核心财务表现 - 25H1实现收入56.63亿元 同比增长41.2% [1] - 25H1实现归母净利润16.25亿元 同比增长121.5% [1] - 25H1实现经调整利润10.86亿元 同比增长42.4% [1] - 经调整核心利润达11.36亿元 同比增长49.0% [1] - 25H1现金等价物余额42.69亿元 较2024年末增长120.6% [1] 盈利能力指标 - 经调整核心利润率20.1% 同比提升1.1个百分点 [1] - 毛利率31.5% 同比下降0.1个百分点 [1] - 销售及分销开支占营收比5.5% 同比持平 [1] - 行政费用占比3.3% 同比下降0.4个百分点 [1] - 研发费用占比2.0% 同比下降0.65个百分点 [1] 门店运营数据 - 门店总数11179家 较2024年末净增1265家 [1] - 单店日均杯数439杯 同比增长17.4% [1] - 单店GMV 137.05万元 同比增长20.6% [2] - 25H1 GMV总额140.94亿元 同比增长34.4% [2] - 加盟商数量达5875家 同比增长22.4% [2] 区域拓展策略 - 四线及以下城市占比提升1.4个百分点 [2] - 新一线城市占比从17.7%降至16.2% [2] - 一线城市占比从3.0%降至2.8% [2] - 二线城市占比从29.4%降至28.7% [2] - 北方市场如山东日销和运营改善明显 [2] 产品与供应链 - 25H1推出52款新品 [2] - 超8000家门店已配备咖啡机 [2] - 25H1上新16款新咖啡饮品 [2] - 小程序注册会员达1.78亿人 [2] - 25Q2季度活跃会员约5000万 同比增长36.9% [2] 运营策略重点 - 成熟市场加密拓展为主 [2] - 老加盟商开店较多 [2] - 外卖和堂食实收比例保持稳定 [2] - 供应链冷链朝日配能力前进 [2] - 关注不同客群画像和时段场景获取能力提升 [2]

业绩表现 - 1H25收入56.6亿元，同比增长41.2% [1] - 经调整核心利润11.36亿元，同比增长49%，高于预期 [1] - 同店GMV提升20.6%至137万元，单店出杯量增长17.4%至439杯 [1] - 经调整核心净利率同比提升1.1个百分点 [2] 运营与扩张 - 门店数量净增1265家至11179家，平均运营门店数同比增长13.9% [1] - 截至8月底净开店数超2100家，全年开店数有望优于预期 [2] - 乡镇店占比提升至43%，下沉市场优势强化 [1] - 咖啡机设备覆盖超8000家门店，2Q25咖啡占比提升至双位数（日均60-80杯） [1] 收入驱动因素 - 同店表现亮眼，受益于外卖补贴加大、低基数及新品贡献 [1] - 咖啡品类战略投入加大，包括16款新品上市及代言人资源投放 [1] - 堂食同店增长达双位数，反映需求稳健 [2] - 7-8月同店GMV增长仍超20%，但下半年增幅或弱于上半年 [2] 成本与费用 - 毛利率31.5%，同比持稳，咖啡机设备毛利率较低抵消部分规模效应 [2] - 销售费用率5.5%同比持稳，管理及研发费用率合计下降约1个百分点 [2] - 规模效应推动2H25毛利率及经调核心净利率有望持续提升 [3] 盈利预测与估值 - 上调25/26年经调整净利润预测6.9%/6.5%至23/27亿元 [3] - 当前交易于23/20倍25/26年P/E（经调整净利润口径） [3] - 目标价28港币对应28/37倍25/26年P/E，上行空间24% [3]

外卖补贴大战背景 - 2025年第二季度京东、美团、饿了么三大平台掀起外卖补贴大战 [1] - 监管部门约谈后平台声称抵制不理性竞争 但补贴影响已开始显现 [2] 平台利润表现 - 京东2025年第二季度归属于普通股股东净利润62亿元 同比下滑50.8% [6][7] - 美团2025年第二季度调整后净利润14.9亿元 同比下降89% [10] - 阿里巴巴2025年第二季度非公认会计准则净利润335.1亿元 同比下降18% [13] - 美团经营溢利同比下降75.6% 经营利润率同比下降19.4个百分点至5.7% [11] - 京东经营利润率为负0.2% 去年同期为3.6% [8] 收入增长情况 - 京东2025年第二季度收入3567亿元 同比增长22.4% [6] - 美团2025年第二季度收入918亿元 同比增长11.7% [9] - 阿里巴巴2025年第二季度收入2476.52亿元 同比增长2% [12] - 阿里巴巴实时零售业务收入148亿元 同比增长12% [13] 营销费用增长 - 京东营销开支270亿元 同比增长127.6% 占收入比例从4.1%升至7.6% [15] - 美团销售及营销开支225亿元 同比增长51.8% 占收入比例从18.0%升至24.5% [17] - 阿里巴巴销售和市场费用占收入比例从13.3%升至21.3% [18] 平台战略成效 - 京东称外卖业务达成初期战略目标 订单量增长、商家数量扩大、骑手招聘推进 [19] - 美团表示营销活动加速新用户转换 会员项目提升用户黏性 [20] - 阿里巴巴称淘宝闪购带动淘宝app月活用户增长25% [21] 资本市场反应 - 美团股价单日大跌12.55% 京东下跌超5% 阿里巴巴下跌超4% [23] - 恒生科技指数自4月以来涨幅超过5% [26] 机构预期 - 交银国际预计美团三季度即时配送单量同比增16% 但收入或同比下降6% 亏损或超150亿元 [27] - 东方证券指出京东收入加速但利润受外卖补贴拖累 预计因阿里加入补贴力度及持续时间将缩短 [28]

核心观点 - 茶饮行业2025年上半年业绩呈现显著分化 蜜雪冰城和古茗实现高速增长 奈雪的茶持续亏损 沪上阿姨保持稳健增长[1] - 外卖平台补贴大战成为推动行业增长的关键因素 但补贴退潮后行业增长可持续性存疑[2][7] - 头部品牌通过快速扩张门店和强化供应链建设巩固竞争优势 行业整合趋势加速[3][4][8] 财务表现 - 蜜雪冰城营收148.75亿元同比增长40% 净利润27.18亿元同比增长40%[1] - 古茗营收56.63亿元同比增长41.2% 净利润16.26亿元同比激增119.8%[1] - 沪上阿姨营收18.18亿元同比增长9.7% 净利润2.03亿元同比增长20.9%[1] - 奈雪的茶营收21.78亿元同比下降14.4% 经调整净亏损1.17亿元同比收窄73.1%[1] 门店扩张 - 蜜雪冰城全球门店数达53014家 半年新增9796家门店[3] - 古茗总门店数达11179家 成为第二个破万店品牌 半年新开1570家门店[3] - 沪上阿姨加盟店净增260家 较去年同期653家明显放缓[4] - 奈雪的茶关闭132家自营店 因店铺关闭损失784万元[4] 业务结构 - 古茗79.4%收入来自商品及设备销售(44.96亿元) 20.5%来自加盟管理服务(11.59亿元)[4] - 蜜雪冰城97%收入来自商品和设备销售(144.95亿元) 同比增长39.6%[4] - 奈雪的茶材料成本占比34.1% 员工成本占比29.8% 租赁费用占比11.9% 配送服务费占比9.2%[6] 外卖补贴影响 - 外卖补贴从第二季度开始 7月活动力度加大 但对上半年业绩影响有限[7] - 补贴活动有效降低消费门槛 提升门店盈利能力 但7月起外卖业务增速放缓[7] - "零元购"活动每周六进行 对古茗每单影响4-5元 8月补贴力度已下降[7] - 补贴延缓了行业整合进程 退潮后头部品牌将受益[8] 供应链建设 - 蜜雪冰城实现核心饮品食材100%自产[8] - 古茗98%门店实现两日一配冷链[8] - 沪上阿姨建立"13+7+14"仓储物流网络[8] - 奈雪的茶通过数字化供应链提升效率[8] 咖啡业务拓展 - 蜜雪集团旗下幸运咖门店超7000家 二季度新签门店同比增长164%[8] - 古茗在8000家门店配备咖啡机 上新16款咖啡饮品 部分门店咖啡营业额占比达15%[9] - 沪上阿姨旗下沪咖品牌已开放加盟 奈雪的茶投资AOKKA咖啡和怪物困了[9]

核心业绩表现 - 1H25公司GMV达141亿元 同比增长34.4% [1] - 收入56.63亿元 同比增长41.2% 增速快于GMV增长 [1] - 归母净利润16.25亿元 同比增长121.5% [1] - 经调整核心利润11.36亿元 同比增长49% [1] - 经调整核心利润率20.1% 同比提升1.0个百分点 [1] 门店运营指标 - 单店日均GMV 0.76万元 同比增长22.6% [1] - 单店日均出杯量439杯 同比增长17.4% [2] - 单杯价格17.3元 同比增长3.4% [2] - 截至1H25末门店总数11,179家 同比增长17% [3] - 期内新开门店1,570家 关闭305家 [3] 收入结构分析 - 销售商品及设备收入44.96亿元 同比增长41.8% 占比79.4% [2] - 加盟管理服务收入11.59亿元 同比增长39.2% 占比20.5% [2] - 直营门店销售收入0.78亿元 同比增长14.0% 占比0.1% [2] - 单加盟店年化商品收入80.4万元 同比增长20.7% [3] - 单加盟店年化服务收入20.7万元 同比增长18.5% [3] 区域扩张进展 - 二线及以下城市门店占比提升2个百分点 [3] - 乡镇地区门店占比43% 同比提升4个百分点 [3] - 仍有10余个空白省份待开拓 [1] 产品与渠道创新 - 超8,000家门店配备咖啡机 [2] - 1H25上新16款咖啡新品 [2] - 小程序注册用户1.78亿 [3] - 季度活跃用户5,000万人 同比增长36.9% [3] 成本与费用控制 - 毛利率31.5% 同比下降0.1个百分点 [3] - 销售费用率5.5% 同比持平 [3] - 管理费用率3.3% 同比下降0.4个百分点 [3] - 研发费用率3.3% 同比下降0.6个百分点 [3] 加盟商支持政策 - 新加盟商启动资金约23.3万元 同比减少5万元 [3] - 采用咖啡机分期付款降低资金负担 [2] - 通过外卖补贴和分期优惠维持毛利率稳定 [3]

外卖补贴策略 - 外卖平台高额补贴在2025年上半年有效提振销量和门店利润但被公司判断为中期不可持续[1][3] - 7月份外卖销售增长速度较6月份放缓印证补贴效应逐步常态化[3][5] - 产品与服务本身被视为成功核心公司对依赖补贴驱动增长模式持谨慎态度[1][4][5] 中国业务扩张 - 中国市场扩张路径坚实计划巩固领导地位并深化门店网络广度与深度[5] - 旅游景点工业园区高速公路服务区及下沉市场存在大量未开发机会[5] - 幸运咖作为第二增长曲线快速发展充分利用集团直接采购优势和海南2万吨咖啡豆储备[7] 幸运咖品牌发展 - 幸运咖使用半自动咖啡机提供现磨咖啡与蜜雪冰城茶饮菜单咖啡粉产品形成互补[8] - 公司推出减免加盟费培训费及一线城市策略性提价1元等加盟商扶持措施[8] - 下半年专注于提升产品力并加速全国门店布局[8] 海外市场运营 - 上半年海外门店总数下滑主要源于越南和印尼市场运营调整旨在提升单店质量与盈利能力[3][9] - 越南和印尼门店经过优化运营和位置迁移后部分门店销售额实现超过50%增长[10] - 泰国马来西亚扩张顺利上半年进入哈萨克斯坦并筹备在美洲多国开设门店[11] 成本与毛利率管理 - 通过多元化原料采购策略对冲咖啡豆和柠檬等部分原材料价格上涨压力[12] - 维持约30%长期毛利率目标预计规模扩大和效率提升将带来更多成本削减效益[1][13] - 海外供应链效率低于中国计划1-2年内通过本地化采购和评估建厂可能性解决[13] 财务与运营展望 - 2025年下半年运营支出比率预计保持稳定经营杠杆效应抵消业务投资影响[14] - 高盛维持买入评级基于2026年预期市盈率30倍目标价从599港元调整至570港元[3]

核心财务表现 - 2025年上半年收入148.7亿元同比增长39.3% 股东应占溢利26.9亿元同比增长43.1% [1] - 古茗同期收入56.6亿元同比增长41.2% 股东应占利润16.3亿元同比增长121.5% [1] - 沪上阿姨收入18.2亿元同比增长9.7% 股东应占利润2亿元同比增长20.9% [1] 股价市场反应 - 业绩发布当日股价下跌5.27%至460.4港元 同业茶饮公司股价全线下跌 [1] 外卖补贴影响 - 外卖平台补贴战通过满减券显著刺激茶饮销量 低客单价品牌受益更明显 [2] - 平台向商家提供4元/7元/10元补贴换取折扣 夏季高频消费特性放大补贴效果 [2] - 古茗CEO认为长期补贴可能挤压堂食收入 影响加盟商材料采购盈利模式 [3] 门店网络变化 - 中国大陆门店达48281家较2024年底增1800家 主要增长来自幸运咖品牌 [4] - 海外门店4733家较年初净减少162家 东南亚市场实施存量门店优化 [3] - 幸运咖门店突破6000家 较2024年末4600家实现显著扩张 [4] 海外战略进展 - 海外收入占比甚微未具体披露 2024年海外新增门店数仅为2023年的20% [5] - 原计划募资用于国际供应链建设 2022年A股上市计划中25%资金拟用于出海 [5] - 最新招股书重申聚焦海外供应链建设 旨在降低海外运营成本 [5] 行业竞争态势 - 三大外卖平台（京东/饿了么/美团）补贴战投入数百亿资金 [2] - 低客单价茶饮品牌成为补贴战主要受益者 中价位品牌相对获益有限 [2][3] - 香港门店因大肠杆菌超标70%遭食品安全公告 [3]

公司业绩与外卖影响 - 古茗召开2025年上半年业绩说明会 外卖大战对行业影响成为投资者关注焦点[2] - 外卖平台竞争从第二季度开始 第一季度未受影响 7月活动力度加大但对上半年业绩影响有限[2] - 8月以来外卖平台活动补贴力度已有所下降[2] 管理层观点 - 公司创始人兼首席执行官认为长期看外卖补贴大战对加盟门店经营不利 也不利于行业长期发展[2] - 补贴退潮后品牌需回归正常经营节奏[2] - 客单价更低的品牌在"零元购"活动中收益更多[2] 具体财务影响 - 外卖平台"零元购"活动仅每周六进行 对古茗每单影响约4-5元[2]

核心观点 - 公司2025年上半年总营收56.6亿元，同比增长41.2%，主要受益于门店加密、外卖补贴和咖啡业务带动同店销售改善 [1][10] - 公司门店数量达11179家，成为继蜜雪冰城后第二个突破万店的茶饮品牌，上半年净新增1265家门店 [2][12] - 经营利润率创新高达23.7%，主要由于运营效率提升和管理费用率下降 [4][23] 财务表现 - 总营收56.6亿元，同比增长41.2% [1][6] - 经营利润13.4亿元，同比增长76.9% [6] - 净利润16.25亿元，净利率28.7% [6] - 毛利率31.5%，保持平稳 [3][6][21] - 销售费用率5.5%，管理费用率3.3%（下降0.4个百分点） [4][6][23] 门店扩张 - 净新增门店1265家，总门店数达11179家 [2][12] - 新增门店80%位于二线及以下下沉市场，乡镇区域门店占比从39%提升至43% [2][12] - 全年新增2000家以上门店目标预计超额完成 [2][12] 单店运营 - 单店日均杯量439杯，同比增长17.4% [3][6] - 单店平均GMV137万元，同比增长20.6% [3] - 杯单价预计小幅提升1%-2%，主要因高价果茶占比提升 [3] - 同店增速预计15%-20% [18] 业务结构 - 销售商品及设备营收36亿元，同比增长20%，占GMV比例下降3个百分点至25.6% [3][16] - 咖啡业务覆盖超8000家门店（占比超80%），贡献GMV约15%-20% [19] - 外卖占比从40%提升至55%以上 [7] 行业竞争 - 茶饮行业整体开店速度放缓，头部品牌分化加剧 [12] - 公司凭借供应链优势和产品迭代能力保持远超行业的开店速度 [12][13] - 咖啡业务与瑞幸形成错位竞争，主打鲜果咖啡品类 [20] 增长驱动因素 - 外卖补贴显著带动业绩增长，但2026年可能面临高基数压力 [7] - 咖啡业务拓展早餐消费场景，提升门店店效 [19] - 供应链规模优势使公司能够降低原材料成本并让利加盟商 [3][16][21]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价34.57港币 [1][7] 核心业绩表现 - 1H25 GMV达141亿元 同比增长34.4% 收入56.63亿元 同比增长41.2% [1] - 归母净利润16.25亿元 同比增长121.5% 经调整核心利润11.36亿元 同比增长49% [1] - 经调整核心利润率20.1% 同比提升1.0个百分点 [1] - 单店日均GMV 0.76万元 同比增长22.6% 单店日均出杯量439杯 同比增长17.4% [2] - 单杯价格17.3元 同比增长3.4% [2] 业务扩张与门店网络 - 截至1H25末门店总数11,179家 正式步入万店时代 同比增长17% [1][3] - 期内新开门店1570家 闭店305家 [3] - 二线及以下城市门店占比提升2个百分点 乡镇地区门店占比达43% 同比提升4个百分点 [3] - 现有10余个空白省份待开拓 扩张空间充足 [1] 产品创新与品类拓展 - 1H25新增16款咖啡新品 超8000家门店配备咖啡机 [2] - 通过咖啡机分期付款政策降低加盟商资金压力 [2] - 积极推进早餐等新品类落地 [1] 收入结构分析 - 销售商品及设备收入44.96亿元 同比增长41.8% 占比79.4% [3] - 加盟管理服务收入11.59亿元 同比增长39.2% 占比20.5% [3] - 单加盟店年化销售贡献80.4万元 同比增长20.7% [3] - 单加盟店年化服务收入20.7万元 同比增长18.5% [3] 盈利能力优化 - 毛利率31.5% 同比基本持平 [4] - 销售费用率5.5% 管理费用率3.3% 研发费用率3.3% 同比均有改善 [4] - 规模效应逐步显现 [4] 数字化建设 - 小程序注册用户数达1.78亿 季度活跃用户5000万人 同比增长36.9% [4] - 强化自有渠道建设 减少平台依赖 [4] 财务预测与估值 - 调整2025-2027年经调整归母净利润至21.63/25.17/30.58亿元 [5] - 对应调整后EPS为0.91/1.06/1.29元 [5] - 基于30倍2026年PE得出目标价 [5] - 当前市值558.4亿港币 股价23.48港币 [8]