港股生物医药IPO市场动态 - 12月以来，港股生物医药板块IPO市场热度持续攀升，多家公司通过聆讯或递交上市申请，包括嘉和生物、翰思艾泰、明基医院、华芢生物、和美药业、高光制药、石药创新、君赛生物，英矽智能亦获境外发行上市备案 [1] - 市场表现积极，宝济药业于12月10日上市，首日高开129%报60.5港元/股，次日续涨9.52%收于69港元/股，总市值达224.93亿港元 [1] - 2025年前三季度，国内医疗健康领域共有28家企业成功上市，同比增长100%，其中超四成为创新药企，16家选择港交所 [1] - 有投资人指出，当前港股医疗保健企业IPO融资额已位居全球医疗板块首位，预计2026年港股仍将是中国Biotech的首要上市选择地 [1] - 香港证监会与港交所近日联合致函IPO保荐人，明确在鼓励上市申请的同时需严守质量底线，后续将进一步提升上市市场质素 [1] 创新药企质量评判与研发进展 - 市场对创新药企“质量”的评判标准日益丰富，包括核心研发管线竞争力、产品商业化进展、盈利能力以及BD（商务拓展）的质量与里程碑兑现能力 [3] - 近期递交申请的创新药企中，君赛生物和高光制药暂未实现产品获批上市，但高光制药已达成BD合作；和美药业与石药创新则已迈入商业化阶段 [3] - 君赛生物核心产品是全球首款无需高强度清淋化疗、无需联用IL-2的肿瘤浸润淋巴细胞疗法，有望成为国内首个获批上市的TIL疗法 [3] - 全球TIL疗法市场规模在2024年达到1.04亿美元，预计到2030年将增至16.92亿美元；中国首款TIL疗法预计2027年前后进入市场，2030年市场规模预计达2亿美元 [4] - 全球首款获批的TIL疗法Lifileucel已于2024年2月16日获美国FDA批准；国内亦有多家企业布局，如沙砾生物旗下GT101候选药物已进入临床Ⅱ期 [4] - 我国企业开展的临床试验数量已占据全球肿瘤试验总数的39%，远超2009年的2%和五年前的24%，领先于美国和欧洲 [4] - 有药企高管表示，创新研发需要大量资金、产业、人才支持，尽管入局者众多，但最终成功者寥寥，产品疗效足够好则市场竞争相对可控 [5] 公司具体业务与财务表现 - 和美药业聚焦自身免疫性疾病，旗下Mufemilast在2025年9月在中国获得NDA批准用于治疗中重度斑块状银屑病 [5] - 高光制药聚焦自身免疫性/炎症性疾病，旗下TLL-041在2023年3月与Biohaven达成合作协议，授予后者全球范围内（不包括大中华区）的独家权利 [5] - 根据合作条款，高光制药收到1000万美元现金及Biohaven发行的72.1136万股普通股；后续可能获得最高2亿美元（首个适应症）及1亿美元（第二个适应症）里程碑付款，以及最高6.5亿美元销售里程碑付款，该交易按总价值计算为中国神经退行性疾病领域已公开的规模最大交易 [6] - 截至2025年上半年，和美药业除税前亏损0.73亿元，高光制药期内全面收益亏损1.90亿元 [6] - 石药创新（新诺威）专注于生物制药、功能性原料及保健食品，在生物制药领域于2024年下半年实现两款抗体药物的商业化，在mRNA疫苗领域有两款产品于2023年被纳入中国紧急使用 [7] - 截至2025年前七个月，石药创新录得净亏损2.26亿元；公司拥有15个处于临床或后期开发阶段的在研药物，包含9款ADC在研药物和1款mRNA疫苗，本次募资净额将主要用于生物制药研发、收购相关资产、产品商业化及运营资金补充 [7] “A+H”上市策略与市场考量 - 石药创新的“A+H”双平台布局是行业探索资本市场多元路径的缩影 [7] - 港股生物医药IPO热潮下，“A+H”股布局正成为越来越多药企的选择，例如百奥赛图在登陆港交所后，于12月10日成功登陆科创板，构建“H+A”双平台上市格局 [8] - 百利天恒在H股香港公开发售的最后一日（11月12日）公告延迟全球发售及上市，其创始人坦言暂缓IPO是怕破发，因港股生物医药板块情绪低迷，需等待合适窗口期 [9] - 百利天恒H股发行价格区间初步定为347.5港元至389港元，较A股几乎没有折让，而通常情况下“A+H”股中港股定价折让幅度为20%至40%，其定价难以吸引国际投资者和机构 [9] - 有投资人指出，港股上市能有效提升企业在全球生物医药领域的品牌形象和知名度，吸引高端人才及潜在合作方，但需警惕板块整体相对脆弱、企业资质良莠不齐、股价波动易影响定价和短期估值 [9] - 当前行业更注重管线聚焦、数据差异化及现金流管理，从“讲故事”转向“拼数据”，融资将集中用于核心候选产品开发，以打造更均衡、差异化的产品管线 [9]

公司概况与上市动态 - 科兴生物制药股份有限公司于2025年11月6日正式向港交所递交招股书，拟主板上市，这是公司继2020年12月登陆科创板后，启动“A+H”双平台布局的关键一步 [3] - 公司实际控制人为邓学勤，其于2025年10月以60亿元人民币身家位列《2025年胡润百富榜》第1168位 [7][8] - 公司是一家聚焦重组蛋白药物与微生态制剂的生物制药企业，核心业务集中于抗病毒、肿瘤等治疗领域，与聚焦预防用疫苗的科兴生物无任何股权及业务关联 [3][4] 历史沿革与股权演变 - 公司与科兴生物同源于1989年为推动干扰素α1b产业化而成立的深圳科兴生物工程有限公司 [4] - 2001年起，原深圳科兴资产与业务拆分，疫苗业务发展为北京科兴生物制品有限公司（科兴生物），治疗类生物药资产则注入山东科兴生物制品有限公司，成为科兴制药前身 [4] - 经多轮股权变更，包括2007年北大未名集团退出、邓学勤通过深圳正中集团接盘，公司逐步发展为现今的科兴制药 [4] 财务表现与业绩波动 - 2020年至2023年，公司营收在12-13亿元人民币区间徘徊，2023年净亏损达1.9亿元人民币 [8] - 2024年营收同比增长11.7%至14亿元人民币，归母净利润为0.31亿元人民币；2025年前三季度营收同比增长10.54%至11.48亿元人民币，归母净利润为1.11亿元人民币，实现扭亏为盈 [9] - 公司毛利率呈现逐年下滑态势，从2022年的75.4%降至2025年上半年的64.9% [14] 核心产品与业务结构 - 公司长期约90%的营收依赖四款自主研发产品：依普定（人促红素注射液）、赛若金（人干扰素α1b注射液）、白特喜（人粒细胞集落刺激因子注射液）和常乐康（酪酸梭菌二联活菌散/胶囊），2024年这四款产品合计贡献89%的收入 [10] - 这四款核心产品均为上市超过15年的“老药”，其合计收入已由2021年的12.77亿元人民币减少至2024年的12.54亿元人民币，面临增长见顶、集采降价与竞争加剧的多重挑战 [13] - 为突破增长瓶颈，公司引进了白蛋白紫杉醇、类停等重点产品，其中白蛋白紫杉醇于2024年获欧盟委员会上市批准，成为海外业务核心增长引擎，但引进产品整体营收占比仅为9.9%，尚未成为营收主力 [14] 市场拓展与成本控制 - 2024年公司海外市场营收达2.24亿元人民币，同比大幅增长62%，海外拓展成效初显 [14] - 公司自2023年起持续压缩费用，2024年研发费用同比大幅缩减51%至1.68亿元人民币；销售费用同比缩减13.4%至5.97亿元人民币 [15] - 公司员工人数由2022年末的1407人减少至2025年6月末的971人，两年半时间减少了436人 [15] 财务状况与偿债能力 - 截至2025年6月末，公司资产负债率达49%，较2022年末的43%增加了6个百分点 [17] - 公司银行借款从2022年末的9.93亿元人民币增至2025年6月末的13.39亿元人民币，现金及现金等价物从7.8亿元人民币逐年降至4.46亿元人民币 [17] - 公司利息费用由2022年的2631万元人民币增长至2024年的4357万元人民币，两年间增长66% [17] - 公司流动比率从2022年的2.6降至2025年上半年的1.6，短期偿债的“安全边际”在收窄 [17] 实控人减持与股权变动 - 2025年6月至11月，由实控人邓学勤夫妇100%持股的科益医药累计减持公司3215.25万股，总套现金额约10.55亿元人民币 [19][21] - 通过多次减持，科益医药的持股比例已由66.01%降至49.5%，邓学勤仍合计掌握公司50.38%的表决权，为公司实控人 [22] - 公司表示股东减持主要基于自身经营发展需要，控股股东及管理层对公司未来发展充满信心 [22]

公司资本运作 - 公司董事会批准发行A股并在深交所上市的初步建议 拟发行不超过8亿股人民币股份 占发行后总股本比例不超过11.52% [1] - 此次A股发行是响应粤港澳大湾区企业在深交所上市的政策 旨在构建"H+A"双平台布局 募集资金净额拟用于发展主营业务及补充一般营运资金 [1] - 参考环保行业A+H公司 A股普遍较港股存在溢价 东江环保溢价132% 创业环保溢价65% 绿色动力溢价44% 其中绿色动力自2018年A股上市以来 A股较港股溢价率均值达267% [1] 财务状况与现金流 - 公司自由现金流于2024年转正并持续增厚 2024年还原后经营性现金流净额89.1亿元人民币 资本开支48.7亿元人民币 自由现金流达40.4亿元人民币 同比增加43亿元人民币 [2] - 2025年上半年资本开支降至15.4亿元人民币 自由现金流20亿元人民币 财务费用为12.49亿港元 同比下降19% 预计全年保持下降趋势 [2] - 2024年公司每股股息23港仙 同比增长5% 分红比例42% 同比提升11个百分点 2025年上半年每股股息15港仙 同比增长7% 分红比例提升至42% [2] 业务发展与项目拓展 - 公司资本开支趋于理性 严选项目回报 2025年在乌兹别克斯坦新增2个垃圾发电项目 合计处理规模3000吨/日 总投资约22亿元人民币 公司持股88% [2] - 公司在泰国 印度等市场承接设备采购等轻资产服务 并计划在印度尼西亚 越南 中亚等国家和地区设立代表处 以完善海外项目储备池 [2] - 国补回收加速 2025年7-8月光大绿色环保生物质业务收到国补20.64亿元人民币 超过2024年同期生物质集中回款额15.34亿元人民币 [2] 盈利预测与估值 - 研究机构维持公司2025年至2027年归母净利润预测为35.76亿港元 38.74亿港元 40.36亿港元 [3] - 公司当前市净率为0.59倍 对应2025年预测市盈率为8.5倍 [3]

投资评级 - 报告对光大环境维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 光大环境启动“回A”进程，拟在深交所发行不超过8亿股A股，占发行后总股本不超过11.52%，募集资金拟用于发展主营业务及补充营运资金 [7] - “A+H”双平台布局有望构建多元化融资渠道，A股估值和流动性大多好于港股，参考同业A股较港股存在显著溢价（如绿色动力溢价率44%）[7] - 公司现金流价值持续凸显，2024年自由现金流首次转正达40.4亿元人民币，2025年上半年自由现金流为20亿元人民币，资本开支下降至15.4亿元人民币，分红提升逻辑持续兑现 [7] - 公司审慎拓展海外高质量项目，2025年在乌兹别克斯坦新增2个垃圾发电项目（合计3000吨/日，总投资约22亿元人民币），并在泰国、印度等地区开展轻资产服务 [7] - 国补回收加速，2025年7-8月光大绿色环保生物质等收到国补20.64亿元人民币，预计2025年全年真实的经营性现金流净额有望超100亿港元 [7] - 财务费用呈下降趋势，2025年上半年财务费用为12.49亿港元，同比下降19%，测算2025年分红比例潜力达98%，当前股息率ttm为4.87%，有翻倍以上提升潜力 [7] 盈利预测与估值 - 预测2025年至2027年归母净利润分别为35.76亿港元、38.74亿港元、40.36亿港元，同比增速分别为5.90%、8.31%、4.19% [1] - 预测2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.58港元、0.63港元、0.66港元 [1] - 基于当前股价，对应2025年预测市盈率（P/E）为8.47倍，市净率（P/B）为0.59倍 [1][5] 行业比较 - 环保行业存在A+H上市趋势，2025年以来多家A股公司（如格林美、军信股份、三达膜、高能环境）公告筹划发行H股 [8] - 现有A+H环保公司A股较H股普遍存在溢价，东江环保溢价率132%、创业环保溢价率65%、绿色动力溢价率44%（截至2025年11月14日）[9]

公司发展与市场地位 - 公司是国内功能性饮料龙头企业，历史可追溯至1987年[11]，2021年于上交所上市，成为“功能饮料第一股”[16] - 2024年公司实现营业收入158.3亿元，同比增长40.62%；净利润达33.64亿元，同比增长63%[19] - 截至2025年10月10日，公司股价报收311.68元/股，市值达1620.8亿元[6][16] - 在中国功能饮料市场，按销量计，公司自2021年起连续4年排名第一，市场份额从2021年的15%增长至2024年的26.3%[20] 核心产品与业务表现 - 能量饮料是核心产品，2024年贡献营收133.03亿元，占总营收比例高达84%[20] - 核心单品“东鹏特饮”500ml瓶装的零售额在2024年中国软饮料市场中位列第二[20] - 公司产品定位“平价能量饮料”，主打2-3元定价，仅为红牛一半，采用PET塑料瓶包装以降低成本[13] - 2013年启用“累了困了，东鹏特饮”广告语并邀请谢霆锋代言，2016年借红牛内斗机会扩大市场份额，销售额从6000万增长至2019年的21亿元[14][15] 多元化战略与第二增长曲线 - 公司推出多款新产品以拓展产品线，包括电解质饮料“东鹏补水啦”、咖啡饮料“东鹏大咖”等[22] - 其他饮料业务营收占比从2022年的3.3%提升至2024年的6.5%[23] - 运动饮料“东鹏补水啦”增势迅猛，年营收从2023年的3.93亿元跃升至2024年的14.95亿元，占比从3.5%提升至9.4%[23] - 至2025年上半年，“东鹏补水啦”占比已高达13.9%，超过其他所有饮料品类占比之和（8.2%），确立第二大单品地位[23] - “东鹏补水啦”定价为7.21元/L，显著低于宝矿力、外星人等竞品10元/L的定价[26] 营销策略与市场投入 - 公司通过平面广告、电梯屏、影视剧植入、赞助亚运会及王者荣耀职业联赛等方式进行全方位推广[29] - 2022至2024年，公司经销及销售费用由14.49亿元攀升至26.81亿元，但占总营收比例从17.1%微降至16.9%[30] - 为刺激消费，公司推出“扫码赢红包”、“一元乐享”等促销活动以增强消费者粘性[30] - 2019年11月，公司创始人表示有1.17亿个IP号扫过微信红包[31] 产品争议与消费者反馈 - 截至2025年10月10日，黑猫投诉平台针对公司的投诉达1223条，主要涉及兑奖无效、虚假宣传和复杂兑奖规则[31] - 消费者投诉“一元乐享”活动中奖瓶盖商户扫码显示无效或商户拒绝兑奖，“扫码赢红包”活动规则复杂且存在中奖状态异常问题[32][33] - 第三方检测显示，公司500ml装产品含糖量达66.5g，相当于14.6颗方糖，在12款功能饮料中含糖量最高，被指为“糖分刺客”[35] - 产品牛磺酸含量为每100g含53.2mg，不到红牛的三分之一[37] 股权结构与资本运作 - 截至2025年上半年，实控人林木勤持股49.74%，其兄弟林木港、侄子林戴钦、儿子林煜鹏（通过鲲鹏投资）等家族成员合计持有显著股份[39] - 2023年限售股解禁后，包括鲲鹏投资、君正投资在内的多名股东及董监高启动减持计划[7][39] - 上市以来公司累计实施66亿元现金分红，林木勤通过分红获得约32.83亿元[7][43] - 君正投资自2022年起多次减持，累计套现约33.71亿元；2025年2月，鲲鹏投资计划减持不超过716.9万股，按当时股价预计套现约22亿元[42] 港股上市计划与国际化 - 公司再次向港交所递交主板上市申请，谋求“A+H”双平台布局，计划募资约10亿美元（约合人民币71.23亿元），主要投向海外扩张与研发[5][45] - 此前公司曾在2022年计划在瑞士证券交易所发行全球存托凭证，但计划搁浅[18] - 若港股上市顺利，林氏家族与鲲鹏投资、君正投资等机构有望迎来新一轮资本盛宴[8][46]

公司资本运作 - 新奥股份正式向香港联交所递交H股介绍上市申请材料 标志着"A+H"双平台资本架构迈出实质性一步 [1] - 公司拟通过全资子公司新能香港完成对新奥能源的私有化 同时推动新奥股份以介绍方式在港交所主板上市 相关方案已获A股股东大会高票审议通过 [1] - 此次跨境资本运作是公司贯彻《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》精神的重要实践 旨在通过全产业链资源整合增强天然气产业链的协同效能与全球竞争力 [1] 业务整合与协同效应 - 交易完成后新奥能源将成为新奥股份全资子公司 依托其覆盖3100万家庭和27万企业客户的分销网络 与舟山LNG接收站(2025年三期投产后处理能力达1000万吨/年)等上游资源实现高效联动 [3] - 此举将实现气源与终端市场的直接对接 提升接收站利用率 优化资源配置 有效降低中间流通成本 构建覆盖气源 储运 中转 分销与零售的全产业链一体化格局 [3] 双平台战略优势 - 借助"A+H"双平台构架 公司将优化治理结构 提升决策效率和运营灵活性 增强应对行业周期波动的风险管控能力 [3] - 通过拓宽融资渠道 吸引国际资本支持 为公司高质量发展注入持续动力 H股平台重新构建后有望提升业务运作灵活性 为海外业务拓展提供更有利的制度与资本支撑 [3] - 采用"私有化+介绍上市"创新模式 契合国家推动产业整合及提升产业集中度的政策导向 充分发挥香港市场的国际资本枢纽作用 [4] 未来发展前景 - 若流程顺利推进 公司将实现天然气产业链上下游资源的深度协同 构建A+H境内外双平台整合 提升资源运营效率与市场响应能力 [4] - 此举将增强资本运作能力 丰富投资者结构 提升市场影响力 为公司业务持续稳健发展奠定坚实基础 [4]