市场指数与行业表现 - 主要股指表现疲软：上证指数收盘3868点，单日下跌0.55%，近5日下跌3.07%[1]；深证综指收盘2454点，单日下跌0.77%，近5日下跌2.28%[1] - 风格指数中长期表现分化：近6个月，大盘指数上涨18.6%，中盘指数上涨25.03%，小盘指数上涨21.09%[1] - 行业表现两极分化：航天装备Ⅱ行业单日涨幅达5.67%，近1个月涨幅28.5%，近6个月涨幅65.8%，表现最为突出[1]；保险Ⅱ行业单日上涨4.33%，近6个月上涨19.99%[1]；其他电子Ⅱ行业单日跌幅最大，为-3.27%[1]；元件Ⅱ行业近6个月涨幅高达82.1%[1] 今日重点推荐公司深度研究 中国民航信息网络 (00696) - 公司为全球前三、国内最大的GDS供应商：其Travelsky系统全球市占率约28%，国内市占率约95%[2][10] - 业务与民航业高度相关，量价齐升：2024年公司ETD系统处理的航班订座量达7.32亿，超过2019年峰值[10]；未来10年中国人均乘机次数预计翻倍，年复合增长率约6%[10]；未来10年机场数量预计从263个增至400个，年复合增长率约4%[10]；2024年民航业资本支出已突破2000亿元[10] - 航旅纵横切入OTA市场，开辟新增长曲线：2025年7月推出“民航官方直销平台”，进入万亿级OTA市场[10]；短期参考航班管家运营思路，以机票为起点，预计盈亏平衡点将至[2][10]；长期与股东美团生态互补，目标成为对标携程、同程的一线OTA平台[2][10] - 盈利预测与评级：预计2025-2027年归母净利润分别为22.1亿元、24.3亿元、26.5亿元[10]；给予2026年16.8倍PE估值，维持“买入”评级[10] 祥生医疗 (688358) - 国内超声领域先行者：公司创立于1996年，拥有36项主要核心技术和400余项海内外知识产权[2][11] - 打造“便携化+智能化”产品优势：产品线涵盖高端推车式、台式、笔记本式及掌上超声，形成完整组合[11]；小型便携设备在全球具备竞争优势[11]；全系列产品搭载SonoAI，具备病灶智能识别等功能[11] - 积极开展外部合作：与BD、飞利浦、盖茨基金会等推进合作，ODM等业务成长前景可期[15] - 盈利预测与评级：预计2025-2027年归母净利润分别为1.46亿元、1.82亿元、2.29亿元[3][15]；给予2025年34.6倍PE估值，对应合理市值50.6亿元，首次覆盖给予“买入”评级[3][15] 中集安瑞科 (03899) - 公司为中集旗下清洁能源装备平台：大股东中集集团持股70%，2020-2024年归母净利润年复合增长率达17%[13] - 清洁能源装备订单饱满：截至2025年第三季度，累计在手订单308亿元，其中清洁能源装备达273亿元[14]；水上业务受造船大周期和航运减碳驱动，LNG加注船及燃料罐订单高增[14]；陆上LNG储运产品全国领先[14]；氢能业务贯穿全产业链，有望受益于“十五五”政策[14] - 能源运营业务开始放量：利用焦炉气生产蓝氢和LNG，首个项目鞍钢中集2024年投产即盈利[14]；目标到2027年累计形成约20万吨氢气及100万吨LNG产能[14]；绿色甲醇业务短期受益于供给不足[14] - 盈利预测与评级：预计2025-2027年净利润分别为11.33亿元、14.69亿元、17.62亿元[15]；给予2026年13倍PE估值，对应合理估值191亿元，首次覆盖给予“买入”评级[3][15] 宏观经济与行业专题分析 美国经济：“K型经济”特征显现 - 经济呈现“无就业增长”与“K型分化”：2025年6-8月美国新增非农就业月均降至1.8万人的低点[18]；但AI资本开支支撑GDP保持较高增速[18]；高收入与低收入人群在消费、就业、工资和财富上出现“K型”分化[18] - 成因复杂，短期难改观：短期受劳动力市场“松弛化”和经济晚周期影响[18]；长期结构性矛盾始于上世纪80年代[18]；预计2026年或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型”特征难显著改观[18] 中国经济：11月数据呈现分化与转型 - 消费结构分化：11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，低于预期[19]；促消费政策从商品转向服务，服务零售额累计同比上行至5.4%[19] - 房地产投资加速下行：11月房企自筹资金走弱，信用融资增速大幅下行11.5个百分点至-25.3%[19]；拖累地产投资单月增速下降6.9个百分点至-29.9%[19] - 固定资产投资出现反弹：11月固定投资当月同比回升2.1个百分点至-10.1%[22]；基建投资改善，当月同比回升2.9个百分点至-6.7%[22]；制造业投资当月同比回升4.3个百分点至-3.6%[22] - 工业生产保持韧性：11月工业增加值同比增长4.8%，较前月仅回落0.1个百分点[22] 其他公司及行业点评摘要 皖维高新 (600063) - PVA行业龙头，兼具周期弹性与成长性：公司PVA树脂产能31万吨，国内市占率30%以上[23]；位于成本曲线左侧，单吨超额利润约1364元[23]；周期底部逆势扩产，加速行业出清[23] - 向下游新材料延伸：PVA光学膜现有1200万平方米产线已于2025年迎来盈利拐点，新产能2000万平方米释放在即[23]；PVB胶片现有产能2.2万吨，2万吨汽车级产能投产后盈利能力有望提升[24] 社会服务行业 - 春秋假政策刺激文旅市场超预期回暖：秋假期间，全国亲子家庭出游占比超53%[26]；四川省内景区门票预订量同比增长3.4倍，旅游消费同比增长25%[26] - 酒店业价格回正，修复逻辑转向：11月全国酒店平均房价同比维持正增长[29]；行业基本走出“以价换量”阶段[29] - REITs扩围助力文旅资产盘活：新政将文化旅游基础设施、四星级及以上酒店等纳入REITs范围[29] 生物柴油行业 - 德国RED III立法落地，提振HVO及UCO需求：德国将2030年汽油/柴油温室气体减排目标提高至19%，高于欧盟14.5%的指引[36]；正式取消高级生物燃料的双倍积分政策，将提振HVO及UCO的实物需求量[36] 可孚医疗 (301087) - 与飞利浦达成战略合作：获得飞利浦多款家庭健康监测设备中国地区的品牌授权[37]；双方将共同推进技术研发与本地化[37] 芯联集成 (688469) - 碳化硅业务进展显著：SiC MOSFET总计装车辆已超过100万台[41]；发布碳化硅G2.0技术平台，重点覆盖新能源和AI数据中心电源[41] 法拉电子 (600563) - 业绩稳健增长：2025年前三季度实现营收39.4亿元，同比增长14.7%[40]；薄膜电容规模全球领先，在新能源汽车、光伏等领域份额持续提升[44] 建筑行业 - 政策定调推动投资止跌回稳：中央经济工作会议强调要推动投资止跌回稳，着力稳定房地产市场，积极有序化解地方政府债务风险[45]

来源：赵伟宏观探索 2025年中以来，美国再现"无就业增长"与"K型复苏"特征。2026年，美国经济能否走出"K型"特征，路径是"无就业"拖累增长，还是高增长带动充分就业？ 一、热点思考：两个美国："K型经济"的成因与出路 （一）美国经济的两个结构性失衡："无就业增长"与"K型经济" 2025年初以来，美国经济表现为"无就业增长"（jobless growth）。2025年初特朗普开始执政以来，美国新增非农就业人数开始下滑，2025年6-8月月均下 降至1.8万人低点，远低于历史非衰退区间的平均水平。但在AI资本开支的支撑下，美国GDP增速仍保持较高水平。 2025年中以来，美国经济再现"K型经济"（K-shaped economy）特征。它具体表现为消费、就业、工资和财富的"K型"分化，如：高收入人群的消费增速显 著高于低收入人群；高端消费好于大众消费；高收入和低收入人群的工资和财富的"剪刀差"不断扩大等。 （二）"K型经济"的成因：经济放缓、货币宽松、特朗普冲击与美股结构性牛市 美国的"K型经济"特征，短期看是周期性的现象，但长期看是结构性矛盾。基于收入与财富分配的结构性视角，可以认为"无就业"是"K型经 ...

2026年美国经济前景情境分析 - 基线情境（最可能）是“金发姑娘”情境 即经历几个月增长低于趋势的增长衰退后经济复苏 通胀逐步降至美联储2%目标[1] - 第二种情境是短期浅度衰退 随后复苏速度较基线情境更慢[1] - 第三种情境是“不着陆” 即经济增长保持强劲但通胀未降至目标水平[1] 基线“金发姑娘”情境的驱动因素 - 市场纪律、优秀顾问团队及美联储独立性迫使白宫退缩并逐步降低高关税 自4月2日后达成多个关税增幅温和的贸易协议[1] - 关税基础效应减弱及技术驱动的生产率提升开始降低成本 通胀可能在明年见顶回落[2] - 美联储进一步放宽货币政策 酝酿中的财政刺激 强劲的家庭与企业资产负债表 宽松的金融条件（股价高、债券收益率与信贷息差低、美元弱）以及与人工智能相关的资本支出强劲构成复苏动力[2] 浅度衰退情境的风险因素 - 关税影响滞后可能推高通胀 侵蚀实际工资并削弱消费者信心 已出现高收入与低收入家庭分化的“K型经济”[2] - 对人工智能泡沫的担忧可能导致股价大幅回调和资本支出放缓 打击企业信心[2] - 即使发生衰退也会很短很浅 因美联储会更积极降息 财政当局可能采取额外刺激措施[2] “不着陆”情境的可能性 - 近期指标显示经济更具韧性 招聘放缓可能因打击移民导致劳动力供应下降及新技术带来早期生产率提高[3] - 紧张的产品和劳动力市场将提高工资促进增长 但核心通胀率（不包括食品和能源）仍将接近3%[3] - 若高于潜力的增长和高于目标的通胀持续 担心经济过热的FOMC委员可能占上风 美联储或不会降息[3] 影响经济前景的其他宏观因素 - 近期有其他指标表明经济有所疲软 且地缘政治阻力（如中美贸易紧张、关系恶化或油价飙升的新冲突）可能将经济推向衰退[3] - 若2026年美国经济复苏且中国经济保持韧性维持接近5%增长 全球前景将改善 发达经济体与新兴市场有望实现比2025年更强劲的增长[3]

文章核心观点 - 2025年中以来，美国经济呈现出“无就业增长”与“K型复苏”并存的特征，即经济保持增长但就业创造疲弱，且不同收入群体在消费、就业、工资和财富方面的分化加剧[2][5] - 这一现象是经济晚周期、美联储降息、特朗普移民与关税政策以及AI驱动的美股结构性牛市等多重因素共同作用的结果，其本质是长期结构性矛盾在周期中的体现[3][50] - 展望2026年，美国经济可能从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型经济”特征难以显著改观，因为AI资本开支将继续支撑经济增长和股市，而劳动力市场可能维持“弱平衡”[4][98] 美国经济的结构性失衡：“无就业增长”与“K型经济” - **“无就业增长”特征**：2025年初特朗普执政以来，美国新增非农就业人数持续下滑，2025年6-8月月均降至**1.8万人**的低点，远低于历史非衰退区间的平均水平（截至2025年9月的12个月移动平均值约为**10.9万人**），但在AI资本开支支撑下，GDP增速保持较高水平[2][6] - **“K型经济”表现**：具体表现为消费、就业、工资和财富的“K型”分化，例如高收入人群消费增速显著高于低收入人群，高端消费好于大众消费，高低收入人群的工资和财富“剪刀差”不断扩大[2][23] - **增长动能转变**：美国经济增长的动能已由劳动驱动转向资本和技术驱动，经济增长、企业盈利和美股的良好表现与就业机会萎缩、收入增长停滞并行不悖[47] “K型经济”的成因分析 - **短期周期性因素**：美国经济已运行至晚周期，劳动力市场从紧张转向“松弛化”，以低工资为特征的“弱势群体”最先感受到经济放缓[3][62]。劳动力市场状况指数（LMCI）从2022年1月的**1.46**持续下降至2025年8月的**0.25%**[62] - **政策与冲击影响**： - **移民政策**：2025年美国非法移民净流入较去年下降**160-200万人**，可解释今年非农新增就业降温的约**50%**[65] - **关税冲击**：关税政策通过抑制总需求、引发成本冲击导致企业裁员、以及引发累退式通货膨胀三个渠道恶化收入分配[68]。关税敏感型就业增速较去年放缓**2/3**[65] - **AI替代效应**：与AI“替代效应”相关的白领行业对2025年非农就业走弱的解释力约为**7.6%**[65] - **金融市场影响**：美联储降息周期叠加AI产业趋势推动美股结构性牛市，加剧了财富分配不均衡。美联储2025年二季度数据显示，收入最高的**20%** 美国家庭持有全美**71%** 的净资产和**87%** 的公司股权与共同基金资产，而收入最低的**20%** 家庭仅持有约**3%** 的净资产[35][74] - **长期结构性因素**：自上世纪80年代以来，在金融自由化、经济全球化和技术进步推动下，美国收入与财富分配持续分化。实际劳动收入涨幅显著落后于劳动生产率涨幅[3][77]。截至2023年，美国收入最高的**1%** 人群收入份额升至**21%**，为二战结束以来高点；财富前**1%** 人群的份额升至**35%**[77] “K型鸿沟”的演变与展望 - **历史案例**：“无就业复苏”是经济复苏初期常见现象，典型案例包括1990-91年、2001年和2008年金融危机后的复苏，共同特征是经济复苏后失业率仍在上行，时长分别为**15个月**、**19个月**和**16个月**，最终通过总需求持续扩张带动劳动力市场趋紧而走出[4][90] - **2025年案例的特殊性**：2025年是一次晚周期、非典型的“K型经济”案例，与2021-2023年非典型的“充分就业衰退”互为镜像，成因包括经济本身处于晚周期，叠加特朗普冲击和AI的影响[97] - **2026年展望**：美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型经济”特征难显著改观[4]。劳动力市场或维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数已下降至**3-8万人/月**[98]。AI资本开支仍将扩张并支撑经济，其驱动的美股牛市受益者仍主要局限于收入前**20%** 的人群[101][104] - **长期趋势**：美国经济的“K型”特征不仅是周期现象，更是趋势性的。经济衰退期间的资产价格下跌只能短暂地调节财富分配[110]。从大历史视角看，能持久消灭不平等的四大结构性力量是：大规模动员战争、变革性革命、国家衰败和致命传染病[4][111]

文章核心观点 - 文章核心观点围绕美国经济呈现的“K型经济”特征展开，分析了其成因、表现及未来展望，并回顾了当周全球大类资产表现及重要海外经济事件 [92][93][94] - “K型经济”表现为经济与就业增长脱节，以及消费、就业、工资和财富在高收入与低收入群体间的显著分化 [92] - 成因被归结为经济晚周期、美联储降息、特朗普政策冲击以及美股结构性牛市等多重因素共同作用的结果 [93] - 展望认为，2026年美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型”特征难以显著改观 [94] 大类资产表现 - **全球股指**: 当周发达市场股指涨跌互现，道琼斯工业平均上涨1.0%，日经225上涨0.7%，德国DAX上涨0.7%，而纳指下跌1.6%，标普500下跌0.6%，法国CAC40下跌0.6% [3] - **新兴市场股指**: 多数上涨，伊斯坦布尔证交所全国30指数上涨3.2%，巴西IBOVESPA指数上涨2.2%，韩国综合指数上涨1.6%，但胡志明指数下跌5.4% [3] - **美国行业**: 标普500行业涨跌互现，材料、金融、工业分别上涨2.4%、2.3%、1.4%，通讯服务、信息技术、公用事业分别下跌3.2%、2.3%、1.1% [8] - **港股市场**: 恒生指数悉数下跌，恒生科技、恒生指数、恒生中国企业指数分别下跌0.4%、0.4%、1.3%，行业方面金融上涨0.9%，能源下跌5.3% [13] - **国债收益率**: 发达国家10年期国债收益率多数上行，美国10年期国债收益率上行5.0个基点至4.19%，德国上行8.0个基点至2.94% [17] - **新兴市场国债**: 10年期国债收益率悉数上涨，土耳其大幅上行196.5个基点至30.65%，巴西上行4.5个基点至13.62% [23] - **外汇市场**: 美元指数下跌0.6%至98.40，欧元兑美元升值0.8%，离岸人民币汇率升至7.0535 [29][39] - **大宗商品**: 价格多数下跌，WTI原油价格下跌4.4%至57.4美元/桶，布伦特原油下跌4.1%至61.1美元/桶，焦煤价格下跌10.8% [45] - **贵金属与有色金属**: 贵金属价格上涨，COMEX黄金上涨2.5%至4302.7美元/盎司，COMEX银上涨4.7%，LME铜上涨1.5%，LME铝下跌0.6% [51] 海外经济事件与数据 - **欧元区财政政策**: 12月11日，欧元区财长会议发布2026年财政预算声明，基调为总体中性，预计2025年赤字率为3.2%，2026年为3.3%，政府债务率预计从2025年的88.8%小幅上升至2026年的89.8% [63] - **美联储FOMC会议**: 12月例会决定降息25个基点至3.50-3.75%，并重启“扩表”，首月购买短期美债400亿美元，降息投票出现三张反对票，会议整体基调被解读为偏鸽 [69] - **美国就业市场**: 10月美国JOLT职位空缺为767万人，高于市场预期的711.7万人，职位空缺率维持在4.6%，显示就业市场仍具韧性 [73] - **美国高频经济数据**: 截至12月6日当周，美国初请失业金人数为23.6万人，高于市场预期，亚特兰大联储GDPNow模型预测美国三季度经济增速或为3.6% [75] 美国“K型经济”深度分析 - **特征表现**: 2025年初以来，美国经济呈现“无就业增长”，新增非农就业人数下滑，2025年6-8月月均降至1.8万人的低点，但受AI资本开支支撑，GDP增速保持较高水平 [92] - **分化现象**: “K型经济”具体表现为消费、就业、工资和财富的“K型”分化，例如高收入人群消费增速显著高于低收入人群，高端消费好于大众消费 [92] - **长期结构性矛盾**: 美国收入与财富的“K型”特征始于上世纪80年代，长期分化源于金融自由化、经济全球化和技术浪潮背景下劳动的式微和资本与技术的崛起 [93] - **历史参照与未来路径**: 历史案例表明，走出“K型复苏”需要总需求持续扩张带动劳动力市场趋紧，但文章认为2026年美国经济的“K型”特征或难显著改观 [94]

与2025年相比，发达经济体和新兴市场都有望实现更强劲的增长。 今年是美国经济跌宕起伏的一年。虽然与人工智能相关的投资出现了大规模增长，但美国总统特朗普的 关税和其他政策所带来的不确定性却抑制了下半年的经济增长，同时有史以来最长的政府停摆导致官方 就业和通胀数据受到干扰，进一步模糊了政策制定者的感知。而当前最大的问题则是2026年会怎样。 而"金发姑娘"情境之所以最可能出现，因为市场纪律、优秀的顾问团队和仍然独立的美联储（尽管特朗 普不时对其发出威胁）已经迫使白宫有所退缩并逐步降低4月2日宣布的高关税水平。自那以后美国政府 已经通过谈判达成了多个贸易协议和框架，其特点是关税增幅较为温和（通常是以投资美国的承诺为交 换条件）。因此美国和全球经济增长有所放缓，但通胀率也只是略有上升。 如果明年年中出现强劲复苏，动力将来自以下几个因素：美联储进一步放宽货币政策；仍在酝酿中的财 政刺激措施（最近立法确定的大部分支出削减要到2026年中期选举之后才会落地）；强劲的家庭和企业 资产负债表；宽松的金融条件（由于股票价格高企、债券收益率和信贷息差较低、美元走弱）；以及与 人工智能相关的资本支出带来的强劲利好。此外随着关税的基 ...

美国经济现状与特征 - 2025年中以来，美国经济呈现“无就业增长”与“K型复苏”并存的特征[1] - 2025年6-8月，美国新增非农就业人数月均降至1.8万人，远低于非衰退期历史平均水平（约10.9万人/月）[1][12] - 尽管就业疲软，但在AI资本开支支撑下，2025年三季度美国实际GDP同比增速预测值约为3.6%，实际PCE同比增速高达2.4%[20] K型分化的具体表现 - 消费呈现K型分化：高收入人群消费增速显著高于低收入人群，截至2025年11月初的一个季度内，高、低收入家庭在航空和家具支出上的同比增长差距分别高达10.5和10.2个百分点[26] - 财富分配极度不均：2025年二季度，收入最高的20%美国家庭持有全美71%的净资产和87%的公司股权与共同基金资产，而收入最低的20%家庭仅持有约3%的净资产[31] K型经济的成因分析 - 短期成因包括经济晚周期、劳动力市场“松弛化”（劳动力市场状况指数LMCI从2022年1月的1.46降至2025年8月的0.25）、特朗普移民与关税政策冲击以及美股结构性牛市[2][42][47] - 长期结构性矛盾始于上世纪80年代，实际劳动收入涨幅持续落后于劳动生产率涨幅，截至2023年，美国收入前1%人群的收入份额已升至21%，财富前1%人群的份额升至35%[2][62] 2026年经济展望 - 报告预测2026年美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，劳动力市场将维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数已降至3-8万人/月[3][76] - 预计“K型经济”特征在2026年难以显著改观，因AI资本开支仍将扩张并支撑美股牛市，其财富效应将继续利好高收入群体[3][77] 大类资产与海外事件 - 截至报告当周，标普500指数下跌0.6%，纳指下跌1.6%；10年期美债收益率上行5.0个基点至4.19%；COMEX黄金价格上涨2.5%至4302.7美元/盎司[3] - 2025年12月美联储FOMC会议决定降息25个基点至3.50-3.75%，并重启扩表，首月购买短期美债400亿美元[4][126] - 欧元区设定2026年财政基调为总体中性，预计2025年赤字率为3.2%，2026年为3.3%；政府债务率预计从2025年的88.8%小幅上升至2026年的89.8%[4][124]

美国经济K型特征 - 2025年中以来美国经济呈现“无就业增长”与“K型复苏”并存特征，表现为高GDP增速与低就业增长并存[1][14] - 2025年6-8月新增非农就业人数月均降至1.8万人低点，远低于非衰退期历史平均水平约10.9万人[1][15] - 消费呈现K型分化，高收入家庭在航空和家具支出的同比增长分别比低收入家庭高出10.5和10.2个百分点[26][27] - 财富分配高度不均，收入最高的20%家庭持有全美71%的净资产和87%的公司股权与共同基金资产[32] K型经济成因 - 成因是周期性劳动力市场“松弛化”与结构性因素叠加，包括经济晚周期、美联储降息、特朗普移民与关税政策以及AI驱动的美股牛市[2][45] - 移民净流入减少可解释2025年新增就业下降的约50%，特朗普政策下非法移民净流入预计减少160-200万人[54] - AI资本开支支撑经济韧性及美股牛市，但AI对就业的替代效应目前有限，仅能解释约7.6%的非农就业走弱[54][58] 前景与资产表现 - 报告预计2026年美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但K型特征难显著改观，因AI资本开支将继续扩张[3][81] - 长期看，美国经济不平等是趋势性的，历史上仅大规模战争、革命等剧烈冲击能显著矫正不平等[3][91][93] - 当周（报告发布期）市场表现：标普500下跌0.6%，纳指下跌1.6%；10年期美债收益率上行5.0个基点至4.19%；COMEX黄金上涨2.5%至4302.7美元/盎司[4][124] - 美联储12月FOMC会议决定降息25个基点，并重启扩表，首月购买短期美债400亿美元[4][134]

文章核心观点 - 文章核心观点围绕美国经济呈现的“K型经济”特征展开，即经济复苏过程中出现消费、就业、工资和财富的结构性分化，高收入群体与低收入群体的境况差异扩大[92][93] - 这种“K型经济”与“无就业增长”现象并存，短期由经济晚周期、美联储货币政策、特朗普政策冲击及美股结构性牛市等多重因素驱动，长期则源于劳动与资本回报的结构性失衡[92][93] - 展望2026年，美国经济可能从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型”特征难以显著改观，因劳动力市场或维持弱平衡，而AI资本开支与美股财富效应将继续支撑高端消费[94] 大类资产&海外事件&数据 大类资产表现 - **全球股市**: 当周发达市场股指涨跌互现，道琼斯工业平均、日经225、德国DAX分别上涨1.0%、0.7%、0.7%，而纳指、标普500、法国CAC40分别下跌1.6%、0.6%、0.6%[3]。新兴市场股指多数上涨，伊斯坦布尔证交所全国30指数、巴西IBOVESPA指数、韩国综合指数分别上涨3.2%、2.2%、1.6%[3] - **行业表现**: 美国标普500行业涨跌互现，材料、金融、工业分别上涨2.4%、2.3%、1.4%，通讯服务、信息技术、公用事业分别下跌3.2%、2.3%、1.1%[8]。欧元区行业多数下跌，仅金融、工业分别上涨1.9%、0.8%[8]。恒生指数悉数下跌，恒生科技、恒生指数、恒生中国企业指数分别下跌0.4%、0.4%、1.3%[13] - **国债收益率**: 发达国家10年期国债收益率多数上行，美国10年期国债收益率上行5.0个基点至4.19%，德国上行8.0个基点至2.94%[17]。新兴市场10年期国债收益率悉数上涨，土耳其大幅上行196.5个基点至30.65%[23] - **外汇市场**: 美元指数下跌0.6%至98.40，欧元兑美元升值0.8%[29]。人民币兑美元小幅升值，美元兑离岸人民币汇率变动至7.0535[39] - **大宗商品**: 大宗商品价格多数下跌，WTI原油价格下跌4.4%至57.4美元/桶，布伦特原油下跌4.1%至61.1美元/桶[45]。贵金属价格上涨，COMEX黄金上涨2.5%至4302.7美元/盎司，COMEX银上涨4.7%至61.1美元/盎司[51]。有色金属涨跌互现，LME铜上涨1.5%，LME铝下跌0.6%[51] 欧元区财政政策 - 欧元区财长会议发布2026年财政预算声明，基调为总体中性，预计2025年赤字率为3.2%，2026年为3.3%[63] - 政府债务率预计从2025年的88.8%小幅上升至2026年的89.8%[63] - 12个欧元区成员国已启动国防支出豁免条款，国防支出上升是未来推高政府支出的原因之一[63] 美联储货币政策 - 12月FOMC会议决定降息25个基点至3.50-3.75%，并重启“扩表”，首月购买短期美债400亿美元[69] - 会议预测呈现“金发女郎”式特征，即上修GDP预测、下修PCE预测，点阵图中位数保持不变[69] - 降息投票出现三张反对票，其中一位理事倾向降息50个基点，两位地区联储主席倾向不降息[69] - 美联储主席鲍威尔在会后表示，并不认为“下次会加息”是任何人的基本假设，并指出技术性因素可能扭曲CPI和家庭就业数据[72] 美国就业市场 - 10月美国JOLT职位空缺为767万人，高于市场预期的711.7万人，职位空缺率维持在4.6%，显示就业市场仍具韧性[73] - 分行业看，贸易、运输和公用事业部门的职位空缺率较上月上升0.8个百分点至4.5%，其中零售贸易上升0.9个百分点至4.7%[74] - 当周美国初请失业金人数为23.6万人，高于市场预期[75]。亚特兰大联储GDPNow模型预测美国三季度经济增速或为3.6%[75]

文 | 赵伟、陈达飞、赵宇、王茂宇、李欣越 联系人 | 陈达飞 摘要 2025年中以来，美国再现"无就业增长"与"K型复苏"特征。2026年，美国经济能否走出"K型"特征，路径 是"无就业"拖累增长，还是高增长带动充分就业？ 一、热点思考：两个美国："K型经济"的成因与出路 长周期而言，美国收入与财富的"K型"特征始于上世纪80年代，且近半个世纪持续分化 。上世纪80年代 初以来，美国实际劳动收入的涨幅显著落后于劳动生产率涨幅，反映的是金融自由化、经济全球化和技 术浪潮背景下劳动的式微和资本与技术的崛起。 （一）美国经济的两个结构性失衡："无就业增长"与"K型经济" 2025年初以来，美国经济表现为"无就业增长"（jobless growth） 。2025年初特朗普开始执政以来，美国 新增非农就业人数开始下滑，2025年6-8月月均下降至1.8万人低点，远低于历史非衰退区间的平均水平。 但在AI资本开支的支撑下，美国GDP增速仍保持较高水平。 2025年中以来，美国经济再现"K型经济"（K-shaped economy）特征 。它具体表现为消费、就业、工资 和财富的"K型"分化，如：高收入人群的消费增速显著高 ...