财务表现 - 2025年上半年实现净利润7,954万元，同比增长1.29% [2] - 2025年上半年实现扣非后净利润7,416万元，同比增长10.12% [2] 核心战略与布局 - 聚焦冷热事业，深耕细分市场 [2] - 覆盖工业制冷制热、商用冷冻冷藏、空调与环境、工程与服务及新事业领域，打造完整冷热产业链 [2] 优势细分市场表现 石油化工领域 - 为巴斯夫、科思创、陶氏化学等高端客户提供综合解决方案 [2] - 2021年起成为德国巴斯夫国内唯一制冷设备I类供应商，进口替代持续深入 [2] 船舰制冷领域 - 新造大型冷冻渔船制冷市场占有率领先 [2] - 自主研发全球首套船用二氧化碳跨临界制冷设备碳捕集系统 [2] - 船舶碳捕集OCCS液化机组获2025中国制冷展"金奖产品" [2] - 船用溴化锂吸收式制冷机组入选辽宁省重大技术装备目录 [2] 冰雪场馆领域 - 承接广州融创茂室内滑雪场、上海耀雪冰雪世界等商业项目 [3] - 参与2025年哈尔滨亚冬会场馆升级改造 [3] - 关注2028年全国冬季运动会商机 [3] 涡旋压缩机领域 - 全资子公司松洋压缩机累计交付超2000万台 [3] - 2024年涡旋压缩机出口收入约3.5亿元，主要销往欧洲与南美 [3] 储能热管理领域 - 2024年订单过亿元，2025年订单良好 [3] - 为大连融科储能等客户提供BMS及热管理换热机组 [3] 未来展望 - 推动快速成长与规模成长，奠定百年企业基础 [3] - 努力提升市值 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入24.01亿元同比下降2.52% [1] - 归属于上市公司股东的净利润7954.11万元同比增长1.29% [1] - 扣除非经常性损益的净利润7416.26万元同比增长10.12% [1] 业务布局 - 围绕冷热产业覆盖工业制冷制热、商用冷冻冷藏、空调与环境、工程服务及新事业五大领域 [1] - 主要产品包括活塞式/螺杆式/涡旋式/溴化锂吸收式制冷机组及压力容器/组合库等专用设备 [1] - 销售模式以自营销售为主渠道销售为辅同步覆盖国内与国际市场 [1] 行业环境 - 食品安全/能源安全/消费升级/节能降碳/国产替代等刚性需求利好行业发展 [1] - 面临市场竞争加剧/效益提升困难/货款回收困难等挑战 [1] 市场拓展 - 深耕石油化工/冷链物流/啤酒乳品/船舰制冷/冰雪场馆/环境模拟等优势细分市场 [2] - 大力拓展储能热管理与CCUS（碳捕集利用与封存）新事业领域 [2] - 子公司冰山工程中标中海油壳牌/中国石油吉林石化/中国石化茂名石化等高标项目 [2] - 承建广州东部公铁联运枢纽/深国铁冷链物流/比亚迪测试场/顺德预制菜等重点工程 [2] 技术创新 - 武新制冷推进无油压缩机开发与压缩机一体化项目 [2] - 聚焦天然气压力能发电/矿用防爆制冷/水蒸气压缩/工艺气体压缩等技术领域 [2] - 冰山嘉德推出"永磁电机+通用变频+MPC算法"标准化节能方案 [3] - 松洋冷机研发氟泵-压缩机复合一体化储能机组 [3] - 二氧化碳跨临界制冷系统实现广泛商用第六代跨临界全引射机组多项目交付 [3] 子公司动态 - 储能热管理与CCUS项目订单大幅增长 [2] - 冰山嘉德储能产品规模化落地工业节能技术标准化突破 [3] - 松洋制冷中标中海油壳牌惠州乙烯项目/中冶焦耐溴化锂机组集采项目 [3] - 储能电池热管理换热机组订单持续增长 [3]

公司财务表现 - 营业收入为24.01亿元，同比下降2.52% [1][5] - 归属于上市公司股东的净利润为7954.11万元，同比增长1.29% [1] - 经营活动产生的现金流量净额为-103.25万元，较上年同期的-3258.60万元改善96.83% [1][5] - 基本每股收益为0.09元/股，与上年同期持平 [1] - 加权平均净资产收益率为2.52%，同比下降0.03个百分点 [1] 业务结构分析 - 制冷空调业收入占比98.38%，收入23.62亿元，同比下降1.01% [6] - 工业产品收入16.04亿元，同比下降6.58%，毛利率19.71% [6][8] - 安装工程收入7.36亿元，同比增长11.61%，毛利率6.55% [6][8] - 国内收入20.45亿元，同比下降3.15%，毛利率14.62% [6][8] - 国外收入3.56亿元，同比增长1.28%，毛利率21.15% [6][8] 资产与负债状况 - 总资产74.54亿元，较上年末下降2.29% [1][8] - 货币资金8.60亿元，较上年末下降17.42% [8] - 应收账款17.46亿元，较上年末增长16.99% [8] - 短期借款1.50亿元，较上年末下降10.33% [8] - 合同负债4.78亿元，较上年末下降26.03% [8] 研发与费用控制 - 研发投入6916.63万元，同比下降11.94% [5] - 销售费用1.07亿元，同比下降3.09% [5] - 财务费用547.06万元，同比下降55.68%，主要因贷款减少及利率下降 [5] 业务发展亮点 - 储能热管理项目及CCUS项目订单大幅增长 [2] - 中标中海油壳牌项目、中国石油吉林石化项目等多个高端项目 [2][3] - 签订广州东部公铁联运枢纽、深国铁冷链物流等重点项目 [2][3] - 二氧化碳跨临界冷热集成耦合机组入选2025中国制冷展创新产品 [3] - 新厂区屋顶二期光伏项目并网发电，零碳工厂建设取得进展 [3] 子公司表现 - 冰山松洋压缩机实现收入7.02亿元，净利润5721万元 [9] - 大连冰山金属技术实现收入2.23亿元，净利润2784万元 [9] - 子公司冰山嘉德储能订单快速增长，推出标准化节能方案 [4] - 子公司松洋制冷中标中海油壳牌惠州三期乙烯等重点项目 [4] 产能与投资 - 大型涡旋智能化车间正式落成启动 [4] - 报告期投资额同比增长72.48%，主要因子公司购买土地预付款 [8] - 在建工程5653.56万元，较上年末下降34.43% [8] 行业地位与技术优势 - 公司拥有完整的冷热产业链，提供一站式综合解决方案 [2] - 在工业制冷领域已接近国际主要竞争对手技术水平 [2] - 率先打通从田间到社区的全程绿色智能冷链 [2] - 遵循冷热平衡技术路线，自主研发节能环保产品 [2]

公司产品应用 - 公司控制单元及设备产品中包含储能热管理系统 [2] - 储能热管理系统通过液冷方式实现对储能系统电芯、PCS温度控制 [2] 行业技术趋势 - 液冷技术在储能系统温度控制领域具有应用潜力 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入45.31亿元，同比减少5.91%；归母净利润1.10亿元，同比增长123.46%；扣非后净利润0.34亿元，同比增长107.90%；经营活动现金流净额2.37亿元；加权平均净资产收益率3.57%，较2023年增加1.94pct 2025年一季度，营收11.63亿元（+0.26%）；归母净利润0.30亿元（+2.90%）；扣非后归母净利润0.31亿元（+25.59%） [4] - 工业制冷积极开拓高端客户，技术接近国际对手且部分领域赶超，报告期内在多领域签高标项目；商用冷链业务领先，率先打通全程绿色智能冷链，结合国内外经验为食品冷冻提供优方案 [5] - 并购事业稳健发展，松洋子公司表现良好，松洋压缩机出口收入增长，松洋制冷推进机组出口，松洋冷机聚焦新领域；新事业围绕国家战略拓展，储能热管理、CCUS等订单大幅增长 [6] - 修改公司盈利预测，2025 - 2027年预测营业收入为49.97/55.19/61.79亿元；归母净利润分别为1.60/2.07/2.70亿元；对应的EPS为0.19/0.25/0.32元 公司当前股价对应的PE为29/22/17倍 维持“买入”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4531|4997|5519|6179| |收入同比（%）|-5.9|10.3|10.4|12.0| |归属母公司净利润（百万元）|110|160|207|270| |净利润同比（%）|123.5|45.3|28.9|30.5| |毛利率（%）|16.9|17.8|18.1|18.4| |ROE（%）|3.5|5.0|6.1|7.6| |每股收益（元）|0.13|0.19|0.25|0.32| |P/E|46.23|28.98|22.48|17.23| |P/B|1.62|1.44|1.38|1.32| |EV/EBITDA|23.71|12.82|10.75|9.23| [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|5085|6206|6515|7299| |现金|1042|1086|1359|1455| |应收账款|1492|1906|1910|2176| |存货|1394|1819|1842|2051| |非流动资产|2543|2428|2313|2221| |资产总计|7628|8635|8827|9519| |流动负债|3740|4640|4699|5216| |非流动负债|699|699|699|699| |负债和股东权益|7628|8635|8827|9519| [12] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|4531|4997|5519|6179| |营业成本|3764|4107|4521|5041| |营业利润|124|177|230|302| |利润总额|126|183|235|307| |净利润|114|165|213|278| |归属母公司净利润|110|160|207|270| |EBITDA|208|351|393|447| |EPS（元）|0.13|0.19|0.25|0.32| [12] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|237|38|320|172| |投资活动现金流|370|55|68|62| |筹资活动现金流|-330|-52|-114|-138| |现金净增加额|281|44|274|95| [13] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-5.9|10.3|10.4|12.0| |成长能力 - 营业利润同比（%）|114.5|43.3|30.1|31.2| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|123.5|45.3|28.9|30.5| |获利能力 - 毛利率（%）|16.9|17.8|18.1|18.4| |获利能力 - 净利率（%）|2.4|3.2|3.7|4.4| |获利能力 - ROE（%）|3.5|5.0|6.1|7.6| |获利能力 - ROIC（%）|0.9|4.3|5.3|6.4| |偿债能力 - 资产负债率（%）|58.2|61.8|61.1|62.1| |偿债能力 - 净负债比率（%）|139.2|162.0|157.4|164.1| |偿债能力 - 流动比率|1.36|1.34|1.39|1.40| |偿债能力 - 速动比率|0.89|0.84|0.89|0.90| |营运能力 - 总资产周转率|0.57|0.61|0.63|0.67| |营运能力 - 应收账款周转率|2.95|2.94|2.89|3.02| |营运能力 - 应付账款周转率|2.31|2.28|2.26|2.36| |每股指标 - 每股收益（元）|0.13|0.19|0.25|0.32| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|0.28|0.05|0.38|0.20| |每股指标 - 每股净资产（元）|3.71|3.84|3.99|4.18| |估值比率 - P/E|46.23|28.98|22.48|17.23| |估值比率 - P/B|1.62|1.44|1.38|1.32| |估值比率 - EV/EBITDA|23.71|12.82|10.75|9.23| [13]

经营方针与市场策略 - 2025 年遵循“稳增长•调结构•育新能”方针，聚焦冷热事业，深耕冷链物流等细分市场，强化主营业务 [1] - 持续拓展新兴领域，如储能热管理、CCUS、绿色海工装备等，提升市场空间 [3][8][14] 产品与技术 - 拥有二氧化碳领域国际领先技术，2024 年二氧化碳跨临界制冷系统广泛商用，第六代跨临界全引射制冷机组成功研发 [2] - 建成国内首个二氧化碳跨临界零碳冰场，综合节能超其他冰场 50% [2] - 自主研发全球首套船用二氧化碳跨临界制冷设备碳捕集系统，落地应用有序推进 [2] - 拥有冷热综合利用等多项核心技术，2021 年“工商用开启式螺杆制冷机组及冷冻系统”入选工信部第六批制造业单项冠军产品 [3] - 未来围绕更节能、更环保、更智能持续研发，计划推出工业热泵等新产品 [2][7] - 针对数据中心液冷有技术储备和解决方案能力，随 AI 发展适时推进商业化应用 [11] 业绩情况 - 2024 年营业收入 45.3 亿，同比下降 5.9%；归母净利润 1.1 亿，同比增长 123%；扣非后归母净利润 3427 万元，同比增长 108% [11] - 2025 年一季度营收稳步提升，全年经营有望巩固提升 [8] - 2024 年合同订单过亿，2025 年储能业务产能及订单快速提升，营收有望大幅增长 [10] 人员与股权 - 2024 年结合行业状况实施人员优化 [2] - 原有 2366 万股晶雪节能股票，减持 756 万股后剩 1610 万股，持股成本参考年报“长期股权投资”余额 [2] 财务相关 - 2024 年现金流量表中经营性应付项目减少 2.86 亿，因加强应收账款、供应商付款改善、期末到期票据减少等因素 [2] - 公司及子公司加强应收账款及合同资产回收，减值损失同比减少 [13] - 受工程项目进度和自产品发货影响，四季度营收低于前三季度，母公司收入同比萎缩 [12][13] 公司运营与合作 - 拟吸收合并大连冰山集团销售有限公司，提升运营管控效率 [3] - 冰山技术服务主要从事销售后市场相关的安全与节能改造 [4] - 零碳工厂建设成效良好，2025 年实施认证工作，与松下电器新型战略合作伙伴关系持续推进 [4] - 与吉林石化有合作，设备应用于其公用工程及生产工艺装置 [5] 市场与行业 - 制冷空调设备应用广，市场空间大，多个领域将带来存量改造和增量需求 [8] - 公司海外营收占比约 12%，主要销往东南亚国家，印度销量相对不高 [12] 股价与市值管理 - 公司将在主营事业成长基础上，通过多种途径强化沟通，加强市值管理，持续现金分红 [4][7][9] - 2025 年预公告分红政策为每 10 股派 0.5 元现金（含税） [14] 其他事项 - OCCS 液化机组荣获 2025 年中国制冷展金奖产品 [5] - 终止 2024 年度以简易程序向特定对象发行 A 股股票事项，对公司无重大不利影响 [10] - 松洋制冷和松洋冷机运营达成 2024 年计划，2025 年一季度达预期 [10] - 年末工程项目合同履约成本减少，工程存货同比下降 [10]

经营情况 - 2024 年公司实现营业收入 279.47 亿元，同比上升 13.80%；归属于上市公司股东的净利润 30.99 亿元，同比上升 6.10%；营业毛利率 27.47%，同比下滑 0.15% [7] - 制冷空调电器零部件业务营业收入为 165.61 亿元，同比上升 13.09%；汽车零部件业务营业收入为 113.86 亿元，同比上升 14.86% [7] 风险应对 - 公司走全球化发展路线，在美国、墨西哥、波兰、越南等地建立海外生产基地，增加应对关税风险的能力 [7] - 与全球前十大制冷空调制造商及汽车制造商建立业务关系，对抗关税风险，并持续跟进关税政策变化 [7] 市场需求 - 空调市场需求增长源于气候变化带来温控需求提升，欧洲、非洲等地空调渗透率低，有长期市场扩容空间 [7] - 国内外政策驱动需求增加，国内消费升级政策如家电以旧换新拉动空调更新需求，国外如美国能效标准切换带来增量需求 [7] 客户合作 - 汽车零部件业务早年切入汽车热管理领域，在欧美、中国、日韩等地区完成战略客户布局，与奔驰、宝马等知名车企及电装等汽车热管理集成商合作 [7][8] 产业布局 - 仿生机器人领域聚焦机电执行器，配合客户产品研发、试制、迭代并实现量产，作为第三大核心战略板块拓展 [8] - 储能业务战略性收缩整机业务比重，聚焦储能热管理核心零部件领域，复用制冷空调领域技术和精密制造优势 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖三花智控，给予目标价 36.29 元，评级为增持 [2][11][16][23] 报告的核心观点 - 制冷业务围绕节能结构升级，新能源汽车带动热管理产品量价齐升，储能和机器人等新兴市场需求即将爆发，公司不断拓展业务边界，实现连续高成长 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 预计 2024 - 2026 年公司 EPS 分别为 0.85/1.01/1.16 元，营业收入 271.5/311.5/348.0 亿元，归母净利润 31.6/37.7/43.1 亿元 [16][18] - 关键假设包括汽车业务量价齐升、制冷业务稳中有增、暂不给予机器人业务增长预期 [17] - PE 估值选取拓普集团等为可比公司，给予 2025 年 37 倍 PE，对应合理股价 37.37 元；DCF 估值假设公司未来分三阶段发展，测算股权价值 1313.75 亿元，对应每股价值 35.20 元；综合 PE/DCF 估值法，给予目标价 36.29 元 [18][21][23] 精益求精，追求卓越，全球热管理行业专家 全球最大的制冷控制元器件和领先的汽车热管理制造商 - 公司发展历经四阶段，形成家电、汽车零部件、储能等多位一体业务格局，产品应用于制冷和汽车热管理领域，不断拓展储能和机器人业务 [25][27] - 客户群体优质，涵盖制冷、汽车等行业龙头；经营稳健，收入和业绩持续攀升，长期盈利能力提高，费用率平稳；2024 年 H1 汽车零部件业务占比和毛利率提升 [31][32][36] 公司股权集中，多次股权激励调动员工积极性 - 控股股东为三花控股集团，大股东是三花绿能实业集团，实际控制人为张道才等三人；截至 2024 年三季度末，三花集团、三花绿能分别持股 25.41%、19.90%，张亚波直接持股 1.05% [37] - 自 2018 年至今实施三次股权激励，激励对象包括董事、高管和核心人才 [42] 汽车零部件：拥抱新能源，热管理部件量价齐升 汽车电动化对热管理要求提升，打开成长“新”空间 - 传统燃油车热管理分发动机、变速箱、乘用舱空调系统；新能源汽车热管理更复杂，纯电汽车热管理为“三电”服务，混动汽车关注发动机、电机和电机控制器 [44][46][47] - 新能源汽车热管理系统价值量是燃油车 3 倍左右，汽车电动化重塑供应链，国产零件厂商有望量价齐升；预计 2025 年国内新能源汽车热管理市场规模超 900 亿元，全球超 1800 亿 [50][51][54] - 三花智控全面布局汽车热管理产品，汽车电子膨胀阀能力全球领先 [55] 热泵加速普及，汽车热管理价值量再上台阶 - 新能源汽车空调制热方案从 PTC 向热泵系统升级，热泵系统耗电量少，提升续航；以特斯拉为代表的车企热管理系统向热泵迭代，CO2 冷媒热泵成新趋势 [59][61][64] - 热泵空调系统对热管理要求量质齐升，单车价值量提升至 7000 - 10000 元，预计 2025 年国内和全球配置热泵的汽车热管理市场空间分别为 528 亿元和 909 亿元 [68] - 公司提前布局 CO2 冷媒热泵，除压缩机外已实现全覆盖 [69] 制冷业务：坚实的业务基石，结构升级拉动增长 家用：受益变频产品渗透率提升 - 变频产品渗透率提升有利于制冷元器件市场，三花智控在家用空调、冰箱行业处于龙头地位，多款产品市占率全球第一或前列 [75][77] 商用：蓝海市场，量质齐升 - 商业空调是空调行业新蓝海，市场规模增长，竞争格局中国产品牌份额最大；三花智控布局完善，产品系列化，与国产商用空调龙头合作 [80][81][82] 微通道：受益能源危机，叠加成本改善 - 微通道产品受益于欧洲能源危机，公司微通道业务产品高效节能，主要竞争对手有丹佛斯和盾安环境 [84] 亚威科：聚焦小家电，组织调整成效初现 - 亚威科聚焦小家电领域，组织结构调整改善经营，已实现盈利；我国小家电渗透率低，未来发展前景广阔，公司亚威科产品需求可观 [85][87] 拓展新领域，储能和人形机器人提供成长新曲线 抓住储能市场机遇，打开成长新空间 - 储能系统热管理影响电池寿命，主流方案分风冷和液冷；储能市场爆发式增长，预计中国 2025 年新增储能容量达 164GWh，全球达 331GWh [88] - 公司在储能热管理领域深度布局，解决方案成熟，能提供技术方案 [89] 人形机器人孕育科技新革命，公司不断拓展能力边界 - 特斯拉人形机器人不断迭代，商业化落地加速，有望成为行业破局者，带动零部件供应链崛起 [91][96] - 公司聚焦机电执行器业务，配合客户量产，筹划海外生产布局，计划募资研发项目；2023 年与绿的谐波达成战略合作 [98][100]