全球化工行业现状 - 2025年全球化工企业50强榜单显示行业增长停滞，处于供过于求、需求疲软的下行周期艰难触底阶段[1] - 50强企业2024年化工业务总销售额1.014万亿美元，同比微降0.07%，连续两年近乎持平，较2023年10.7%的大幅下滑有所缓和[1] - 50强中有37家公布化工业务利润，合计568亿美元，同比增长8.1%，扭转2023年44.1%的暴跌趋势[1] 头部企业排名与财务表现 - 巴斯夫以706.12亿美元化工销售额蝉联榜首，中国石化581.31亿美元第二，陶氏429.64亿美元第三[1] - 石化巨头利润分化：利安德巴赛尔(-35.8%)、陶氏(-9.3%)利润下滑，埃克森美孚(26.2%)、SABIC(58.2%)、北欧化工(5796.6%)显著增长[3] - 中国化工企业利润增长普遍停滞，仅桐昆集团利润增幅超20%，万华化学、中国石油等小幅增长[3] 研发与资本支出动向 - 50强企业资本支出同比增长3.5%至730亿美元，研发支出增长3.0%至123亿美元，显示高管信心回升[2] - 特种化工企业复苏明显：赢创、帝斯曼-芬美意扭亏为盈，旭化成利润增幅超100%，日本主要化工企业盈利全面改善[3] 区域战略调整与业务重组 - 欧洲企业受能源成本冲击最严重：利安德巴赛尔剥离4家欧洲工厂，陶氏关闭硅氧烷等产线并寻求聚氨酯业务出路，SABIC关闭两座乙烯装置[2] - 亚洲企业加速重组：日本Resonac分拆石化业务，三菱化学出售制药业务聚焦特种化学品[2]

业绩表现 - 2024年营收1157.8亿元同比下滑8.24% 净利润84.5亿元同比下降18.9% [2] - 四季度计提52亿元导致单季度亏损24.2亿元 其中对澳优商誉减值30.4亿元 [3][4] - 2025年一季度营收330.18亿元同比增长1.35% 扣非净利46.29亿元同比增长24.19% [17] 行业困境 - 乳制品全渠道销售额2024年同比下滑2.7% 液奶销售额降3.7%均价降1.8% [10][11] - 原奶价格较2021年下跌超30% 下行周期已持续三年 [7][9] - 小型乳企通过价格战抢走头部企业市场份额 液奶市场量价齐跌 [11] 业务板块 - 液体乳2024年营收750亿元同比下滑12.3% 占总营收比重降至64.8% [24] - 奶粉板块营收296.75亿元同比增长7.53% 婴幼儿奶粉市占率提升至17.3% [29][32] - 海外冷饮业务增长13% 婴幼儿奶粉增长68%但整体贡献较小 [35][36] 战略调整 - 清理渠道库存导致2024年二季度营收下滑16.5% 三季度降幅收窄至6.7% [13][14] - 与同仁堂合作推出药食同源配方奶粉 布局功能性乳制品 [40] - 加速非乳业务拓展 茶饮生产线年产值达2亿元 矿泉水业务绑定奶粉场景 [41][42][46] 未来展望 - 2025年营收目标增幅仅2.8% 终端需求复苏预判谨慎 [18] - 计划通过营销和费用控制实现9%净利率目标 [19] - 下半年将制定新五年战略规划 国际化是重要议题 [37]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 行业处于调整期，但茅台作为行业龙头，有较强产品组合自由度，有望稳健发展、穿越周期波动，预计2025 - 2027年摊薄每股收益分别为75.12元、81.93元、89.24元，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报，全年实现营业总收入1741.44亿元，同比增长15.7%；归母净利润862.28亿元，同比增长15.4% [1] 点评 - 略超预告，平稳收官，完成15%营收同比增长目标，24Q4营业总收入和归母净利润均超初步核算数，全年盈利能力维持稳定，销售收现和经营活动净现金流增加，账面合同负债减少 [3] - 产能投入加快系列酒放量，直销占比小幅下降，茅台酒和系列酒收入均增长，经销收入和直销收入也增长，i茅台销售收入下降 [3] - 目标营收9%左右增长，加强需求匹配，公司主动降速应对需求变化，寻求“三个转型”，经营发展风险降低，分红率可观 [3] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|150,560|174,144|190,128|206,344|223,969| |增长率YoY %|18.0%|15.7%|9.2%|8.5%|8.5%| |归属母公司净利润(百万元)|74,734|86,228|94,361|102,917|112,099| |增长率YoY%|19.2%|15.4%|9.4%|9.1%|8.9%| |毛利率%|92.0%|91.9%|91.8%|91.7%|91.7%| |净资产收益率ROE%|34.7%|37.0%|37.2%|37.0%|36.9%| |EPS(摊薄)(元)|59.49|68.64|75.12|81.93|89.24| |市盈率P/E(倍)|26.04|22.57|20.62|18.91|17.36| |市净率P/B(倍)|9.02|8.35|7.66|7.00|6.40| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 包含各年度资产、负债、收入、成本、费用、现金流等多项财务数据的预测 [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报略超预告平稳收官，营收同比增长目标按计划完成，盈利能力维持稳定，销售收现和经营活动净现金流增加，合同负债减少 [1][2] - 产能投入加快系列酒放量，直销占比小幅下降，茅台酒和系列酒收入均增长，经销和直销收入也增长，i茅台销售收入下降 [2] - 公司2025年目标营收增长9%左右，主动降速应对需求变化，寻求“三个转型”，经营发展风险降低，分红率可观 [2] - 虽行业在调整期，但茅台作为行业龙头有较强产品组合自由度，预计2025 - 2027年摊薄每股收益分别为75.12元、81.93元、89.24元，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|150,560|174,144|190,128|206,344|223,969| |增长率YoY %|18.0%|15.7%|9.2%|8.5%|8.5%| |归属母公司净利润(百万元)|74,734|86,228|94,361|102,917|112,099| |增长率YoY%|19.2%|15.4%|9.4%|9.1%|8.9%| |毛利率%|92.0%|91.9%|91.8%|91.7%|91.7%| |净资产收益率ROE%|34.7%|37.0%|37.2%|37.0%|36.9%| |EPS(摊薄)(元)|59.49|68.64|75.12|81.93|89.24| |市盈率P/E(倍)|26.04|22.57|20.62|18.91|17.36| |市净率P/B(倍)|9.02|8.35|7.66|7.00|6.40| [3] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了公司2023A - 2027E各项目数据，如资产总计、营业总收入、经营活动现金流等 [4] 研究团队简介 - 赵雷为食品科学研究型硕士，覆盖乳制品和食品添加剂 [5] - 程丽丽为金融学硕士，覆盖休闲食品和连锁业态 [5] - 赵丹晨为经济学硕士，覆盖白酒 [5] - 王雪骄为康奈尔大学管理学硕士等，覆盖啤酒和饮料行业 [5]