核心观点 - 报告核心观点认为，当前消费风格具备轮动补涨的配置机会，而新消费领域则兼具长期产业趋势与中期景气兑现的双重共振，是值得关注的投资方向 [2][3] 1 消费具备轮动补涨配置机会 - **2025年Q2行情回顾**：2025年第二季度新消费行情由三重逻辑驱动：1）基本面：中美贸易摩擦下，提振内需的政策预期强化；2）资金面：全球资金再配置，港股估值修复，A股和港股消费共振；3）风格轮动：科技与消费呈现“跷跷板”效应 [3][9] - **当前补涨逻辑**：当前市场环境与2025年Q2有相似之处，消费风格具备补涨机会：1）基本面：CPI同比在2025年10月增长0.2%回归正区间，且必选消费表现与CPI有较高相关度；同时消费风格在盈利-估值对比上具有明确优势 [3][15][19] 2）资金面：美联储降息周期延续，美国经济承压，海外资金回流新兴市场趋势仍在演绎 [3][21] 3）风格轮动：截至2025年11月11日，科技风格年初以来涨幅高达39.12%，周期风格为32.25%，而消费风格仅为10.85%，随着科技进入平台期，消费有望迎来补涨 [25] 2 人口代际变迁与消费信心走弱驱动中国消费市场结构性变化 - **结构性变化驱动**：中国消费市场的结构性变化受到人口代际变迁与消费信心走弱双重驱动，一方面中等收入群体扩大、“Z世代”成为消费主力，另一方面地产周期下行与收入预期不确定性使得消费信心走弱，催生了“情绪消费”、“性价比消费”、“服务与体验性消费”等新兴趋势 [3][28] - **中等收入群体扩大**：自2010年以来，中国社会人口收入结构从“金字塔型”向“橄榄型”过渡，中等收入群体持续壮大，消费重心从“生存型”转向“发展型”与“享受型” [29] - **“Z世代”成为新消费引擎**：截至2025年，“Z世代”（1995-2009年出生）年龄在16-30岁，已成为消费主力，作为“数字原住民”和成长于“家庭原子化”时代，其消费注重情绪价值、圈层认同、体验价值和文化自信 [34][35] - **消费倾向转变**：在经济结构转型与地产走弱背景下，消费者收入预期谨慎，财富效应减弱，消费行为或从“追求溢价”转向“注重实效”，类比日本“失去的三十年”期间出现的消费平价化趋势 [38][41] 3 新消费：长期产业趋势与中期景气兑现的双重共振 - **景气趋势较强的“情绪消费”**：“情绪消费”具有高毛利、“抗周期”特征，随着“Z世代”成为主力，市场接受度提升，近9成青年有过为情绪价值买单的经历 [3][48] - **IP经济**：2024年中国IP潮玩消费市场规模约678亿元，2020-2024年CAGR约为13.8%，2023年、2024年同比增速分别高达18.0%、17.7% [48] - **宠物经济**：核心驱动力是“情感陪伴”，宠物被日益“拟人化”和“家庭成员化” [51] - **案例分析-泡泡玛特**：公司2025年Q3收入同比增长高达245-250%，但市场担忧其对Labubu IP（截至2025年H1，其所在的The monsters系列占营收34.7%）的依赖 [53][55] 海外市场成为新增长点，2025年Q3海外营收同比增长达365%-370%，其中美洲、欧洲地区增速分别达1265%-1270%、735%-740% [57] 新IP“星星人”系列市场反响良好，2025年上半年贡献收入达3.9亿元 [58] - **困境反转催化的“性价比消费”**：理性化消费倾向与供应链优化商业模式“双向奔赴”催化该趋势 [3][59] - **折扣零售与新型电商**：拼多多等平价电商营收增速高于传统电商；名创优品计划2024-2028年每年净增门店900-1100家，2028年全球门店数较2023年末接近翻倍 [60] - **量贩零食**：属于薄利多销行业，终端价格较传统渠道低25%-40%，头部厂商零食很忙门店数量从2022年3月的1000家增长到2025年9月的20000家 [62][63] - **国货美妆**：在价格优势助力下市场份额上升，2024年国货美妆在中国市场份额已达49.9%，预计2025年将突破50% [66] - **困境反转机会**：2025年以来，零食、折扣零售等呈现业绩回暖趋势，化妆品亦有筑底倾向，在CPI回暖及低基数效应下，2026年有望迎来困境反转 [3][67] - **高速增长的“服务与体验消费”** [3] - **户外经济**：2019年中国人均GDP突破10000美元，类比日本历史，户外运动有望加速渗透，2024年户外鞋服类销售额同比增速高达87.3% [68][72] - **服务消费**：2025年10月社会消费品零售总额累计同比4.3%，但服务消费累计同比5.3%，自8月以来边际回暖，且有政策（如《关于扩大服务消费的若干措施》）催化预期 [73] - **冰雪旅游**：随着冬奥会举办，冰雪旅游趋势向好，2024-2025雪季旅游人次达5.2亿，同比增速达21% [75] - **新消费各赛道重点个股梳理**：报告梳理了IP经济、宠物经济、折扣零售、量贩零食、国货美妆、户外经济、冰雪旅游等赛道的一系列重点上市公司及其截至2025年12月5日的总市值、市盈率等数据 [76][77]

12月12日"双十二"购物节当天，西湖区黄龙国际中心K-lab广场人气高涨，"疯狂碰友日·西湖首发 季"2025西湖区新消费活动在此启动。 活动现场，"碰一下"数字消费券新模式全国首发，通过数字技术与消费场景的创新融合，以政企联 动的方式实现精准惠民，为岁末消费热潮注入强心剂，为来年消费升级按下"加速键"——消费者在参与 活动的门店支付时，只需用手机"碰一下"专属设备，政府消费券即自动抵扣，彻底告别以往"抢券、囤 券、分开核销"的繁琐流程。 从"先抢再用"到"即碰即用" 消费券进入"无感"时代 "以前用政府消费券，得提前定好闹钟在各个平台抢，抢到了还得研究怎么用、在哪用，有时候线 上线下还不通用，挺麻烦的。"活动现场，市民黄女士正在购买咖啡，她用手机靠近"碰一下"设备，一 杯原价25元的咖啡享受了"满20元减4元"的优惠，手机显示直接扣款21元。"现在走进店里，买完东西直 接用支付宝'碰一下'付款，优惠自动就扣掉了，方便太多了。"黄女士感叹。 这正是"碰一下"数字消费券的核心创新。支付宝"碰一下"消费券业务负责人徐鑫在采访中介绍，与 以往需要提前抢券、手动核销的传统模式截然不同，本次西湖区发放的政府消费券首次 ...

遇见小面上市破发与市场反应 - 公司于港交所挂牌交易，开盘价5港元/股，较发行价7.04港元暴跌28.98%，市值瞬间蒸发超14亿港元 [1] - 此次破发与香港公开发售阶段425倍的超额认购及高瓴资本等明星基石投资者的站台形成鲜明反差 [3] - 作为中式面馆赛道首个登陆资本市场的品牌，其破发折射出餐饮板块寒意及新消费赛道从狂热回归理性的深层阵痛 [4] 公司发展历程与资本驱动扩张 - 品牌创立于2014年，由三位华南理工大学毕业生在广州开设30平方米小店，2015年曾创下单店33.8次的翻台纪录 [5] - 创始团队拥有麦当劳等国际快餐背景，引入实验室思维和工具对产品进行工业化解构，吸引了资本关注 [6] - 2015年至2021年间完成多轮融资，估值一度达到30亿元人民币，投资方包括九毛九集团、百福控股（弘毅投资旗下）及碧桂园创投等 [6] - 在资本加持下，门店数量从2014年单店扩张至2025年上市前夕的374家内地门店及香港布局 [7][8] - 2022至2024年营收从4.18亿元飙升至11.54亿元，年复合增长率高达66.2% [9] 标准化运营模式与潜在问题 - 公司通过自建中央厨房体系实现高度标准化，解决了中式餐饮“千店千味”痛点，支持快速复制 [9] - 标准化模式是一把双刃剑，有前员工爆料门店80%的食材为预制菜，加盟店操作简易 [11] - 社交平台存在关于“预制菜卖高价”的吐槽，工业化生产被部分消费者认为消解了重庆小面特有的烟火气 [11] - 尽管核心产品连续三年拿下连锁餐厅销量第一，但风味争议成为品牌成长的隐忧 [13] 行业竞争环境与经营压力 - 整个中式面馆赛道正经历“降维打击”，消费市场结构性变化带来压力 [14] - 餐饮行业内卷化竞争加剧，中高端品牌推出高性价比套餐，二三十元价位需求被激活 [15] - 外卖市场冲击显著，20多元客单价区间竞争激烈，使公司原有价格带失去优势 [16] - 为保市场份额，公司发起价格战，客单价从早期的36.1元降至32元 [16] - 降价虽换来2024年订单量达4209万单的增长，但利润空间被压缩，单店净利润从18.2万元降至16.9万元，甚至出现过一单仅赚1.4元的情况 [16] - 客单价下降同时，人工、食材等成本攀升，导致单店日均销售额和翻座率双双下滑 [16] - 外部面临和府捞面、味千拉面等竞争对手的挤压，产品缺乏强IP属性与独特记忆点，难以建立品牌护城河 [18] 财务表现与估值逻辑转变 - 2022-2024年，公司归母净利润分别为-3597.3万元、4591.4万元和6070.0万元，对应净利率为-8.6%、5.7%和5.3% [19] - 新消费赛道估值逻辑从“听故事”转向“看业绩”，投资者不再为“未来可能的规模”买单，而是为现在的利润付费 [19] - 公司深层问题在于优质供给不足，产品停留在“重调料、轻品质”传统层面，难以支撑溢价 [20] - 反观海底捞、巴奴、费大厨等品牌，凭借优质产品、服务或爆款单品构建了竞争壁垒 [20] 行业启示与潜在发展方向 - 新消费赛道估值重构本质是行业自我净化，需聚焦用户需求、打磨产品品质、升级供应链 [23] - 同赛道品牌松鹤楼通过将普通面点升级为精致正餐，凭借蟹粉小笼、秃黄油捞面等特色产品，把客单价稳定在约100元水平，证明了优质供给可支撑溢价 [21] - 公司可思考在保持大众化定位的同时，通过食材升级或服务差异化避免“低价内卷”，例如开发松茸骨汤面、菌菇养生面等高端产品线 [23] - 消费者对面食的需求已从“吃饱”转向追求食材本味、营养搭配和场景体验 [23]

余杭区商务局局长傅蓉在作推介时表示，2025年前三季度余杭区GDP达2713.2亿元，增速7%，总量稳 居全省第一，其中数字经济核心产业增加值占比超 60%。作为杭州城市重要新中心，余杭积极参与消 费"三新"试点和国际消费环境城市试点建设，全力构建新消费业态升级范式，1-10月，全区消费品零售 总额909.2亿元，增速9.6%，增量稳居杭州市首位。希望广大企业家来余杭投资兴业，共同挖掘消费新 增长点，培育更多具有全国影响力的新消费品牌。 近日，由浙江省商务厅主办的2025浙江省新消费创新大赛资源对接活动在杭州市余杭未来科技城举办。 活动以"潮起新消费 智汇浙未来"为主题，打造从赛事选拔到生态赋能的完整闭环，不仅为大赛获奖项 目颁奖，同时整合多方资源，启动新消费生态共生计划，重点推动资源对接与能力提升，构建新消费品 牌长效赋能生态。 浙江省商务厅党组成员方晓表示，首届新消费品牌创新大赛系列活动通过"企业赛+人才赛"双轨赛制、 结合多场新消费主题展，选树标杆案例、发现行业人才，传播智能、健康、绿色的生活新方式，切实推 动产品创新、产业升级与消费转型。同时，第二届新消费创新大赛将于明年举办，希望各地深度挖掘地 方特 ...

新浪财经"酒价内参"重磅上线 知名白酒真实市场价尽在掌握 最惨的板块上涨。 贵州茅台、五粮液今天上涨，酒ETF、食品饮料ETF跟着反弹。 | 代码 | 名称 | 涨跌幅 | 年初至今 ▲ | 估算规模 管理公司 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 512690 | 酒ETF | 0.54% | -10.06% | 204.33亿 | 鹏华基金 | | 159862 | 食品ETF | 0.31% | -7.56% | 1.63亿 | 银华基金 | | 515170 | 食品饮料ETF | 0.73% | -6.88% | 61.56亿 | 华夏其金 | | 515710 | 食品ETF | 0.68% | -6.78% | 16.21亿 | 华宇基金 | | 159843 | 食品饮料ETF | 0.79% | -5.91% | 4.52亿 | 招商基金 | | 159736 | 食品饮料ETF天弘 | 1.17% | -4.67% | 54.35亿 | 天可喜会 | 食品饮料ETF跟踪细分食品指数，其囊括白酒、乳业、软饮料、调味品、休闲食品等多个细分领域龙 ...

公司业务现状 - 公司目前暂无机器人及芯片清洁剂产品 [1] 公司未来发展规划 - 公司后续拟将精细化工产品布局向新消费、机器人及智能硬件养护等新兴领域延伸 [1] - 公司将紧扣市场需求，结合实际发展情况，通过技术迭代与场景拓展来释放增量潜力 [1]

公司业务现状 - 公司目前暂无机器人及芯片清洁剂产品 [1] 公司未来战略规划 - 公司后续将紧扣市场需求 拟计划将精细化工产品布局向新消费 机器人及智能硬件养护等新兴领域延伸 [1] - 公司将结合实际发展情况 适时通过技术迭代与场景拓展 努力释放增量潜力 [1]

港股市场与消费板块表现 - 12月15日，恒生指数低开1%，恒生科技指数跌1.34% [1] - 港股消费板块低开后震荡攀升，港股消费ETF（513230）现小幅微涨 [1] - 持仓股中，裕元集团、李宁、布鲁可、毛戈平、特步国际等涨幅靠前，康耐特光学、农夫山泉、奥克斯电气、TCL电子、中烟香港等跌幅靠前 [1] 政策与行业动态 - 12月14日，商务部、中国人民银行、国家金融监管总局联合印发《关于加强商务和金融协同更大力度提振消费的通知》，围绕商品消费、服务消费、新型消费、消费场景、消费帮扶等重点领域，提出11条政策措施 [1] - 银河证券表示，12月上旬食品饮料指数有所回调，判断主要原因为月度动销数据环比略有放缓，主要系中秋错期导致节奏略有波动 [1] - 板块内部来看，11月调整较多的啤酒、调味发酵品、软饮料跌幅较窄 [1] - 展望2026年，仍然维持此前判断，新消费仍具持续性但内部将会轮动，而传统消费有望迎来底部改善 [1] 冰雪经济产业分析 - 随着冰雪运动的普及和冰雪旅游的发展，冰雪经济逐渐成为新的经济增长点 [2] - 冰雪经济涵盖冰雪运动、冰雪旅游、冰雪装备、冰雪文化等相关产业的综合经济体系 [2] - 冰雪经济具有产业链条长、导流效应大、社会效益高的特点，并已成为推动地区经济社会发展、促进城乡一体化发展的重要力量 [2] - 随着我国冰雪运动逐渐普及，冰雪旅游热度持续升温，“冷资源”正在加速转变为“热经济”，冰雪产业规模实现快速增长 [2] 相关投资主题与ETF - 假期催化+冰雪经济主题对应旅游ETF（562510） [3] - 提振内需+低估赛道主题对应食品饮料ETF（515170） [3] - 电商龙头+新消费主题对应港股消费ETF（513230） [3]

行业与公司 * 行业：中国可转换公司债券市场[1] * 公司：未提及具体上市公司，但提及了博时可转债ETF[7] 核心观点与论据 **2025年市场回顾** * **权益与转债市场表现**：2025年权益和转债市场均表现出色，形成由科创板和创业板引领的牛市[3] 万得全A指数上涨接近30%，科创板和创业板涨幅超过40%[3] 中证转债指数同期上涨接近20%，与沪深300涨幅相当[3] 市场全年分为四个阶段，转债在下跌阶段表现出抗跌性[3] * **行业表现分化**：有色金属行业转债全年表现突出，而通信、银行、交运、非银等行业转债表现相对偏弱[1][4] * **转债估值变化**：2025年转债估值呈现波动上升趋势，经历了两轮明显的估值拉升[6] 截至报告时，中位数价格仍在130元以上，为历史高位；百元平价溢价率超过30%；隐含波动率中位数为40%[6] * **结构性行情特征**：小盘和AA-以下评级的转债占优，大盘和AAA评级的转债表现偏弱[5] 高价策略成为领涨方向，而双低策略收益明显跑输[5] 全年有400至500只转债上涨，热门概念及小盘类表现最佳[5] * **供给端偏弱**：2025年新发行规模约600亿，略高于2024年的不到400亿，但仍处历史低位[6] 新券定价普遍偏高，多数上市首日溢价率至少30%以上[7] 强赎退出加速，共有120多只强赎退出，每月强赎比例基本在50%以上[7] 叠加到期退出规模约200亿，总体净缩量超过1,500亿，其中AAA级缩量超1,000亿[1][7] * **需求端变化**：可转债ETF规模迅速增长，如博时可转债ETF一度突破650亿[7] 公募基金作为第一大直投机构全年显著增持[1][7] 保险机构则显著压降持仓比例，上交所占比从10%降至约5%[7] **2026年市场展望** * **供给紧平衡是主线**：2026年到期规模仍较高，约800亿元，其中AA级以上评级占500亿元[8] 新发预案显示积极因素，如交易所受理数量环比提速[8] 强赎倾向将延续[8] 在乐观假设下，市场规模可能缩减至3,500亿元左右[8] 需求端虽乐观但不一定完全补足退出规模[1][9] * **宏观经济展望**：全球经济外需具韧性，全球制造业PMI连续三个月处于枯荣线以上[10] 内需和内生增长更值得期待，预计将有促进消费的宏观政策发力[11] 2026年固定资产投资和制造业增速或改善，宏观经济能见度提升[12] * **权益市场预期乐观**：对2026年权益市场持乐观态度[2] 全A非金融公司前三季度净利润率ROE提升，中游制造板块景气度回升[13] 万得全A及上证指数滚动市盈率处于历史中等偏上分位数，创业板市盈率在历史中等偏下分位数，估值仍有一定空间[13] * **转债市场前景与策略**：对转债市场持相对乐观态度，参考2015-2016年供给稀缺背景下的牛市[14] 在供给稀缺背景下，转债估值和稀缺性定价逻辑有望延续[14] * **行业与板块主线**：新消费、科技制造是主线[2][13] 具体关注新能源、化工、养殖、钢铁及金属等中大盘转债[2][14] 在择券方面，小盘、中低评级、高价及偏股弹性的转债可能占优，双低转债表现为防御属性[14] * **具体关注方向**： 1. 受益于反内卷或化债政策以及出现业绩拐点的方向，如钢铁、建材、化工等泛地产链，以及环保政企软件[15] 2. 受益于十五规划主线，如航空航天装备、深海科技、具身智能量子科技及机器人[15] 3. 科技与内需主旋律，如AI结合算力数据中心光模块存储芯片、人形机器人创新药低空经济固态电池等[16] 其他重要内容 * **市场驱动因素**：年初乐观预期推动银行理财和保险等增量资金流入[3] 人形机器人、Deepseek等概念发酵，以及政府工作报告中的稳住股市楼市表述激发了上涨潜力[3] * **具体个券案例**：保利定增及华发定增贡献了接近150亿的新发行规模[7] 今年有7只以上AA+评级及两只AAA评级的转债发行[7] * **风险提示**：需要防范强赎风险，并关注不强赎收益策略[14] * **具体转债举例**：报告提及高弹性方向如运机尾测、中低价配置型如盛弘、奥瑞、永贵、易瑞等[16]

文章核心观点 雅迪于2026年度全球峰会发布其“新”新零售与“新”消费融合战略，旨在通过深化数字化运营、拓展全场景产品矩阵、加速品牌年轻化与智能化、以及坚决贯彻新国标政策，重塑增长路径，巩固其全球行业领导地位并开拓市场新蓝海 [1][15] 新零售战略与运营深化 - 公司推出以“试骑试驾”标准化和细分市场开拓为核心的“新”新零售关键举措，旨在将系统能力转化为运营商可执行、可增长的行动指南 [5] - 公司持续深化以用户为中心的数字化建设，依托大数据分析骑行习惯与消费偏好，深度融合线上线下场景与服务体验，以提升用户购车便捷性与服务透明度，并助力运营商业务可持续增长 [5] - 线上直播已成为公司推进新零售转型、实现全域增长的重要阵地 [5] 产品矩阵与市场表现 - 基于对用户需求与场景的深度洞察，公司产品实现精准匹配，奠定了其连续八年全球销量第一的基础 [7] - 雅迪冠能系列累计销量已突破2000万台，旗下白鲨车型位列4000元档智能电动车销量第一 [7] - 雅迪摩登系列上市近一年，销量近两百万台，成为年度现象级单品 [7] - 峰会上，公司正式推出全新“钛酷”系列及首款车型锐影Ultra，凭借高性能、高智能配置精准切入外卖骑手等细分市场，进一步完善从大众到专业的全场景产品矩阵 [7] 新国标政策响应与合规布局 - 公司已成为新国标落地实施的排头兵，迅速完成了生产线切换与量产销售，并开设了全国首家新国标旗舰店，完成了首张新国标牌照登记 [9] - 公司已构建起涵盖71款车型的新国标合规产品体系 [9] - 公司在“新国标推荐会”线上直播中率先推出多款新国标新品，包括雅迪·毛豆、C09、C12、C18四款车型，这些产品在安全、智能与实用三大核心维度进行全面升级 [9] 品牌年轻化与智能化举措 - 公司正全面推进年轻化战略，通过携手顶流明星、举办717全球骑行节、多元IP联动、全平台内容种草等一系列举措，致力于成为“年轻人的首选品牌” [10] - 为连接新一代消费者，公司与三丽鸥家族达成联名合作，后续还将联动新茶饮品牌“爷爷不泡茶” [10] - 出行智能体IP矩阵“小迪祥云”与“迪旺旺”全新亮相，通过AI赋能实现智能交互与出行陪伴，展现公司对智慧出行体验的持续探索 [12] 2026年战略协同与生态构建 - 面对2026年，公司将与全体运营商协同攻坚，共同构建新合作生态，打赢“开门红”关键战役 [13] - 工厂端将全力保障产能与产品供应，运营商需承接明确目标与动作，包括准铺货到店、建新产品结构、落实区域帮扶等，以形成合力推动终端增长 [13] - 此次大会是公司在突破1亿台销量后的战略宣言与面向全球生态伙伴的深度动员，公司将以“新”新零售为引擎，贯彻新国标要求，依托全场景产品与技术创新，持续引领行业高质量发展 [15]