报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前信用债市场处于压力与机遇并存的转折点，收益率上行至年内高位使得绝对价值凸显，尤其超调长久期品种配置性价比渐显；理财负债端暂未出现大规模赎回负反馈，投资端对信用债净买入体量仍较为稳定 [2][6] - 建议在负债稳定的前提下择优布局，采取哑铃型策略平衡防御与机会，短端高流动性资产提供确定性收益，长端超跌品种博弈修复空间，同时关注债券增值税新规带来的信用债结构性利差机会，整体久期控制在 3 年以内以保持灵活性 [2] 各部分总结 负债端仍有韧性，"超调"信用债性价比初现 - 去年底以来各品种信用利差偏薄，难以抵御风险偏好转向权益市场的冲击，调整呈现显著结构性，超长利率债和信用债被更大幅度卖出，中短久期信用债跌幅相对温和 [7] - 调整期间理财未出现大规模赎回负反馈，核心原因是理财资产结构优化，今年以来对同业存单等高流动性资产买入力量增强，提高了对净值波动的抵御力 [7] - 近周理财对债基未大规模赎回，二级市场对信用债净买入体量稳定，表明负债端压力或源于资金"搬家"至股市而非调整引致负反馈循环 [7] - 8 月 18 - 22 日理财通过信托买入 5Y 二永债力量显著增强，反映其开始认同当前收益率水平的初步性价比 [7] - 此轮下跌本质是跟随利率调整，并非负债端负反馈循环的开始，后续需警惕权益持续走强可能引发的负债松动，但当前尚未构成系统性风险 [7] - 建议负债相对稳定的账户参照收益率图谱择高布局，优先选择城投债短端确定性收益，同时布局超跌长久期利率债的修复机会，久期控制在 3 年以内 [7] 债券增值税新规带来信用债结构性机会 - 债券增值税新规后，利率债及金融债新券定价扰动波及信用债市场，隐含结构性机会 [8] - 自营户与资管户对税收溢价的要求补偿存在差异，受"比价效应"影响，信用债个券定价可能出现偏离 [8] - 信用债收益率下行与比价券种老券收益下行之间或存在时间差，关注比价券种老券的收益下行幅度，有助于捕捉信用债的资本利得机会 [8] - 调整后信用债绝对收益率吸引力增强，构成战略加仓契机，建议低风险机构投资者聚焦短端骑乘，中高风险者适度参与长久期超跌品种 [8] 收益率与利差总览 各期限收益率及变动 - 展示了国债、国开债、地方政府债等多种券种不同期限的收益率、周度变动及历史分位 [15] 各期限利差及变动 - 展示了各券种重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [18] 信用债分类别收益率与利差（Hermite 算法） - 城投债分地区收益率与利差 - 展示了各省份公募非永续城投债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [21] - 展示了各省份公募非永续城投债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [24] - 展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级收益率、周度变动及历史分位 [28] - 展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级信用利差、周度变动及历史分位 [33] - 展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率、周度变动及历史分位 [38] - 展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债信用利差、周度变动及历史分位 [43] - 产业债分行业收益率与利差 - 展示了各行业公募非永续产业债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [48] - 展示了各行业公募非永续产业债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [51] - 金融债分主体收益率与利差 - 展示了不同发行主体金融债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [54] - 展示了不同发行主体金融债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [57] 信用债分类别收益率与利差（余额平均算法） - 城投债分地区收益率与利差 - 展示了各省份公募非永续城投债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [63] - 展示了各省份公募非永续城投债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [67] - 展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级收益率、周度变动及债券余额 [71] - 展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级信用利差、周度变动及债券余额 [75] - 展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率、周度变动及债券余额 [78] - 展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债信用利差、周度变动及债券余额 [82] - 产业债分行业收益率与利差 - 展示了各行业公募非永续产业债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [86] - 展示了各行业公募非永续产业债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [89] - 金融债分主体收益率与利差 - 展示了不同发行主体金融债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [93] - 展示了不同发行主体金融债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [94] 信用债市场重点指标跟踪 主要债券指数表现 - 展示了近三周主要债券指数表现 [97] 理财规模及破净率 - 展示了理财规模较上周变化量 [99] - 展示了各类机构累计破净率 [101] 资金及市场情绪指数 - 展示了全市场、大行、中小行及非银机构资金情绪指数 [104] - 展示了利率债和信用债 TKN、GVN、TRD 及 GVN 占比 [106]

市场行情 - 国债期货主力多数收涨 10年期主力合约涨0.03%报108.640 5年期主力合约涨0.02%报105.840 2年期主力合约涨0.01%报102.384 [2] - 银行间利率债走势分化 30年期国债收益率上行0.5BP至1.917% 5年期国债收益率下行0.5BP至1.528% 1年期国开债收益率下行0.75BP至1.475% [2] - 中证转债指数上涨0.08%至467.77点 成交金额820.72亿元 交建转债单日涨幅达19.28% [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨 2年期美债收益率涨2.04BP至3.728% 10年期美债收益率涨2.62BP至4.252% 30年期美债收益率涨0.80BP至4.828% [3] - 欧元区债券收益率普遍下跌 10年期德债收益率跌2BP至2.628% 10年期意债收益率跌2.4BP至3.420% [3] - 10年期英债收益率逆势上涨2.1BP至4.544% [3] 一级市场 - 河北省发行首批附税地方债 10年期品种中标利率1.87% 全场倍数达23.38倍 30年期品种中标利率2.15% 边际倍数高达68.02倍 [4] 资金流动性 - 央行开展1220亿元7天期逆回购操作 中标利率1.40% 单日实现净回笼40亿元 [5] - Shibor短端利率多数下行 14天期利率跌1.01BP至1.4689% 创2023年1月以来新低 1个月期利率跌0.34BP至1.5256% 创2022年9月以来新低 [5] 机构分析 - 转债估值处于历史高位 纯债端收益水平较低 固收+配置需求保持刚性 [6] - 政策利率调整将更趋谨慎 结构性工具成为政策主线 降息政策对居民端消费拉动效果有限 [7] - 债券增值税新规实施 信用债相对比价优势凸显 城投债与产业债配置价值提升 [7]

行业投资评级 - 银行行业评级为"增持"（维持）[2] - 重点推荐公司包括江苏银行（买入）、渝农商行（买入）、沪农商行（增持）、招商银行（增持）、农业银行（增持）[2] 核心观点 - 债券增值税新规对银行行为的影响：短期内通过OCI浮盈兑现对冲影响，中长期或更加重视交易能力的提升[6][11] - 对银行业绩的静态测算影响：每年税收成本增加对上市银行营收影响0.4%，利润影响0.95%[6][16] - 投资建议：持续推荐银行板块，逻辑从"顺周期"转向"弱周期"，重点关注区域优势城农商行和高股息大型银行[6][18] 背景分析 - 政策背景：恢复征收国债、地方政府债、金融债利息增值税，旨在调节资金投向、优化债券市场价格形成机制、深化财税体制改革[10][11] - 短期财政效果：缓解收支压力，中长期是财税体制改革的一部分[11] 银行行为影响 - 短期策略：老券收益率下行带来银行OCI账户浮盈增加，可通过兑现浮盈对冲税收成本上升[11][12] - 长期趋势：资本利得税收不受影响，银行可能提升交易盘占比（国有大行当前交易盘仅7.7%）[12][13] 业绩影响测算 - 税收成本增加：银行自营债券增值税率从0%升至6%，公募基金按3%简易税率征收[15][16] - 具体数据：一年税收成本增加232亿元，5年累计影响1439亿元（占2025年预测营收2.7%）[16] - 置换周期：新券对老券置换预计需5年完成（至2029年）[16] 投资主线 - 区域优势银行：江苏、上海、成渝等地城农商行（如江苏银行、杭州银行、渝农商行）[18] - 高股息银行：六大行（农行、建行、工行）及股份行（招商、兴业、中信）[18] 市场数据 - 行业总市值154,529.38亿元，流通市值148,655.03亿元[4] - 上市银行债券投资账户占比：TPL 13.7%、OCI 27.0%、AC 59.2%（2024年）[13]