公司转型 - Richardson Electronics Ltd (RELL) 已从一家专注于小众零部件分销的公司转型为设计和制造复杂高可靠性设备的公司 [1] - 公司目前的产品主要应用于军事系统、清洁能源项目以及大型工业设备等领域 [1] 研究背景 - 研究主要聚焦于中小市值公司 因为这些公司往往被许多投资者忽视 [1] - 偶尔也会涉及大型公司 以提供更全面的股票市场视角 [1] 分析师持仓 - 分析师持有RELL的多头仓位 包括股票、期权或其他衍生品 [2] - 研究内容代表分析师个人观点 未获得除Seeking Alpha外的其他报酬 [2] - 分析师与文中提及的公司无任何商业关系 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告研究的具体公司为中电港，其在产业链中发挥连接上下游的关键“纽带”作用，2025年第一季度收入和利润大幅增长，业务以电子元器件授权分销为核心，后续将优化产品线并向优质业务倾斜，汇率波动会对利润产生一定影响 [22] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为中电港，接待时间为2025年6月26日，上市公司接待人员为证券事务代表谢日增和证券事务专员邓丽婷 [17] 详细调研机构 - 参与调研的机构为华福证券，接待人员为杨钟和郭其伟，接待对象类型为证券公司 [20] 主要内容资料 - 公司在产业链中发挥连接上下游的“纽带”作用，帮助原厂推广产品、开拓客户，为下游客户提供技术支持和应用解决方案 [22] - 2025年第一季度公司实现营业收入174.70亿元，同比上升249.01%；归母净利润8455.51万元，同比增长64.99%，得益于抢抓新能源汽车、AI算力及机器人等领域的需求机遇 [22] - 公司业务以电子元器件授权分销为核心，授权分销商可获原厂支持，能稳定供货，非授权分销更灵活但易受市场冲击 [23] - 公司授权代理的上游产品线资源丰富，2024年引入智能驾驶等领域产品线，后续将优化产品线并向优质业务倾斜 [23][24] - 电子元器件采购、销售涉及外币结算，汇率波动会影响分销商外币资产、负债的汇兑损益，以及收入和成本 [24]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：电子行业、半导体行业、云计算、混合云、基础设施软件行业 [17] - 公司：Arrow Electronics（艾睿电子） 纪要提到的核心观点和论据 半导体周期与公司前景 - 核心观点：半导体周期已见底，复苏正在进行，但复苏斜率难以预测 [5] - 论据：公司的订单出货比在三个地区均高于平价，积压订单在规模和时间上都在增加，供应商趋势向好 [6] 库存情况 - 核心观点：库存调整最糟糕的时期已过去，补货推动业务活动增加 [12] - 论据：积压订单增加，对原始设备制造商生产计划和需求预测的可见性提高 [12] 需求与市场增长 - 核心观点：电子行业长期复合年增长率健康，公司有望实现高于市场的增长 [17] - 论据：电子技术在众多垂直领域和用例中广泛应用，市场数据显示电子行业长期复合年增长率在5 - 6% [17] 竞争优势与增长策略 - 核心观点：公司具有供应链资产、工程领导力和增值服务等竞争优势，可实现高于市场的增长 [22] - 论据：公司拥有广泛的供应链资产，工程服务包括现场应用工程师和设计服务，增值服务可满足不同客户和供应商需求 [22][23] 各业务板块情况 - **电子元件业务** - 核心观点：业务前景向好，运营利润率有望改善 [31] - 论据：规模扩大带来运营杠杆，大众市场回归增加设计和需求创造机会，IP和E业务增长，增值服务增多 [31][32][33] - **ECS业务** - 核心观点：业务发展良好，有望在北美复制欧洲的成功 [50] - 论据：过去三个季度毛利润和营业利润同比增长，获得多个供应商任命，Aerosphere数字平台推动经常性收入增长 [50][49] 关税影响 - 核心观点：关税对公司影响目前不太显著，公司有应对措施 [38] - 论据：二季度关税对全球组件销售的影响估计为2 - 4%，且可能会更小，公司有相关流程和能力应对关税问题 [38][39][41] 其他重要但可能被忽略的内容 - 公司在ECS业务中，经常性收入占总业务量的比例接近三分之一，且呈增长趋势，这有助于提高业务的粘性和利润率 [53] - 公司在电子元件业务中，IP和E占2024财年全球组件销售的16%，其余为半导体，还有供应链管理、工程和集成等服务 [27] - 公司在ECS业务中，采用Aerosphere数字平台推动业务发展，增加了经常性收入 [49]

调研基本情况 - 调研对象为中电港，接待时间是2025年5月22日，上市公司接待人员有证券事务代表谢日增和证券事务专员邓丽婷 [16] 详细调研机构 - 接待对象包括东方财富、长城基金、信达澳亚基金、纵横资产、天辰元信私募基金、广东衍创家办、寰宇辰光投资基金，涉及其它、基金管理公司、资产管理公司等类型，各机构有对应相关人员 [17] 主要内容资料 - 2024年授权分销业务中，存储器业务收入206.85亿元，同比增长134.32%；处理器业务收入149.72亿元，同比增长33.60%，主要因消费终端及AI服务器相关客户需求增长带动出货量增加 [23] - 2025年第一季度存货降低，是因抓住新能源汽车、AI算力及机器人等领域需求机遇加快库存周转，备货采购分基于订单备货和根据市场预测主动备货两种类型 [23] - 2024年末授权产品线为139条，本土前20的半导体品牌中代理12家，全球前20的半导体品牌中代理9家，2024年围绕重点应用市场引入智能驾驶、被动元器件、存储器等领域产品线，将继续优化产品线 [23] - AE、FAE等技术人员近200人，主要协同原厂和客户对电子元器件应用研究、开发、测试，为客户提供创新性产品解决方案或技术支持服务 [24] - 2024年境外结算比例为29.40%，2023年为28.08%，具体可查阅2024年年度报告 [24] - 中电港优势体现在授权资源、客户资源、应用创新、供应链服务等方面，能满足多行业多样化需求，抗风险能力强，提供技术赋能和系统解决方案及一体化供应链解决方案 [24][25] - 2025年聚焦分销主业，加强应用创新及生态服务、供应链服务和产业数据服务等能力建设，围绕“合规控险、降本增效、价值引领”方针，推进数字化系统建设，加快人工智能应用，推动高质量发展 [25]

文章核心观点 WIN SOURCE被评为2025年美洲顶级独立分销商，体现其在本地化服务和区域履行能力上的扩张成果，公司正从传统分销商向全球采购协作网络战略参与者转变，未来将推进“系统能力 + 全球响应能力”双聚焦战略 [1][2][7] 公司荣誉 - WIN SOURCE被列入2025年美洲顶级独立分销商名单，此前已连续三年登上全球分销商排名榜 [1][2] 公司发展战略 - 公司正从传统分销商向全球采购协作网络战略参与者转变，积极投资构建本地化敏捷性、全球交付协调和数据驱动决策支持能力，推进智能BOM匹配、多地点仓库编排和基于API的客户界面集成等核心能力 [3][4] 公司日常运营 - 依托分布于北美、欧洲和亚太地区的分布式履行网络，通过集中平台监督和实时库存可见性，提供灵活交付路线和快速补货选项 [5] - 通过专有WinLink平台增强数字服务体验，提供BOM优化、兼容替代方案、生命周期结束风险警报和库存回收策略等智能支持模块 [6] 公司未来规划 - 继续推进“系统能力 + 全球响应能力”双聚焦战略，扩大面向OEM、EMS供应商和研发团队的企业级服务结构 [7] 公司简介 - WIN SOURCE是领先的电子元件供应商，提供创新采购解决方案，结合先进电子采购系统和以客户为中心的方法，消除延误并简化全球采购挑战 [10]

公司产品销售情况 - 2024年存储器业务收入206.85亿元，占比42.53%；处理器业务收入149.72亿元，占比30.78%；模拟器件业务收入49.90亿元，占比10.16%；射频与无线连接业务收入29.79亿元，占比6.13% [1] - 2024年销售增长幅度较大的是存储器和处理器，因消费终端及AI服务器相关客户需求增长带动出货量增加 [1] 公司营收利润情况 - 2025年第一季度，公司实现营业收入174.70亿元，同比上升49.01%；归母净利润8,455.51万元，同比增长64.99%，得益于抢抓新能源汽车、AI算力及机器人等领域需求机遇 [2] 公司业务板块情况 - 设计链服务依托“萤火工场”开展，以技术服务和应用创新为核心，为分销业务和产业链企业提供技术支持、参考设计及解决方案 [3] 公司产业链价值情况 - 中电港是电子元器件应用创新与现代供应链综合服务平台，是连接原厂与下游制造业的“纽带”，集聚和配置生产要素，保障供应链稳定 [4] - 帮助原厂推广新产品、开拓新客户，解决覆盖客户难题，降低营销成本；为下游客户供应元器件，提供技术支持和解决方案，实现技术增值和服务创新 [4] 公司汇率应对情况 - 汇率波动影响分销商外币资产、负债的汇兑损益，以及以美元采购境内以人民币销售结算的收入和成本 [5] - 采取加快调节两金结构、扩大境内交易规模、拓展境外银行授信额度等措施降低汇率风险 [5] 公司供应商情况 - 2024年末授权产品线为139条，国内优质半导体品牌寒武纪、豪威等是重要供应商，代理本土前20半导体品牌中的11家 [6]

业绩总结 - Arrow Electronics在2025年第一季度的合并销售额为68亿美元，同比下降1.6%[51] - 第一季度非GAAP净收入为9500万美元，同比下降28.1%[51] - 第一季度稀释每股收益（EPS）为1.80美元，同比下降25.3%[51] - 第一季度运营现金流为3.52亿美元[40] - 第一季度运营收入为1.79亿美元，同比下降28.7%[51] - 第一季度非GAAP毛利率为11.4%，同比下降100个基点[51] - 第一季度全球组件和企业计算解决方案的收入分别为48亿美元和20亿美元[44] 用户数据 - 第一季度全球组件总收入为51.91亿美元，同比下降15%[52] - 美洲地区收入为17.85亿美元，同比下降10%[52] - 欧洲、中东和非洲地区收入为16.88亿美元，同比下降25%[52] - 亚太地区收入为21.63亿美元，同比下降10%[52] - 企业计算解决方案总收入为22.13亿美元，同比增长12%[52] - 欧洲、中东和非洲地区企业计算解决方案收入为10.67亿美元，同比增长22%[52] - 美洲地区企业计算解决方案收入为11.46亿美元，同比增长1%[52] 未来展望 - 第二季度预计合并销售额将在67亿美元至73亿美元之间[44] - 第二季度预计非GAAP稀释每股收益将在1.90美元至2.10美元之间[44] 新产品和新技术研发 - 第一季度非GAAP投资资本回报率（ROIC）为6.4%，同比下降200个基点[39] 负面信息 - 第一季度全球组件销售额为4,777,722千美元，同比下降8.0%[63] - 第一季度美洲组件销售额为1,568,570千美元，同比下降1.8%[63] - 第一季度亚太地区组件销售额为1,869,151千美元，同比下降3.6%[63] - 第一季度EMEA组件销售额为1,340,001千美元，同比下降19.1%[63] - 第一季度净收入为79,720千美元，非GAAP净收入为94,801千美元[65] - 第一季度每股摊薄收益为1.51美元，非GAAP每股摊薄收益为1.80美元[65] 其他新策略和有价值的信息 - 2025年3月29日的合并营业收入为158,553千美元，同比下降14.7%[71] - 2025年3月29日的非GAAP合并营业收入为178,759千美元，同比下降28.7%[72] - 2025年3月29日的应收账款净额为12,423,635千美元，同比增长12.3%[71] - 2025年3月29日的工作资本为6,351,465千美元，同比下降8.2%[71] - 2025年3月29日的投资资本为8,687,753千美元，同比下降6.4%[72] - 2025年3月29日的工作资本回报率为10.0%，同比下降0.7个百分点[71] - 2025年3月29日的投资资本回报率为5.7%，同比下降0.6个百分点[72] - 全球组件的非GAAP营业收入在2025年3月29日为173,356千美元，同比下降28.5%[75] - 全球ECS的非GAAP营业收入在2025年3月29日为78,236千美元，同比增长7.4%[76] - 全球组件的毛利率在2025年3月29日为11.6%，与2024年3月30日持平[76]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度合并销售额为68亿美元，超出指引范围，同比下降2%，按固定汇率计算与去年持平 [15] - 第一季度非GAAP综合毛利率为11.3%，同比下降约120个基点，环比下降40个基点 [17] - 第一季度非GAAP运营费用环比增加1300万美元至5.93亿美元，同比下降约2500万美元 [17] - 第一季度非GAAP运营收入为1.79亿美元，占销售额的2.6% [18] - 第一季度非GAAP摊薄后每股收益为1.8美元，高于指引范围 [18] - 第一季度净营运资本环比下降约3.4亿美元，期末为64亿美元 [19] - 第一季度末库存为48亿美元，现金转换周期为77天，运营现金流为3.52亿美元 [19] - 第一季度末总负债为28亿美元，回购了5000万美元股票，剩余回购授权约为2.75亿美元 [19] - 预计第二季度销售额在67亿 - 73亿美元之间，非GAAP摊薄后每股收益预计在1.9 - 2.1美元之间 [20][21] 各条业务线数据和关键指标变化 全球组件业务 - 第一季度销售额为48亿美元，高于指引范围，环比下降1%，按固定汇率计算环比持平 [16] - 第一季度毛利率为11.6%（非GAAP），运营利润率为3.6%（非GAAP） [17][18] - 预计第二季度销售额在48亿 - 52亿美元之间，中点较上一季度增长4.6% [20] 企业计算解决方案业务 - 第一季度销售额为20亿美元，高于指引范围，同比增长18%，按固定汇率计算同比增长19% [16] - 第一季度账单同比增长5%，毛利率为10.8%（非GAAP），运营利润率为3.8%（非GAAP） [10][16][17] - 第一季度积压订单同比增长超过50%，经常性收入接近总账单的三分之一 [11] - 预计第二季度销售额在19亿 - 21亿美元之间，中点同比增长约7.5% [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 各地区的订单出货比在第一季度有所改善，目前均达到或高于1:1 [8] - 行业客户库存水平有补货趋势 [9] - 由于美元走弱，预计第二季度外汇变化将使报告销售额增加约80个基点或6000万美元 [21] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司持续专注于增值服务和费用管理举措，以提升运营杠杆和盈利能力 [6] - 公司利用全球供应链网络和服务，帮助供应商和客户应对不确定的贸易环境 [9] - 公司在全球组件业务中，继续推进针对IP和E市场的专业化市场策略 [7] - 行业贸易政策快速变化，关税环境复杂，公司需评估和减轻关税对业务的影响 [9] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度业绩超预期，主要因全球组件市场改善和企业计算解决方案业务增长 [5] - 市场领先指标呈积极趋势，需求处于周期性转折点，业务将回归正常季节性模式 [8][9] - 预计第二季度亚洲和大型OEM客户需求将增强 [9] - 公司虽面临贸易政策不确定性，但有能力帮助客户和供应商应对，且未看到客户因关税加速下单 [9][10] 其他重要信息 - 公司在电话会议中提及的部分数据为非GAAP指标，已在本季度收益报告中与GAAP财务指标进行了 reconciliation [3] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：2% - 4%的组件销售增长未包含在指引中，是否指半导体关税可能带来的价格上涨，以及如何考虑转嫁成本和对EBIT的影响？ - 公司表示关税复杂，基于已实施的情况对营收有一定预估，2% - 4%代表需转嫁的关税费用，但公司有多种机制减轻利润率风险 [25][26] - 该增长假设目前的关税政策在本季度持续不变，未考虑后续政策变化 [31] 问题2：客户库存有补货趋势，如何看待公司库存情况及趋势？ - 公司认为目前库存水平良好，自2023年末以来库存已从峰值下降超10亿美元，本季度的小幅上升较轻微 [33] - 库存周转率与当前销售水平和历史范围相符，库存老化情况持续改善，随着行业消化过剩库存，库存将与需求更匹配 [34] 问题3：公司库存仍高于几年前，这是长期目标水平还是仍需降低？ - 公司表示库存仍有部分过剩，但老化情况在改善，周转率今年可能会逐步提升，但不会有显著变化 [40] - 公司对IP和E市场的投入需要不同的营运资金配置，除此之外，库存处于合理范围 [41] 问题4：企业计算解决方案业务的强劲表现是否因关税导致订单提前？ - 公司认为该业务的展望未反映订单加速情况，业务增长源于云服务、混合云基础设施和基础设施软件的持续发展 [47] - 报告销售额可能因会计处理存在波动，但业务的潜在运营利润率在第一季度同比持平，预计第二季度至少持平 [48] 问题5：第一季度是否有订单提前情况，以及对2025年下半年的可见性如何？ - 公司表示第一季度未看到明显的订单提前影响，第二季度亚洲（特别是中国）有一些此类情况，但不影响整体业务 [51][52] - 公司通过多项指标判断业务未受关税规避活动的过度影响，如快速周转活动未增加、积压订单向未来延伸等 [53][54][55] - 公司认为可见性正在改善，行业库存下降、订单出货比改善、积压订单增长以及供应商指引改善等因素表明市场正在恢复 [56][57][58]

财务表现 - 公司2025年第一季度营收为68 1亿美元 同比下降1 6% [1] - 每股收益(EPS)为1 80美元 低于去年同期的2 41美元 [1] - 营收超出Zacks一致预期6 31亿美元7 93% EPS超出预期1 47美元22 45% [1] 市场反应 - 公司股价过去一个月上涨5 9% 同期标普500指数下跌0 7% [3] - 当前Zacks评级为3级(持有) 预示短期表现可能与大盘同步 [3] 区域营收 - 美洲地区营收24 8亿美元 高于分析师平均预期23 8亿美元 [4] - 亚太地区营收18 7亿美元 同比下降3 6% 略高于预期18亿美元 [4] - EMEA地区营收24 7亿美元 同比下降0 6% 大幅超过预期21 4亿美元 [4] 业务细分 - 全球ECS销售额20 4亿美元 同比增长17 5% 超过预期17 6亿美元 [4] - 全球组件销售额47 8亿美元 同比下降8% 但高于预期45 5亿美元 [4] - EMEA地区ECS销售额11 3亿美元 同比激增36 5% 远超预期8 65亿美元 [4] - 美洲组件销售额15 7亿美元 同比下降1 8% 但高于预期14 9亿美元 [4] 运营利润 - 全球ECS非GAAP运营利润7824万美元 略高于分析师预期7520万美元 [4] - 全球组件非GAAP运营利润1 7336亿美元 超过分析师预期1 5575亿美元 [4]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度销售额达53亿美元，接近指引高端，调整后每股收益0.84美元，高于指引，运营现金流1.41亿美元 [4] - 全球订单出货比持续改善，亚洲地区本季度达到平衡，美洲和EMEA接近平衡，IP和E订单出货比高于平衡 [5] - 第三季度毛利率11.1%，同比下降78个基点，环比上升54个基点 [17] - 第三季度调整后运营收入1.53亿美元，调整后运营利润率2.9% [19] - 第三季度利息费用6100万美元，同比减少1200万美元，环比减少100万美元 [21] - 调整后有效所得税税率为23%，调整后摊薄每股收益0.84美元，超出季度指引高端 [21] - 第四季度销售指引在51.5亿 - 54.5亿美元之间，摊薄每股收益指引在0.65 - 0.75美元之间 [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 电子元件业务销售额同比和环比均下降，亚洲是唯一同比销售增长的地区 [8] - Farnell业务销售额环比增长6%，运营收入本季度增至3% [11] - 电子元件业务运营收入1.72亿美元，运营利润率3.5%，同比下降主要因销售组合向亚洲转移 [19] - Farnell运营利润率为3%，环比提高约200个基点，运营费用同比下降1200万美元，环比因销售增加上升300万美元 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 亚洲市场表现略好于预期，销售额同比增长13%，但环比下降8.5% [9][16] - EMEA市场需求持续疲软，是最具挑战的市场，销售额同比下降24% [8][16] - 美洲市场销售额同比下降9%，运输和计算终端市场有环比增长 [9][16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续执行战略，聚焦可控的增长机会，利用现有核心客户和供应商关系，推广“Power of One”品牌 [12] - 调整系统和流程，应对最新一轮关税，与供应商和客户合作，尽可能减轻关税影响 [13][26] - 优化库存构成，未来几个季度在必要时降低核心库存水平 [7] - 对Farnell业务制定计划，执行运营费用削减、SKU扩展和流程优化，目标是实现季度环比持续改善，恢复到两位数利润率 [44] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司面临具有挑战性的市场环境，供应链复杂，但凭借全球规模、多元化的配送中心位置、供应商技术和服务的垂直市场，有能力降低复杂性，更好地服务客户 [13][26] - 对Farnell业务进展感到鼓舞，相信该业务已企稳，客户订单数量和规模有适度改善 [20][44] - 尽管市场条件具有挑战性，第三季度表现仍好于预期，团队将继续专注于产生运营现金流，平衡债务偿还与向股东返还现金 [26] 其他重要信息 - 目前估计年度美洲销售额的7% - 10%来自原产于中国的产品 [25] - 在人工智能驱动组件或用于人工智能系统的组件方面，在亚太地区尤其是台湾有一定可见性，约占亚太业务的3% - 5%，预计未来人工智能将带来机遇 [71][72] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 6月收入指引与供应商指引差异及库存预期 - 收入指引制定与过去几个季度方法相同，并非保守或激进，欧洲市场预计环比下降超5%，指引高端可能实现低个位数增长，主要来自亚洲；库存方面，本季度预计在恒定货币下再减少1亿美元以上 [28][29][31] 问题2: 关税对供应链服务的机会及业务财务概况 - 全球规模和地理布局有助于帮助客户减轻关税复杂性，约7% - 10%的美洲业务原产于中国，部分产品运往墨西哥或加拿大可免关税，公司会尽力缓解关税影响，将其转嫁给客户 [32][33][34] 问题3: Farnell业务本季度情况及长期预期 - 对Farnell业务进展感到鼓舞，执行了运营费用削减和流程优化计划，目标是实现季度环比持续改善，恢复到两位数利润率；本季度各地区客户订单行项目发货量均增加，订单价值增长可能未同步，但订单量上升，订单出货比为正 [44][45][46] 问题4: 库存目标及未更快下降原因 - 库存管理是平衡行为，目标是获得正确的资本回报率和运营资本回报率；部分SKU库存正常甚至需增加投资，少数SKU库存过多需降低；销售下降时，库存周转更具挑战性，但某些领域已取得进展 [50][53][54] 问题5: 关税对订单模式和线性的影响及亚洲和波兰的情况 - 未看到关税导致的大量订单提前拉动情况，仅在亚太地区有适度拉动；目前来自中国的业务受关税影响占比相对较低，为7% - 10% [59][61][62] 问题6: 转移地理暴露的能力及关税对现金流时间的影响 - 公司的配送中心布局有帮助，美国仓库为对外贸易区，可作为缓冲；原产于中国的业务中约30%最终运往墨西哥或加拿大，可免关税；目前关税对营运资金和现金流无重大拖累，库存仍是最大机会 [65][66][68] 问题7: 对人工智能驱动组件的可见性及变化情况 - 在亚太地区尤其是台湾有一定可见性，约占亚太业务的3% - 5%，看到一些相关辅助产品带来的好处，预计未来人工智能将带来机遇 [71][72][74]