债券策略周报 20250921 持券过节？怎么看 2025 年 09 月 21 日 ➢ 债市观点及组合策略推荐。 ➢ 临近国庆长假，需要持券过节吗？ ➢ 首先从资本利得角度，短时间对于利率有下行支撑的因素主要在于央行买债 预期，而如果买债规模不大，仅"续作"到期债券，对于债市的利好程度有限。 当前 10 年国债处于 1.8%左右，上行和下行均有空间，但债券赚钱效应的预期不 强。因此如果期待长假前后有较好的资本利得预期，则需要两种条件：1.债券利 率继续调整至有下行赔率位置，例如 10 年国债利率上行至 1.87-1.88%等超跌 位置；2.债券赚钱效应预期提高，情绪变好，例如出现央行降息、大规模买债预 期高、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明显等因素。 ➢ 其次从票息角度，在央行依然保持宽松取向，预计资金利率不会大幅上升的 背景下，当前 1Y 存单、1-2Y 及以下信用下沉、2-3Y 高等级信用持有价值尚可。 但同时也需要考虑近期隔夜资金的收敛，以及四季度资金波动可能加大的情况， 再结合资本利得空间不大的背景下，5Y 以上信用需要谨慎一些；3-5Y 信用按照 交易思维对待，优先以二永为主，跟随长利率操作。 ➢ ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货上周持续回调，周五有所回暖，维持中期大方向看震荡偏空的观点 [5] 根据相关目录分别进行总结 周度聚焦与行情跟踪 - 国债期货合约周度有所回暖 [6] - 国债期货市场呈现短端承压、长端修复分化的特征，品种间表现显著分化 [8] - 收益率曲线形态受国内外政策预期与资金面波动影响，呈现阶段性趋陡与趋平交替的复杂格局 [8] - 中长久期债券表现弱于短端，与股市回调后“股债脱敏”逻辑相关 [8] - 长端品种在避险情绪与政策博弈中呈现修复弹性，而短端受制于资金面波动及持仓调整，市场分化格局短期或延续 [8] 席位分析 - 分机构类型净多头持仓日度变化：私募减少3.93%；外资增加1.53%，理财子增加0.39% [12] - 分机构类型净多头持仓周度变化：私募减少14.35%；外资减少6.38%，理财子减少7.76% [12]

美联储降息后股市表现的历史规律 - 美联储重启降息后股市表现完全取决于经济是否陷入衰退 过去五十年中七次实例显示四次伴随衰退三次经济持续扩张 两种情形下股市表现截然不同 [1] - 无衰退情形下MSCI世界指数在降息后1个月3个月6个月和12个月平均表现分别为1% 2% 8%和17% 衰退情形下表现为-2% 2% 0%和6% [7] - 跨资产表现呈现分化 无衰退情形下标普500指数12个月表现达16% 10年期美债收益率几乎持平 衰退情形下美债收益率上升8个百分点 标普500涨幅仅12% [10] 失业率作为经济路径判断核心指标 - 失业率是区分经济衰退或扩张的关键指标 衰退时失业率在降息后持续上升近一年 经济扩张时失业率仅小幅上升后几个季度内开始下降 [3] - 目前美国失业率从低位稳步攀升至4.3% 成为美联储考虑降息的关键驱动因素 [17] - 衰退情形下失业率累计上升幅度达2-3个百分点 经济扩张情形下失业率仅在降息前后小幅上升随后回落 [14] 收益率曲线形态对板块表现影响 - 收益率曲线形态显著影响板块表现 牛市平坦化环境对股市最为有利 周期性板块在熊市陡峭化期间表现最佳 [6] - 实际利率下降是推动收益率走低的主要因素 历史上实际利率下降利好资本品 耐用消费品 化工 建材 汽车 采矿和运输等短周期板块 [24] - 无衰退情形下收益率曲线在降息后数月内温和走陡随后转为平坦化 衰退情形下初始陡峭化后出现熊市平坦化 约6个月后随经济复苏转为熊市陡峭化 [20] 经济预期与市场提前反应特征 - 如果经济周期得以延续 股市总是在新一轮降息前上涨 但反之则不成立 表明市场对经济前景的预期在降息启动前已有所体现 [13] - ISM制造业指数在无衰退情形下通常在降息后约一个季度开始改善 但在衰退情形下持续下滑数个季度才见底回升 [17] - 美国经济意外指数保持强劲正值 与利率预期急剧下调形成对比 就业增长势头将继续减弱 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “反内卷”带动调价预期，预期兑现需流动性环境配合，“反内卷”见效与收益率曲线陡峭化更相容，美日初步达成贸易协议使贸易摩擦风险缓和 [2] - 部分商品期货价格上涨，煤钢产业链“反内卷”显现效果，PPI指数扭转下行趋势需下游需求和宽松货币流动性配合 [2][11] - 若调价预期兑现带动通胀企稳，未来降息预期将下降，收益率曲线陡峭化程度取决于下游需求修复程度，楼市景气修复状况最值得关注 [2][13] - 预计美国可能与欧盟达成贸易协议，将对欧多数商品新增关税税率设为15%，双方达成协议可能性增加 [2][13] 根据相关目录分别进行总结 高频数据全景扫描 - “反内卷”带动部分商品期货价格上涨，焦煤、螺纹钢期货主力合约升至去年12月均价以上，现货价7月中旬也显著上涨，中信期货PPI商品指数达去年12月均值，但PPI指数扭转下行需下游需求和宽松货币流动性配合 [11] - 本周（2025年7月21日至7月26日），农业部猪肉平均批发价环比升0.35%，同比降幅扩大至17.50%；山东蔬菜批发价指数环比升2.67%，同比降15.26%；布伦特和WTI原油期货价平均分别环比降0.38%和1.74%；LME铜现货价全周均价环比升2.44%，铝现货全周均价环比升2.63%，铜金比价环比升1.08%；国内水泥价格指数环比降1.93%；南华铁矿石指数平均环比升4.66%，近4周环比涨幅均超2%；产能超200万吨的焦化企业开工率环比升0.48%；螺纹钢库存环比升0.72%；螺纹钢价格指数环比升0.63%，连续三周环比上涨；7月1 - 20日，30大中城市商品房成交面积平均约19.2万平米/天，2024年同期约25.2万平米/天 [2] 高频数据和重要宏观指标走势对比 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [20][22] 美欧重要高频指标 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [82][84] 高频数据季节性走势 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [94][96] 北上广深高频交通数据 未提及具体总结内容，仅给出相关图表资料来源 [142][144]