投资评级与估值 - 首次覆盖并给予"买入"评级 [6][7] - 预计公司2025E-2027E年归母净利润分别为7.42亿元、9.13亿元、11.53亿元 [6][7] - 当前股价对应2025E-2027E年市盈率分别为49倍、40倍、32倍 [6][7] - 2025年市盈率低于可比公司（航天南湖、国博电子、臻镭科技）平均估值91倍 [6][7] 公司概况与业务结构 - 公司背靠中电科十四所，经2013年和2020年两次资产重组，转型为雷达整机制造及组件配套核心供应商 [16] - 主营业务包括雷达装备及相关系统、工业软件及智能制造、智慧轨交三大板块，其中雷达装备为核心业务 [25] - 雷达整机和子系统是公司营收及毛利的主要来源，2025年H1营收占比达90.07%，毛利占比达92.65% [29] - 公司高管产业背景深厚，总经理黄强先生曾担任十四所研究室副主任等职，管理经验丰富 [22] 财务表现与盈利能力 - 公司营收从2024年的34.00亿元预计增长至2027年的54.41亿元，2025E-2027E年复合增长率约21.5% [2] - 归母净利润从2024年的6.30亿元预计增长至2027年的11.53亿元，2025E-2027E年复合增长率约26.3% [2] - 毛利率从2021年的26.97%提升至2024年的36.07%，预计2027年进一步提升至40.2% [2][32] - 净利率从2021年的15.42%提升至2024年的18.62%，ROE预计从2025E的11.2%提升至2027E的13.8% [2][32] 行业驱动因素：国防信息化与内需 - 我国国防支出预算持续增长，2024年达1.69万亿元，同比增长7.2%，装备费占比从2010年的33.2%提升至2017年的41.1% [37] - 军用雷达作为核心感知装备，2025年市场规模预计达454亿元，其中陆基雷达占比约45%，机载雷达占比约37% [41] - 相控阵雷达替代传统机械扫描雷达，提升探测效率和机动性，带动长期换装提质需求 [44] - 公司背靠十四所完成全产业链覆盖，产品矩阵拓宽，高度契合十五五高端信息化建设需求 [18] 行业驱动因素：军贸机遇 - 全球军费开支持续攀升，2023年达2.39万亿美元，同比增长6.8%，军贸市场规模达291.04亿TIV [50][52] - 我国军贸从单一产品销售向装备体系销售转型，如向巴基斯坦出口隐身战斗机、反导系统等"套餐"式订单 [56][62] - 全球军用雷达市场规模预计从2023年的355.8亿美元增长至2032年的2111.2亿美元，年均复合增长率20.96% [67] - 公司军贸业务由全资子公司国睿防务主导，2025年关联交易预期销售额达30亿元，较2024年增长约34% [92] 民用雷达市场前景 - 气象雷达市场空间广阔，全球市场规模2023年为10.74亿美元，预计2026年增至12.26亿美元 [97] - 我国天气雷达覆盖率仍有提升空间，2035年目标实现全覆盖，S/C/X波段雷达铺设密度有望增加 [98][99] - 空管雷达国产替代空间巨大，"十四五"规划要求空管系统新增装备国产化率从2020年的60%提升至2025年的80% [107] - 公司低空监视反制系统已部署于首都、香港国际机场等核心要地，开拓低空+海洋经济雷达配套市场 [111] 工业软件与轨交业务 - 我国工业软件市场规模2024年达3649.7亿元，预计2027年突破5312.7亿元，年均增长率超13% [119] - 国产工业软件在研发设计类领域国产化率仅10%，替代空间广阔 [121] - 公司工业软件产品覆盖400余家企业，核心品牌包括"REACH睿知"和"REASY睿行"系列 [125] - 轨道交通控制系统业务因行业需求弹性较弱及公司战略调整，预计2025E-2027E营收逐年下降 [8] 业绩增长关键假设 - 雷达整机和子系统业务：预计2025E-2027E营收分别为31.62亿元、38.01亿元、47.02亿元，同比增速18.3%、20.2%、23.7% [7] - 工业软件及智能制造业务：预计2025E-2027E营收分别为4.20亿元、4.87亿元、5.74亿元，同比增速5.3%、15.8%、17.9% [9] - 轨道交通控制系统业务：预计2025E-2027E营收分别为1.77亿元、1.41亿元、1.13亿元，同比增速-37.6%、-20.3%、-19.8% [8]

投资评级 - 报告对纳睿雷达维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司正处于技术驱动与订单放量双轮并进的高速成长期 [1] - 2025年前三季度业绩高增，盈利质量显著提升，现金流表现强劲 [7] - 合同负债同比激增71.98%，预示未来订单饱满、收入能见度高 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.12/3.55/4.81亿元，对应PE分别为57/34/25倍 [7] 盈利预测与估值 - 预计营业总收入2025E为613.42百万元（同比+77.66%），2026E为958.94百万元（同比+56.33%），2027E为1,323.45百万元（同比+38.01%） [1] - 预计归母净利润2025E为212.47百万元（同比+177.33%），2026E为354.80百万元（同比+66.99%），2027E为481.02百万元（同比+35.57%） [1] - 预计每股收益（最新摊薄）2025E为0.70元/股，2026E为1.17元/股，2027E为1.59元/股 [1] - 当前股价对应市盈率（PE）2025E为57.33倍，2026E为34.33倍，2027E为25.32倍 [1] 财务表现分析 - 2025年前三季度实现营业收入2.54亿元，同比增长86.50%；归母净利润0.73亿元，同比大幅增长181.28% [1][7] - 销售毛利率为70.06%，销售净利率由19.10%提升至28.80% [7] - 研发费用为0.70亿元，显示公司持续加码技术创新投入 [7] - 经营活动现金流量净额达0.77亿元，同比大增470.44%，“利润现金含量”高达105.48% [7] - 销售商品、提供劳务收到的现金为3.93亿元，是营业收入的154.79% [7] 资产与负债状况 - 资产负债率为13.57%，处于极低杠杆区间，公司无有息负债 [7] - 应收账款为1.96亿元，同比下降27.80%，回款能力增强 [7] - 存货余额2.80亿元，同比增长16.19%，结合营收高增长看处于合理备货区间 [7] - 合同负债达2.06亿元，同比激增71.98%，预示未来订单饱满 [7] 市场与基础数据 - 当前收盘价为40.20元，一年最低/最高价为37.77/75.48元 [5] - 总市值为12,180.42百万元，流通A股市值为4,864.60百万元 [5] - 每股净资产（LF）为7.50元，市净率（倍）为5.36 [5][6] - 总股本为303.00百万股，流通A股为121.01百万股 [6]

财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入21.18亿元，同比增长6.68% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为3.73亿元，同比增长1.15% [1] - 前三季度扣非净利润为3.64亿元，同比增长1.13% [1] - 第三季度单季实现营业收入3.97亿元，归母净利润为2293万元 [1] - 公司总资产达102.64亿元，较上年度末增长10.39% [1] - 归属于上市公司股东的所有者权益为65.05亿元，同比增长8.26% [1] - 经营性现金流状况较去年同期大幅改善，净流出金额收窄明显 [1] 业务发展与市场机遇 - 全球防务雷达需求持续上升，公司深化海外市场拓展，高端雷达装备国际市场影响力提升 [1] - 公司持续推进军贸业务拓展与产业链延伸，军贸板块新签订单与交付保持良好势头，营收占比逐步提高，利润贡献稳步增强 [1] - 公司是雷达技术的行业引领者，持续突破国内、国际市场 [2] - 公司加快发展新质生产力，布局第二增长曲线，聚焦低空经济、商业航天等战略新兴产业发展需求 [2] - 国际军贸市场对防空反导系统需求提升，国内在气象探测、水利监测等领域对雷达的需求维持高位 [2] - “十五五”规划指出要如期实现建军一百年奋斗目标，高质量推进国防和军队现代化 [2] 战略举措 - 公司下属控股子公司国睿信维计划通过增资扩股方式引入战略投资者，募资金额不超过6亿元，旨在整合资源、加快技术布局，推动工业软件业务发展 [2] - 此举标志着公司在智能制造、软件自主可控等新兴方向上的战略布局进一步明确 [2]

投资评级与目标价 - 报告对国睿科技维持“买入-A”的投资评级 [4][7] - 报告给予公司12个月目标价为37.86元，较2025年10月24日收盘价29.11元存在约30%的上涨空间 [4][7] 核心观点与业绩总结 - 公司2025年前三季度实现营收21.18亿元，同比增长6.68%；实现归母净利润3.73亿元，同比增长1.15% [1] - 单三季度营收同比下降7.0%至4.0亿元，归母净利润同比增长1.2%至0.23亿元，符合历史三季度为交付确收淡季的规律 [1] - 公司盈利能力保持相对稳定，前三季度毛利率为40.1%（同比下降0.1个百分点），净利率为17.6%（同比下降1.0个百分点） [1] - 公司作为雷达龙头企业，受益于内装（国内）与军贸（海外）双轮驱动，并在低空经济、反无（反无人机）等多领域具有成长潜力 [2] 财务与运营状况 - 公司保持较高研发投入以延续市场竞争力，前三季度研发费用达1.19亿元，研发费用率为5.6% [3] - 公司积极备货迎接需求释放，截至3Q25末，存货较1H25末增加16.5%至21.0亿元，预付款项较1H25末大幅增加156.3% [3] - 财务费用同比增加0.35亿元至0.34亿元，对利润产生一定影响 [3] 未来业绩预测 - 报告预测公司2025/2026/2027年净利润分别为7.42亿元/8.71亿元/10.24亿元，对应增速分别为17.8%/17.3%/17.7% [4][5] - 对应每股收益（EPS）预测分别为0.60元/0.70元/0.82元 [5] - 预测公司净利润率将从2024年的18.5%持续提升至2027年的20.6% [5][9]

业绩预告核心数据 - 公司预计2025年前三季度实现营业收入约25,402万元，同比增加约11,782万元，增幅约86% [2] - 公司预计2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润约7,315万元，同比增加约4,714万元，增幅约181% [2] - 公司预计2025年前三季度扣除非经常性损益的净利润约6,676万元，同比增加约3,710万元，增幅约125% [2] 上年同期业绩对比 - 2024年前三季度营业收入为13,620.46万元 [4] - 2024年前三季度归属于母公司所有者的净利润为2,600.87万元 [4] - 2024年前三季度扣除非经常性损益的净利润为2,966.11万元 [4] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要得益于产品技术和品牌优势获得不同领域客户认可 [5] - 公司新签水利测雨雷达合同金额大幅增长，且存量订单加速确认落地 [5] - 上述因素共同促使营业收入大幅增长，盈利能力显著提升 [5]

业绩表现 - 预计2025年前三季度归属于母公司所有者的净利润为7315万元左右，同比大幅增加181%左右 [1] - 营业收入实现大幅增长，盈利能力显著提升 [1] 增长驱动因素 - 公司产品技术、品牌等优势获得不同领域客户认可 [1] - 新签水利测雨雷达合同金额大幅增长 [1] - 存量订单加速确认落地，促使业绩继续保持快速增长 [1]

调研活动概况 - 2025年10月15日公司举行调研活动共有22家机构参与包括佛山市上市公司协会和中国中金财富证券有限公司等[1] - 活动类别为特定对象调研与现场参观接待人员包括董事会秘书周一波和投资者关系总监兼全资子公司凯际智能总经理王翀[2] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入为1621414万元较上年同期下降4101%[3] - 2025年第二季度营业收入环比第一季度增加14556%但同比仍减少2003%[3] - 上半年归属于上市公司股东的净利润为76014万元较上年同期下降9034%[3] 业绩下滑原因 - 收入下降主要源于下游客户需求集中释放紧急订单打乱生产计划与产能分配同时上游供应商交付延迟影响物料齐套[3] - 净利润大幅下降主要因下游客户付款流程未改善期末应收款项余额高信用减值损失计提增加[3] 民用领域产业布局 - 公司推进集团军技民用战略射频功放产品已进入C919产业链并实现小批量交付[4] - 全资子公司广东凯际智能聚焦推动射频微波技术向低空经济卫星互联网等民用领域拓展[4] - 在新能源汽车热管理领域公司已交付样品后续市场表现受行业需求及客户合作等因素影响[4] 应收账款情况 - 应收账款增加及回款缓慢是特殊应用领域行业短期变化所致受行业调整周期性波动及下游结算周期影响[5] - 公司主要客户为资质良好信用等级高的大型科研院所及整机厂商应收账款质量良好坏账风险小[5] - 公司将加强客户跟踪与沟通优化管理机制以加快货款回收[5] 低空经济领域进展 - 公司微小目标探测雷达中标深圳某国有控股上市公司项目正推进设备安装交付[6] - 凯际智能与广州某无人机系统开发商签订战略合作协议联合研发无人机反制产品[6] - 公司积极对接粤港澳大湾区低空安防需求短期将加大研发投入加快技术成果转化中长期目标是在大湾区及周边建立稳定市场份额成为核心射频微波技术与解决方案供应商[6]

行业与公司 - 行业为全球军贸与国防支出 重点关注雷达装备领域[1][23] - 涉及公司包括国睿科技与航天南湖[1] 全球军费与军贸趋势 - 全球军费持续扩张 2024年增速达9.4% 为过去30年最快[2] - 亚洲军费占比从2010年17.3%提升至2023年24% 主要由中国 日本 韩国及中东地区推动[1][2] - 全球军贸市场约1万亿人民币 美国占50%（约5000亿） 中国仅占5%（约500亿） 存在10倍差距但增长空间巨大[1][3] - 中国军贸第一出口国为巴基斯坦（占比近50%） 美国最大出口国为沙特（占比约20%）[3] 地缘政治影响 - 2025年5月7日印巴冲突为中国军贸提供国际宣传机会 凸显中国军事产品性价比优势[1][4] - 冲突加速中国向高附加值装备转型 如歼10和歼35战机已具备出口能力[4] 国睿科技核心表现 - 背靠中电科十四所 为军贸雷达业务唯一平台[1][8] - 2025年股价走出独立行情 受益于军贸业务与印巴冲突[5] - 雷达业务收入占比超50% 毛利润占比达84%[1][7] - 2020-2024年利润从4.7亿增至6.3亿 毛利率从25%提升至36% 净利润率从13%提升至18.6%[7] - 雷达业务毛利率从2020年26.6%提高至2023年40%[7] - 2025年关联销售预计22亿元 较2024年实际2亿元增加10倍 反映军贸订单增长[9][10] - 通过2019-2020年资产重组提升竞争力 承接十四所出口许可型号[6][8] 航天南湖业绩与展望 - 2024年因订单延期收入仅2.2亿元 亏损约8000万元[15] - 2025年一季度收入3.6亿元（同比增12倍） 利润5700万元（扭亏为盈）[3][15] - 未来国内收入预计30亿 出口业务20亿 总规模可达50亿[3][16] - 毛利率有望恢复至30%-40% 净利率预期15%-20% 对应利润7.5-10亿元[16][17] - 新型防空预警雷达订单4.93亿元 标志新型号放量周期启动[18] - 2015年和2020年实施股权激励 2025年预计收入13亿元（较2024年增6倍） 净利率短期达10%[14][22] 其他重要信息 - 航天南湖背靠航天科工二院二十三所 聚焦防空预警雷达[12][14] - 控股股东航天科工二院下属航天新气象公司为国内气象雷达龙头 年收入约10亿元[19] - 23所下属公司业务规模达70-77亿元 部分业务具备注入上市公司潜力[20] - 国睿科技软件业务（国睿信维）获不超过6亿元融资 轨道交通业务萎缩但仍为三大板块之一[11]

公司调研核心信息 - 西部矿业关注全球市场动态并可能收购海外矿权 冶炼端亏损收窄但全年盈亏平衡可能性较小 玉龙铜业尾矿库与三期工程同步推进不影响进度 公司按公司章程制定稳健分红方案 玉龙铜矿处露天开采阶段未开展深部勘探具增储潜力 矿山采矿由外包矿服企业进行以提升效率并控制成本 [1] 财务表现与生产目标 - 豫光金铅2024年实现营业收入393.45亿元 净利润8.07亿元 白银产量达1566.24吨 2025年目标1700吨 采用富氧底吹等国际领先技术回收率优于行业水平 原料采购涵盖原矿与废旧电池拆解料价格动态调整 2024年金产品毛利率10.65% 银产品毛利率5.36% 可综合回收锑铋等有价元素产量依矿粉含量而定 高纯金属中试已产出7N高纯碲铟等 铜箔以5微米6微米为主用于锂电池 [2] 业务发展与分红政策 - 国睿科技雷达业务收入规模保持增长对利润贡献显著 积极拓展低空经济领域推出天织计划涵盖低空监视反制气象保障和飞行应用系统并已取得项目订单 工业软件方面自主产品新签占比超80% 2025年上半年中标车企PDM系统重构项目 2024年度分红1.95亿元占归母净利润31% 未来三年每年分红比例不低于30% 授权董事会制定2025年中期现金分红方案 [3] 基金管理规模与产品表现 - 南方基金资产管理规模全部公募基金13526.41亿元排名4/210 非货币公募基金6748.83亿元排名6/210 管理公募基金数796只排名4/210 旗下公募基金经理103人排名4/210 旗下最近一年表现最佳公募基金产品为南方上证科创板芯片ETF最新单位净值2.57近一年增长171.55% [3] 相关ETF数据 - 黄金股ETF产品代码159562跟踪中证沪深港黄金产业股票指数 近五日涨跌-1.56% 市盈率23.66倍 最新份额10.0亿份增加1.2亿份 主力资金净流出3656.5万元 估值分位47.82% [6][7]

核心业务与财务表现 - 公司雷达业务收入规模持续增长，在业务结构中占比提升，对利润贡献较好，通过统筹资源开拓国内外市场保持稳定发展态势 [2] - 2025年上半年公司实现主营收入17.21亿元，同比增长10.41%，归母净利润3.5亿元，同比增长1.15%，第二季度单季收入13.58亿元，同比增长36.23%，单季净利润2.74亿元，同比增长19.2% [5] - 公司毛利率达41.28%，负债率36.83%，财务费用1907.08万元 [5] 新业务布局与发展规划 - 低空经济领域已与多家政府及企事业单位建立战略合作并获取订单，推出"天织"计划包含低空监视反制系统、气象保障系统和飞行应用系统三大产品线 [3] - 工业软件领域自主软件新签合同占比超80%，多款产品入选国家级推荐名单，2025年上半年中标车企PDM系统重构项目 [3] - 公司明确三大定位：军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量，聚焦电子装备和网信体系两大领域 [5] 投资者回报政策 - 公司承诺每年现金分红比例不低于30%，2024年度实际分红1.95亿元，占归母净利润31% [4] - 已制定2025-2027年股东回报规划，明确维持30%分红比例，并推进提高分红频次举措，授权董事会制定2025年中期分红方案 [4] 机构关注与业绩预测 - 90天内9家机构给予评级，其中6家买入、3家增持，目标均价34.81元 [5] - 机构预测2025年净利润区间7.16-8.65亿元（兴业证券7.16亿/广发证券8.65亿），2026年预测区间7.58-10.51亿元（兴业证券7.58亿/广发证券10.51亿） [7] - 近3个月融资净流出3054.21万元，融券净流入169.71万元 [7]