报告行业投资评级 - 行业评级：增持（维持）[2] 报告核心观点 - 11月社会融资规模总量增长平稳，但结构分化延续，企业债融资是主要支撑，而表内信贷和政府债券是主要拖累[5][8] - 信贷结构显示企业端依靠短期贷款和票据冲量，而居民加杠杆意愿疲软，反映消费与地产景气度仍在低位[5][12] - 银行股的投资逻辑已从“顺周期”转向“弱周期”，在经济偏平淡期间，其高股息特性具备吸引力，报告建议关注两条投资主线：一是拥有区域优势的城农商行，二是高股息稳健的大型银行及部分股份行[5][24] 根据相关目录分别总结 一、社融情况：社融同比增8.5%、企业债支撑；信贷、政府债低于去年同期 - 11月社会融资规模新增2.49万亿元，较去年同期多增1597亿元，高于万得一致预期的2.02万亿元[5][8] - 前11月累计社融同比增长8.5%，增速与10月持平[5][8] - 从结构看，信托贷款、企业债券融资与未贴现银行承兑汇票同比多增，而表内信贷和政府债券同比少增[5][9] - 具体来看： - 表内信贷：11月人民币贷款新增4053亿元，同比少增1163亿元，信贷投放低于往年同期，是主要拖累项，预计项目储备留至年初[5][9] - 表外信贷：未贴现银行承兑汇票增加1490亿元，同比多增580亿元；信托贷款增加844亿元，同比多增753亿元；委托贷款减少188亿元，同比基本持平[5][9] - 直接融资：政府债券新增融资1.2万亿元，同比少增1048亿元，支撑力度持续减弱；企业债券融资新增4169亿元，同比多增1788亿元；股票融资新增342亿元，同比少增86亿元[5][10] - 11月新增贷款、政府债、企业债融资占社融增量比重分别为15.4%、48.4%和16.8%[11] 二、信贷情况：企业端短贷、票据冲量支撑；个人加杠杆仍较疲软 - 11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于万得一致预期的5042亿元[5][12] - 信贷余额同比增长6.4%，增速较上月继续下降0.1个百分点[5][12] - 信贷结构分析： - 企业贷款：短期贷款、中长期贷款、票据净融资增量分别为+1000亿元、+1700亿元和+3342亿元，增量较上年同期变化分别为+1100亿元、-400亿元和+2119亿元，呈现短贷与票据冲量、中长贷同比少增的特征[5][15] - 居民贷款：短期贷款和中长期贷款增量分别为-2158亿元和+100亿元，较去年同期分别少增1788亿元和2900亿元，反映消费和地产景气度低位[5][15] - 非银行业金融机构贷款：减少147亿元，较上年同期多增554亿元[5][15] - 房地产需求跟踪：11月，10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为8.23和20.05万平方米，较去年同期下降明显；截至12月12日，12月全国10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为8.77和21.39万平方米，弱于去年同期水平[17] 三、流动性与存款情况：剪刀差小幅走扩，存款搬家延续 - 货币供应量：11月M0、M1、M2同比分别增长10.6%、4.9%、8.0%，增速较上月分别变化0.0、-1.3、-0.2个百分点[5][19] - M2与M1的剪刀差为3.1%，较上月扩大1.1个百分点[5][19] - 存款情况：11月人民币存款增加1.4万亿元，同比少增7600亿元，存款余额同比增长7.7%，增速较上月微降0.3个百分点[5][21] - 存款结构分析： - 居民存款：增加6700亿元，较去年同期少增1200亿元[5][21] - 企业存款：增加6453亿元，较去年同期少增947亿元[5][21] - 财政存款：减少500亿元，较去年同期多减1900亿元[5][21] - 非银行业金融机构存款：增加800亿元，较去年同期少增1000亿元[5][21] - 居民存款同比少增，预计存款搬家态势仍在延续[5][21] 四、银行投资建议 - 银行股经营模式和投资逻辑从“顺周期”转向“弱周期”，在经济偏平淡期间，银行股高股息特性具备吸引力[5][24] - 两条投资主线： - 一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，重点区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等，重点推荐江苏银行、齐鲁银行、渝农商行、南京银行、沪农商行和上海银行等[5][24] - 二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行如六大行（农行、建行、工行等），以及股份行中的招商银行、兴业银行和中信银行等[5][24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月信贷表现偏弱，表外票据补位，居民部门为主要拖累，“购物节”和地产冲刺效果不佳；社融因企业债发行带动增速维持；M2增速小幅下滑，非银和居民存款同比少增[1][8] 根据相关目录分别进行总结 信贷：居民部门表现平平，企业部门相对较优 - 居民短贷减少2158亿元，同比少增1788亿元，“购物节”效应有限；中长期信贷增长100亿元，同比少增2900亿元，新房销售冲刺收效有限，二手房环比走低[2][10] - 企业中长期贷款增加1700亿元，同比少增400亿元，年末增量或有限，贷款余额增速滑落至8.6%附近[11] - 企业短贷新增1000亿，同比多增1100亿元；票据融资增加3342亿元，同比多增2119亿元，票据利率走高，低价“抢票”诉求有限[18] 社融：政府债券年末高基数，企业债券实现多增 - 11月政府债券新增1.2万亿，同比少增1048亿元，12月进入发债淡季，净融资0.4万亿，同比少增0.8万亿，社融增速年末或回落至8.2%附近[3][22] - 政策性金融工具投放完毕，11月委托贷款减少188亿元；11月企业债券新增4169亿元，同比多增1788亿元，部分企业存在债券替代贷款行为[25][28] 存款：M1增速下降，非银存款转弱 - 11月新口径M1当月增加8937亿元，同比少增1.3万亿，增速由6.2%降至4.9%，M2 - M1剪刀差小幅走扩[4][27] - 11月非银存款增加800亿，同比少增1000亿；居民存款增加6700亿元，同比少增1200亿元，居民存款向非银搬家进程放缓[4][34]

核心观点 - 金融数据重点跟踪三个指标：旧口径M1同比抬升预示未来一年工业产成品库存和PPI改善，非银存款同比抬升对应权益市场成交规模扩大，企业中长期贷款回落反映供给侧未过度投资 [4] - 10月金融数据维持两个特点：流向工业领域的企业中长期贷款持续同比少增对应供给端有效回落，居民存款减少且非银存款抬升对应存款搬家，A股中期仍乐观但看股做债判断不变 [4] - 短期经济循环指标改变前8个月上行趋势，9月10月连续震荡，叠加预计四季度旧口径M1同比从9月6.2%回落至年底3.4%，四季度经济和资本市场或呈现震荡态势 [4] 社融层面观察 - 企业中长期贷款连续4个月同比少增，10月新增300亿元同比少增1400亿元，贷款回落主要投向工业领域，有助于中期供需均衡改善 [6][14] - 居民贷款连续4个月同比少增，10月减少3604亿元同比少增5204亿元，弱项主要与经营贷款相关，2025年前三季度经营贷款增长约1万亿元较2024年少增8500亿元，消费贷款增长395亿元较2024年多增42亿元 [6][17] - 委托贷款同比大幅多增，10月新增1653亿元同比多增1872亿元，或与5000亿元新型政策性金融工具投放相关，但政策行负债端政金债和PSL未明显放量，可能仅是资产端结构调整而非扩表 [6][21] - 企业直接融资持续改善，10月企业债券融资新增2469亿元同比多增1482亿元，非金融企业境内股票融资696亿元同比多增412亿元，直接融资扩张有利于高科技创新型企业现金流改善，并促进非银存款向企业存款转移 [6][23] 存款层面观察 - 10月非银行业金融机构存款增长1.85万亿元同比多增7700亿元，高增存在季节性因素，季初通常为高点，非银存款增长预示权益市场成交金额有保障 [7][26] - 新口径M1同比回落存在季节性扰动，10月同比6.2%较9月回落1个百分点，因季末非银存款转化为活期存款推动M1抬升，季初重新流回非银机构 [8][29] - 旧口径M1同比或有回落，10月非金融企业存款较去年同期多减3553亿元规模近五年最低，预计年底旧口径M1同比从9月6.2%回落至3.4%左右，但仍高于2024年底-1.4% [8][30] - 经济循环指标呈现震荡态势，企业居民存款剪刀差和居民货币/M2比重在2025年9月10月连续两个月维持震荡，改变前8个月持续改善趋势 [8][33][34] 10月金融数据详情 - 信贷方面居民贷款负增长，10月人民币贷款增加2200亿元同比少增2800亿元，居民贷款减少3604亿元其中短期贷款减少2866亿元同比少增3356亿元，中长期贷款少增700亿元同比少增1800亿元 [37] - 社融方面直接融资改善，10月社会融资规模增量8150亿元同比少增5970亿元，企业债券净融资增加2469亿元同比多增1482亿元，非金融企业境内股票融资增加696亿元同比多增412亿元 [38] - 存款方面M2同比持续回落，10月M2同比增长8.2%增速较上月回落0.2个百分点，住户存款减少13400亿元同比多减7700亿元，非金融企业存款减少10853亿元同比多减3553亿元 [39]

社融层面分析 - 2025年10月新增社融8150亿元，同比少增5970亿元，社融存量同比增速为8.5%，较前值8.7%回落0.2个百分点[2][33] - 企业中长期贷款新增300亿元，同比少增1400亿元，已连续4个月同比少增，显示工业领域供给侧投资回落[4][10] - 居民贷款减少3604亿元，同比少增5204亿元，其中经营贷款前三季度增长约1万亿元，较2024年少增8500亿元[4][12] - 委托贷款新增1653亿元，同比多增1872亿元，可能与5000亿元政策性金融工具投放相关[4][15] - 企业债券融资新增2469亿元，同比多增1482亿元；非金融企业境内股票融资696亿元，同比多增412亿元[4][17] 存款与流动性观察 - 2025年10月M2同比增速为8.2%，较前值8.4%回落0.2个百分点；新口径M1同比增速为6.2%，较前值7.2%回落1个百分点[2][26] - 非银行业金融机构存款增长1.85万亿元，同比多增7700亿元，预示权益市场成交规模有保障[5][19] - 非金融企业存款减少10853亿元，同比多减3553亿元，规模为近五年最低，旧口径M1同比可能趋势回落[5][26] - 预计旧口径M1同比将从2025年9月的6.2%回落至年底的3.4%，但仍高于2024年年底的-1.4%[5][27] - 企业居民存款剪刀差和居民货币/M2比重在2025年9月和10月连续两个月维持震荡，改变了前8个月的持续改善趋势[6][29][30]

工资与存款的局限性 - 工资仅能维持体面生活，无法实现财富自由，高收入亦被房贷、车贷、教育及养老支出所挤压 [1] - 存款利息为2%，而通胀率为3%至5%，导致资金实际购买力每年缩水，10万元存款在十年后购买力减半 [1] 传统投资渠道的现状 - 房地产市场分化严重，一线城市门槛高，二三线城市库存过剩，房价涨幅有限甚至可能下跌，投资可能被套牢十年 [3] - 指数基金过去十年平均收益率显著高于存款和理财产品，长期持有者实现财富翻倍 [3] - 虚拟币等高风险资产存在一夜暴富或归零的极端情况，但提供了尝试和翻盘的机会 [3] 资产配置策略 - 将部分资金存放于银行作为保底 [5] - 配置部分资金于房产等稳健资产 [5] - 进行股市和基金的长期投资 [5] - 少量尝试虚拟币、创新项目等高风险高回报资产 [5]

社融情况 - 7月社融增速持续上行 主要受低基数和政府债加速发行推动 [1] - 政治局会议要求加快政府债券发行使用 三季度专项债发行或保持较快节奏 [1] 信贷情况 - 央行口径下信贷数据季节性回落 企业端融资需求未明显改善 [1] - 6月末对公短贷集中上量的替代效应放大7月回落幅度 预计8月季节性回升 [1] - 居民端信贷在半年末集中上量后整体回落 地产销售数据可作验证 [1] 存款情况 - M1和M2增速均回升 去年4月监管叫停手工补息使企业活期大幅下滑形成低基数 [1] - 低基数支撑7月M1增速上行 后续基数效应仍将提供支撑 [1] - 个人消费贷与服务业贷款贴息政策有望与前期措施合力 从供需两端提振信贷 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年7月信贷负增长低于市场预期，票据为主要支撑；社融分项中政府债券支撑增速维持高位；存款方面低基数效应下M1增速回升，M2受非银存款带动[5][8] 各部分总结 信贷：居民、企业部门表现平平 - 居民短贷、中长期贷款均偏弱，7月合计减少4893亿元；短期贷款减少3827亿元，较去年同期少增1671亿元，或因6月购物节效应透支；中长期信贷减少1100亿元，同比少增1200亿元，30大中城市商品房成交面积同比增速-18.6%，降幅扩大，二手房成交偏弱，居民中长期贷款继4月后再次负增 [2][10] - 7月企业中长期贷款减少2600亿，同比多减3900亿元，上次环比为负可追溯至2016年；存量政策工具对企业贷款带动有限，后续政策性金融工具或提供支撑；贷款余额增速滑落至6.9% [2][15] - 企业短贷明显偏弱，7月减少5500亿，基本持平去年同期；票据融资增加8711亿元，同比增加3125亿元，票据利率下行，票据“补位”诉求放大 [16] 社融：政府债券仍有支撑，企业债券发行意愿延续 - 7月政府债券发行规模大，新增1.24万亿元，同比多增5559亿元；按当前发行计划，7月对社融有支撑，8月至年末或同比少增，若年末不增发债券，7月或为年内社融增速顶点 [17] - 7月企业债券发行意愿偏强，新增2791亿元，同比多增755亿元，债券收益率低时发债意愿季节性回升，或对企业贷款“抽水”；未贴现票据减少1639亿元，同比接近去年同期，表外票据继续向表内转化 [3][21] 存款：M1、M2增速继续回升 - 7月新口径M1当月减少2.9万亿，较2024年同比多增8324亿元，处于季节性偏高水平，权益市场财富效应支撑资金活化；同比读数由4.6%抬升至5.6% [3][23] - M2分项中，非银存款为主要支撑，7月增加2.14万亿，较2024年同期多增1.39万亿；企业存款7月外流，减少1.46万亿，但因2024年低基数效应，本月同比少减3209亿元 [4][30]

贷款情况 - 长三角地区本外币各项贷款余额75.5万亿元 同比增长9.2% 增速较上月末提高0.1个百分点 [1] - 人民币贷款余额74.62万亿元 同比增长9.6% 增速较上月末提高0.1个百分点 [1] - 外币贷款余额1231亿美元 同比下降13.1% 但降幅较上月末收窄3.4个百分点 [1] - 上半年人民币贷款增加4.81万亿元 同比多增505亿元 [1] - 住户部门贷款增加2644亿元 同比少增278亿元 其中短期贷款减少949亿元 中长期贷款增加3593亿元 [1] - 企(事)业单位贷款增加4.45万亿元 同比多增1751亿元 其中短期贷款增加1.91万亿元 中长期贷款增加2.37万亿元 票据融资增加857亿元 [1] - 非银行业金融机构贷款减少131亿元 同比多减443亿元 [1] - 6月份人民币贷款增加9018亿元 同比多增1176亿元 [1] - 上半年外币贷款增加17亿美元 同比少增1亿美元 [1] - 6月份外币贷款增加18亿美元 同比多增54亿美元 [1] 存款情况 - 长三角地区本外币各项存款余额84.88万亿元 同比增长8% 增速较上月末提高1.2个百分点 [2] - 人民币存款余额82.04万亿元 同比增长7.6% 增速较上月末提高1.1个百分点 [2] - 外币存款余额3971亿美元 同比增长18.1% 增速较上月末提高1.9个百分点 [2] - 上半年人民币存款增加4.84万亿元 同比多增1.75万亿元 [2] - 住户部门存款增加2.88万亿元 同比多增4667亿元 [2] - 非金融企业存款增加9343亿元 同比多增1.22万亿元 [2] - 财政性存款增加3469亿元 同比多增2944亿元 [2] - 非银行业金融机构存款增加4530亿元 同比少增2130亿元 [2] - 6月份人民币存款增加1.37万亿元 同比多增8942亿元 [2] - 上半年外币存款增加631亿美元 同比多增521亿美元 [2] - 6月份外币存款增加126亿美元 同比多增75亿美元 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年6月信贷表现不弱，企业短贷为主要支撑，票据为信贷“让规模”；在政府债券发行的支持下，社融增速维持高位；存款方面，企业部门赎回理财支持银行季末存款冲刺，M1和M2增速大幅回升 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 一、信贷：票据“让位”企业短贷 - 居民部门6月居民短期贷款增加2621亿元，较去年同期多增150亿元，受购物节效应带动较上月回升；6月居民中长期信贷增长3353亿元，同比多增151亿元，但30大中城市商品房成交面积同比增速为 - 8.6%，降幅较上月放大，二手房成交表现偏弱，居民中长期贷款处于季节性偏低水平 [1][12] - 企业部门6月企业中长期贷款新增10100亿，同比多增400亿元，增速维持在7.1%附近；企业短贷当月增长11600亿，较去年同期多增4900亿元，表内票据融资减少4109亿元，同比少增3176亿元，“补到期”诉求压缩 [2][20] 二、社融：政府债券仍有支撑，企业债券发行意愿延续 - 政府债券6月政府债券新增1.35万亿元，同比多增5032亿元，是社融最大支撑项；按照发行计划，7月政府债券对社融仍有支撑，较去年多增或在0.7万亿，8月至年末或转为同比少增 [3][23] - 企业债券6月企业债券发行意愿偏强，新增2422亿元，同比多增322亿元，科创债新政或有带动；6月未贴现票据减少1899亿元，同比接近去年同期，处于季节性低位，表外票据继续向表内转化 [3][27] 三、存款：季末存款冲刺，M1、M2增速明显回升 - M1 6月新口径的M1当月增加5万亿，较2024年同比多增2.6万亿元，处于季节性偏高水平，同比读数由2.3%大幅抬升至4.6% [4][30] - M2 6月同业存款减少5200亿，较2024年同期少增3400亿，企业存款新增17773亿元，较去年多增7773亿元，支撑M2读数维持相对高位；7月跨季后企业部门存款或外流，对银行负债端形成扰动 [4][35]

社融方面 - 政府债发行支撑6月社融增速小幅上升 [1] - 化债主线切换至稳增长叠加年中政府债传统加速发行 社融表现或仍有支撑 [1] 信贷方面 - 受半年末时点因素和去年同期低基数影响 银行在供给端加大投放 [1] - 对公短贷等品种上量明显 中长贷投放同比相对平稳 [1] - 贸易摩擦背景下企业融资观望情绪仍存 [1] - 结合地产销售数据判断当前按揭需求仍处相对低位 [1] - 零售端复苏有待前期一揽子政策与后续增量政策持续落地 [1] 存款方面 - M1改善主要受低基数和企业资金面修复带动 [1] - M2上行体现银行负债端稳定 有助于流动性环境延续宽松 [1] 货币政策 - 央行明确"科技创新+服务消费"为货币政策双重点 [1] - 结构性宽松将成为下阶段政策主线 [1] - 降息等总量政策或保持观望 [1] - 短期有助于信用环境平稳 长期需关注传导效果与实体修复节奏 [1]