报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年度公司液奶业务营收增长但其他业务下滑拖累整体增长，2025Q1收入重回正增长且产品结构优化、内生毛利率改善 [10] - 产品结构优化驱动盈利改善，修理费口径调整影响表观毛利率，2024年多项盈利指标提升，2025Q1延续改善趋势 [10] - 公司聚焦“鲜立方”战略，强化“鲜”能力建设，依靠创新和数智化转型推动发展，预计2025 - 2026年归母净利润增长，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年度营业总收入106.65亿元（同比 - 2.93%），归母净利润5.38亿元（同比 + 24.8%），扣非净利润5.79亿元（同比 + 24.47%）；2024Q4营业总收入25.16亿元（同比 - 9.94%），归母净利润6397.4万元（同比 + 28.08%），扣非净利润7197.62万元（同比 - 2.25%） [2][4] - 2025Q1营业总收入26.25亿元（同比 + 0.42%），归母净利润1.33亿元（同比 + 48.46%），扣非净利润1.41亿元（同比 + 40.35%） [2][4] - 2024年液奶业务营收99.07亿元，同比增长0.75%，其他业务营收7.58亿元，同比下滑34.27% [10] 盈利指标 - 2024年归母净利率提升1.12pct至5.04%，毛利率同比 + 1.49pct至28.36%，期间费用率同比 - 0.92pct至20.54% [10] - 2024Q4归母净利率提升0.75pct至2.54%，毛利率同比 + 0.74pct至25.99%，期间费用率同比 - 5.04pct至17.44% [10] - 2025Q1归母净利率提升1.64pct至5.08%，毛利率同比 + 0.12pct至29.5%，期间费用率同比 - 1.92pct至21.68% [10] 财务报表预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为109.97亿元、118.09亿元、126.81亿元，归母净利润分别为7.03亿元、8.30亿元、9.60亿元 [10][17] - 给出了2024 - 2027年利润表、资产负债表、现金流量表等多项财务指标预测数据 [17]

公司战略与业绩表现 - 公司推出"今日鲜奶铺"与景泰蓝联名款"浓牛乳"产品，采用高温杀菌乳（"超巴奶"）工艺，定位高端市场并主打"复古国潮"品牌调性 [1][4] - 2024年公司营收出现十年来首次下滑，同比下降2.93%至106.65亿元，2021-2023年连续三年增速放缓 [1][3] - 公司实施"鲜立方战略"，聚焦低温奶差异化发展，2024年低温鲜奶和低温酸奶实现中高个位数增长，高端鲜奶和低温调制乳取得双位数增长 [3][4] - 经销商数量净增52个，但经销模式收入同比减少13.29%，区域表现分化：西南地区（占比36%）收入降6.51%，华东区仅增1.5%，华南市场仍为短板 [3] 行业竞争与市场环境 - 行业整体营收增速放缓，高端酸奶面临动销压力，市场陷入价格战内卷状态 [4][6] - "超巴奶"成为乳企争夺低温奶市场的折中产品，其杀菌工艺介于巴氏奶和常温奶之间，可扩大销售半径但需全程冷链保存 [1][5] - 目前"超巴奶"缺乏国家标准，企业执行各自标准且参数差异大，部分消费者对其是否属于鲜奶存在认知争议 [5][6] - 行业分析师指出内生增长需依赖降本增效和管理优化，横向扩张战略（如收购）在疲软市场中协同效应减弱 [4][6] 产品创新与市场培育 - 新品收入占比保持双位数，"今日鲜奶铺"产品蛋白质含量达3.6-4.2g/100mL，通过"国潮文化+回忆营销"建立品牌认知 [4] - "超巴奶"市场仍处培育期，头部品牌君乐宝"悦鲜活"表现突出，但该品类对巴氏奶份额替代带来的增量增长有限 [6] - 公司2024年战略规划强调创新迭代和新兴渠道拓展，同时强化区域精耕以应对区域收入不平衡问题 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 25Q1新乳业利润超预期，低温品类延续增长助力盈利提升，公司坚定鲜立方战略，围绕核心品类、DTC和新兴渠道差异化竞争，注重内生增长与管理效率提升，以创新能力保持产品及品牌活力，预期盈利能力提升空间充足 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为109.87亿、106.65亿、108.89亿、113.79亿、120.05亿元，增长率分别为9.8%、 - 2.9%、2.1%、4.5%、5.5%；归母净利润分别为4.31亿、5.38亿、6.55亿、8.01亿、9.13亿元，增长率分别为19.3%、24.8%、21.9%、22.2%、14.0%；ROE分别为16.6%、17.5%、18.8%、19.0%、18.4%；EPS分别为0.50、0.62、0.76、0.93、1.06元；P/E分别为32.7、26.2、21.5、17.6、15.4倍；P/B分别为5.7、4.8、4.1、3.5、2.9倍 [1] 事件情况 - 24Q4公司实现营收25.2亿元，同比 - 9.9%；归母净利润0.64亿元，同比 + 28.1%；扣非归母净利润0.72亿元，同比 - 2.3%。25Q1实现营收26.2亿元，同比 + 0.4%；实现归母净利润1.3亿元，同比48.5%；扣非归母净利润1.4亿元，同比 + 40.4% [1] 业务与盈利情况 - 2024年公司核心业务液体乳及乳制品营收99.1亿元，同比 + 0.7%，其他业务收入占比降至7.1%；24年低温鲜奶、低温酸奶中高个位数增长，“24小时”中高端鲜奶、低温特色酸奶初心、活润双位数增长，25Q1低温系列延续增长，“鲜酸双强”策略引领低温品类高质量增长 [2] - 2024年公司毛利率28.4%，同比提升1.5pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动0.3、 - 0.7、0、 - 0.5pct，资产减值损失、资产处置损益影响利润率约0.9pct、0.8pct，净利率5.2%，同比提升1.2pct。25Q1毛利率29.5%，同比提升0.1pct，销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动 - 0.1、 - 1.6、0.1、 - 0.4pct，资产减值损失、资产处置损益分别影响利润率约0.5、0.8pct，净利率5.3%，同比提升1.7pct [3] - 2025年公司以“鲜立方战略”为核心，以低温鲜奶和低温特色酸奶为核心品类，加强产品创新与推广；以DTC业务为核心战略渠道，提升渠道能力和用户体验 [3] 分红情况 - 2024年度公司分红总额预计为2.15亿元，2024年度中期分红和2024年度分红总额累计约2.45亿元，分红总额比例达当年归母净利润的45.62%（23年为30%） [4] 股票信息 - 2025年4月29日收盘价16.37元，总市值140.8923亿元，流通市值139.2605亿元，总股本8.6067亿股，流通股本8.5071亿股，近3月日均成交额1.6748亿元 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年营收106.65亿元同比-2.93%，归母净利润5.38亿元同比+24.8%；2025年一季度营收26.25亿元同比+0.42%，归母净利润1.33亿元同比+48.46% [4] - 低温品类高质量增长，华东区表现较佳，2024年低温鲜奶和酸奶中高个位数增长，高端鲜奶和低温调制乳双位数增长，新品收入占比双位数，2025Q1延续态势；常温产品相对承压，部分常温特色品类表现好；分地区，西南/华东/西北/华北营收同比分别-6.5%/+1.5%/-11.1%/-16.8% [4] - 2025Q1盈利表现超预期，资产负债率显著下降，2024年净利率5.15%同比+1.17pct，毛利率28.36%同比+1.49pct，2025Q1净利率5.25%同比+1.68pct；2024年和2025Q1资产负债率分别为64.61%/62.24%，同比分别-5.86pct/-8.14pct [4] - 公司深化“鲜立方战略”，以低温产品为主导，DTC渠道为核心，战略目标清晰，调整2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.78/8.19/9.66亿元，对应EPS分别为0.79/0.95/1.12元，对应当前股价PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级 [4] 盈利预测与估值简表 - 主营收入：2024A为10,665.42百万元，同比-2.93%；2025E为11,182.17百万元，同比4.85%；2026E为11,880.75百万元，同比6.25%；2027E为12,638.91百万元，同比6.38% [3] - 归母净利润：2024A为537.69百万元，同比24.80%；2025E为678.41百万元，同比26.17%；2026E为818.93百万元，同比20.71%；2027E为966.23百万元，同比17.99% [3] - EPS：2024A为0.62元/股，2025E为0.79元/股，2026E为0.95元/股，2027E为1.12元/股 [3] - 市盈率（P/E）：2024A为26.20，2025E为20.77，2026E为17.20，2027E为14.58 [3] - 市净率（P/B）：2024A为4.61，2025E为3.99，2026E为3.54，2027E为3.13 [3] 三大报表预测值 利润表 - 营业总收入：2024A为10,665百万元，同比-3%；2025E为11,182百万元，同比5%；2026E为11,881百万元，同比6%；2027E为12,639百万元，同比6% [5] - 营业成本：2024A为7,641百万元，2025E为7,928百万元，2026E为8,338百万元，2027E为8,809百万元 [5] - 毛利：2024A为3,025百万元，2025E为3,255百万元，2026E为3,543百万元，2027E为3,830百万元 [5] - 销售费用：2024A为1,659百万元，2025E为1,750百万元，2026E为1,858百万元，2027E为1,972百万元 [5] - 管理费用：2024A为381百万元，2025E为503百万元，2026E为535百万元，2027E为569百万元 [5] - 研发费用：2024A为49百万元，2025E为50百万元，2026E为55百万元，2027E为59百万元 [5] - 财务费用：2024A为101百万元，2025E为76百万元，2026E为66百万元，2027E为53百万元 [5] - 营业利润：2024A为680百万元，2025E为820百万元，2026E为999百万元，2027E为1,173百万元 [5] - 利润总额：2024A为643百万元，2025E为802百万元，2026E为972百万元，2027E为1,149百万元 [5] - 所得税费用：2024A为94百万元，2025E为112百万元，2026E为138百万元，2027E为164百万元 [5] - 净利润：2024A为549百万元，2025E为690百万元，2026E为834百万元，2027E为985百万元 [5] - 归属于母公司的净利润：2024A为538百万元，2025E为678百万元，2026E为819百万元，2027E为966百万元 [5] 资产负债表 - 货币资金：2024A为396百万元，2025E为1,064百万元，2026E为1,951百万元，2027E为2,660百万元 [5] - 应收账款及应收票据：2024A为610百万元，2025E为639百万元，2026E为676百万元，2027E为777百万元 [5] - 存货：2024A为742百万元，2025E为767百万元，2026E为824百万元，2027E为890百万元 [5] - 固定资产合计：2024A为2,913百万元，2025E为2,684百万元，2026E为2,441百万元，2027E为2,198百万元 [5] - 无形资产：2024A为662百万元，2025E为639百万元，2026E为585百万元，2027E为552百万元 [5] - 商誉：2024A为1,003百万元，2025E为953百万元，2026E为874百万元，2027E为831百万元 [5] - 资产总计：2024A为8,879百万元，2025E为9,254百万元，2026E为9,849百万元，2027E为10,502百万元 [5] - 短期借款：2024A为371百万元，2025E为251百万元，2026E为231百万元，2027E为211百万元 [5] - 应付票据及应付账款：2024A为991百万元，2025E为931百万元，2026E为926百万元，2027E为930百万元 [5] - 应付职工薪酬：2024A为251百万元，2025E为214百万元，2026E为226百万元，2027E为240百万元 [5] - 应交税费：2024A为62百万元，2025E为57百万元，2026E为60百万元，2027E为64百万元 [5] - 负债合计：2024A为5,736百万元，2025E为5,621百万元，2026E为5,755百万元，2027E为5,864百万元 [5] - 归属于母公司的所有者权益：2024A为3,055百万元，2025E为3,535百万元，2026E为3,980百万元，2027E为4,505百万元 [5] 现金流量表 - 经营活动现金流净额：2024A为1,491百万元，2025E为1,156百万元，2026E为1,473百万元，2027E为1,564百万元 [5] - 投资活动现金流净额：2024A为-568百万元，2025E为-225百万元，2026E为-159百万元，2027E为-317百万元 [5] - 筹资活动现金流净额：2024A为-971百万元，2025E为-263百万元，2026E为-427百万元，2027E为-538百万元 [5] - 现金净流量：2024A为-47百万元，2025E为668百万元，2026E为886百万元，2027E为710百万元 [5]

财务表现 - 公司2024年实现营业收入106.65亿元，同比下滑2.93%，归母净利润5.38亿元，同比增长24.80%，扣非归母净利润5.79亿元，同比增长24.47% [1] - 2024年第四季度营业收入25.16亿元，同比下滑9.94%，归母净利润0.64亿元，同比增长28.08%，扣非归母净利润0.72亿元，同比下滑2.25% [1] - 2025年第一季度营业收入26.25亿元，同比增长0.42%，归母净利润1.33亿元，同比增长48.46%，扣非归母净利润1.41亿元，同比增长40.35% [1] 产品策略与增长 - 公司坚持"鲜酸双强"发展策略，2024年低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，高端鲜奶和低温调制乳实现双位数增长 [2] - "24小时"鲜牛乳中高端系列同比增长超15%，"活润"品牌增长超20%，新品收入占比保持双位数 [2] - 2025年一季度低温鲜奶和低温酸奶延续良好增长态势，产品创新能力强，引领低温品类高质量增长 [2] 盈利能力与成本控制 - 2024年公司毛利率28.36%，同比提升1.49个百分点，归母净利率5.04%，同比提升1.12个百分点 [3] - 毛利率提升主要由于产品结构优化、核心渠道DTC表现优秀（形象店数量突破500家）以及原奶成本红利 [3] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为15.56%/3.57%/0.46%/0.95%，同比变化+0.28/-0.71/+0.03/-0.53个百分点 [3] - 2025年第一季度毛利率29.50%，同比提升0.12个百分点，归母净利率5.08%，同比提升1.64个百分点 [3] 战略规划与展望 - 公司持续深化"鲜立方战略"，夯实低温鲜奶和低温酸奶优势及DTC核心渠道优势 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.76/8.16/9.38亿元，同比增速26%/21%/15% [4] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为22x/19x/16x [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司持续深化“鲜立方战略”，强化核心业务、聚焦核心品类发展，提升企业价值、稳步推进五年战略；顺应消费趋势，推进创新迭代，拓展新渠道机会，加强区域深耕，看好后续市占率提升和利润率兑现 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月24日，新乳业发布2024年年报和2025年一季报。2024年营收106.65亿元，同比-2.93%；归母净利润5.38亿元，同比+24.8%；扣非归母净利润5.79亿元，同比+24.47%。2025年一季度营收26.25亿元，同比+0.42%；归母净利润1.33亿元，同比+48.46%；扣非归母净利润1.41亿元，同比+40.35% [5] 投资要点 - 低温产品表现优秀，利润率提升如期兑现。2024年收入端个位数下滑，液体乳及液体乳制造业收入略增，主要因一只酸奶牛剥离和其他业务收入下滑。2024年毛利率同比+1.5pct，预计系结构改善和成本红利，2024年我国生鲜乳均价同比-13.5%。低温鲜奶和低温酸奶中高个位数增长，低温占比持续提升，常温产品承压。2024年销售/管理费率分别为15.56%/3.57%，同比+0.28/-0.71pct，归母净利率同比+112BP至5.04% [6] - 一季度利润率继续大幅改善。2025年一季度营收略增，归母净利润大幅增长+48.46%，归母净利率同比+165BP至5.08%。预计收入受其他业务下滑影响，实际液态奶收入或好于报表端。一季度毛利率同比+0.11pct，销售/管理费率分别同比-0.07/-1.56pct，管理费率缩窄系科目调整，一季度我国生鲜乳均价同比-13.8%，成本红利延续，低温鲜奶和低温酸奶延续良好增长态势 [6] - 华东区域成为收入增长引擎，DTC渠道表现亮眼。2024年西南、华东、华北、西北、其他区域营收分别同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%/+18.13%，华东区域增长快，原因包括低温占比高且消费心智渗透好、产品创新强新品贡献高、DTC扩张好且抓取新渠道红利。2024年直营渠道营收同比+11.42%，占比58.4%，DTC涵盖新零售和封闭渠道，利于把握新渠道机遇、维护价盘稳定、促进产品结构升级 [6][7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为111.78/117.87/124.47亿元，同比增长5%/5%/6%；归母净利润分别为6.84/8.04/9.36亿元，同比增长27%/18%/16%；EPS分别为0.79/0.93/1.09元，对应PE为20/17/15x [8][9]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入106.65亿元 归母净利润5.38亿元 同比增长24.8% [1] - 2025年一季度营业收入26.25亿元 归母净利润1.33亿元 同比提升48.46% [1] - 2025年一季度净利润率5.25% 同比增加1.69个百分点 经营性净现金流1.6亿元 资产负债率较期初下降2.38个百分点 [3] 战略与经营 - 公司持续推进"鲜立方战略" 聚焦低温鲜奶和低温酸奶等核心品类 低温品类占比持续提高 [3] - 2024年低温鲜奶和低温酸奶取得中高个位数增长 高端鲜奶和低温调制乳实现双位数增长 [3] - "24小时"鲜牛乳中高端系列收入同比增长超15% 低温特色酸奶品牌"初心""活润"实现双位数增长 "活润"品牌增长超20% [3] - 2024年形象店数量突破500家 "鲜活go"系统覆盖全国141个市县和地区 实现48小时内配送标准化流程 [4] 研发与创新 - 公司参与制定31项标准 建成保藏2000余株特色菌株的乳酸菌菌种资源库 [3] - 突破太空搭载诱变育种、代谢分析等关键技术 "FZLL"系列工业发酵剂、"菌小方"等产品实现产业化 [3] - 2024年申报专利37项 其中发明专利14项 取得专利授权19项 其中发明专利8项 [3] 股东回报 - 2024年实施2023年度分红较上年增加76% 推动上市以来首次中期分红 [1] 未来规划 - 2025年以"鲜立方战略"为核心 聚焦"笃定核心价值、创造长期增长" 目标实现收入增长和净利率提升 [4]

公司业绩表现 - 2024年营业收入106.65亿元同比下降2.93% 连续三年超过100亿元 [1][3] - 2024年净利润5.38亿元同比增长24.80% 连续5年双位数增长 [1][3] - 2025年一季度营业收入26.25亿元同比增长0.42% 净利润1.33亿元同比增长48.46% [7] - 2024年净利率达5.15% 较上年同期上升1.17个百分点 较2022年上升1.53个百分点 [1][5] - 2025年一季度净利率持续上升至5.25% [7] 财务指标改善 - 2024年底资产负债率64.61% 较上年同期下降5.86个百分点 较2022年下降7.3个百分点 [1][5] - 2025年一季度末资产负债率进一步下降至62.24% [7] - 2024年度现金分红2.15亿元 实施上市以来首次中期分红3012.36万元 [8] - 2024年度合计分红金额2.45亿元 分红率约46% [9] 业务发展情况 - 2024年液体乳及乳制品制造业营业收入99.07亿元同比增长0.75% 占营收比例92.89% [3] - 2024年形象店数量突破500家 [4] - 2024年自有牧场奶牛存栏数超过5万头 成母牛平均单产提升至12吨/头年以上 [6] - 2021-2023年研发费用连续3年超过4000万元 2024年研发费用4910.33万元同比增长3.63% [6][7] - 2024年销售费用16.59亿元同比下降1.14% [7] 行业背景 - 2018-2023年营业收入从49.72亿元增长至109.87亿元 年均复合增长率17.2% [2] - 2018-2023年净利润从2.43亿元增长至4.31亿元 年均复合增长率12.1% [2] - 2024年国内牛奶产量4079万吨同比下降2.8% 液态奶整体销量略有下降 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，看好公司发展目标，预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，维持“买入”评级 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收/归母净利润分别为106.65/5.38亿元，分别同比 - 3%/+25%；2024Q4总营收/归母净利润分别为25.16/0.64亿元，分别同比 - 10%/+28%；2025Q1总营收/归母净利润分别为26.25/1.33亿元，分别同比 + 0.4%/+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比 + 0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比 - 1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比 - 0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比 - 1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比 + 1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比 + 2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比 + 5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，“24小时”系列占比持续提升，收入同比增长超15%；低温调制乳同比实现双位数增长；“初心”系列实现双位数增长；“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比保持双位数，推出“初心”清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比 + 11%/-13%；营收占比分别同比 + 8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 公司自研“鲜活go”平台业务规模持续增长，用户复购率与留存率显著提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比 - 7%/+2%/-17%/-11%，西南地区仍为主要市场，华东地区表现亮眼 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] - 预计2025 - 2027年主营收入分别为109.75/116.46/124.13亿元，增长率分别为2.9%/6.1%/6.6%；归母净利润分别为6.74/7.90/8.90亿元，增长率分别为25.3%/17.3%/12.6% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，预计2025 - 2027年业绩向好 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收106.65亿元、归母净利润5.38亿元，分别同比-3%、+25%；2024Q4总营收25.16亿元、归母净利润0.64亿元，分别同比-10%、+28%；2025Q1总营收26.25亿元、归母净利润1.33亿元，分别同比+0.4%、+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比+0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比-1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比-0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比-1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比+1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比+2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比+5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均中高个位数增长，“24小时”系列占比提升、收入同比超15%，低温调制乳双位数增长，“初心”系列双位数增长，“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比双位数，“初心”推出清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比+11%/-13%；营收占比分别同比+8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 自研“鲜活go”平台业务规模增长，用户复购率与留存率提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比-7%/+2%/-17%/-11%，西南为主要市场，华东成新兴增长点 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|10,665|10,975|11,646|12,413| |增长率（%）|-2.9%|2.9%|6.1%|6.6%| |归母净利润（百万元）|538|674|790|890| |增长率（%）|24.8%|25.3%|17.3%|12.6%| |摊薄每股收益（元）|0.62|0.78|0.92|1.03| |ROE（%）|17.1%|19.3%|20.3%|20.4%|[11]