.4%；净利率同比-3.2pct至17.3% [2] 品牌表现 - 2024年DA/DM/DZ/RA品牌收入分别为11.64/1.25/8.84/0.41亿元，同比分别-18%/-18%/-13%/-12%；2024Q4分别同比-27%/-26%/-21%/-21%，2025Q1同比分别-9%/-29%/-10%/-22%；2024全年毛利率分别为75.8%/81.6%/72.6%/81.2%，同比分别+0.6/+0.8/+0.2/-0.7pct [3] - 2024年末DA/DM/DZ/RA品牌门店分别为464/22/386/18家，较2024年初分别-77/-2/-64/-4家；2025Q1末则分别较2025年初-16/+0/-21/-3家 [3] 渠道表现 - 2024年公司线上销售收入3.68亿元，同比-7%；2024Q4同比-12%，2025Q1同比+10%；毛利率同比-1.9pct至74.9% [4] - 2024年直营/经销收入分别为9.35/9.11亿元，同比分别-19%/-17%；2024Q4同比分别-16%/-39%，2025Q1同比-1%/-32%；毛利率分别同比+1.4/0.3pct至81.4%/68.3%；2024年末直营/经销门店数量分别为262/628家，较2024年初分别-14/-133家，2025Q1末则分别较2025年初-10/-30家 [4] 现金流及存货表现 - 2024年末/2025Q1末公司存货分别同比+8.3%/-6.5%至4.2/4.2亿元，存货周转天数同比分别+56.9/+46.7天至260.5/332.7天，期内计提资产减值损失分别0.80/0.21亿元 [5] - 2024年末/2025Q1公司经营性现金流量净额分别4.0/0.7亿元，约为同期归母净利润的1.3/0.8倍 [5] 盈利预测 - 预计2025~2027年归母净利润分别为3.5/4.0/4.5亿元，当前价对应2025年PE为16倍 [5] 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 2,649 | 2,219 | 2,234 | 2,454 | 2,687 | | 增长率yoy（%） | 10.4 | -16.2 | 0.7 | 9.8 | 9.5 | | 归母净利润（百万元） | 494 | 304 | 348 | 399 | 454 | | 增长率yoy（%） | 28.3 | -38.5 | 14.6 | 14.6 | 14.0 | | EPS最新摊薄（元/股） | 1.04 | 0.64 | 0.73 | 0.84 | 0.95 | | 净资产收益率（%） | 13.2 | 8.3 | 9.4 | 10.5 | 11.6 | | P/E（倍） | 11.4 | 18.6 | 16.2 | 14.2 | 12.4 | | P/B（倍） | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 1.4 | [7]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为增持（维持评级），当前价格3.82元 [5] 报告的核心观点 - 报喜鸟25Q1营收13亿同减4%，归母净利1.7亿同减32%，扣非后归母净利1.6亿同减30%，因管理费用同增26%、财务费用同增82.24%、资产减值损失-0.3亿致业绩短期承压 [1] - 基于25Q1财报表现调整盈利预测，预计25 - 27年归母净利分别为4.6/5.4/6.3亿（前值为5.4 /6.8 /8.1亿）；EPS分别为0.32/0.37/0.43元（前值为0.4 /0.5 /0.6元），对应PE分别为12/10/9x，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 成熟品牌发展策略 - 报喜鸟以“西服专家”为核心，做好品牌战役落地，拓展新店，优化店铺结构与渠道类型，进行差异化陈列和内容呈现 [2] - 哈吉斯坚持品牌定位，对标更强品牌，开大店、开好店，优化推广引流等，形成高业绩大店模型 [2] - 宝鸟在多方面进行组织能力建设和提升，加强产品创新与供应链管理 [2] - 所罗坚持高级定制，拓展加盟渠道，聚焦核心品类定制，加强终端店铺指导和培训 [2] 成长品牌发展策略 - 乐飞叶坚持“法国百年户外”定位，叠加“女性友好”概念，实现“小众破圈” [3] - 恺米切坚持国际品牌调性，专注衬衫核心品类，重塑品牌认知，提升渠道质量 [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|5,253.63|5,153.23|5,452.12|5,839.22|6,434.82| |增长率(%)|21.82|(1.91)|5.80|7.10|10.20| |EBITDA(百万元)|1,161.00|1,022.26|911.90|950.86|1,068.54| |归属母公司净利润(百万元)|697.85|494.96|460.57|543.46|629.44| |增长率(%)|52.11|(29.07)|(6.95)|18.00|15.82| |EPS(元/股)|0.48|0.34|0.32|0.37|0.43| |市盈率(P/E)|7.99|11.26|12.10|10.26|8.86| |市净率(P/B)|1.28|1.28|1.23|1.16|1.08| |市销率(P/S)|1.06|1.08|1.02|0.95|0.87| |EV/EBITDA|4.88|3.89|3.14|2.34|2.07| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司财务状况及预测，如货币资金、应收票据及应收账款等项目在不同年份的数值及变化 [11] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属于母公司净利润等有不同的增长率变化 [11] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标在不同年份有相应数值 [11] - 偿债能力方面，资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率等指标体现公司偿债情况 [11] - 营运能力方面，应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率等指标反映公司营运状况 [11] - 每股指标方面，每股收益、每股经营现金流、每股净资产等有对应数值 [11] - 估值比率方面，市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT等指标有不同年份的数值 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][3][36] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润大幅增长，收购嘉乐带来一次性收益及并表业绩贡献，整体毛利率受嘉乐影响下降，费用率有所改善 [1] - 2025年一季度延续高增长，毛利率同比小幅提升，原有业务和嘉乐并表均有贡献，但费用率上升致净利率下降 [2] - 看好服装代工开拓第二增长曲线及盈利改善空间，上调2025 - 2026年盈利预测，维持目标价和评级 [2][36] 各业务情况总结 箱包代工业务 - 2024年收入23.72亿元，同比增长20.3%，受益于客户补库需求和印尼产能优势，核心客户订单增长快，毛利率预计提升2百分点 [2] 服装代工业务 - 2024年收入11.62亿元，同比增长146.43%，主要因上海嘉乐并表；嘉乐全年营收14.89亿元，净利润0.49亿元，净利率约3.3%，客户拓展顺利，但当前毛利率低影响整体毛利率，未来盈利能力有望提升 [2] 品牌业务 - 2024年收入6.58亿元，同比增长5.1%，受小米品牌收入增长带动，毛利率25.5%，同比下降1.0百分点 [2] 财务预测总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,105|4,240|5,095|5,588|5,951| |(+/-%)|13.3%|36.6%|20.2%|9.7%|6.5%| |净利润(百万元)|116|381|356|408|439| |(+/-%)|146.7%|229.5%|-6.6%|14.7%|7.6%| |每股收益（元）|0.48|1.59|1.48|1.70|1.83| |EBIT Margin|11.5%|11.6%|9.4%|9.7%|10.1%| |净资产收益率（ROE）|6.2%|17.8%|14.8%|15.0%|14.4%| |市盈率（PE）|41.4|12.5|13.4|11.7|10.9| |EV/EBITDA|15.8|12.6|11.3|10.3|9.5| |市净率（PB）|2.6|2.2|2.0|1.8|1.6|[6][38] 资产负债表、利润表和现金流量表 - 报告给出了2023 - 2027E年的资产负债表、利润表和现金流量表的详细预测数据，涵盖现金、应收款项、存货、营业收入、营业成本等多项指标 [39] 可比公司估值总结 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2024A）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|g（2023 - 2026）|PEG（2025）|总市值（人民币亿元）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |300577.SZ|开润股份|优于大市|19.94|1.59|1.48|1.7|12.5|13.4|11.7|52.50%|0.26|48| |2313.HK|申洲国际|优于大市|49.79|4.15|4.38|4.97| - |12|11.4|17.90%|0.63|734| |002003.SZ|伟星股份|优于大市|11.26|0.61|0.69|0.74|18.5|16.3|15.2|15.50%|1.05|133| |300979.SZ|华利集团|优于大市|56.49|3.29|3.69|4.29|17.2|15.3|13.2|16.10%|0.95|664|[37]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司收入同比增长4%，归母净利润亏损3.1亿元，剔除一次性费用等因素后约为0.3亿元；2025Q1收入同比下降8%，归母净利润同比增长40% [1][2] - 国内核心品牌领先行业，海外业务拖累报表，公司加快海外业务清理步伐，预计2025年归母净利润扭亏为盈 [3][5] - 公司多品牌战略清晰，国内成长品牌渠道规模稳步扩张，有望带动业务收入中长期领先行业 [4] - 现金流及存货管理基本正常，2024年末和2025Q1末存货分别同比下降12.3%和15.9%，经营性现金流量净额分别为4.2亿元和0.7亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年收入30.4亿元，同比增长4%；归母净利润亏损3.1亿元；毛利率67.4%，同比下降0.4pct；销售/管理/财务费用率分别为50%/9.4%/1.7%，同比分别提升3.9/1.1/1.1pct；净利率-8.4%，同比下降14.0pct [1] - 2024Q4收入8.8亿元，同比增长4%；归母净利润-3.3亿元 [1] - 2025Q1收入6.9亿元，同比下降8%（剔除Edhardy出表差异后可比口径同增1.5%）；归母净利润0.4亿元，同比增长40%；毛利率65.7%，同比下降1.6pct；销售/管理/财务费用率分别为48.4%/7.4%/-1.1%，同比分别提升1.5pct、下降0.5pct和2.7pct；净利率8.2%，同比提升2.3pct [2] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.77/2.61/3.15亿元，对应2025年PE为14倍 [5] 分地区情况 - 国内市场2024年收入同比增长10%，2025Q1（剔除表表差异后可比口径）同比增长8.1%，核心品牌业务收入增速领先行业；海外市场2024年及2025Q1收入及利润拖累报表 [3] 分渠道情况 - 2024年线下/线上收入分别为24.8/5.2亿元，同比分别下降0.4%和增长32.4%；2025Q1分别同比下降14.4%和增长5.5%；毛利率分别为69.2%/63.3%，同比分别下降1.9pct和提升6.9pct [3] 分销售模式情况 - 2024年直营/加盟收入分别为26.2/3.8亿元，同比分别增长9%和下降21%；2025Q1分别同比下降7.2%和35.3%；毛利率分别为70.0%/55.2%，同比分别下降1.7pct和0.8pct；2024年末门店数量分别为520/141家，分别净增16家/净减少7家 [3] 分品牌情况 - 2024年ELLASSAY/Laurel/IRO/self - portrait品牌销售收入分别为11.6/4.1/6.6/5.1亿元，同比分别增长8%/19%/-9%/+21%；2025Q1同比增速分别为-12%/+13%/-9%/+17%（ELLASSAY品牌剔除制服确认收入时间差异影响后同比基本持平），Edhardy品牌2024年内已出表 [4] - 2024年末ELLASSAY/Laurel/IRO/self - portrait品牌门店数分别为301/94/106/73家，较年初分别增加0/7/-6/+17家 [4] 现金流及存货情况 - 2024年末/2025Q1末存货分别同比下降12.3%/15.9%至8.3/7.4亿元，存货周转天数同比分别减少7.7/37.0天至322.1/298.1天，期内计提资产减值损失分别为3.84/0.02亿元 [5] - 2024年末/2025Q1公司经营性现金流量净额分别为4.2/0.7亿元 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩短期承压，看好门店提质增效修复业绩表现，维持“买入”评级。考虑到全年维度下公司库存结构持续优化，推进新开高质量门店，看好公司后续摆脱基数影响和短期发货节奏的扰动，获得渠道优化与店效提高带来的业绩修复 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 截至2025年4月30日，当前股价5.62元，一年最高最低7.48/4.34元，总市值151.41亿元，流通市值123.74亿元，总股本26.94亿股，流通股本22.02亿股，近3个月换手率44.5% [1] 业绩情况 - 2025Q1公司实现营收30.8亿元（同比-1.9%），归母/扣非归母净利润为2.1/1.9亿元，同比-38.1%/-42.7%。因延续2024年下半年以来较高的营销推广力度，销售费用同比增幅较高，导致利润增速下降；收入端因2025年春节较早导致发货提前至2024年，带来收入增速有所承压 [5] 拓店与零售情况 - 2025Q1公司终端零售（含线上和线下、直营和加盟）预计实现中个位数增长，且4月份以来态势依然向好。截至2025Q1，公司总店数为8268家，开/闭店分别172/229家，较年初净闭57家；其中直营/加盟/联营分别较年初净闭店20/26/11家。在门店数量有所下降的情况下，公司终端零售仍然维持稳步增长态势，预计公司的渠道优化战略以标准化开店、精细化管理和针对性措施等方式实现店效的提升 [6] 盈利能力与营运能力 - 2025Q1公司整体毛利率为47.0%（同比+0.4pct），其中休闲装毛利率提升，童装毛利率持平略降。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.6%/5.1%/1.4%/-0.9%，同比+4.1/+0.7/-0.1/+1.2pct，归母净利率为7.0%，同比-4.1pct，销售费率同比增加主要系广告营销费用、服务费和劳务费等同比增加所致 [7] - 截至2025Q1，公司存货规模为33.5亿元（同比+29.4%），其中1年内库龄的新品占比有大幅提升。2025Q1公司全年经营活动现金流净额为1.5亿元（同比-81.7%），主要系应付账款减少、支付货款增加所致 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|13,661|14,626|15,409|16,215|17,041| |YOY(%)|2.5|7.1|5.4|5.2|5.1| |归母净利润(百万元)|1,122|1,137|1,206|1,299|1,412| |YOY(%)|76.1|1.4|6.0|7.7|8.7| |毛利率(%)|44.0|43.8|44.0|44.1|44.2| |净利率(%)|8.2|7.8|7.8|8.0|8.3| |ROE(%)|9.7|9.6|10.0|10.4|10.8| |EPS(摊薄/元)|0.42|0.42|0.45|0.48|0.52| |P/E(倍)|13.5|13.3|12.6|11.7|10.7| |P/B(倍)|1.3|1.3|1.3|1.2|1.2|[8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入15409百万元，归母净利润1206百万元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率预测 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩短期承压，看好门店提质增效修复业绩表现，维持“买入”评级。2025Q1公司营收30.8亿元（同比-1.9%），归母/扣非归母净利润为2.1/1.9亿元，同比-38.1%/-42.7%。因延续2024年下半年以来较高营销推广力度，销售费用同比增幅高致利润增速下降；2025年春节较早发货提前至2024年，收入增速承压。全年维度下，公司库存结构持续优化，推进新开高质量门店，后续有望摆脱基数影响和短期发货节奏扰动，获得渠道优化与店效提高带来的业绩修复，维持2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润为12.1/13.0/14.1亿元，对应EPS为0.45/0.48/0.52元，当前股价对应PE为12.6/11.7/10.7倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 森马服饰当前股价5.62元，一年最高最低为7.48/4.34元，总市值151.41亿元，流通市值123.74亿元，总股本26.94亿股，流通股本22.02亿股，近3个月换手率44.5% [1] 业绩表现 - 2025Q1公司实现营收30.8亿元（同比-1.9%），归母/扣非归母净利润为2.1/1.9亿元，同比-38.1%/-42.7% [5] 拓店情况 - 2025Q1公司终端零售预计中个位数增长，4月以来态势向好。截至2025Q1，公司总店数8268家，开/闭店分别172/229家，较年初净闭57家；其中直营/加盟/联营分别较年初净闭店20/26/11家 [6] 盈利能力 - 2025Q1公司整体毛利率为47.0%（同比+0.4pct），其中休闲装毛利率提升，童装毛利率持平略降。销售/管理/研发/财务费用率分别为28.6%/5.1%/1.4%/-0.9%，同比+4.1/+0.7/-0.1/+1.2pct，归母净利率为7.0%，同比-4.1pct，销售费率同比增加主要系广告营销费用、服务费和劳务费等同比增加所致 [7] 营运能力 - 截至2025Q1，公司存货规模为33.5亿元（同比+29.4%），其中1年内库龄的新品占比大幅提升。2025Q1公司全年经营活动现金流净额为1.5亿元（同比-81.7%），主要系应付账款减少、支付货款增加所致 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|13,661|14,626|15,409|16,215|17,041| |YOY(%)|2.5|7.1|5.4|5.2|5.1| |归母净利润(百万元)|1,122|1,137|1,206|1,299|1,412| |YOY(%)|76.1|1.4|6.0|7.7|8.7| |毛利率(%)|44.0|43.8|44.0|44.1|44.2| |净利率(%)|8.2|7.8|7.8|8.0|8.3| |ROE(%)|9.7|9.6|10.0|10.4|10.8| |EPS(摊薄/元)|0.42|0.42|0.45|0.48|0.52| |P/E(倍)|13.5|13.3|12.6|11.7|10.7| |P/B(倍)|1.3|1.3|1.3|1.2|1.2| [8]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 富安娜25Q1盈利受广宣支出拖累，业绩波动大，24年整体稳健、Q4逆势增长，25Q1下滑多，后续表现待察，基于表现调整25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1收入5亿同比-18%，归母净利0.6亿同比-54%，扣非归母净利0.5亿同比-53%；24Q4收入11亿同比+2%，归母净利2.5亿同比+10%，扣非归母净利2.4亿同比+13%；24年收入30亿同比-1%，归母净利5.4亿同比-5%，扣非归母净利5.0亿同比-3% [1] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.2元（含税），分红率96% [1] 渠道情况 - 24年直营营收7亿占比24%同比+2%，毛利率68%同比-2pct，门店485家净增1家，年均单店销售收入152万同比+2%；加盟营收8亿占比28%同比+1pct，毛利率56%同比-1pct，门店987家净减23家；线上营收11亿占比37%同比-7pct，毛利率50%同比+2pct，京东交易额4.9亿同比+3%，天猫交易额2.8亿同比-4%，唯品会交易额1.6亿同比-11%；团购营收2亿占比6%同比+5pct [2] - 25Q1毛利率54%同比+0.3pct，净利率10%同比-8pct，销售费率同比+10%至36%，广告宣传2.3亿同比增加0.5亿；24Q4毛利率58%同比+0.1pct，净利率22%同比+2pct [2] - 24年存货周转天数199天同比+4天 [2] 产品开发 - 2024年公司以30周年为契机，聚焦新国风、致经典、大健康、大婚庆等系列产品线，私域会员达209万 [3] - 新国风围绕“东方美学”打造最美中国色系列产品；致经典推出《凡尔赛宫》等系列产品；大健康上半年打造“有温度”爆品鹅绒被，下半年发布“小冰被”系列凉感产品；大婚庆推出“喜出东方”等系列，高端婚庆市场推出《喜爱》等系列 [3] 盈利预测调整 - 预计25 - 27年营收为30、31、34亿元（25 - 26年原值为33、34亿元），归母净利润为4.87、5.46、5.84亿元（25 - 26年原值为5.74、6.07亿元），PE为13/12/11X [4][8] 财务数据和估值 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 3,029.57 | 3,011.25 | 2,951.03 | 3,131.04 | 3,353.34 | | 增长率(%) | (1.62) | (0.60) | (2.00) | 6.10 | 7.10 | | EBITDA(百万元) | 853.87 | 819.36 | 609.67 | 674.00 | 716.88 | | 归属母公司净利润(百万元) | 572.10 | 542.25 | 486.33 | 546.30 | 583.68 | | 增长率(%) | 7.17 | (5.22) | (10.31) | 12.33 | 6.84 | | EPS(元/股) | 0.68 | 0.65 | 0.58 | 0.65 | 0.70 | | 市盈率(P/E) | 11.41 | 12.03 | 13.42 | 11.94 | 11.18 | | 市净率(P/B) | 1.69 | 1.68 | 1.64 | 1.62 | 1.59 | | 市销率(P/S) | 2.15 | 2.17 | 2.21 | 2.08 | 1.95 | | EV/EBITDA | 6.58 | 6.99 | 7.21 | 6.99 | 6.05 | [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度货币资金、应收票据及应收账款等项目数据及变化 [11][12] - 主要财务比率方面，成长能力体现为营业收入、营业利润、归属于母公司净利润的增长率变化；获利能力包括毛利率、净利率、ROE、ROIC；偿债能力有资产负债率、净负债率等；营运能力涉及应收账款周转率、存货周转率等；还有每股指标和估值比率等数据 [11][12]