核心财务表现 - 公司2026财年上半年总收入为89.3亿元人民币，同比增长1.4% [1] - 2026财年上半年归母净利润为11.9亿元人民币，同比增长5.3% [1] - 波司登品牌羽绒服业务收入为65.7亿元人民币，同比增长8.3% [1] - 整体毛利率为50%，同比提升0.1个百分点 [1] - 公司拟中期派息每股6.3港仙 [1] 品牌建设与营销 - 公司持续强化“全球领先的羽绒服专家”品牌形象 [1] - 通过绑定珠峰极地基因、关联“人生8848”情感高度进行品牌战役创新 [1] - 采用结构性明星组合与精细化内容营销 [1] - 前瞻布局“秋叠变战役” [1] - 在巴黎时装周发布“大师泡芙”系列产品 [1] 产品研发与拓展 - 公司深耕核心羽绒服品类，并拓展春夏季产品以丰富结构 [1] - 上半财年主要销售产品系列包括冲锋衣羽绒服叠变和都市户外、泡芙羽绒服、功能外套及防晒服 [1] - 波司登品牌有四款产品荣获ISPO Award全球设计大奖 [1] 渠道运营与线上表现 - 线下渠道方面，公司拓展头部势能门店、巩固Top店体系、做实单店运营 [1] - 线上渠道方面，发力核心品类、聚合品牌战役、聚焦内容创新，推动品牌羽绒服线上收入高质量增长 [1] - 双十一期间，波司登品牌在京东服饰类排名第一，在天猫服饰类排名第二，在抖音羽绒服赛道单店排名第一 [1] 会员体系与客户体验 - 2025/26上半财年，波司登品牌在天猫及京东平台新增会员约40万 [2] - 截至2025年9月30日，波司登品牌在天猫及京东平台累计会员约2140万 [2] - 同期，波司登品牌在抖音平台新增粉丝超100万，累计粉丝约1100万 [2] - 公司通过搭建AI智能客服、升级会员系统打通全渠道数据、创新落地“焕新工坊”项目来强化客户体验 [2] 机构盈利预测 - 机构预测公司2026财年营收为284亿元人民币，2027财年为311亿元人民币，2028财年为341亿元人民币 [2] - 机构预测公司2026财年归母净利润为40亿元人民币，2027财年为44亿元人民币，2028财年为50亿元人民币 [2] - 机构预测公司2026财年每股收益为0.34元，2027财年为0.38元，2028财年为0.43元 [2]

公司近期财务表现 - 2025/2026上半财年实现营业收入89.3亿元，同比增长1.4% [1][6] - 2025/2026上半财年归母净利润11.9亿元，同比增长5.3% [1][6] - 2024年公司营收达259亿元，归母净利润35.14亿元 [5] - 2023年公司营收232.1亿元，归母净利润30.74亿元 [5] 公司战略与品牌定位 - 坚持高端化定位，使“羽绒服=波司登”形象深入人心 [1] - 高端化战略将集团毛利率提升至60%左右，远高于2017年的46.4% [1][7] - 公司坚持“降价就是自杀”的经营理念，强调品牌自信 [7] - 2018年启动二次创业，确立“聚焦羽绒服主航道”战略，关闭非核心业务 [4] 产品价格与市场竞争 - 波司登产品均价从2017年约1000元一路涨至2024年的1800-3000元 [7] - 推出万元登峰系列，但高价格让部分中产消费者望而却步 [7] - 高端市场竞争加剧，面临加拿大鹅、蒙口、始祖鸟等海外品牌的挑战 [7] - 近八成中国羽绒服消费者愿接受1200元以下价格，愿花费超4000元购买的仅占4% [8] 多元化探索与挑战 - 公司曾多次冲击“四季化”，涉足男装、女装、校服等领域但收效不佳 [1][8] - 多元化业务仅占集团营收0.9%，远低于主品牌71.3%的占比 [8] - 推出防晒服定价400-500元，超出行业数倍，业务已基本停止增长 [8] - 定位中端市场的雪中飞品牌上半财年收入约3.78亿元，同比小幅下降3.2% [8] 行业发展与市场机遇 - 全球羽绒服市场规模预计从2020年1500亿美元增至2025年3000亿美元 [5] - 中国消费者对功能性服饰的需求年均增长15% [5] 公司历史与品牌重塑 - 1976年高德康带领11名乡亲，用8台缝纫机开启创业征程 [2] - 1995年通过产品改革和北京王府井反季销售，两个月卖出2.5万件产品，回款500万元，当年冬天实现62万件销量 [3] - 2018年波司登在纽约时装周亮相，并与国际设计师合作推出联名系列，当年实现营收88.81亿元 [5] 管理层与接班人问题 - 创始人高德康已73岁，其子高晓东自2002年参与集团事务但主导业务未达预期 [1][8] - 高晓东曾主导的伦敦旗舰店因亏损关闭，分管的男装及非羽绒服业务表现惨淡 [8] - 高德康2018年表示在没找到合适人选前先坚持，接班人问题悬而未决 [1][8]

财务业绩 - 公司实现营业收入89.3亿元，同比增长1.4% [1] - 公司实现归母净利润11.9亿元，同比增长5.3% [1] - 毛利率维持在50%的高位水平，同比提升0.1个百分点 [1] - 经营率提升0.3个百分点至17% [1] 核心业务表现 - 羽绒服业务实现收入65.7亿元，同比增长8.3%，占总营收比重达73.6% [1] - 羽绒服业务常规网点数量达3558家，较上一财年末净增88家 [1] - 库存周转天数降至178天，同比减少11天 [2] 渠道发展 - 自营渠道收入同比增长6.6%，批发渠道收入同比增长7.9% [2] - 线上渠道持续发力，线上销售额占比进一步提升 [2] - 拓展头部势能门店、品牌形象大店及概念店，并实行分店态精细化运营 [1] 品牌与产品战略 - 拓展时尚功能科技服饰主赛道，发展功能外套、防晒服等春夏季产品 [1] - 通过多品牌战略布局，构建多元化品牌矩阵 [2] - 在高端市场，通过投资慕瑟纳可、与博格纳成立合资公司等方式切入 [2] - 在性价比市场，通过雪中飞、冰洁等子品牌覆盖广泛消费群体 [3]

财务业绩表现 - 2025/26上半财年营业收入89.3亿元，同比增长1.4% [1] - 归母净利润11.9亿元，同比提升5.3% [1] - 毛利率维持在50%高位水平，同比提升0.1个百分点 [1] - 经营利润率提升0.3个百分点至17% [1] 核心业务表现 - 羽绒服业务实现收入65.7亿元，同比增长8.3%，占总营收比重73.6% [2] - 自营渠道收入同比增长6.6%，批发渠道收入同比增长7.9% [9] - 线上销售额占比进一步提升 [9] 产品创新与品牌建设 - 防晒服应用自主研发新型功能面料，具备双抗降温功能 [4] - 与国际设计师Errolson Hugh合作推出叠变三合一冲锋衣羽绒 [4] - "泡芙"轻量化羽绒服以超轻保暖特性打破传统认知 [4] - 与国际设计师Kim Jones合作推出高级产品线波司登AREAL [6] - 连续多年登陆国际时装周，本季以"云迹环游"为主题亮相巴黎时装周 [6] 渠道优化与运营效率 - 羽绒服业务常规网点数量达3558家，较上一财年末净增88家 [7] - 构建分店态精细化运营体系，定制差异化产品组合与营销策略 [7] - 库存周转天数降至178天，同比减少11天 [9] 供应链管理 - 优化采购节奏，提前锁定优质原料资源 [10] - 与全球主要羽绒产地建立直接采购渠道 [10] - 推行智能化生产改造，引入自动化裁剪、吊挂生产等先进设备 [12] - 构建智能化仓储物流体系，通过大数据分析优化库存布局 [12] 多品牌战略与ESG表现 - 通过战略投资Moose Knuckles和与博格纳成立合资公司切入高端市场 [17] - 通过雪中飞、冰洁等子品牌覆盖性价比市场 [19] - 成为亚洲纺织服装行业首家及唯一获得MSCI ESG AAA评级的企业 [13][15] - 对46%核心供应商进行第三方社会责任审核 [16]

财务业绩表现 - 2025/26上半财年实现营业收入89.3亿元，同比增长1.4% [1] - 归母净利润达11.9亿元，同比提升5.3% [1] - 毛利率维持在50%的高位水平，同比提升0.1个百分点 [1] - 经营利润率提升0.3个百分点至17% [1] 核心业务增长 - 羽绒服业务实现收入65.7亿元，同比增长8.3%，占总营收比重73.6% [2] - 时尚功能科技服饰业务快速发展，拓展功能外套、防晒服等春夏季产品 [2] - 防晒服应用UPF50+高倍防晒面料，兼具透气、冰感等舒适特性 [4] 产品创新与高端化 - 推出冲锋衣羽绒服系列，采用"叠变三合一"设计实现一衣多穿 [5] - 与国际设计师Errolson Hugh合作推出都市户外联名系列 [5] - "泡芙"轻量化羽绒服以超轻保暖特性打破传统认知 [5] - 高级产品线波司登AREAL系列定价区间2399-3999元 [5] - 连续多年登陆巴黎时装周，本季以"云迹环游"为主题展示品牌实力 [5] 渠道与运营效率 - 羽绒服业务常规网点数量达3558家，较上一财年末净增88家 [8] - 库存周转天数降至178天，同比减少11天 [8] - 自营渠道收入同比增长6.6%，批发渠道收入同比增长7.9% [8] - 线上渠道通过直播电商、社交营销等方式拓展年轻消费群体 [8] 供应链管理 - 实施期╱现货商品运营模式，首期订单控制在40%以内 [9] - 通过拉式补货、快速上新及小单快反形式确保高效周转 [9] - 供应链持续对柔性快反、质量卓越、科研技术等方面进行系统性升级 [9] 多品牌战略布局 - 通过战略投资慕瑟纳可、与博格纳成立合资公司切入高端功能服饰市场 [16] - 子品牌雪中飞深挖"冰雪"及"运动"基因，冰洁定位高质女性羽绒服品牌 [16] - 构建向上引领、向下承接的差异化多品牌矩阵 [16] 未来战略方向 - 继续深化双聚焦战略，巩固羽绒服行业领导地位 [18] - 加大在时尚功能科技服饰领域的投入与布局 [18] - 计划进一步丰富产品矩阵，拓展细分市场 [18] - 优化线下门店网络，深化线上渠道布局，构建全渠道融合零售体系 [18]

文章核心观点 - 华西证券维持波司登"买入"评级，认为公司短期受益于销售旺季低基数，中期户外第二增长曲线驱动，长期市占率与渠道效率仍有提升空间 [1] 公司业绩表现 - FY25/26H1公司收入为89.28亿元，羽绒服收入为65.68亿元，归母净利润为11.89亿元，经营活动现金流为10.84亿元 [2] - 剔除其他收入、商誉减值等影响后，归母净利润为10.78亿元，同比增长6.9% [2] - 公司拟每股派发中期股息6.3港仙，派息率为60.87% [2] - 主品牌波司登收入增长8.3%，主要来自开店驱动 [2] 业务分项收入 - FY25/26H1羽绒服、OEM、女装、多元化服装收入分别为65.68亿元、20.44亿元、2.51亿元、0.64亿元 [2] - 羽绒服分品牌看，波司登、雪中飞、冰洁收入分别为57.19亿元、3.78亿元、0.15亿元 [2] - 羽绒服分渠道看，直营、批发、其他收入分别为24.11亿元、37.01亿元、4.56亿元，同比增长6.6%、7.9%、22.8% [3] - 集团全品牌线上收入为14.26亿元，同比增长2.2% [3] 渠道与门店情况 - 公司门店总数为3558家，净增加88家，增幅为11.6% [3] - 直营门店增加3家至1239家，加盟门店增加85家至2319家，增幅分别为7.4%和14% [3] - 目前一二线城市门店数量占比为32.8% [3] 盈利能力分析 - FY25/26H1公司毛利率为50.0%，同比提升0.2个百分点 [3] - 品牌羽绒服、OEM、女装、多元化服装业务毛利率分别为59.1%、20.5%、59.9%、27.8% [3] - OPM为17.0%，归母净利率为13.3%，同比分别增加0.3和0.5个百分点 [4] - OPM增幅高于毛利率主要由于销售费用率下降1.7个百分点及其他收入占比提升0.4个百分点 [4] 营运能力与财务状况 - 期末存货为47.35亿元，同比下降20% [5] - 存货收入比为53.0%，同比下降14.4个百分点，库存周转天数为178天，同比下降11天 [5] - 应收账款为46亿元，同比增加1.1%，应收账款周转天数为58天，同比下降4天 [5] - 应付账款为74亿元，同比下降0.2%，应付账款周转天数为254天，同比下降3天 [5] 线上运营与会员情况 - FY25/26H1波司登品牌在天猫及京东平台新增会员约40万人 [6] - 截至2025年9月30日，波司登品牌在天猫及京东平台共计会员约2140万人 [6] - 波司登品牌在抖音平台粉丝约1100万人 [6] 增长驱动因素 - 短期看，下半年销售旺季低基数可期，加盟商去库存后轻装上阵，直营快闪店及线上销售有望加速 [1] - 中期看，户外第二增长曲线持续驱动，防晒服、轻薄羽绒服二次迭代升级及一衣三穿冲锋衣鹅绒服等四季户外品类快速增长 [1] - 长期看，公司作为功能性品类龙头市占率有提升空间，部分地区仍有渠道空白，单店效率有望提升，且存在控费空间，净利率有望提升 [1]

公司业绩概览 - FY25/26H1公司总收入为89.28亿元，羽绒服业务收入为65.68亿元，归母净利润为11.89亿元，经营活动现金流为10.84亿元，业绩符合市场预期 [1] - 剔除其他收入、商誉减值亏损及应占联营公司亏损的影响后，归母净利润为10.78亿元，同比增长6.9% [1] - 公司拟每股派发中期股息6.3港仙，派息率为60.87% [1] 分业务收入表现 - 分业务看，FY25/26H1羽绒服、OEM、女装、多元化服装收入分别为65.68亿元、20.44亿元、2.51亿元、0.64亿元 [2] - 主品牌波司登羽绒服收入增长8.3%至57.19亿元，主要来自开店驱动，雪中飞和冰洁品牌收入分别为3.78亿元和0.15亿元 [2] - 羽绒服分渠道看，直营、批发、其他（原材料销售）收入分别为24.11亿元、37.01亿元、4.56亿元，同比增长6.6%、7.9%、22.8% [2] 渠道与门店拓展 - 集团全品牌线上收入为14.26亿元，同比增长2.2%，其中羽绒服线上直营和线上加盟收入分别为13.24亿元和1.02亿元 [2] - 公司门店总数净增加88家至3558家，同比增长11.6%，其中直营店增加3家至1239家，加盟店增加85家至2319家 [2] - 目前一二线城市门店数量占比为32.8% [2] 盈利能力分析 - FY25/26H1公司毛利率同比提升0.2个百分点至50.0%，品牌羽绒服业务毛利率为59.1% [3] - 公司OPM（营业利润率）和归母净利率分别为17.0%和13.3%，同比增加0.3和0.5个百分点 [3] - OPM增幅高于毛利率主要由于销售费用率下降1.7个百分点及其他收入占比提升0.4个百分点，净利率增幅更高主要由于财务收入提升1.3个百分点 [3] 营运效率与库存管理 - 期末公司存货为47.35亿元，同比下降20%，存货收入比为53.0%，同比下降14.4个百分点 [4] - 库存周转天数为178天，同比下降11天，存货中制成品占比63.7% [4] - 应收账款周转天数为58天，同比下降4天，应付账款周转天数为254天，同比下降3天 [4] 会员与线上表现 - FY25/26H1波司登品牌在天猫及京东平台新增会员约40万人，截至2025年9月30日，该平台共计会员约2140万人 [5] - 波司登品牌在抖音平台共计粉丝约1100万人 [5] 增长驱动因素 - 短期看，下半年销售旺季低基数可期，加盟渠道经历去库存后有望轻装上阵，直营快闪店及线上业务较上半财年有望加速 [1] - 中期看，户外第二增长曲线持续驱动，防晒服、轻薄羽绒服二次迭代升级以及一衣三穿冲锋衣鹅绒服等四季户外品类快速增长 [1] - 长期看，公司作为功能性品类龙头市占率仍有提升空间，部分地区存在渠道空白，单店效率及净利率有望提升 [1]

业绩概览 - 公司上半财年取得收入人民币89.28亿元，同比增加1.4% [1] - 公司权益股东应占溢利为11.89亿元，同比增加5.28% [1] - 每股基本盈利为10.35分，拟派发中期股息每股6.3港仙 [1] 业务分部表现 - 品牌羽绒服业务为最大收入来源，收入约为65.68亿元，占总收入73.6%，同比上升8.3% [1] - 贴牌加工管理业务收入约20.44亿元，占总收入22.9%，同比下降11.7% [1] - 女装业务收入约2.51亿元，占总收入2.8%，同比下降18.6% [1] - 多元化服装业务收入约6400万元，占总收入0.7%，同比下降45.3% [1] 品牌羽绒服业务战略 - 公司致力于成为全球羽绒服行业引领者，持续强化品牌引领、品类经营、渠道运营和客户体验 [1] - 持续打造“全球领先的羽绒服专家”品牌形象，强化“羽绒服第一品牌”心智认知 [2] - 产品聚焦时代主流消费人群，通过拓展功能外套、防晒服等春夏季产品丰富结构 [2] - 通过设计师联名、创新科技面料、优化版型工艺等方式巩固核心品类竞争优势 [2] 渠道运营策略 - 实现头部势能项目突破，打造高品质门店并拓展品牌形象门店 [2] - 持续关注TOP店体系打造，凸显渠道头部效应，改善消费者认知和购物体验 [2] - 围绕做实单店经营，基于顾客分层构建分店态精细化运营体系，提升盈利能力与经营效率 [2]

中期财务业绩概览 - 公司2025/26上半财年总收入为89.28亿元人民币，同比增长1.4% [1] - 公司权益股东应占溢利为11.89亿元人民币，同比增长5.28% [1] - 每股基本盈利为10.35分，公司拟派发中期股息每股6.3港仙 [1] 各业务板块收入表现 - 品牌羽绒服业务收入约为65.68亿元，占总收入73.6%，同比增长8.3%，是公司最大收入来源 [1] - 贴牌加工管理业务收入约为20.44亿元，占总收入22.9%，同比下降11.7% [1] - 女装业务收入约为2.51亿元，占总收入2.8%，同比下降18.6% [1] - 多元化服装业务收入约为6400万元，占总收入0.7%，同比下降45.3% [1] 公司战略与核心业务聚焦 - 公司专注核心主业，集中优势资源打造主业核心竞争力，致力于成为全球羽绒服行业引领者 [1] - 在品牌羽绒服业务板块，公司持续基于“强化品牌引领、强化品类经营、强化渠道运营、强化客户体验”的“四项强化”打造核心能力和竞争优势 [1] 品牌羽绒服业务具体举措 - 品牌方面，持续打造“全球领先的羽绒服专家”形象，坚持品牌引领，强化“羽绒服第一品牌”心智认知 [2] - 产品方面，聚焦时代主流消费人群，打造核心竞争优势品类 [2] - 产品策略包括拓展功能外套、防晒服等春夏季产品以丰富结构，并通过设计师联名、创新科技面料、优化版型工艺等方式巩固羽绒服品类优势 [2] - 渠道方面，通过突破头部势能项目打造高品质门店，拓展品牌形象门店并关注TOP店体系以凸显头部效应和改善消费者认知 [2] - 渠道运营同时围绕做实单店经营，基于顾客分层构建精细化运营体系，旨在提升盈利能力和经营效率 [2]

行业规模与增长 - 抖音平台双十一期间江苏常熟服装销售额达52亿元，同比增长35.8% [1] - 1至10月常熟纺织服装出口额190.1亿元，同比增长4.7% [1] - 常熟纺织服装产业规上产值近600亿元，近年来以每年约10%的速度增长 [3] - 常熟拥有5000多家纺织企业，年产超5亿件服装，占据中国羽绒服出口半壁江山 [3] - 市场连接179个国家和地区，线上线下年成交额超2000亿元 [3] 生产效率与供应链 - 羽绒服从材料到成品最快仅需三四分钟 [3] - 纱线可在50分钟内变身羊毛衫，定制版羽绒服72小时交付，冲锋衣等7天完成打样生产发货 [1][2][3] - 拥有从纺织印染到设计成衣的完整产业链，服装加工企业15分钟内可相互配套 [4] - 常熟服装城拥有3.5万家商户，年线下交易额超1600亿元 [4] 数字化转型与线上销售 - 常熟有7万多人从事电商相关产业，年网络交易额超千亿元，其中九成交易为服装 [4] - 波司登智能车间通过滑轨系统运送物料，后台屏幕实时显示生产数据 [3] - 数字化转型服务企业推动服装企业智改数转网联，助力企业实现柔性生产 [8] - 江苏金辰制衣有限公司经数智化改造后，7天完成原需10天的6万件衣服订单 [8] 区位优势与政府支持 - 常熟东邻太仓直抵上海，北靠长江，交通便利，货物一天内能从长江港口发往全球 [7] - 政府建立知识产权快速维权中心，将外观专利授权周期从6个月压缩至5天，已快速授权450件专利 [9] - 当地推出纺织服装产业专项人才计划，吸引国内外优秀设计师，共育时尚人才 [14] 未来发展战略 - 产业规划聚焦AI全链赋能、户外产业突围、时尚品牌升维三大核心方向 [11] - 发布《AI+纺织服装产业发展白皮书》及户外运动产业发展三年行动计划，目标建设"江南户外运动第一城" [11][12] - 通过举办高端赛事、新改扩建户外运动基地，引育交易额超亿元户外运动品类电商企业，以需求重塑生产 [12] - 努力从"纺织服装制造基地"向"时尚品牌策源地"转型，探寻苏式生活美学新场景 [14][15]