报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期调整后的信用债收益率吸引力上升 以2.2%的估值为初筛标准 分城投债、产业债、金融债梳理 为市场机构选择性价比与适配性较高的资产提供参考 [9] 根据相关目录分别进行总结 2.2%以上，城投债有哪些 - 全国层面 截至2025年8月29日 全国存量城投债规模为185744亿元 估值在2.2%以上存量债有60791亿元 占比32.7% 估值在2.2%以上的公募非永续城投债有25218亿元 占整体存量债比重13.6% [11] - 分省来看 江苏、浙江等区域整体估值较低 2.2%以上债券占比均在30%以下 但规模相对较大；四川、湖南等区域整体估值处于中游 2.2%以上占比在30 - 40%区间；河南、山东等区域整体估值相对较高 区域整体估值在2.23 - 2.34%区间 2.2%以上债券占比在44 - 60%区间；重庆、天津等区域 2.2%以上债券占比在38 - 72%区间 [11][12] 聚焦省内，2.2%以上城投债如何分布 江苏、浙江、安徽、福建 - 江苏 2.2%以上的城投债在盐城、无锡、南京存量充足 公募非永续债省级、无锡市本级、常州等平台存量较多 集中在3年期以上债项 [15] - 浙江 2.2%以上的城投债在湖州市存量最高 超890亿元 杭州、嘉兴等均有不低于600亿的存量 公募非永续债浙江能源、宁波通商等平台存量相对较多 均为3年期以上 [15] - 安徽 2.2%以上的城投债在省级、淮北等均有超160亿元存量 公募非永续债淮北建控、安徽交控等平台相对较多 淮北建投、铜陵建投1 - 3年期还有一定存量 [17] - 福建 2.2%以上的城投债在泉州、漳州存量较多 福州市、省本级存量均在190亿元以上 公募非永续债福建投资、福建高速等平台存量较多 集中在3年期以上 [17] 四川、湖南、湖北、江西 - 四川 2.2%以上的城投债高度集中于成都市 超1700亿元 省本级存量超700亿元等 公募非永续债省本级、成都、绵阳等平台存量较多 其次是成都的部分区县平台 [19] - 湖南 2.2%以上的城投债在株洲市存量超600亿元 长沙、常德市存量均超400亿元等 公募非永续债株洲、常德等平台存量较多 其次是长沙的部分平台 株洲高科等1 - 3年期公募非永续债有一定存量 [19] - 湖北 2.2%以上的城投债在省本级存量超600亿元 武汉超540亿元等 公募非永续债省本级尤为充沛 集中在3年期以上 武汉金控等平台亦存量较多 武汉金控等1 - 3年期公募非永续债有一定存量 [21] - 江西 2.2%以上的城投债在上饶市存量超540亿元 赣州存量超320亿元等 公募非永续债江西交投、南昌市政公用等平台存量较多 上饶创新产投等1 - 3年期公募非永续债超30亿元 [21][22] 河南、山东、陕西 - 河南 2.2%以上的城投债集中在省本级、航空港 其次是郑州、洛阳 公募非永续债航空港投资存量超260亿元 河南交投存量达178亿元等 洛阳国宏1 - 3年期2.2%以上存量达60亿元 [24] - 山东 2.2%以上的城投债 青岛市存量超2000亿元 潍坊市存量超1100亿元等 公募非永续债省本级、淄博城资等存量均超100亿元 水发集团等1 - 3年期有一定存量 济南高新等平台存量亦充沛 [25] - 陕西 2.2%以上的城投债 西安市存量超1500亿元 省本级超600亿元 公募非永续债省本级平台陕西交控存量达250亿元 西安高新超220亿元等 西安高新1 - 3年期公募非永续债存量充裕 曲文投等3年内存量均在30亿元以上 [26] 重庆、天津、广西、云南、贵州 - 重庆 2.2%以上的城投债在市本级超500亿元 涪陵超300亿元等 公募非永续债万州经开、重发展等平台存量较多 万盛经开等1 - 3年期公募非永续债相对有一定存量 [29] - 天津 2.2%以上的城投债在市本级存量达640亿元 滨海新区存量达399亿元 公募非永续债津城建存量达329亿元 渤海国资等超70亿元 天津轨交等平台亦存量尚可 武清经开1 - 3年期规模达30亿元 [29] - 云南 2.2%以上的城投债集中于省本级、昆明市 存量分别超800亿元、600亿元 公募非永续债云能投存量超200亿元 云投、云交投等存量均超100亿元 且省级平台1 - 3年期存量均较为丰富 昆明平台存量分布相对分散 [31] - 广西 2.2%以上的城投债主要在省本级、柳州市 存量分别达899亿元、611亿元 南宁市存量超160亿元 公募非永续债省本级广西交投、广西投资存量分别达117亿元、80亿元 柳州东城达40亿元 柳州东城等平台1 - 3年期存量在20亿元以上 [31] - 贵州 2.2%以上的城投债主要分布在贵阳市、遵义市 分别超500亿元、380亿元 省本级存量超170亿元 公募非永续债贵阳城投、贵州高速等平台存量相对较多 贵阳城投1 - 3年期存量超40亿元 [31] 2.2%以上，产业债有哪些 - 截至2025年8月29日 存量产业债规模为118616亿元 2.2%以上的存量债规模为27153亿元 占全部存量债的22.9% 估值在2.2%以上的公募非永续城投债有18902亿元 占整体存量债比重15.9% [33] - 分行业观察 估值2.2%以上占比较高且存量较多的行业有房地产、综合等 隐含评级分布上 房地产、建筑装饰等行业2.2%以上债项多分布于隐含AA等级 钢铁、商贸零售多在隐含AA +等级 期限分布上 房地产、商贸零售等行业2.2%以上的存量债均在3年内居多 公用事业、煤炭等主要在3年以上 [33] - 聚焦公募非永续债 房地产行业首都开发存量超400亿元等；综合行业诚通控股存量超1100亿元等；公用事业行业国家电网存量超1400亿元等；交通运输行业国家铁路存量超500亿元 [34] 2.2%以上，金融债有哪些 - 截至2025年8月29日 存量金融债规模为151793亿元 2.2%以上的存量债规模为18021亿元 占全部存量债的11.9% [38] - 银行二级债2.2%以上存量超11000亿元 集中于长期限债项 农行、中行等主体存量较多；银行永续债2.2%以上存量超3700亿元 民生银行、平安银行等主体存量较多；保险债2.2%以上存量超1500亿元 平安人寿保险、泰康人寿保险等主体存量相对较多 [38]

报告核心观点 - 折价幅度靠前AA城投债中“25孝高01”估值价格偏离程度最大；净价跌幅靠前50只个券中“24临汾03”估值价格偏离幅度最大；净价上涨幅度靠前50只个券中“22万科06”估值价格偏离程度最大；净价上涨幅度靠前50只二永债中“25民生银行永续债01”估值价格偏离程度最大 [2] 不同类型债券估值价格偏离情况 折价幅度靠前AA城投债 - “25孝高01”剩余期限4.85年，估值价格偏离 - 0.35%，估值净价99.61元，估值收益率2.94%，票面利率2.85%，主体评级AA，成交日期2025/8/7 [4] - “25随州城投PPN001”剩余期限4.99年，估值价格偏离 - 0.20%等 [4] 净价跌幅靠前50只个券 - “24临汾03”剩余期限3.98年，估值价格偏离 - 0.46%，估值净价99.53元，估值收益率2.73%，票面利率2.60%，主体评级AA+，成交日期2025/8/7 [5] - “25中建二局MTN001(科创债)”剩余期限9.93年，估值价格偏离 - 0.44%等 [5] 净价上涨幅度靠前50只个券 - “22万科06”剩余期限1.92年，估值价格偏离0.37%，估值净价93.35元，估值收益率7.54%，票面利率3.70%，主体评级AAA，成交日期2025/8/6 [8] - “22万科04”剩余期限1.83年，估值价格偏离0.35%等 [8] 净价上涨幅度靠前50只二永债 - “25民生银行永续债01”剩余期限4.88年，估值价格偏离0.16%，估值净价100.08元，估值收益率2.28%，票面利率2.30%，主体评级AAA，成交日期2025/8/5 [12] - “24湖北银行永续债01”剩余期限3.90年，估值价格偏离0.14%等 [12]

交易事件概述 - 21国债14于4月8日竞价交易价格下跌10%至90元 触发上交所临时停牌措施[1][3] - 该债券以总金额2.97万元成交 成交量33手 单笔交易规模属小额范畴[3] - 停牌时段为13时42分至14时12分 交易所明确提示异常波动风险[3] 债券基本信息 - 21国债14发行总额260亿元 期限30年 于2021年10月20日上市[3] - 当前剩余期限27.5年 到期日为2051年10月18日[3] 市场机制分析 - 债券定价主要参照当日估值 受票息、久期及无风险利率共同影响[2] - 二级市场小额偶发交易产生的价格偏离对估值影响甚微[1][2] - 机构产品估值不受小额交易影响 大额持仓者仍依据估值进行决策[2] 流动性状况 - 该国债近期在上交所日均交易量为0 显示流动性较低[1] - 单笔小额交易虽跌幅显著 但属正常交易范畴[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 银行间市场交易商协会发布债券估值业务自律指引，有利于改善债券市场估值业态，促进多元化发展，发挥价格发现和资源配置功能，也为境外投资者参与及信用风险定价优化奠定基础 [3][10][12] - 财政部公布1.3万亿元超长期特别国债发行安排，长端利率受扰动，货币政策需配合稳定流动性，债市短期或震荡，中长期有配置价值 [4][13][15] - 地产债风险出清步入尾声，市场格局加速向央国企集中，未来或呈现“央国企主导、民企信用分层加剧”的分化格局，尾部风险仍需警惕 [4][16][17] - 一季度国内生产总值同比增长5.4%，经济开局良好，但二季度经济修复风险上升，美国加征关税或使出口承压 [5][14][20] 各部分总结 市场动态 - 银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场债券估值业务自律指引(试行)》，规范估值机构业务，提升估值科学性和透明度，推动市场定价转向“价值锚定” [3][10][11] - 4月17日，财政部公布1.3万亿元超长期特别国债发行安排，计划于4 - 10月分21期发行，涵盖20年、30年及50年期品种，当前30年国债收益率较年初上行6bp，与10年期利差升至25bp [4][13] - 地产债风险出清步入尾声，市场格局加速向央国企集中，今年以来央国企地产债发行规模占比超85%，未出险民企仅存16家且存量债集中于头部企业，行业利差收窄有限 [4][16][17] 宏观数据 - 一季度国内生产总值31.88万亿元，同比增长5.4%，增速加快，第二、三产业生产总值分别同比增长5.9%和5.3% [5][19] - 3月份我国出口商品3139.12亿美元，同比增速由负转正为12.4%，进口2122.69亿美元，同比增速由正转负为 - 4.03%，贸易顺差1026.42亿美元 [20] 货币市场 - 上周，央行通过公开市场操作净投放资金2338亿元，开展8080亿元7天逆回购，同期有4742亿元7天逆回购和1000亿元MLF到期，临近月中缴税资金需求加大，价格波动 [6][23] 一级市场 - 上周，信用债发行持续升温，发行规模为2681.76亿元，较前一期增加637.25亿元，取消发行规模为110.5亿元，较前一期增加87.7亿元 [7][26][28] - 分券种来看，中期票据、公开发行公司债和非公开发行公司债发行规模增加，中期票据增幅较大 [28][29] - 分行业来看，基础设施投融资行业发行规模合计892.06亿元，产业债发行规模1708.91亿元，电力生产与供应和综合行业发行规模靠前 [28][33] - 净融资方面，基础设施投融资行业净流出1176.06亿元，产业债多数行业净流出，电力生产与供应行业净流入414.05亿元 [33] - 发行成本方面，各期限AA + 级债券平均发行利率多数下行7bp - 37bp，其余各等级期限债券发行利率多数上行3bp - 14bp [28][38] 二级市场 - 上周，债券二级市场现券交易额为85560.11亿元，日均现券交易额较前一周减少4410.25亿元至17112.02亿元，交投活跃度小幅降温 [8][40][41] - 利率债方面，国债收益率短升长降，国开债收益率多数上行，变动幅度均未超过5bp，10年期国债收益率下行1bp至1.65% [8][40][45] - 信用债方面，各等级、期限信用债收益率多数上行，幅度在1 - 13bp之间，5年期AAA级企业债收益率大幅下行12bp [40][45] - 信用利差方面，AAA级各期限信用利差长短分化，1 - 5年期走扩2 - 13bp，7 - 15年期收窄4 - 13bp [40][47] - 评级利差方面，除5年期AAA与AA + 级企业债评级利差大幅走扩14bp外，其余期限评级利差多数收窄，幅度在1 - 4bp之间 [40][47]

银行间债券市场债券估值业务自律指引 - 《指引》发布有利于促进债券估值市场多元化发展，完善银行间市场自律管理环链，使估值更好地服务于债券投融资场景 [1] - 科学合理的债券估值可改善民企融资环境，吸引更多优质民企在银行间债券市场融资 [1] - 《指引》强调债券估值应遵循净值化要求、客观反映债券的公允价值，维护债券市场投资人利益 [1] 《指引》主要内容 - 围绕市场关注问题，以专业性视角细化对估值机构业务开展的管理要求 [1] - 鼓励发展多估值源，引导银行间债券估值市场良性竞争 [1] - 强调估值结果公允性，要求估值编制综合考虑二级市场和一级市场价格 [2] 对民企融资的影响 - 有效改善民企债券一二级市场价差较大现象，避免因债券估值推高发行成本 [2] - 提高估值编制透明度，估值机构应积极响应用户咨询，使债券估值结果不再"黑箱子" [2] - 鼓励使用多元化估值，在市场剧烈波动时通过多估值交叉校验平衡非理性波动 [2] - 民企债券对二级市场投资人吸引力增加，带动提升民企债券流动性 [2]