总体业绩表现 - 2025年上半年全部港股公司收入下降0.9% 非金融石油地产公司收入增长0.5% 恒指成分公司收入增长2.6% 收入增速处于过去7年历史较低水平 [2] - 全部港股公司净利润增长5.4% 非金融石油地产公司净利润增长11.7% 净利润增速好于去年同期且处于历史中值水平 [2] - 港股公司毛利率同环比改善 经营利润率同比提升 ROE达7.0% 同比改善并恢复至历史均值水平 [2] 行业分化特征 - 信息技术行业收入同比增长12.3% 可选消费行业增长8.5% 金融行业增长5.2% 表现最为突出 [3] - 房地产行业收入下降20.9% 能源行业下降9% 公用事业下降4.8% 降幅最大 [3] - 医疗保健行业净利润同比增长202.9% 信息技术行业增长60.9% 原材料行业增长52.2% 增速领先 [3] - 新经济行业收入增长8.4% 净利润增长31.7% 旧经济行业收入下降2.5% 净利润陷入停滞 [3] 库存周期态势 - 港股整体处于去库存周期 上游产业持续去库存 中下游产业进入补库存周期 [3] - 信息技术 可选消费 医疗保健行业处于主动加库存状态 供需格局良好 [3] - 能源 公用事业 房地产行业仍在主动去库存 处于周期底部 [3] - 通讯服务 原材料行业开始被动去库存 供需格局逐步改善 [3] 资本开支动向 - 绝大部分行业大幅缩减资本开支 房地产 医疗保健 能源行业扩产意愿最低 [4] - 仅电商和汽车板块实现资本开支扩张 但资本开支营收比重未显著上升 属于维持性开支 [4] - 大公司经营性现金流同比明显改善 资本开支意愿更强 中小企业因现金流不佳缩减开支并偿债 [4] 行业景气度分布 - 景气度较高行业包括信息技术 非必需消费品之分销和零售 医疗保健 [4] - 景气度较低行业包括能源 房地产 工业之资本品 可选消费之消费者服务 [4] - 下游产业链 成长性较强 与中国宏观经济联系较弱的新经济行业中报结果较佳 [4] 投资方向建议 - 结合中报业绩与流动性催化 推荐互联网 有色金属与非银三个方向 [1] - 建议重视基本面的投资者关注科技成长股投资机会 [4]

核心观点 - 港股2025年上半年收入增速处于历史低位但盈利能力整体改善 新旧经济分化明显 信息技术、医药、可选消费表现突出 下游产业链供需格局最优 科技、消费、医药处于主动加库存周期 结合中报业绩与流动性催化 推荐互联网、有色金属与非银三个方向 [1][4] 总体业绩表现 - 2025年上半年全部港股公司收入下降0.9% 除金融石油地产后增长0.5% 恒生指数成分公司增长2.6% 均处于过去7年历史较低水平 [4][7] - 净利润方面全部港股增长5.4% 除金融石油地产后增长11.7% 均好于去年同期 处于历史中值水平 [4][11] - 毛利率同环比改善 经营利润率同比提升环比下降 整体净利率同比环比提升 ROE(TTM)达7.0% 同比改善环比持平 恢复到历史均值水平 [4][15][23] 行业结构分化 - 收入增速最快行业：信息技术(12.3%)、可选消费(8.5%)、金融(5.2%) [4][28] - 收入降幅最大行业：房地产(-20.9%)、能源(-9%)、公用事业(-4.8%) [4][28] - 净利润增速最快行业：医疗保健(202.9%)、信息技术(60.9%)、原材料(52.2%) [4][29] - 新经济收入同比增长8.4% 净利润增长31.7% 旧经济收入下降2.5% 净利润陷入停滞 [4][34] 产业链表现 - 上游收入增速仍下滑但降幅收窄 中下游出现明显改善迹象 [31][32] - 上游净利润增速仍下降 中下游明显改善 [32][33] - 下游科技、消费、医药供需格局最好 处于主动加库存周期 [4][42] 盈利能力分析 - 医疗保健、信息技术、通讯服务、原材料等行业盈利能力同比改善幅度最大 [36] - 地产和金融(主要是银行)盈利能力降幅最大 [36] - 医疗保健、信息技术、可选消费行业ROE同比改善幅度最大 处于历史较高水平 [38] 库存周期特征 - 港股整体经历去库存周期 上游持续去库存 中下游进入补库存周期 [4][41] - 新经济步入持续补库阶段 旧经济以两位数幅度收缩供给 [4][41] - 主动加库存行业：信息技术、可选消费、医疗保健 供需格局良好 [4][43] - 主动去库存行业：能源、公用事业、房地产 处于周期底部 [4][43] - 被动去库存行业：通讯服务、原材料 供需格局逐步改善 [4][43] 资本开支状况 - 绝大部分行业大幅缩减资本开支 房地产、医疗保健、能源等行业扩产意愿最低 [4][44] - 仅电商(可选消费批发零售)和汽车板块实现资本开支扩张 但属于维持性支出 [4][44] - 大公司经营性现金流改善且增加资本开支意愿更强 中小企业现金流恶化且缩减开支 [21]

文章核心观点 - 对1 - 2月经济数据阐述经济分化与后续推演，经济现状呈现强供给弱需求、“硬科技”强“旧经济”弱两大分化，后续变数或在供需层面，年内“供需缺口”可能扩大，二季度压力较大，还分析了对资产的影响 [2][3] 经济现状 分化一：强供给，弱需求 - 1 - 2月供给端工增增速5.9%、服务业生产指数5.6%，GDP增速大于5%；需求端五大指标低于5%，工业部分供需差距对应1 - 2月PPI -2.3%同比 [5][8] 分化二：“硬科技”强，“旧经济”弱 - 固投中建筑安装工程增速1.1%，设备工器具购置增速18%，反映“硬科技”强“旧经济”弱 [9] - 分行业投资，“硬科技”行业如信息服务业、信息传输业增速高，地产、材料业、基建增速偏低 [6][10] - 分行业产出，装备制造业增加值同比增长10.6%，“旧经济”产品产量增速为负，“硬科技”产品产量增长 [6][10] 变数推演 推演一：“不变”的或是经济转型 - 支持“硬科技”发展方向不变，预计“信息业”引领今年资本开支，财政预算科技增速高于基建类 [7][11] 推演二：“变化”的或是供需缺口 - 年内“供需缺口”可能扩大，二季度压力大，与政府投资、出口、地产有关，若三者转弱，消费承压加剧缺口扩大 [2][12] - 重大项目储备不足，2季度基建增速有下滑风险 [7][12] - 地产止跌企稳基础不牢，二季度有转弱风险，二手房价格上涨城市少、新房库存去化周期上行、新开工下滑 [12] - 出口关税压力未充分消化，二季度出口有下行压力 [7][13] 1 - 2月经济数据详细分析 主要经济数据概览 - 供给侧偏强，工增增速5.9%，服务业生产指数5.6%；需求侧社零与投资小幅回升，出口增速下降，地产销售面积同比下降，物价方面CPI、PPI同比均值情况，金融方面信贷偏弱 [14] 就业 - 2月全国城镇调查失业率5.4%，31个大城市5.2%，外来农业户籍劳动力5.1%，全国企业就业人员周平均工作时间47.1小时 [16] 消费 - 社零1 - 2月同比增速4.0%，分城乡乡村增速高于城镇，分商品餐饮与汽车增速回落，网购、石油制品增速变化，限额以上与以下均小幅回升，耐用品中电子类>家电家具类>汽车类，非耐用品中粮油食品增速上行 [17][18][19] 地产 - 地产景气指数回升，销售面积与销售额同比下降，投资增速收窄，新开工面积同比下降，竣工面积同比下降，施工面积累计增速好于去年，土地成交面积与总价增速回升，资金来源增速大幅收窄，二手房环比转弱同比降幅收窄，库存小幅上行 [20][21] 工增 - 1 - 2月工业增加值同比增速5.9%，销率95.5%同比下降0.6个百分点，三大产业采矿业、制造业、电热气水增速情况，分所有制国有控股、外商及港澳台投资、私营企业增加值增速情况 [22] - 装备制造业偏强，增加值同比增长10.6%，细分行业多个增速超10%，高景气品种产量增长 [23] 投资 - 1 - 2月固定资产投资增速4.1%，分行业地产、制造业、基建、其他行业增速情况，分所有制内资、港澳台投资、外商投资、国有控股、民间投资增速情况 [25] - 建安增速偏低，设备购置增速上行，对全部投资增长贡献率62.3% [25] - 中央主导投资增速回落，部分地方主导投资增速改善，“硬科技”景气较高 [26]