报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司以斜交胎起家，不断拓展品类至全品类产品，研发能力领先，海外双基地逐渐发力，成长动能充足，预计2025 - 2027年净利润分别为4.7、6.8、8.4亿元 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年年报显示全年收入69.6亿元（同比+37.4%），归属净利润3.7亿元（同比+72.8%），归属扣非净利润3.6亿元（同比+83.6%） [2][6] - 2025年一季报显示收入21.2亿元（同比+47.0%），归属净利润1.0亿元（同比-32.8%），归属扣非净利润0.9亿元（同比-36.5%） [2][6] 2024年业绩增长原因 - 原料端：主要原料天然橡胶（同比+27.8%）、合成橡胶（同比+22.0%）、钢帘线（同比-6.9%）、炭黑（同比+2.3%），成本压力上升，但公司通过产品结构及涨价调整维持盈利水平 [11] - 出口端：欧美通胀压力下海外轮胎市场低库存，中国品牌轮胎凭借高性价比保持高出口增速，海外市场占有率提升 [11] - 海外双基地发力：泰国一期与柬埔寨一期基地产销两旺，订单饱满，泰国二期下半年贡献产销量 [11] Q1经营情况 - 轮胎销量615.2万条，同比+64.1%，环比+15.1%；单胎收入310.3元，环比减少46.9元，单胎价格下降因半钢产能持续投放 [11] - 单季度毛利率13.5%（同比-4.5 pct，环比-2.1 pct），同比下降因上游原材料价格上涨及部分产品以价换量，随着产能释放或关税稳定提价，盈利能力有望提升 [11] 混改情况 - 2025年4月，控股股东红豆集团与苏豪控股签署股份转让协议，苏豪控股以21.2亿元受让24.5%股权，公司控股股东变更为苏豪控股，国资赋能或助推公司加速全球化布局 [11] 财务预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|6958|8980|9841|9982| |净利润（百万元）|373|472|675|844| |EPS（元）|0.24|0.30|0.42|0.53| |经营活动现金流净额（百万元）|514|1027|1369|1580| |投资活动现金流净额（百万元）|-2420|-1029|-1127|-1155| |筹资活动现金流净额（百万元）|2171|522|-447|-341| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|265|520|-205|84| |市盈率|22.21|15.84|11.09|8.87| |市净率|1.43|1.17|1.06|0.95| |总资产收益率|2.4%|2.7%|3.7%|4.5%| |净资产收益率|6.3%|7.4%|9.5%|10.7%| |净利率|5.4%|5.3%|6.9%|8.5%| |资产负债率|61.2%|62.9%|60.7%|57.5%| |总资产周转率|0.52|0.55|0.55|0.54| [16]

公司概况 - 公司成立于1958年，最初从事装载机生产制造，现已发展成为涵盖挖掘机械、铲土运输机械、起重机械、工业车辆等十余类产品的机械制造厂商 [2] - 2023年公司实现营收275.2亿元，位居全球工程机械厂商第19位、国内第4位，装载机国内市占率稳居行业前列 [2] - 2024Q1-Q3公司实现归母净利润13.2亿元，同比增长59.8% [2] 成长逻辑一：设备更新支撑行业需求复苏 - 当前国内工程机械行业仍处于周期底部，未来随着宏观政策发力，下游基建、地产行业需求有望逐渐复苏 [3] - 工程机械设备更新将对行业销量提供有力支撑，预计24-26年我国挖掘机设备更新需求同比变化为-17.5%、+23.2%、+54.8% [3] - 行业景气度预计于24年触底，25年开始加速上行，公司作为行业龙头有望深度受益 [3] 成长逻辑二：装载机电动化带来增长空间 - 24年我国电动装载机销量同比增长212.1%，电动化率达到10.4%，同比提升6.9个百分点 [4] - 假设未来装载机电动化率达到30%、50%、70%，市场规模可达501.1亿元、594.1亿元、687.1亿元，较23年水平分别提升32.6%、57.2%、81.8% [4] - 公司23年电动装载机销量稳居行业第一，电动化突破有望带来广阔业绩成长空间 [4] 成长逻辑三：工程机械出口持续增长 - 14-24年我国工程机械出口金额由197.9亿美元增长至528.6亿美元，年复合增长率为10.3% [5] - 未来东南亚、南美等新兴市场及装载机、叉车等品类将继续支撑出口增长 [5] - 公司已设立30余家海外子公司、4个海外基地，23年实现海外营收114.6亿元，同比增长41.2%，海外营收占比为41.7% [5] 成长逻辑四：混改注入新动能 - 22年柳工有限旗下建筑机械、农业机械、混凝土机械等资产整体注入公司并实现整体上市 [6] - 混改提升了公司经营管理效率，拓宽了产品品类 [6] - 预应力机械、农业机械、叉车、高空作业平台等新兴业务有望为公司业绩提供有力支持 [6]