投资评级 - 买入-A评级，6个月目标价30.42元，对应2025年13倍PE [4] 核心观点 - 2025H1营收135.58亿元（同比-0.29%），归母净利润19.30亿元（同比-12.85%），Q2营收73.12亿元（同比-4.46%），归母净利润10.87亿元（同比-21.89%）[1] - 石膏板主业承压（营收66.77亿元，同比-8.57%），涂料业务高增（营收25.11亿元，同比+40.82%，占比提升至18.52%）[2] - 海外扩张加速：坦桑尼亚、乌兹别克斯坦基地实现双位数增长，泰国4000万㎡/年石膏板产线进入试生产[2] - Q2毛利率环比提升2.61pct至31.55%，主因3月石膏板提价落地，但H1整体毛利率同比-0.59pct至30.35%[3] 财务表现 营收结构 - 石膏板66.77亿元（yoy-8.57%）、龙骨11.37亿元（yoy-10.72%）、防水卷材17.20亿元（yoy+0.63%）、涂料25.11亿元（yoy+40.82%）[2] - 嘉宝莉子公司贡献营收18.25亿元（yoy+38.66%），净利润1.50亿元（yoy+26.89%）[2] 盈利能力 - H1销售净利率14.56%（同比-2.01pct），受毛利率下降、费用率提升（13.37%，同比+0.57pct）及信用减值6976万元（去年同期912万元）拖累[3] - 分产品毛利率：石膏板38.68%（同比-0.94pct）、龙骨21.65%（同比+0.43pct）、防水卷材16.97%（同比-2.34pct）、涂料31.79%（同比+0.51pct）[3] 现金流 - 经营性现金流净流入9.62亿元（同比-52.86%），主因去年同期嘉宝莉股权转让应收账款回款及本期销售回款减少[7] 盈利预测 - 2025-2027年营收预测：276.09亿元（yoy+6.93%）、300.37亿元（yoy+8.79%）、324.22亿元（yoy+7.94%）[7] - 归母净利润预测：39.56亿元（yoy+8.48%）、44.26亿元（yoy+11.87%）、49.25亿元（yoy+11.28%），对应PE 11.4x/10.2x/9.2x [7][8]

股价表现 - 周生生盈喜后股价高开近15% 截至发稿涨14.92%报10.32港元 成交额244.58万港元 [1] 财务业绩 - 公司预计2025年上半年持续经营业务拥有人应占溢利达9亿至9.2亿港元 较2024年同期5.02亿港元增长79.3%-83.3% [1] 业绩驱动因素 - 黄金价格持续上涨推动黄金商品销售获得更高毛利率 [1] - 门市网络整合及成本控制措施有效降低成本 贡献溢利增长 [1]

评级与目标价 - 重申苹果买入评级 目标价250美元 [1] 业务结构转变 - 服务业务将在2025财年贡献42%毛利润 首次超过iPhone的41% [1] - 预计2027财年服务业务与iPhone的毛利润贡献差距将扩大至44%对39% [1] - 服务业务增长速度更快且毛利润率更高 成为年度毛利润同比增长主要驱动力 [1] 财务表现预测 - 服务业务年同比增长率预计维持在低两位数百分比水平 约12% [4] - 毛利率持续上升至50%左右 [1][7] - 产品组合、垂直整合和定价对毛利率产生积极影响 [7] - 外汇因素在年底季度对毛利率形成有利影响 [7] 估值分析 - 当前股价以29.5倍2026财年盈利预测进行估值 [4] - 长期估值范围在10至33.5倍之间 中位数为21倍 [4] - 服务业务占比提升应对应更高市盈率 [4] 潜在风险因素 - 关税可能对毛利率产生100-200个基点的负面影响 [7] - 美国司法部对谷歌反垄断案不利裁决可能造成约300个基点的毛利率影响 [7]

投资评级 - 投资评级为"买入-A"，12个月目标价52.8元，对应2026年PE为40倍 [4][8] 核心观点 - 报告公司2025年半年报显示营收58.16亿元（同比+0.97%），归母净利润4.36亿元（同比+107.53%），扣非净利润2.92亿元（同比+268.48%）[1] - Q2单季营收36.86亿元（同比-0.24%），归母净利润3.31亿元（同比+102.97%）[1] - 家装墙面漆营收15.74亿元（yoy+8.43%），销量和均价分别增长5.44%和2.78%，剔除防水涂料业务后营收增长13.45% [2] - 工程墙面漆营收17.95亿元（yoy-2.26%），销量增长6.69%但均价下降8.47% [2] - 基辅材营收17.33亿元（yoy+10.40%），均价下降16.31% [2] - 防水卷材营收4.60亿元（yoy-28.62%），销量和均价分别下降24.73%和5.13% [2] 盈利能力分析 - 2025H1销售毛利率32.35%（同比+3.71pct），Q2毛利率33.10%（环比+2.05pct，同比+4.31pct）[3] - 毛利率改善主要由于原材料价格下降（家装/工程墙面漆原材料单价同比-12.95%，基辅材原材料单价同比-17.70%）和高毛利率新业态发力 [3] - 期间费用率23.67%（同比-1.57pct），销售/管理/财务/研发费用率分别下降0.87/0.10/0.39/0.23pct [3] - 2025H1销售净利率7.48%（同比+3.87pct），Q2净利率8.94%（环比Q1+3.98pct）[3] - 经营性现金流3.51亿元（2024H1为-0.42亿元）[8] 业务结构优化 - 公司战略转型成效显著，零售端持续发力，特别是马上住、艺术漆、仿石漆等高毛利率业务 [8] - 大幅收缩低毛利率的防水卷材业务（营收同比下降28.62%）[2] - "马上住"、艺术漆、美丽乡村三大高毛利率新业态带动家装墙面漆增长 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为133.69亿元、146.74亿元和160.16亿元，同比增长10.44%、9.76%和9.15% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.11亿元、9.71亿元和11.42亿元，同比增长144.46%、19.64%和17.67% [8] - 动态PE分别为41.3倍、34.5倍和29.3倍 [8] 市场表现 - 12个月价格区间26.56-54.18元 [4] - 总市值33,511.67百万元，流通市值33,511.67百万元 [4] - 12个月绝对收益53.9%，相对收益28.2% [5]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入4.43亿元 较去年同期增加5038.96万元 同比增长12.83% [1] - 归母净利润1169.92万元 较去年同期增加2442.18万元 [1] - 经营活动现金净流入1592.23万元 较去年同期增加3427.86万元 [1] 盈利能力指标 - 毛利率13.50% 较去年同期提升4.78个百分点 [3] - ROE 0.61% 较去年同期增加1.27个百分点 [3] - 摊薄每股收益0.01元 较去年同期增加0.02元 [4] 资产运营效率 - 资产负债率18.83% 较去年同期下降2.80个百分点 [3] - 总资产周转率0.18次 较去年同期增加0.04次 同比增长26.24% [4] - 存货周转率2.29次 较去年同期增加0.02次 同比增长0.81% 实现连续两年上涨 [4] 股权结构 - 股东户数6.63万户 前十大股东持股1.74亿股 占总股本比例16.29% [4] - 第一大股东李洪国持股12.14% 其余九大股东持股比例均低于1% [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司营收400.92亿元同比下降2.7% 较去年同期减少超11亿元 [1] - 归母净利润22.71亿元 同比增长20.5% [1] - 方便面业务收入134.65亿元同比下滑2.5% [1][2] - 饮品业务收入263.59亿元同比下滑2.6% 较去年同期减少7.06亿元 [1][2] - 其他业务收入2.68亿元同比下滑16.7% [2] 业务结构分析 - 方便面业务营收占比33.6% 较去年同期提升0.1个百分点 [2] - 饮品业务营收占比65.7% 与去年同期持平 [2] - 方便面业务持续萎缩 从2020年295.1亿元降至2024年284.14亿元 [2] 盈利能力改善 - 饮品毛利率同比提升2.5个百分点至37.7% [3] - 通过优化产品口味、包装及工艺提升产品竞争力 [3] - 通过原材料与管理效能提升改善毛利率 [3] 渠道策略调整 - 经销商数量从67215家降至63806家 [3] - 直营零售商数量从220623家降至219124家 [3] - 公司在市场压力下收缩分销网络规模 [3] 产品定价策略 - 2024年一季度对1L装冰红茶、绿茶等饮品提价 终端价由4元涨至4.5-5元 [4] - 500ml冰红茶计划从3元逐步调整至3.5元 [5] - 公司明确表示不会下调已提价产品价格 [4] - 提价幅度达11%-20% 影响价格敏感型用户购买行为 [4] - 1L装冰红茶卖4.5元可改善数个百分点的毛利率 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年公司营收400.92亿元 同比下降2.7% [1] - 毛利率提升1.84个百分点 归母净利润22.71亿元 同比增长20.46% [1] - 归母净利率上升1.09个百分点至5.66% [1] 盈利预测调整 - 上修2025-2027年EPS预测至0.78/0.88/0.99元 原预测为0.75/0.83/0.91元 [1] - 基于18倍2025年预测PE 给予目标价15.43港元/股 [1] 饮品业务分析 - 饮品业务营收263.59亿元 同比下降2.6% 毛利率显著提升2.5个百分点至37.7% [2] - 茶产品营收106.70亿元同比下降6.3% 水产品营收23.77亿元同比下降6.0% [2] - 果汁产品营收29.56亿元同比下降13.0% 碳酸及其他产品营收103.56亿元同比增长6.3% [2] - 饮品分部归母净利率提升0.94个百分点至6.65% [2] 方便面业务表现 - 方便面业务营收134.65亿元 同比下降2.5% 毛利率提升0.7个百分点至27.1% [3] - 容器面下滑1.3% 高价袋面下滑7.2% 中价袋面增长8.0% 干脆面及其他增长14.5% [3] - 方便面分部归母净利率上升0.91个百分点至7.06% [3] 运营策略 - 饮品业务通过优化产品口味、包装及工艺稳固核心产品 [2] - 方便面业务持续创新产品拓展生意增量 覆盖多价位产品矩阵 [3] - 公司整体受益于成本结构优化和运营效率提高 [1]

财务表现 - 2025年中报营业总收入16.57亿元[1] - 归母净利润1.44亿元 同比增加1409.49万元 涨幅10.83%[1] - 经营活动现金净流入5.69亿元 同比增加7.09亿元 连续3年上涨[1] - 摊薄每股收益0.68元[4] 盈利能力指标 - 毛利率18.62% 较上季度提升3.54个百分点[3] - ROE 5.38% 同比增加0.73个百分点[3] 资产负债结构 - 资产负债率35.66% 较上季度下降3.41个百分点 同比下降2.43个百分点[3] - 总资产周转率0.38次[5] - 存货周转率18.75次[5] 股权结构 - 股东户数2.51万户[5] - 前十大股东持股比例59.75% 持股数量1.26亿股[5] - 控股股东青岛多多行投资有限公司持股26.66%[5] - 泰安市众行投资合伙企业持股12.50%[5] - 钱俊冬持股12.16%[5]

财务表现 - 25H1实现收入88.4亿元，同比-0.2%，归母净利润8.6亿元，同比-4.0%，扣非归母净利润8.5亿元，同比-3.7% [1] - 25Q2营收44.8亿元，同比-1.8%，归母净利润3.9亿元，同比-12.7%，扣非归母净利润3.9亿元，同比-12.3% [1] - 25Q2吨收入4888元/吨，同比-1.9%，吨成本同比-3.4%，毛利率同比+0.8pcts至51.2% [1][2] 业务结构 - 25Q2高档/主流/经济产品收入分别为26.6/16.0/10.5亿元，同比-1.1%/-3.6%/+4.8% [1] - 25Q2西北区/中区/南区收入分别为14.2/17.0/12.5亿元，同比+1.9%/-2.9%/-4.5% [2] - Q2销量92万吨同比持平，收入下滑主因旺季折扣在Q2集中计提 [1] 费用与利润率 - 25Q2销售/管理/研发费用率分别同比+0.2/+0.2/-0.1pcts，投资净收益率同比-0.4pcts [2] - 25Q2营业利润率同比-0.3pcts至24.3%，归母净利率同比-1.1pcts至8.7% [2] - 所得税税率同比+7.4pcts，营业外支出/收入同比+0.2pcts [2] 未来展望 - 预计25-27年收入146.6/148.4/151.1亿元，同比+0.1%/+1.2%/+1.8% [3] - 预计25-27年归母净利润12.2/12.5/13.0亿元，同比+9.9%/+2.0%/+3.8% [3] - 24H2基数较低，24Q4去库存及包销诉讼计提2.54亿元影响利润 [3]

业绩表现 - 下游需求复苏 2025年上半年业绩延续高增长 [2] - 毛利率显著提升 [2] - 费用率基本稳定 [2] 业务发展 - FA业务持续深化产品开发 [2] - FB业务升级开辟增长新曲线 [2]