财务业绩 - 公司实现营收239.4亿元 同比增长0.8% 股东应占溢利57.89亿元 同比增长23.04% [1] - 董事会宣布派发中期股息每股人民币0.464元 较去年同期增长24.4% [1] - 啤酒业务上半年未经审计营业额231.61亿元 同比增长2.6% 啤酒销量约648.7万千升 同比上升2.2% [1] - 白酒业务实现营业额7.81亿元 上年同期为11.78亿元 [3] 产品战略 - 高端啤酒产品持续发力 普高档及以上啤酒销量同比增长超过10% [1] - 喜力销量突破两成增长 老雪销量同比增长超过70% 红爵销量比去年同期实现翻倍增长 [1] - 开发德式小麦啤酒 茶啤如黄山毛峰和信阳毛尖 果啤 青稞啤酒 海南啤酒等特色产品 [2] - 推出高端产品垦十四 发展中国种植大麦的新品种 [2] - 白酒业务集中发展摘要 金沙和光瓶酒产品 摘要贡献白酒业务营业额接近八成 [3][4] 渠道发展 - 线上业务快速发展并领跑行业 与阿里巴巴 美团闪购 京东 饿了么 歪马送酒等平台达成战略合作 [2] - 2025年上半年线上业务GMV同比增长接近四成 即时零售业务GMV同比增长五成 [2] - 即时零售渠道有巨大增长空间和消费者黏性 公司将持续发力并加大和头部企业合作力度 [2] - 通过啤酒业务已建立的渠道网络 积极增加白酒中档和光瓶酒产品覆盖和销售 [4] 行业竞争 - 五粮液 珍酒李渡等企业纷纷宣布跨界推出啤酒产品 [1] - 新零售模式带来消费者数据归集 便利企业了解市场需求并加快产品迭代 降低跨界发展难度 [3] - 消费品企业把消费者视为资源 希望通过跨行业全方位满足消费者需求 [3] 产能布局 - 公司持续推动优化产能布局 报告期内已停止营运两间啤酒厂 [1] - 2025年6月底公司在中国共营运60家啤酒厂 年产能约1920万千升 [1] 战略展望 - 啤酒行业高端化远未到达天花板 公司继续将扩大高端化作为首要战略 [1] - 消费者呈现多元化状态 将推出更多个性化 小众化 差异化产品 [3] - 坚持以长期主义做实做强白酒业务 积极推动价格重塑和更大力度费用管控 [4] - 推动宴席等场所消费 致力争取下半年白酒销售有所提升 [4]

核心财务表现 - 2024年上半年收入31.36亿美元同比下降5.6% 净利润4.09亿美元同比下降24.4% 总销量43.63亿公升同比下降6.1% [1][3] - 中国市场销量减少8.2% 收入减少9.5% 每百升收入减少1.4% 二季度受渠道疲弱影响销量减少7.4%收入减少6.4% [4] - 归母净利润连续三年下降：2022年9.13亿美元(-3.89%) 2023年8.52亿美元(-6.7%) 2024年7.26亿美元(-14.8%) [3] 市场竞争态势 - 中国高端啤酒市场份额从历史高点约50%下滑至42% 华润啤酒/青岛啤酒/燕京啤酒等本土品牌在高端市场强势崛起 [1][7] - 8-10元价格带成为竞争焦点 燕京U8建立先发优势 华润/青岛等巨头纷纷加码该价格带 [8] - 行业非即饮渠道销量占比达52%(2023年)并扩大至约60%(2024上半年) 百威非即饮渠道占比约50%低于行业水平 [9][10] 渠道战略调整 - 即饮渠道(餐饮/夜场)持续疲弱 部分主战场被喜力/青岛/燕京等品牌瓜分 广东地区非即饮渠道增长最快但执行落后 [6][9] - 战略重点转向非即饮渠道 通过电商直播等新渠道提升占比 满足居家/即时零售消费场景转变 [10] - 渠道转型与品牌认知培育需时间 短期内难以撼动青岛啤酒/华润啤酒的全国存量优势 [8] 产品与营销策略 - 资源从超级高端领域转移至8-10元价格带 瞄准中端市场缺口但布局显滞后 [8] - 需通过百威/科罗娜等高端产品结合体育/IP营销维持品牌溢价和曝光度 [10] - 积极进行差异化产品创新应对个性化消费需求 维持高端市场地位 [10]

投资评级 - 报告对华润啤酒(291 HK)给予"买入"评级，目标价从34.47港元上调至35.90港元，潜在涨幅26.9% [1][2][12] 核心观点 - 2025上半年业绩优于预期，收入/归母净利润同比增长0.8%/23.0%至239.4亿/57.9亿元，利润超预期主要受益于啤酒业务结构升级、原材料成本红利释放及"三精"战略下的费用管控 [6] - 整体毛利率/调整后EBITDA率同比提升2.0/3.1个百分点至48.9%/34.8% [6] - 啤酒业务高端化趋势延续，次高及以上产品销量同比中至高单位数增长，喜力品牌销量增长超20% [6] - 白酒业务收入同比下滑33.7%至7.8亿元，反映商务宴请场景持续承压 [6] 财务数据 - 2025E收入预测39,239百万人民币(同比+1.6%)，净利润5,807百万人民币(同比+22.5%) [5][7] - 2025E每股盈利1.79人民币，较前预测上调6.1% [5][9] - 2025E EBITDA利润率预测26.2%，较前预测提升1.5个百分点 [9] - 2025E净利润率14.8%，较前预测提升0.9个百分点 [9] 业务分析 - 啤酒业务：2025上半年收入同比+2.6%至231.6亿元，销量/均价同比+2.2%/0.4%，毛利率/EBITDA率提升2.5/3.4个百分点至48.3%/35.1% [6] - 白酒业务：毛利率稳定在65%左右，但EBITDA率同比下降7.2个百分点至27.9%，下半年将聚焦大众品开发 [6] - 次高档及以上啤酒(8元以上)销量占比从2023年22.4%提升至2025E 26.4% [8] 估值与同业比较 - 基于2026年18倍预测市盈率得出目标价35.90港元 [6] - 在交银国际消费行业覆盖中，华润啤酒26.9%潜在涨幅排名靠前，高于百威亚太(19.3%)但低于蒙牛乳业(40.1%) [14] - 当前市值91,745百万港元，日均成交量39.83百万股 [4]

公司业绩表现 - 华润啤酒2025年上半年纯利57.89亿元人民币创新高 按年增长23% [1] - 华润啤酒2025年上半年营业额239.42亿元人民币 按年微升0.8% [1] - 华润啤酒销售量和均价分别增长2.2%和0.4% 显示高端化策略有效 [1] 股价市场表现 - 华润啤酒股价上涨2.12%至28.88港元 青岛啤酒股份上涨1.77%至51.8港元 [1] - 香港生力啤股价上涨1.68%至1.21港元 百威亚太跟涨0.47%至8.55港元 [1] - 港股啤酒股逆势上涨 华润啤酒前一日涨幅超6% [1] 行业发展趋势 - 2024年中国精酿啤酒市场规模突破800亿元人民币 同比增幅超30% [1] - 融入中式创新元素的精酿啤酒产品占比从5%跃升至18% [1] - 精酿啤酒成为拉动行业增长的重要引擎 [1]

业绩表现 - 2024年上半年公司股东应占溢利下跌24.4%至4.09亿美元，收入下降5.6%至31.36亿美元，总销量下滑6.1%至43.63亿公升 [1] - 公司净利润连续三年下降，2022-2024年归母净利润分别为9.13亿美元（-3.89%）、8.52亿美元（-6.7%）、7.26亿美元（-14.8%） [2] - 中国市场表现疲弱，上半年销量减少8.2%，收入下降9.5%，每百升收入减少1.4%，二季度销量减少7.4%且收入减少6.4% [2] 市场地位变化 - 公司在中国高端啤酒市场份额从历史高点约50%下滑至42% [4] - 本土品牌华润啤酒、青岛啤酒及燕京啤酒在高端市场强势崛起，打破百威一枝独秀局面 [2][5] - 2022年四季度公司高端及超高端品类收入出现双位数下降 [4] 渠道表现 - 即饮渠道持续疲弱，餐饮及夜场渠道承压，部分终端出现竞品瓜分市场份额现象 [3] - 非即饮渠道占比约50%，低于行业60%水平，在核心市场广东的非即饮渠道扩张执行落后 [7] - 行业非即饮渠道销量占比达52%（2023年）并扩大至约60%（2024年上半年），消费场景向居家及即时零售转变 [7] 战略调整 - 新任CEO推动战略转型，重点包括渠道转型、产品调整和营销创新三个维度 [6] - 产品资源从超级高端领域转移至8-10元价格带，瞄准中端市场缺口 [6] - 通过强化核心品牌优势（百威、科罗娜）、结合体育/IP营销维持品牌溢价，并借助电商直播等新渠道提升非即饮占比 [7]

业绩表现 - 2025年上半年公司净利润4.09亿美元同比下降24.4%，收入31.36亿美元同比下降5.6%，销量43.63亿公升同比下降6.1% [1][3] - 中国市场表现更差：销量减少8.2%，收入减少9.5%，每百升收入减少1.4%，第二季度销量减少7.4%，收入减少6.4% [4] - 公司净利润连续三年下降：2022年9.13亿美元(降3.89%)，2023年8.52亿美元(降6.7%)，2024年7.26亿美元(降14.8%) [3] 市场环境变化 - 中国高端啤酒市场份额从历史高点约50%下滑至42% [6] - 非即饮渠道占比提升：2024年行业非即饮渠道销量占比52%首次超过现饮渠道48%，2025年上半年进一步扩大至约60% [8] - 行业高端化进入温和增长阶段，从1.0阶段转向2.0阶段 [6] 竞争格局 - 本土品牌华润啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒在高端市场强势崛起 [1] - 中端市场竞争加剧：燕京U8建立先发优势，华润、青岛加码8-10元价格带 [7] - 夜场等即饮渠道被喜力、青岛、燕京等品牌瓜分市场份额 [5] 战略调整 - 产品战略：将资源从超级高端转移到8-10元价格带，瞄准中端市场缺口 [7] - 渠道战略：重点发展非即饮渠道，目前非即饮渠道占中国生意约50%低于行业60%水平 [8] - 营销战略：通过百威、科罗娜等高端产品结合体育、IP营销维持品牌溢价 [8] 挑战与机遇 - 即饮渠道持续疲弱影响业绩表现 [5] - 非即饮渠道扩张与执行落后，但在广东市场是增长最快渠道 [8] - 渠道转型与品牌认知培育需要时间，短期内难以撼动本土品牌优势 [7]

核心财务表现 - 上半年综合营业额239.42亿元 同比增长0.8% 股东应占溢利57.89亿元 同比增长23% 创历史新高 [2] - 啤酒业务营业额231.61亿元 同比增长2.6% 白酒业务营业额7.81亿元 同比下降超33% [2] - 核心白酒品牌"摘要"贡献白酒业务营业额接近80% [2] - 业绩披露后股价单日上涨6.24%至28.28港元/股 [3] 啤酒业务战略与表现 - 坚持高端化发展战略 次高端及以上产品销量实现较高单位数增长 普高档及以上啤酒销量同比增长超10% [5] - 喜力品牌销量同比增长突破20% "老雪花"品牌销量同比增长超70% "红爵"品牌销量实现翻倍增长 [5] - 线上渠道GMV同比增长近40% 即时零售GMV同比增长近50% 与阿里巴巴/美团闪购/京东等平台达成战略合作 [6] - 上半年停止营运两间啤酒厂 国内共营运60间啤酒厂 年产能约1920万千升 [6] - 公司认为啤酒行业高端化远未达天花板 将推出更多个性化/小众化产品 [5] 白酒业务挑战与应对 - 白酒业务下滑主因包括商务消费减少/行业深度调整/主动控价措施 [8] - "摘要"品牌批价降至约400元/瓶 部分线上渠道价格低至460元/瓶 [8] - 下半年将集中资源发展"摘要"/"金沙"品牌及光瓶酒 重点推动宴席场景消费 [9] - 借助啤酒业务渠道网络扩大中档及光瓶酒覆盖 同时推动价格体系重塑与费用管控 [9] 行业环境与政策影响 - "禁酒令"对啤酒行业影响有限 主要消费场景集中于大众化餐饮 部分地区甚至促进消费 [6] - 零售啤酒销售上升 部分需求转移至家庭消费场景 [7] - 白酒行业受政策影响较大 需关注中秋/春节旺季及茅台价格变化 [9]

核心财务表现 - 上半年综合营业额239.42亿元人民币 同比增长0.8% [1] - 股东应占溢利57.89亿元人民币 同比增长23% 创历史新高 [1] - 每股盈利1.78元人民币 去年同期为1.45元 [3] - 每股中期股息0.464元人民币 去年同期为0.373元 [3] - 公司股东应占权益362.01亿元人民币 去年底为316.92亿元 [3] 啤酒业务表现 - 啤酒业务营业额231.61亿元人民币 同比增长2.6% [1] - 次高端及以上产品销量实现较高的单位数增长 [5] - 普高档及以上啤酒销量同比增长超过10% [5] - 喜力品牌销量同比增长突破两成 [5] - 老雪花品牌销量同比增长超过70% [5] - 红爵品牌销量实现翻倍增长 [5] - 啤酒业务平均销售价格同比略有提升 [5] 白酒业务表现 - 白酒业务营业额7.81亿元人民币 同比下降超过33% [1][7] - 摘要品牌贡献白酒业务营业额接近80% [1] - 未计利息、税项、折旧及摊销前盈利为2.18亿元 [7] - 摘要品牌批价约400元/瓶 线上渠道低至460元/瓶 [8] 渠道发展策略 - 线上业务GMV同比增长近40% [5] - 即时零售GMV同比增长近50% [5] - 与阿里巴巴、美团闪购、京东、歪马送酒等平台达成战略合作 [5] - 借助啤酒业务渠道网络扩大白酒产品覆盖 [8] 产能优化与资产状况 - 停止营运两间啤酒厂 国内共营运60间啤酒厂 [6] - 年产能约1920万千升 [6] - 综合现金净额73.82亿元人民币 去年底为20.11亿元 [3] - 流动比率0.83 去年底为0.60 [3] - 每股资产净值11.16元人民币 去年底为9.77元 [3] 行业环境与政策影响 - 禁酒令对啤酒行业影响有限 主要消费场景集中在大众化餐饮 [6] - 白酒行业处于深度调整期 市场呈现缩量博弈态势 [7] - 针对摘要品牌采取主动控价措施以应对渠道库存高和价格倒挂问题 [8] 未来发展战略 - 坚持高质量和高端化发展战略 深化啤酒+白酒双赋能商业模式 [1] - 继续扩大高端化作为首要战略 推出更多个性化、小众化、差异化产品 [5] - 集中资源发展摘要、金沙品牌及光瓶酒 推动宴席场景消费 [8] - 推动白酒产品价格体系重塑 加强费用管控 [8] 市场反应 - 半年报披露后股价收盘28.28港元/股 单日上涨6.24% [2]

财务业绩 - 上半年综合营业额239.42亿元，同比增长0.8% [1] - 股东应占溢利57.89亿元，同比增长23%，创2022年中期以来新高 [1][2] - 毛利率同比上升2个百分点至48.9%，创历史新高 [1] - 每股中期派息0.464元，同比增长24.4% [1] - 综合现金净额73.82亿元，较2024年末21.11亿元大幅增长 [2] 啤酒业务表现 - 啤酒销量648.7万千升，同比上升2.2% [3] - 啤酒业务营业额231.61亿元，同比增长2.6% [3] - 高档及以上啤酒销量同比增长超10% [3] - 喜力品牌销量同比增长超20%，老雪增长超70%，红爵实现翻倍增长 [3] - 啤酒业务毛利率同比上升2.5个百分点至48.3%，主因高端化带动均价上升0.4%及成本优化 [3] 白酒业务表现 - 白酒业务营业额7.81亿元，同比下降33.7% [4] - 白酒业务占总营收比例仅3.26% [4] - 大单品"摘要"贡献白酒业务营业额近八成 [4] - 公司坚持"啤白双赋能"战略，计划通过啤酒渠道网络拓展中档和光瓶酒产品 [5] 产能与运营优化 - 停止营运两间啤酒厂，截至2025年6月底共营运60间啤酒厂 [4] - 年产能约1920万千升，较2024年中期1940万千升有所优化 [4] 行业竞争格局 - 华润啤酒以2024年营收386.35亿元位列中国啤酒行业第二 [5] - 百威亚太以453亿元居首，青岛啤酒321.38亿元位列第三 [5] - 2025年1-6月中国规模以上啤酒企业产量1904.4万千升，同比下降0.3% [6] 同业对比 - 燕京啤酒营收85.58亿元（+6.37%），净利润11.03亿元（+45.45%） [6] - 重庆啤酒营收88.39亿元（-0.24%），净利润8.65亿元（-4.03%） [6] - 百威亚太收入31.36亿美元（-5.6%），净利润4.09亿美元（-24.4%） [6] 产品与渠道创新 - 推出德式小麦啤酒、茶啤、果啤及高端产品"垦十四"等新品 [7] - 线上业务GMV同比增长近40%，即时零售业务GMV增长近50% [7] - 与阿里巴巴、美团闪购、京东等平台达成战略合作 [7] 公司治理 - 原董事会主席侯孝海于6月27日辞任，执掌期间主导"勇闯天涯"品牌打造及喜力战略合作 [7] - 执行董事兼总裁赵春武暂代董事会主席职责 [7] 市场表现 - 截至8月19日收盘价28.28港元/股，单日涨幅6.24% [8] - 当前市值917亿港元 [8]

行业整体表现 - 2025年上半年中国规模以上啤酒企业累计产量1904.4万千升 同比下降0.3% 较2013年峰值期下降30% [8] - 国内啤酒上市公司整体净利润保持快速增长 外资品牌出现滞涨或降速 [2] - 啤酒消费场景从传统社交聚饮转向家庭消费 零售渠道占比升至60%以上 餐饮渠道降至40%以下 [4][5] 企业财务数据 - 华润啤酒上半年收入239.4亿元 同比增长0.8% 归母净利润57.9亿元 同比增长23% 啤酒业务收入231.6亿元 同比增长2.6% [3] - 华润啤酒普高档及以上产品销量增长超10% 喜力品牌销量增长20% 整体平均售价上升0.4% 毛利率提升2.5个百分点至48.3% [3] - 百威亚太中国市场销量减少8.2% 收入及每百升收入分别减少9.5%和1.4% [3] - 重庆啤酒营业收入88.39亿元 同比下降0.2% 归母净利润8.7亿元 同比下降4% [3] - 燕京啤酒收入85.6亿元 同比增长6.4% 归母净利润11亿元 同比增长45.5% 中高端产品收入55.4亿元 同比增长9.3% [4] - 珠江啤酒预计归母净利润5.7-6.2亿元 同比增长15%-25% [4] 战略转型与创新 - 啤酒企业通过高端化升级推动增长 华润啤酒执行董事认为高端市场仍在增容 [3] - 外资品牌加速布局非即饮市场 国内品牌通过产品创新缩小与外资的差距 [6] - 企业推出茶啤、德式小麦、果啤等特色产品 满足个性化需求 [9] - 华润啤酒重启收购的区域小啤酒品牌 利用特色化品牌推动高端化 [9] 跨界竞争动态 - 五粮液、珍酒李渡、好想你、三只松鼠等业外企业跨界推出啤酒产品 重点布局精酿啤酒市场 [8] - 新零售、即时零售、折扣店、零食店等新业态崛起带动啤酒零售增长 [6] - 消费品企业通过跨行业布局满足消费者全方位需求 利用新零售数据加速产品迭代 [8][9] 渠道变革 - 即饮渠道占比从60%降至40%以下 零售渠道成为主要销售渠道 [5] - 电商和即时零售渠道实现双位数增长 [5] - 公务接待规定调整对市场产生一定影响 推动消费场景向家庭转移 [4][5]