传媒业2024-2025年表现 - 2024年传媒业营收及归母净利润承压 2025Q1营收及归母净利润同比上涨 环比呈现周期性变化态势 [1] - 2025年下半年需把握IP与AI双主线 IP经济通过孵化自有IP和联动热门IP探索谷子、盲盒及卡牌等商业形态 [1] IP经济 谷子 - Z世代消费观念情绪化转向 用户倾向通过"拥有角色"实现情感投射 谷子产品成为IP生态关键情绪载体 [1] - 谷子经济市场规模快速增长 潜力充足 带动传统商城转型 为线下消费市场增添活力 [1] 盲盒 - 盲盒基于"未知性"刺激零售机制 产品形态以系列化潮玩为主 通过"随机+限量"引导重复购买 [1] - 盲盒注重产品设计内容承载力与原创IP商业转化 具备强社交性与圈层粘性 市场已较成熟 [1] 卡牌 - 集换式卡牌占据重要市场份额 通过对战、收集与交易构建互动消费体验 具有强社交属性与游戏化特征 [1] - 卡牌产品围绕动漫、游戏等强IP构建 借助卡牌设定、玩法机制与角色关联实现用户沉浸 [1] AI应用 产品端 - AI产业衍生多赛道、多场景应用 覆盖AI智能助手、AI陪伴、AI相机、AI写作等20个赛道 [2] - AI产品渗透个人生产力、休闲娱乐、日常生活多维度 围绕多模态、一站式及Agent迭代发展 [2] 应用端 - AI在影视、广告营销、游戏等传媒细分领域广泛应用 提升内容生产效率 降低内容生产成本 [2] 硬件端 - AI智能眼镜作为多功能技术载体 被视为切入AI智能终端市场突破口 [2] - 2024年起国内传统眼镜制造商、AR厂商、消费电子企业及互联网厂商积极布局AI眼镜领域 [2] - 2025年AI眼镜销量有望攀升 快速渗透传统眼镜市场 [2]

核心观点 - 7月2日美国ADP公布“小非农”数据，6月ADP就业人数减少3.3万人，为2023年3月以来首次负增长，市场关注6月非农就业报告，“小非农”数据公布后交易员加大对美联储2025年底前至少两次降息的押注 [3][4][5] - 特朗普7月2日发文称与越南达成贸易协议，越南对美出口商品将面临至少20%关税，转口贸易支付40%关税，美国产品可零关税出口越南，降低市场对中美关税战预期不确定性带来的冲击；宗申动力2025年半年度业绩预告盈利同比增长70%-100%，看好其业绩增长持续性 [8][9] - 6月汽车销量出炉，吉利、零跑、极氪和小鹏增速较高，市场增长核心逻辑是技术突破；比亚迪纯电趋势凸显、海外市场爆发；电动车续航增加归功于负极、正极和电池管理系统，充电速度提升归功于800V高压平台 [11] - 卡游2024年营收达100.57亿元，同比增长278%，经调整净利润为44.66亿元，净利润同比增长378%，在集换式卡牌领域市场份额高达71.1%，多元化产品布局成效显著 [16] 宏观经济组 - 7月2日20点15分美国ADP公布“小非农”数据，6月ADP就业人数减少3.3万人，是2023年3月以来首次负增长，预期9.8万人，5月数据向下修正后仅增加2.9万人，此前无经济学家预计下降 [3][4] - 商品生产企业6月增加3.2万个就业岗位，服务业就业6月减少6.6万个就业岗位，主要因特朗普政府贸易政策影响，雇主谨慎调整员工数量、削减成本 [4] - 市场关注6月非农就业报告，瑞银预计6月非农就业人数仅增加10万人，失业率或达4.3%；花旗预计仅增加8.5万人，失业率将升至4.4%；非农就业增长连续数月放缓并下修，与ADP数据趋势一致，预计6月延续 [5] - “小非农”数据公布后，交易员加大对美联储2025年底前至少两次降息的押注，市场普遍预期9月美联储重新降息，若6月就业或物价数据异常疲软，最早7月可能降息 [5] 产业综合组 - 特朗普7月2日发文称与越南达成贸易协议，越南所有对美出口商品将面临至少20%关税，转口贸易支付40%关税，美国产品零关税出口越南，因中国企业在越南设厂，其关税低于中国当前超30%税率，40%转口关税与美国对中国加征关税税率基本一致，降低市场对中美关税战预期不确定性冲击 [8] - 宗申动力公布2025年半年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润盈利47,920万元–56,380万元，同比增长70%–100%，扣除非经常性损益后净利润45,560万元–53,600万元，同比增长70%–100%，业绩增长源于通用机械和摩托车发动机业务规模增长及联营企业收益提升，其摩托车发动机用于多国无人机动力，看好业绩增长持续性 [9] 先进制造组 - 6月汽车销量前五公司为比亚迪、上汽、吉利、奇瑞和长城，销量分别为38.3、36.5、23.6、23.4和11.1万台，同比增速分别为11.9%、21.6%、42%、16.6%和12.9%；新势力中零跑、赛力斯、极氪、理想、小鹏销量分别为4.8、4.6、4.3、3.6和3.5万台，同比增速分别为138%、4.4%、113.9%、 -24%、224%，吉利、零跑、极氪和小鹏增速较高，市场增长核心逻辑是技术突破 [11] - 对比比亚迪最近三年数据，纯电趋势凸显，纯电车型超越插混车型成增长主要引擎；海外市场爆发，海外销量从两年前2.7万台激增至9万台 [11] - 电动车续航增加归功于负极、正极和电池管理系统，负极采用CVD法在硅碳材料表面沉积纳米硅并添加碳纳米管，促进相关产业；高镍正极涉及前驱体制备和高温煅烧，增加电池及硫酸镍需求、减少钴盐需求、提升氢氧化锂需求，推动精密设备需求；电池管理系统带动高性能车规级微控制器等需求 [12] - 充电速度提升归功于800V高压平台，核心半导体变革以碳化硅替代传统硅基，拉动碳化硅全产业链；高压电气系统升级对绝缘等提出更高要求，利好高性能绝缘材料和高压连接器制造商，推动充电桩向更大功率、液冷方向发展，利好液冷充电枪总成及内部碳化硅功率模块供应商 [13][14] 消费组 - 卡游2024年营收达100.57亿元，同比增长278%，经调整净利润为44.66亿元，净利润同比增长378%，过去几年年均增速达53.95% [16] - 2024年公司毛利率为67.27%，比泡泡玛特高出近20个百分点，销售费用率为6.10%，管理费用率为26.69%，主要是股份支付开支大幅增加 [16] - 公司在集换式卡牌领域市场份额高达71.1%，非卡牌领域收入2024年同比增加284.5%，多元化产品布局成效显著，为持续增长提供支撑 [16]

报告核心观点 - 卡游作为集换式卡牌龙头成长性充足，构建了“内容+产品+渠道”竞争优势体系，以IP运营为核心驱动力，依托供应链管理能力和线上线下融合渠道网络形成商业闭环 [5] - 从电价角度探讨海外工商储需求，电价政策和应急备电为底层需求，系统成本下降带动需求放量，测算欧洲小型工商储、东南亚和非洲（矿山场景）工商储空间分别约66GWh、50GWh、30GWh [5][6] - 6月百强房企销售额环比增长但同比降幅扩大，1 - 6月累计销售金额同比降低，维持房地产行业“增持”评级并给出相关股票配置建议 [6][7][8] 行业表现情况 行业表现前五名 - 通信1月、3月、1年涨幅分别为11.6%、7.5%、31.6% [3] - 有色金属1月、3月、1年涨幅分别为10.2%、8.6%、20.1% [3] - 国防军工1月、3月、1年涨幅分别为8.0%、12.2%、32.8% [3] - 综合1月、3月、1年涨幅分别为6.8%、8.4%、58.5% [3] - 电力设备1月、3月、1年涨幅分别为6.6%、 - 0.3%、23.4% [3] 行业表现后五名 - 美容护理1月、3月、1年涨幅分别为 - 7.6%、2.8%、12.4% [3] - 食品饮料1月、3月、1年涨幅分别为 - 5.9%、 - 6.4%、 - 0.9% [3] - 交通运输1月、3月、1年涨幅分别为 - 1.3%、2.4%、5.9% [3] - 纺织服饰1月、3月、1年涨幅分别为 - 0.7%、3.6%、19.2% [3] - 医药生物1月、3月、1年涨幅分别为 - 0.3%、2.9%、17.5% [3] 轻工制造（卡游） - 卡游在集换式卡牌及泛娱乐领域构建“内容+产品+渠道”三位一体竞争优势体系 [5] - 以IP运营为核心，通过授权合作与自主开发结合打造多领域IP矩阵 [5] - 依托供应链管理能力实现全流程高效协同，确保产品迭代与供应 [5] - 线上线下融合渠道网络提供市场触达能力，形成商业闭环 [5] 电力设备（海外工商储） 工商储供需探讨 - 电价政策和应急备电为工商储底层需求，系统成本下降带动需求进一步放量 [5] - 工商储系统中标价格降至0.6元/Wh，模块化产品适配多种场景 [5] 海外电价浅析 - 欧洲小型工商业主用电成本最高，东南亚电费相对水平高于中国，非洲电价高增催化工商储需求 [6] 工商储需求空间测算 - 欧洲仅小型工商储空间约66GWh，东南亚、非洲（矿山场景）工商储空间约50GWh/30GWh [6] 投资建议 - 逆变器环节推荐关注德业股份、艾罗能源、锦浪科技、固德威、首航新能 [6] - 系统集成推荐关注阳光电源、海博思创、科华数据 [6] - 电芯环节推荐关注派能科技 [6] 房地产（百强房企） 销售情况 - 6月为房企半年度业绩冲刺节点，百强房企销售金额环比增长，但同比仍下降且降幅扩大 [6] - 1 - 6月TOP100房企操盘口径销售金额16526.9亿元，同比降低10.8%，较上月累计同比降低3.7pct [6] - 1 - 6月TOP100房企权益口径销售金额为13013.6亿元，同比降低11.5%，较上月累计同比降低4.9pct [6] - 6月单月TOP100房企操盘口径销售金额3389.8亿元，同比降低22.8%，环比增长14.7% [7] - 6月单月TOP100房企权益口径销售金额2667.2亿元，同比降低26.4%，环比增长15.1% [7] 投资建议 - 维持行业“增持”评级 [8] - 配置方向包括基本面alpha公司、地方国企/城投/化债、中介、边际催化、物业等相关股票 [8]

国产球星卡发展历程 - 国产球星卡起源于90年代中期，北京国安足球俱乐部推出首批本土足球英豪卡，主要作为俱乐部宣传手段而非收藏品 [2] - 1998年福特宝公司发行"98甲A联赛球星卡"，首次尝试商业化运作，标志着球星卡从赠品转向可交易、可收藏的文化商品 [2] - 1998年康师傅小虎队干脆面推出世界杯球星卡作为零食赠品，创造了集体记忆并完成球星卡文化群众启蒙 [4] - 21世纪初互联网兴起，球星卡交易从线下转向线上论坛和交易平台，形成全国性社群 [4] - 2020年成为分水岭，疫情推动线上交易爆发，中国球星卡消费增长率达205%，消费者规模突破百万 [6] 市场规模与交易数据 - 2025年中国收藏卡市场规模预计达276.6亿元 [5][20] - 奇卡文化凌云系列卡牌累计拼团参与用户36140人，累计单卡交易量超1.2万张，交易总额超100万元 [8] - 郎平签字卡成交价25750元，王楚钦和孙颖莎签字卡成交价约15000元 [9] - 电竞选手球星卡如IG战队THESHY单人签字卡成交价近12000元 [9] - 卡游公司2024年营收达100.5亿元，净利润44亿元，《小马宝莉》卡牌曾被炒至16万元 [20] 行业竞争格局 - 国际巨头帕尼尼、Topps等垄断NBA、英超等顶级联赛IP及球星签名权益 [15] - Fanatics以5亿美元收购Topps并拿下多个顶级联赛收藏卡独家发行权，几乎覆盖球星卡全产业链 [17] - 国内呈现"一超多强"格局，截至2025年卡牌相关企业约2830家 [20] - 国际卡牌占据主流，49.2%消费者每月购卡，年度消费5000元以上达17.6%，但资金几乎全流向国际卡 [19] 国产球星卡发展困境 - 国内职业联赛商业化程度不足，明星运动员职业生涯波动剧烈，公众影响力难以延续 [14] - 篮球、足球等商业价值高项目成绩不佳，难以产生持久号召力的球星卡 [14] - 缺乏权威评级机构，卡片品相鉴定无统一标准 [19] - 二手交易平台分散，主流平台以国际卡交易为主 [19] - 资本炒作导致价格体系扭曲，投机属性削弱健康生态 [19] 国产球星卡发展建议 - 借鉴国产集换式卡牌成功经验，深耕本土体育文化资产如草根赛事、体育历史人物等 [22] - 搭建沉浸式体验环境，将收藏行为转化为社交属性强的活动 [22] - 利用AR技术增强互动性，结合重大赛事推出实时竞猜类活动 [24] - 借力潮玩销售网络，拥抱抖音、小红书等平台与KOL共创内容 [24] - 构建线下社群平台，让球星卡成为连接球迷情感的媒介 [24]

很多人在分析公司、特别是消费品公司的时候，会天然试图代入消费者的角度思考： 比如，看一家酒公司的时候，会买一瓶他们的酒尝尝好不好喝；看互联网平台，会去这个平台买东西试试。但当看到卡游这样的公司时，这种方法就变得 不太适用，总会感觉自己根本就不是这类企业的目标用户。 为什么，一张印有奥特曼图样的卡片，成本也就几毛钱，能吸引这么多孩子购买？说到底卡牌就是一张纸或者塑料片而已，直接买价格平均1.8块，怎么 个别款式能够炒作到成千上万？类似的疑问还有很多，总会让人觉得卡游这样的公司"不够靠谱"。 实际上，集换式卡牌是全球流行的收藏品类型，自笔者记忆中的小浣熊水浒卡开始，在中国大陆也起码流行了几十年。2025年NBA状元秀大热门弗拉 格，还没进队开始打球呢，他的球星卡销售就能给他带来几百万美元的收入。 当然，如果理解不了，说明你根本就不是这种产品的受众；就算不是也没关系，理解这种公司也有其他视角： 在我们正儿八经开始分析卡游的这份招股书之前，不妨思考一个小问题： 对这种泛文娱产业的企业来说，供给侧才更关键。 两周前，笔者乘坐飞往上海的航班，旁边坐着两个完全不懂中文的白人小孩，大概六七岁的样子；她们的妈妈为了让她们保持安 ...

盲卡市场发展现状 - 中国集换式卡牌市场规模从2019年的28亿元增长至2024年的263亿元，复合年增长率达56.6%，预计2025年达到299亿元，成为潮玩行业增长最快的细分品类[3] - 盲卡产品以动漫、游戏、影视IP为主题，如"小马宝莉""魔卡少女""奥特曼"等，吸引00后和10后消费者[2][3] - 卡牌销售渠道覆盖线下文具店、商场及线上直播间、小程序，部分文具店卡牌利润远超文具[6] 商业模式与营销策略 - 卡牌企业将卡包分为普通卡、稀有卡、超级稀有卡等级，隐藏卡抽中概率低至0.05%-0.25%，通过动态调整概率刺激复购[5][6] - 直播间采用"欧气满满""包开门"等话术，结合"拆出SSR免费追加一包"等奖励机制诱导消费[6] - 商家定期组织"等价交换"活动（如30张普通卡换1张稀有卡），强化收集强迫症[6] 行业监管与合规问题 - 2023年国家市场监管总局发布《盲盒经营行为规范指引》，但未明确处罚措施，法律执行存在模糊地带[9] - 部分平台未成年人支付核验机制形同虚设，微信实名认证未成年账号仍可支付，退款流程困难[7] - 卡牌评级市场缺乏统一标准，存在"生产—评级—炒卖"产业链推高溢价[10] 消费者行为特征 - 青少年将稀有卡作为社交货币，一张稀有卡可提升社交地位，部分学生缩减餐费购买卡牌[2][3] - 拆卡行为激活大脑"奖赏回路"，多巴胺分泌机制类似赌博成瘾，青少年因前额叶发育不成熟更易沉迷[5][6] - 典型用户案例显示，单个家庭年消费超1万元，部分学生为抽卡偷钱、逃课[2][4][5]

上市进程与对赌协议 - 公司于2024年4月14日第二次向港交所递交更新后的招股书，摩根士丹利、摩根大通和中金国际担任联席保荐人 [1] - 首次IPO申请于2024年1月提交，3月被证监会要求补充股权架构和数据安全材料，7月底因六个月内未取得进展而失效 [1][3] - 2021年12月15日完成A轮优先股融资1.35亿美元（红杉中国1.05亿+腾讯3000万），每股价格76.5美元，附带2026年12月15日前需完成条款的对赌协议 [4][5] - 截至2025年2月28日，A轮优先股金融负债达95.36亿元，流动负债净额41.22亿元 [8] - 若IPO再度失败将面临超95亿天价赎回风险，距离对赌截止日仅剩19个月 [6] 财务表现与股权结构 - 2024年营业收入同比大增277.78%至100.57亿元，但净利润由盈转亏12.42亿元（上年盈利4.5亿元） [1][8] - 亏损主因包括：A轮优先股公允价值亏损38.67亿元（同比增1823.88%），以及一次性确认股份支付费用17.95亿元（同比增5倍） [9] - 创始人李奇斌通过Liqibin Holdings持股82%，其配偶齐燕通过Qiyan Holdings持股1.5%，合计控制83.5%股份 [11] - 李奇斌2024年总薪酬达18亿元，其中17.95亿为股份支付，薪金福利等现金薪酬562.1万元 [9][11] 商业模式与合规风险 - 按2024年GMV计，公司在泛娱乐产品行业市占率13.3%，泛娱乐玩具行业21.5%，集换式卡牌细分领域71.1% [3] - 集换式卡牌业务贡献81.5%营收，2024年销量达48.11亿包 [13] - 2023年6月市场监管总局发布《盲盒经营行为规范指引》，禁止向8岁以下未成年人销售盲盒 [14] - 2024年7月央视曝光公司线下经销商和线上平台未落实年龄验证机制，未成年人可无限制购买 [16] - 商业模式被指存在"类博彩化"倾向，学生为收集稀有卡牌半年消费近10万元，衍生出卡牌评级和炒作链条 [16][17] 行业地位与竞争格局 - 公司被市场称为"小学生卡牌之王"，主要面向8-14岁中小学生群体 [3] - 利用热门动漫IP结合盲盒机制销售卡牌，被批评为"小学生收割机"，可能引发盲目攀比和过度消费 [13][14]

全球市场拓展 - 公司作为中国集换式卡牌行业领军者，通过IP联动和内容创新建立覆盖欧美、日韩、东南亚的全球销售网络 [1] - 公司采取因地施策策略，针对不同地区文化特点精准推广卡牌产品，在海外市场掀起风潮 [1][13] - 2024年10月《小马宝莉》英文版登陆东南亚市场，成为"中国制造+全球IP"成功范例 [8] IP战略与矩阵 - 公司IP矩阵截至2024年12月31日包含70个来自国内、日本和欧美的IP [3] - IP战略呈现"双轮驱动"特征：本土IP创新与国际IP合作并举 [4][9] - 本土IP如《卡游三国》入选"2024年度数字文化十大IP"，在eBay等平台成为海外藏家热门藏品 [5] - 国际IP合作方面与孩之宝、华纳兄弟等巨头达成授权，推出《小马宝莉》《哈利·波特》多语言版本 [6] 产品创新与制造 - 依托中国制造业优势打造智能化生产体系，采用冷烫、炫彩3D、香味油墨等先进工艺 [11] - 《中国古代体育文化收藏卡》运用摩擦释放香气等创新技术，成为文化传播媒介 [11] - 产品线从集换式卡牌拓展至人偶、徽章、立牌、毛绒、文具等多元品类 [12] 文化出海实践 - 2024年巴黎奥运会期间与国家体育总局联合推出《中国古代体育文化收藏卡》，展示33项传统体育项目 [5] - 《卡游三国》通过卡牌技能设计展现《三国演义》谋略智慧，激发海外用户对中国历史文化的兴趣 [14] - 在香港玩具展等国际舞台持续推出国风新品，形成文化自发传播效应 [15] 区域化运营策略 - 在法国市场将葫芦造型与埃菲尔铁塔元素融合设计产品包装 [13] - 在日本设立首个海外IP研发工作室，深入二次元消费圈层 [13] - 东南亚推广《小马宝莉》时融合当地特色元素设计限定版卡面 [13]

电影与IP联动效应 - 《哪吒之魔童闹海》2025年春节档跻身全球票房第五名 带动《哪吒2》IP授权费从500万元飙升至900万元 [1] - 联名卡牌在二手平台闲鱼标价达18 88万元 显示IP衍生品溢价能力显著 [1] - 奥特曼卡牌二手价格从万元高价腰斩至3000元无人问津 反映IP热度周期性波动 [3] 卡游公司核心数据 - 2024年营收同比暴涨278%至100 57亿元 经调整净利润44 66亿元 增速达378% [5][9] - 集换式卡牌业务占比81 5% 2024年卖出48 11亿包卡牌 收入82亿元 [8][9] - 卡牌毛利率71 3% 每包1 7元售价贡献1 2元毛利 超越LVMH集团67%毛利率 [11][12][13] IP运营战略 - 五大IP（含奥特曼、叶罗丽等）贡献2024年86 53亿元收入 占总营收86 1% [14] - IP数量从2022年30个增至2024年70个 拥有10个年收入超1亿元IP [14] - 小马宝莉IP异军突起 填补女性向市场空白 [15] 渠道布局 - 经销渠道收入占比92 5% 覆盖217家经销商、351家卡游中心及39个KA合作伙伴 [16][17] - 直营渠道收入7 54亿元 含32家旗舰店、13家线上店及699台自动贩卖机 [16][17] - 2024年电商平台"拆卡"搜索量同比增长390 68% 直播带货成新增长点 [18] 商业模式分析 - 通过盲盒机制制造稀缺性 卡牌分9大等级 斗天包单盒售价179 9元刺激复购 [36] - 2023年中国谷子经济市场规模1201亿元 预计2029年达3089亿元 卡牌属低实用价值高溢价品类 [38][41] - 70个IP中仅1个为自有IP 2024年IP授权费支出7 68亿元 占收入7 6% [42][45] 资本运作与挑战 - 2021年获红杉中国1 05亿美元、腾讯3000万美元投资 含对赌条款要求2026年前上市 [27][28] - 2024年因股权激励及对赌协议计提亏损12 42亿元 创始人李奇斌持股82% [31][32] - 38份IP授权协议2025年到期 包括核心IP斗罗大陆和蛋仔派对 [45] 生产与合规布局 - 现有3个生产基地+1个物流中心 募资45%将用于扩建生产设施 [47] - 2023年监管要求8岁以下禁购盲盒 公司通过包装标识和终端巡查合规 [49][50] - 央视曾报道未成年人沉迷卡牌消费 行业面临抽卡概率不透明等争议 [49]

报告行业投资评级 - 看好：行业指数超越基准 [88] 报告的核心观点 - 卡游是国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类实现多元化发展，在泛娱乐产品及玩具行业排名第一，2022 年获红杉中国及腾讯投资，产品拓展至文具 [2] - “产研运销”一体打造核心竞争优势，较强 IP 运营、精湛工艺、全国销售网络和自建供应链构建竞争优势，有爆款 IP 时可快速响应带动销量 [2] - 中国卡牌产业处于发展早期，人均支出提升空间大，产业链商业模式清晰，2019 - 2024 年市场规模复合年增长率 56.6%，预计 2024 - 2029 年为 11.1% [2] - 品牌力带动 IP 授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出，截至 2024 年 12 月 31 日有 70 个 IP，前五大 IP 产品收入占比较高 [2] - 投资建议关注卡游、姚记科技等卡牌相关公司，卡游凭借丰富 IP 授权、强大供应链等易诞生爆款，后续自有 IP 研发和新玩法增加有望保持领先 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类 - 公司概况及发展历程：卡游是中国集换式卡牌业务先行者，在泛娱乐产品及玩具行业排名第一，2011 年成立，2018 年推奥特曼卡牌，2024 年营收 100.57 亿元，2025.04 小马宝莉卡牌全球首发 [8][9] - 股权架构及管理团队：IPO 前李奇斌和齐女士合计持股 83.5%，红杉中国持股 10.5%，腾讯持股 3%等；董事长李奇斌有超 20 年泛娱乐行业经验 [10][14] - 募集资金用途：45%用于扩建和升级生产设施，15%用于丰富 IP 矩阵和运营，10%用于产品设计开发，8%用于完善存货管理，7%用于业务运营数字化，5%用于品牌推广，10%用于运营资金及一般用途 [16] 二、核心业务：生产供应链、销售渠道布局较深打造核心产品矩阵 - 核心产品矩阵：巩固集换式卡牌地位，丰富玩具组合并拓展至文具，2022 - 2024 年分别推出 190、236、363 个玩具系列，含集换式卡牌和文具系列 [17] - 核心产品收入、销量及平均售价：收入上集换式卡牌占比高；销量上玩具 2023 年降 2024 年升，集换式卡牌有波动，非集换式产品稳步增；平均售价集换式卡牌相对稳定，其他玩具 2024 年增长 [26][27][31] - 生产端：有三个在营、一个待投产、两个在建生产基地，与 OEM 供应商合作；集换式卡牌 2024 年产能利用率 155.3%，文具 81.2% [33][36] - 销售端：销售网络覆盖全国，含经销和直销渠道，2024 年 12 月 31 日有 217 个经销商、39 名 KA 合作伙伴、351 个卡游中心、32 家线下旗舰店和 13 家线上自营店 [36] 三、品牌力带动 IP 授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出 - IP 矩阵及运营：截至 2024 年底大部分产品按非独家 IP 授权开发销售，有 70 个 IP，2023 年推原创 IP 卡游三国；2022 - 2024 年授权费用分别为 210.9、154.1、768.3 百万元，前五大 IP 产品收入占比高 [38][39][44] - 竞争优势分析：较强 IP 运营、精湛工艺、全国销售网络和自建供应链构建竞争优势，有爆款 IP 时可快速响应带动销量，如卡游哪吒 IP 卡牌销量好于集卡社 [46] 四、行业：我国集换式卡牌市场规模及产业链梳理 - 中国集换式卡牌市场规模：2019 - 2024 年市场规模由 28 亿元增至 263 亿元，复合年增长率 56.6%，预计 2024 - 2029 年达 446 亿元，复合年增长率 11.1%；2024 年美、中、日市场规模分别为 219、263、147 亿元，日本和美国人均支出分别是中国约六倍和三倍 [50][53] - 产业链概况：泛娱乐产业涵盖 IP 授权、设计、开发、生产及销售等环节，卡牌游戏品牌委托印刷、负责发行，通过分销商和零售渠道销售，分销商组织活动吸引玩家；以 10 元卡包为例分析各环节分成 [57][60] 五、财务：爆款 IP 带动公司营收，盈利能力增强 - 收入端：2022 年营收 41.31 亿元因奥特曼卡牌爆款增长，2023 年营收缩减，2024 年因小马宝莉卡牌爆款营收 100.57 亿元；集换式卡牌是基石，非集换式业务使营收结构更健康 [63] - 成本端：2022 - 2024 年销售成本分别为 1288.8、911.0、3291.5 百万元，包括直接材料、授权费用和直接劳动成本 [66] - 费用端：2022 - 2024 年销售费用分别为 375.0、416.4、613.3 百万元，行政费用分别为 666.6、803.6、2684.4 百万元，2024 年行政费用含股份支付非现金开支 1795.2 百万元 [70] - 利润端：集换式卡牌毛利率稳定在 71%上下，2022 - 2024 年整体综合毛利率分别为 68.8%、65.8%、67.3% [74]