大盘走势 - 大盘稳步向3300点迈进 涨幅未达迅猛但市场呈现繁荣景象 [1] - 银行股持续创新高 其他个股展现活力与生机 [1] 板块表现 - 贵金属板块大涨 晓程科技、四川黄金、赤峰黄金、湖南黄金涨停 [8] - 互联网电商板块走高 星徽股份、跨境通涨停 焦点科技、吉宏股份跟涨 [8] - 银行股冲高回落 浦发银行、成都银行、沪农商行跌逾1% [8] - 白酒股走低 山西汾酒、今世缘、古井贡酒跌幅居前 [8] 个股表现 - 国芳集团12天内11次涨停 高开高走封于涨停板 [5] - 市场出现多只大涨个股 赚钱效应显著 [5][6] 期货数据 - 中信期货在沪深300股指期货多单加仓1704手 空单加仓1981手 信号偏空 [3][4] - 在中证1000股指期货多单加仓3977手 空单加仓3979手 信号偏空 [4] - 在上证50股指期货多单加仓305手 空单加仓407手 信号偏空 [4] - 近69个交易日预判正确率54.58%（113正确/94失误） [4] 市场动能 - 券商股长期表现低迷 未成为行情推动力 [3] - 高度涨停板个股持续存在 有望激活市场活力并推动大盘上行 [6]

A股市场表现 - 上证指数报3276.73点，周涨1.19%，深成指报9781.65点，周跌0.54%，创业板指报1913.97点，周跌0.64% [2] - 约42%个股周内上涨，113股周涨超15%，32股跌幅超15% [2] - 互联网电商、食品加工制造、房地产、银行、纺织制造等板块涨幅居前，种植业、养殖业、军工电子、航运、光伏设备等板块跌幅居前 [2] 外盘及汇率 - 纽约股市三大股指和欧洲三大股指4月18日休市 [3] - 美元指数报99.39，跌0.06%，美元离岸人民币报7.30，跌0.01% [3] 政策动态 - 国常会提出持续稳定股市和推动房地产市场平稳健康发展，强调稳就业、稳外贸、促消费扩内需 [4] - 白宫讨论组建工作组处理对中国加征关税导致的供应链危机，可能包括副总统万斯、财政部长贝森特等成员 [5] - 商务部将扩大对广东、天津、福建等自贸试验区改革任务授权，支持生物医药、装备制造、海洋经济等重点产业全产业链集成创新 [6][7] 行业突破与趋势 - 海南大学发布自主研发植入式脑机接口核心技术，实现全链条技术自主可控，包括SX-R128S4高通量神经信号采集芯片等产品 [8] - 敦煌网平台拥有超过278万累计注册供应商，年均在线产品数量超3400万，累计注册买家超过1亿，业务覆盖全球225个国家及地区，单日新注册买家数量比前一周增长近20倍 [8] - 淘宝海外App在16个国家App下载榜排名第一，在123个国家排名前十，一度冲上美国App下载榜第二 [8] 机器人产业进展 - 天工队CTO表示天工2.0机器人即将实现小批量量产，未来价格与入门级小轿车相当 [10] - 人形机器人产业链迎来"从0至1"投资机遇，全球首次人形机器人马拉松在北京开赛，商业化落地加速 [10] 财政与出口形势 - 一季度广义财政支出同比录得5.6%，高于名义GDP增速的4.6%，3月广义财政支出同比增速大幅回升至10.1% [11] - 3月广义财政赤字录得1.7万亿元，较去年同期多增3661亿元 [11] - 二季度对美出口预计难以明显修复，内需增量政策有望尽快落地 [12] 资金流向 - 通信设备行业主力资金净流入31.54亿元，净占比9.99%，消费电子行业净流入12.37亿元，净占比5.28% [13] - 半导体行业主力资金净流出30.90亿元，净占比-6.23%，食品饮料行业净流出22.93亿元，净占比-7.91% [13] - 中兴通讯主力资金净流入5.26亿元，净占比12.9%，海能达净流入5.23亿元，净占比39.86% [14] - 拓维信息主力资金净流出12.18亿元，净占比-14.51%，贝因美净流出4.28亿元，净占比-28.09% [14] 公司公告 - 盛和资源称MP公司暂停向中国出口稀土精矿不会对公司生产经营产生重大影响 [13] - 琏升科技拟购买兴储世纪69.71%股份，股票4月21日复牌 [13] - 大族数控拟发行H股股票并在香港联交所主板上市 [13] - 宏达新材、ST天龙、长药控股均涉及风险警示或退市风险警示 [13]

报告核心观点 - 对东方财富、宁波银行等多家公司进行分析并给出投资评级和盈利预测，对铝、煤炭、新材料等多个行业进行研究并给出投资建议，认为部分行业和公司具有投资价值，如铝行业长期供给增量有限需求有增长点，煤炭行业头部企业有“五高”特征，化工行业有望迎来补库存周期等 [3][9][18] 各公司和行业报告要点 东方财富 - 2024 年营收 116.04 亿元同比增长 4.72%，归母净利润 96.10 亿元同比增长 17.29%，Q4 单季度营收和归母净利润同比大幅增长 [3] - 证券业务市占率持续提升，2024 年经纪业务市占率 4.11%较 2023 年提升 0.09 个百分点，两融业务市占率 3.16%较 2023 年提高 0.26 个百分点，自营部门发力投资收益及公允价值变动损益同比增长 50.79% [4] - 基金业务受费率改革影响，2024 年基金代销收入 28.41 亿元同比下降 22% [4] - 2024 年控制费用成效显著，销售费用同比下降 31.24%，管理费用同比仅提升 0.60%，研发费用同比提升 5.73%与加强 AI 研发有关 [5] - 首次覆盖给予“买入”评级，预测 2025 - 2027 年营收和归母净利润同比有不同程度增长 [6] 宁波银行 - 2024 年营收同比增长 8.19%，归母净利润同比增长 6.23%，年末存贷款同比增速均超 17%，扩表能力领先同业 [9] - 2024Q4 营收同比增速提升、净利润同比增速走弱，利息净收入和非利息收入单季度同比增速有变化 [9] - 存贷款规模高增，净息差趋稳，年末净息差较 Q3 末回升 1bp 至 1.86% [9] - 资产质量稳定，不良率持平，关注类贷款占比下降，逾期贷款率上升，全年核销处置力度加大，拨备覆盖率虽下降但仍维持较高水平 [10] - 维持“买入”评级，预测 2025 - 2027 年营收和归母净利润同比有不同程度增长 [11] 铝行业 - 本周宏观面偏向利空，中美互征关税升级冲击全球铝贸易链，但美国暂缓征收关税 90 天释放风险情绪，美国 3 月 CPI 涨幅低于预期，市场对美联储 6 月降息可能性提升 [12] - 电解铝运行产能上升，成本端支撑走弱，库存先累库后下降，需求方面铝价下跌后新订单有小幅增长，加工企业采买力度回升，但下游补库节奏放缓 [14][15] - 贵州国产铝土矿价格下调，进口矿到港量有变化，价格承压，氧化铝企业检修事件集中，运行产能小幅回升，价格短期或偏弱震荡 [16][17] - 预焙阳极价格持平，石油焦价格上涨 [18] - 维持“推荐”评级，建议关注神火股份等公司 [18] 煤炭行业 - 动力煤港口库存持续去化，价格平稳运行，供应趋紧，需求火电非电分化，后续预计库存延续去化，煤价短期平稳 [19] - 炼焦煤生产回升，进口增加，需求采购情绪降温但库存去化，价格预计短期持稳；焦炭供需面修复，提涨有落地可能性 [20] - 关注煤炭高股息投资价值属性，维持“推荐”评级，给出稳健型、动力煤弹性较大、焦煤弹性较大三类重点关注标的 [21] 新材料行业 - 新材料是化工行业未来重要方向，筛选电子信息、航空航天等重要领域挖掘新材料公司 [22] - 高纯石英矿成为我国第 174 号新矿种，主要用于半导体、光伏等产业，我国在相关方面取得重要突破 [24] - 受美国关税政策影响，下修部分终端市场 2025 年出货量展望，AI 服务器出货年增率有不同情况 [26] - 航空航天、新能源、生物技术、节能环保等板块有相关动态 [28][30][32][34] - 维持“推荐”评级 [36] 化工行业 - 国海化工景气指数下降，美国加关税对中国化工企业影响有限，中国对美国商品加征关税利好化肥、农药等板块 [37][38] - 磷矿石供需紧张局面延续，价值有望重估，重视芭田股份磷矿产能扩张 [38][39] - 2025 年化工行业有望迎来补库存周期，基于库存去化、盈利见底、财政政策有望加码等判断 [40] - 给出低成本扩张、景气度提升、新材料、高股息四类重点关注机会 [41][42][43] - 跟踪行业信息、重点涨价产品、重点标的信息，维持“推荐”评级 [45][46][72] 开立医疗 - 2024 年总营业收入 20.14 亿元同比减少 5.02%，归母净利润 1.42 亿元同比减少 68.67%，扣非归母净利润 1.10 亿元同比减少 75.07% [73] - 业务短期承压，逆势加大战略投入，超声和内窥镜业务收入下滑，但在高端超声和内镜领域取得进展 [74] - 加码布局国内外市场营销，品牌影响力提升，国内中高端产品销量和大型医疗终端客户数量增长，海外在高端产品、学术会议、新领域推广方面有举措 [76] - 调整盈利预测，维持“买入”评级 [77] 北交所行业 - 截至 2025 年 4 月 11 日，北证 A 股成分股 265 个，本周北证 50 指数小幅上涨，日均成交额和换手率上升，个股上涨比例上升，行业涨跌幅有差异 [78] - 本周无新股上市，新增两家企业上会通过，下周有 1 家上会 [79] - 继续看好 2025 年北交所板块投资价值，给出低估值和主题映射两类重点关注标的 [79][80] 农林牧渔行业 - 生猪猪价震荡偏弱，预计 2025 年中长期偏弱运行，推荐温氏股份等公司 [81] - 家禽或受关税影响提振价格，黄鸡行业景气度上行，推荐圣农发展等公司 [81] - 动保关注下游需求改善和外延扩张投资机会，推荐瑞普生物等公司 [82] - 种植粮价震荡，转基因种子商业化推进，建议关注苏垦农发等公司 [84] - 饲料价格下行，推荐海大集团，关注禾丰股份 [85] - 宠物市场维持高增速，国产品牌崛起，推荐乖宝宠物等公司 [86] - 维持“推荐”评级 [86]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 京东集团2025Q1业绩基本符合预期，新业务投入预计影响可控，受关税影响小且持续受益国补以及后续市场转内需，但部分被京东外卖等新业务投入抵销，维持“买入”评级[2][5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 最近一年京东集团-SW相对恒生指数表现良好，1M、3M、12M分别为-8.3%、12.2%、38.8%，而恒生指数为-12.1%、9.7%、22.3% [4] - 截至2025年4月14日，当前价格为146.60港元，周价格区间为94.65 - 192.30港元，总市值466,719.30百万港元，流通市值466,719.30百万港元，总股本318,300.00万股，流通股本318,300.00万股，日均成交额2,527.31百万港元，近一月换手0.60% [4] 业绩预测 - 预计2025Q1总营收2,908亿元（YoY + 11.8%），商品收入2,337亿元（YoY + 12.1%），服务收入570亿元（YoY + 10.7%），京东零售收入2,547亿元（YoY + 12.3%） [5] - 预计2025Q1 Non - GAAP归母净利润110亿元（YoY + 24%），Non - GAAP归母净利率同比提升0.4个pct至3.8%，京东零售经营利润率预计在4.3% [5] 业务板块分析 京东零售 - 预计2025Q1营收同比增长12.3%至2,547亿元，GMV同比增长12%，经营利润率同比上升0.2个pct至4.3% [5] - 预计2025Q1 1P带电品类营收同比增长13%至1,390亿元，1P日用百货品类营收同比增长11%至947亿元，3P平台及广告服务营收同比增长11.6%至215亿元 [5] - 营收同比增速维持两位数原因：消费稳健修复，2025年国补政策延续且叠加品类扩张，分服务收入类型来看佣金和广告收入有望增长 [5] - 预计2025Q1经营利润同比增长17%至110亿元，利润长期有望稳健增长 [5] 京东物流 - 2025年1 - 2月快递业务量284.8亿件（同比增长22.4%），业务收入2210.4亿元（同比增长11.2%），市场发展动力强劲 [5] - 预计2025Q1营收同比增长11%至469亿元，看好长期收入确定性 [5] 京东外卖 - 截至2025年3月24日，日订单量突破100万，已覆盖超45万家品质堂食餐厅和全国142城 [8] - 百亿补贴上线后单量增长迅速，预计2025年4月14 - 20日周度日均单量突破500万单 [8] - 预计2025Q2单量持续爬坡或带来更大投入，但大部分或被京东零售主业利润稳步释放抵销，对2025年集团整体利润影响可控 [8] 盈利预测和投资评级 - 调整公司2025 - 2027年营收预测分别为12,662/13,340/14,006亿元，归母净利分别为456/514/560亿元，对应摊薄EPS为14.6/16.4/17.8元，Non - GAAP归母净利润分别为520/577/626亿元，对应Non - GAAP P/E为8.4/7.6/7.0X [8] - 根据SOTP估值法，给予2025年京东集团合计目标市值6,108亿元人民币，对应目标价192元人民币/204港元，维持“买入”评级 [8] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1158819|1266238|1334014|1400627| |增长率(%)|7|9|5|5| |归母净利润（百万元）|41359|45560|51383|56047| |增长率(%)|71|10|13|9| |摊薄每股收益（元）|13.6|14.6|16.4|17.8| |ROE(%)|19|18|19|20| |P/E|10.13|9.42|8.40|7.75| |P/B|1.40|1.26|1.13|1.05| |P/S|0.38|0.35|0.33|0.31| |EV/EBITDA|7.30|7.53|6.76|6.23|[7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预计25Q1京东收入同比增加11.3%至2894亿元，调整后归母净利润为98.8亿元，对应调整后净利率为3.4%，维持FY25 - 27年调整后归母净利润预测为516/553/580亿元[6] - 以旧换新扩围，带电品类GMV持续受益实现双位数增长，非带电消费及服务收入延续增势，预计京东零售同比增长11.7%至2534亿元[6] - 京东外卖日订单超百万，预计未来加大布局潜力品类与外卖等高频场景需求，长期盈利能力稳中有升，25Q1集团调整后归母净利润预计为98.8亿元，同比增长11%，NPM达3.4% [6] - 京东工业重启IPO，2024 - 2022年交易额复合增长率达13.5%，净利润扭亏为盈，预计公司将保持回购回报股东[6] - 维持“买入”评级，看好以旧换新催化优势带电品类需求释放，投入商家生态等驱动核心业务强劲增长[6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,084,662|1,158,819|1,247,536|1,310,164|1,357,644| |同比增长率（%）|3.7|6.8|7.7|5.0|3.6| |Non - GAAP归普净利润（百万元）|35,200|47,827|51,603|55,274|57,970| |同比增长率（%）|24.7|35.9|7.9|7.1|4.9| |调整后每股收益（元）|20.87|31.14|33.94|36.35|36.57| |ROE (%)|7.9|10.1|9.8|8.9|8.1| |市盈率（倍）|13|8|8|7|7| |市净率（倍）|4|3|3|2|2|[5] 合并损益表 |人民币百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|1,084,662|1,158,819|1,247,536|1,310,164|1,357,644| |营收成本|-924,958|-974,951|-1,073,563|-1,124,245|-1,162,613| |毛利润|159,704|183,868|173,973|185,920|195,031| |其他净额|7,496|13,371|10,730|12,942|12,348| |履约费用|-64,558|-70,426|-67,036|-70,095|-69,273| |费用|-130,794|-144,298|-131,518|-139,713|-145,510| |经调整EBITDA|42,452|51,584|57,041|60,365|62,889| |经调整EBIT|28,131|34,420|36,853|43,082|49,236| |利息费用|-2,881|-2,896|-2,000|-2,000|-2,299| |税前利润/亏损|31,650|51,538|51,212|56,349|59,812| |所得税收益/费用|-8,393|-6,878|-7,092|-9,450|-10,766| |归属少数股东的净亏损|-910|3,301|4,125|4,130|3,852| |夹层非控制性权益股东应占净收益|0|0|0|0|0| |归属普通股股东的净收益/亏损|24,167|41,359|39,994|42,769|45,193| |Non - GAAP归普净利润|35,200|47,827|51,603|55,274|57,970|[16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预计FY4Q25收入达2415亿元同比增长8.9%，Non - GAAP归普净利润280亿元同比增长10%，各业务板块收入有不同程度增长 [6] - 淘天关键指标延续增势，GMV有望受益内需释放中长期与行业增长一致，CMR延续高个位数增长，平台货币化率有提升空间，EBITA利润预计保持增长 [6] - 国内推理需求爆发，集团Capex投入提升，AI驱动云收入持续提速，EBITA利润率中长期提升空间大，公司推动模型与应用结合加速AI渗透 [6] - 国际业务聚焦欧洲、中东、日韩保持扩张，本地生活25Q1持续减亏，菜鸟专注电商战略协同 [6] - 维持“买入”评级，维持25 - 27财年盈利预测，看好核心业务收入增长及利润率提升空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - FY23 - FY27E营业收入分别为8686.87亿、9411.68亿、10014.24亿、10999.39亿、12032.32亿元，同比增长率分别为1.8%、8.3%、6.4%、9.8%、9.4% [5] - Non - GAAP归普净利润分别为1439.91亿、1583.59亿、1559.30亿、1773.05亿、1901.69亿元，同比增长率分别为0.3%、10.0%、 - 1.5%、13.7%、7.3% [5] - 调整后每股收益分别为54.68元、62.11元、64.54元、73.38元、78.71元 [5] - ROE分别为15%、16%、13%、12%、12%，市盈率分别为14倍、12倍、12倍、11倍、10倍，市净率分别为2.1倍、2.0倍、1.3倍、1.2倍、1.0倍 [5] 合并损益表 - FY23 - FY27E营业收入分别为8686.87亿、9411.68亿、10014.24亿、10999.39亿、12032.32亿元 [14] - 营业成本分别为 - 5496.95亿、 - 5863.23亿、 - 5970.76亿、 - 6568.07亿、 - 7189.31亿元 [14] - 毛利润分别为3189.92亿、3548.45亿、4043.48亿、4431.32亿、4843.00亿元 [14] - 归属于普通股股东的净利润分别为725.09亿、797.41亿、1379.56亿、1491.65亿、1544.28亿元 [14] - Non - GAAP归普净利润分别为1439.91亿、1583.59亿、1559.30亿、1773.05亿、1901.69亿元 [14]

宏观政策 - 国务院发布方案，从七方面推进岗位开发计划，六方面加大重点群体就业创业支持 [4] - 商务部针对美方加征关税措施已在世贸组织起诉，后续将按规则推进程序 [4] - 上交所、深交所、北交所发布2025年清明节休市安排，4月4 - 6日休市，4月7日开市 [5] - 工信部等三部委印发轻工业数字化转型实施方案，深化人工智能赋能应用 [5] - 央行明确适度宽松货币政策，将根据形势择机降准降息 [6] 财经数据 - 2025年1 - 2月，国有企业营业总收入124873.4亿元，同比降0.3%；利润总额6255.0亿元，同比增0.1%；应交税费11127.3亿元，同比增0.6%；2月末资产负债率64.9%，同比升0.1个百分点 [6] - 2024年末，我国银行业对外金融资产16094亿美元，对外负债14323亿美元，对外净资产1770亿美元，其中人民币净负债2702亿美元，外币净资产4472亿美元 [6] 股市行情 美股 - 当地时间周四，美股三大指数集体收跌，纳指跌0.53%，道指跌0.37%，标普500指数跌0.33%；大型科技股涨跌不一，热门中概股多数上涨，纳斯达克中国金龙指数涨1.39% [3] - 截至3月22日当周，美国初请失业金人数降至22.4万人，低于预期；美国第四季度实际GDP环比年化增长终值为2.4%，高于预期 [3] A股 - 上交所上市公司一季报预约披露时间出炉，小商品城4月8日披露，绝味食品4月10日披露，保变电气等4月11日披露 [6] 公司动态 业绩相关 - 中芯国际2024年营收577.96亿元，同比增27.7%；净利润36.99亿元，同比降23.3%，拟不分红 [1][8] - 全志科技2024年营收22.88亿元，同比增36.76%；净利润1.67亿元，同比增626.15%，拟10派2.5元转增3股 [9] - 中国人保2024年营收6219.72亿元，同比增12.5%；净利润578.2亿元，同比增83.8%，拟派末期股息共79.6亿元 [12] - 吉比特2024年营收36.96亿元，同比降11.69%；净利润9.45亿元，同比降16.02%，拟10派35元 [13] - 中信建投2024年营收211.29亿元，同比降9.1%；归母净利润72.23亿元，同比增2.68%，拟10派1.65元 [14] - 蓝思科技2024年营收698.97亿元，同比增28.27%；净利润36.24亿元，同比增19.94%，拟10派4元 [15] 重大事项 - 三只松鼠计划发行H股并申请在港交所主板上市 [10] - 中航产融控股股东拟筹划重大事项，3月28日起停牌，预计不超5个交易日 [11] - 海尔智家拟10 - 20亿元回购股份，价格不超40元/股，期限12个月 [17] - 蔚来拟配售最多1.1879亿股A类普通股，增强现金储备 [18] - 中旗新材筹划控制权变更事项，28日起停牌，预计不超2个交易日 [19] 减持与立案 - 深城交股东深研投资、联想北京拟合计减持不超4%股份 [20] - 新元科技因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案 [21] 股价风险 - 中毅达股价自3月10日以来累计涨幅达189.33%，脱离基本面，存在回调及商誉减值风险 [16] 行业研究 - 湘财证券认为二季度市场大概率震荡上行，建议关注金融、互联网电商、摩托车等板块 [22] - 中信证券预计2025年下半年是国内IDC公司业绩兑现观察窗口，建议关注海内外一线IDC公司 [22] - 中国银河证券指出2025年Q1 AI终端创新有三大特点，未来AI与终端硬件融合将重塑消费电子生态 [22] 影视票房 - 截至3月27日19时30分，2025年清明档新片预售票房突破1000万 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][7][14] 报告的核心观点 - 京东24Q4营收和净利润超预期，盈利能力提升，入局外卖协同业务，持续回购回报股东，看好带电品类增长及核心零售业务发展，上调盈利预测并维持“买入”评级 [3][7][14] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为1,084,662、1,158,819、1,247,550、1,310,176、1,357,656百万元，同比增长率分别为3.7%、6.8%、7.7%、5.0%、3.6% [3] - 2023 - 2027E Non - GAAP归普净利润分别为35,200、47,827、51,614、55,319、58,000百万元，同比增长率分别为24.7%、35.9%、7.9%、7.2%、4.8% [3] - 2023 - 2027E调整后每股收益分别为20.87、31.14、33.95、36.38、36.59元 [3] - 2023 - 2027E ROE分别为7.9%、10.1%、9.8%、8.9%、8.1% [3] - 2023 - 2027E市盈率分别为15、10、9、9、9倍 [3] - 2023 - 2027E市净率分别为4.3、4.2、3.5、3.0、2.7倍 [3] 业绩表现 - 24Q4营收3470亿元（预期3336亿元），同比+13.4%，服务收入660亿元，同比增长10.8%；Non - Gaap净利润113亿元（预期95亿元），同比+34.2% [7][8] 业务增长 - 24Q4京东零售收入同比增长14.7%至3071亿元，季度活跃用户数及购物频次连续四季度双位数增长 [7][9] - 带电品类收入同比增长15.8%达1741亿元，增速环比+13.1ppt，25年以旧换新政策扩围，看好增长动能延续 [7][9] - 日百商超品类增长11.1%达1068亿元，预计25年继续投入潜力品类 [7][9] - Q4第三方商家数量同比高增，平台及广告服务收入环比加速至12.7% [7][9] 盈利能力 - 24Q4集团毛利率15.3%，同比提升1.1ppt，履约毛利率9.5%，同比提升0.9ppt [7][10] - 京东零售经营利润率同比提升0.7ppt至3.3%，京东物流经营利润率同比提升0.7ppt至3.5% [3][7][10] - Non - GAAP净利润达113亿元，同比+34.2%，净利润率达3.3%，同比提升0.5ppt [3][7][12] 业务拓展 - 2月11日京东外卖启动“品质堂食餐饮商家”招募，为5月1日前入驻商家免全年佣金，3月1日起为全职骑手缴五险一金 [3][7][13] 股东回报 - 24年公司回购约2.55亿股A类普通股，总额36亿美元，约为2023年底流通在外普通股的8.1% [3][7][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价格 175.10 港元，2025 年 3 月 5 日股价为 129.9 港元 [2] 报告的核心观点 - 公司发布 FY3Q25 业绩超预期，各业务表现良好，AI 驱动云业务进入新增长周期，战略聚焦 AI+云一体化+核心主业，其他业务持续减亏，预计未来营收和利润增长，维持“买入”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - FY3Q25 公司实现营业收入 2801.5 亿元（+7.6%），经调整净利润 510.7 亿元（+6.5%），均超彭博一致预期 [4] 各业务板块情况 - **淘天集团**：FY3Q25 收入 1360.9 亿元（yoy+5.4%），经调整 EBITA 610.8 亿元（+1.9%），GMV 增速接近电商大盘，CMR 收入 1007.9 亿元（+9.4%），Take rate 提升，88VIP 用户数达 4900 万，同比超 50%增长，未来 GMV 增速有望追上社零大盘，CMR 进入加速周期 [4] - **云智能集团**：FY3Q25 收入 317.4 亿元（+13.1%），经调整 EBITA 31.4 亿元（yoy+32.7%），AI 相关收入连续六个季度同比三位数增长，随着 Deepseek 爆火，云业务即将步入新一轮高增周期 [4] - **本地生活**：FY3Q25 实现收入 169.9 亿元（yoy+12.1%），经调整 EBITA -6.0 亿元，运营效率改善和业务规模提升，亏损同比进一步收窄，预计未来一至两年内有望实现盈利 [4][5] - **国际商业**：FY3Q25 收入 377.6 亿元（yoy+32.4%），经调整 EBITA -49.5 亿元，国际零售业务收入 315.5 亿元（yoy+36%），国际批发业务收入 62 亿元（+18%），预计 AIDC FY26 可实现单季度盈利 [4] - **菜鸟**：FY3Q25 收入 282.4 亿元（yoy -0.8%），经调整 EBITA2.4 亿元，进行业务调整，聚焦全球智能物流网络打造，提高端到端物流能力 [4] - **大文娱**：FY3Q25 收入 54.4 亿元（yoy+8%），经调整 EBITA -3.1 亿元，优酷广告收入增长，内容投资效率提升带动分部同比减亏 [8] 资本开支情况 - FY3Q25 公司资本性开支为 317.8 亿元，yoy+258.8%，2024 自然年资本开支为 725.1 亿元，yoy+197.0%，未来三年将围绕 AI 战略核心投入至少 3800 亿元 [4] 回购及资产出售情况 - FY3Q25 公司回购 13 亿美元共计 1.19 亿普通股，净减少 0.6%总股本，当前股份回购计划余额仍有 207 亿美元，有效期至 2027 年 3 月；2024 年 11 月发行约 50 亿美元优先担保票据；本季度以 123 亿港元出售高鑫零售，以 74 亿港元出售银泰 [8] 盈利预测与投资建议 - 预测公司 FY2025 - 2027 营业收入为 10046 /11230/12545 亿元，经调整净利润为 1577/1656/1863 亿元，分部估值计算公司市值为 30703 亿元，对应每股价值 175.10 港元，维持“买入”评级 [6][22] 资本开支及折旧测算 - 基于假设 2025/2026/2027 自然年投入云计算基础设施资本开支为 1400/1400/1300 亿元，折旧年限为 6 年，对阿里巴巴本轮 CAPEX 及折旧数额进行测算 [18] 分部估值情况 - **淘天集团**：采用 PE 估值法，给予 FY26 经调整净利润 10xPE 估值，对应市值 15754 亿元 [24] - **云智能集团**：采用 PS 估值法，给予 6xPS 估值，对应市值 8703 亿元 [28] - **阿里国际数字商业集团**：采用 PS 估值法，给予 FY26 收入 2.0xPS 估值，对应市值 3382 亿元 [29] - **菜鸟集团**：采用 PE 估值法，给予 FY26 经调整净利润 13xPE 估值，对应市值 151 亿元 [30] - **本地生活集团**：采用 PS 估值法，给予 FY26 收入 3.0xPS 估值，对应市值 2255 亿元 [31] - **大文娱集团**：采用 PS 估值法对优酷估值，并基于阿里影业港股总市值与公司持股比例估值，合并计算对应市值为 459 亿元 [33]

A股市场表现 - 2024年A股全市场中位数跌幅为-16.5%，但结构性行情显著，国企央企涨幅较大，上证指数和沪深300均上涨约5% [1] - 散户盈亏平均水平预计在-7%至-9%区间，因大盘股表现优于中位数 [1] 美股QDII基金 - 美股QDII基金自2013年上市以来持续推荐，早期流动性较差，日交易额仅一两百万 [3] - 2016年曾讨论美股与中国房市下跌先后问题，8年后答案已明确 [4] 芯片板块 - 国家大基金三期成立，注册资金3440亿，远超市场预期的2000亿，增幅达70% [5] - 五大行每家投资200多亿，国家队投资具备估值和IPO优势 [5] - 半导体板块过去5年下跌5%，国家队投资并非慈善，需盈利退出 [5] 上海楼市政策 - 上海发布楼市10条，进一步松绑政策但保留限购门槛 [5] - 限购政策历史作用显著，抑制一线城市楼市疯狂 [5] 电力板块 - 电力板块持续上涨，长江电力创历史新高，回撤风险较低 [5] - 电力体制改革深化，市场化定价机制推动电价上涨预期 [5] - 电力板块股息吸引力增强，银行理财收益率下降至2.5% [5] 跨境电商 - 国务院通过跨境电商出口推进海外仓建设意见，互联网电商板块大涨6.3% [5] 云南白药 - 陈发树父子从云南白药辞职，2016年混改后持股25%，近期深陷反腐案 [6] - 陈氏家族持股可能退出，若引入更强力股东或为利好 [6] 电商活动 - 拼多多预约30日开启电商活动，建议有换机需求者等待 [8]