平台扶持措施 - 在全国范围内对多个品类下调入驻保证金，逐步实现小店0元入驻 [1] - 提供价值超千万元的经营补贴，用于专项扶持小店经营 [1] - 上线共管模式、"安心护航"保障系统、商家体验中心等产品，为小店提供一站式体验诊断和解决方案 [1] - 推出"安心服务"标准，开通的小店将获得专属标识、专属流量和权益激励 [1] 措施实施效果 - 平台已对超250个类目开放了共管模式 [1] - 开通共管后，新店冷启动速度提升40%，沉睡100天的门店次月动销成功率75%，腰尾部门店次月业绩增长24% [1] - 商家体验中心累计为45.6万名商家提供服务，助力商家提升核销GMV达1.5亿元 [1] 平台战略目标 - 扶持措施旨在帮助商家获得更低成本、更高效率、更坚实的保障和更优质的资源帮扶 [2] - 目标是为消费者提供更多优质服务，使平台经营环境更加健康和更具活力 [2] - 最终助力线上线下生意良性互促增长 [2]

平台扶持措施核心观点 - 公司发布六项商家扶持措施，旨在降低经营成本、提升经营体验，助力以烟火小店为代表的线下经济发展 [1] - 措施目标为商家提供更低成本、更高效率、更坚实保障和更优质资源帮扶，从而优化平台经营环境，促进线上线下生意良性互促增长 [1] 具体扶持政策：成本与资金支持 - 全国范围内对多个品类下调入驻保证金，逐步实现小店0元入驻，目前0元入驻已覆盖511个类目，占总类目数量近七成 [1][3] - 平台提供价值超千万元的经营补贴，专项用于扶持小店长效经营，增加店铺和商品曝光度 [1][8] 具体扶持政策：运营与流量支持 - 上线共管模式，支持大商家和中小商家同时管理同一门店，实现资源互补，该模式已对超250个类目开放 [3] - 开通共管后，新店冷启动速度提升40%，沉睡100天的门店次月动销成功率达75%，腰尾部门店次月业绩增长24% [3] - 推出“安心服务”标准，对提供优质服务的商家给予专属标识、专属流量和多项组合权益激励 [1][7] 具体扶持政策：风险保障与体验优化 - 打造“安心护航”保障体系，提供最多22项风险防护、8项专属服务支持和6项审核快速通道的多维度保障，并实施“一商一策”定制化服务 [4] - 成立商家体验中心，为商家提供体验等级行业排序、定期体验报告及诊断解决方案，助力提升核销率和退款率等核心指标 [5] - 2025年至今，商家体验中心已累计为45.6万名商家提供服务，助力提升核销GMV达1.5亿元 [6] 行业影响与成效 - 平台已上线“烟火小店扶持计划”及“繁星计划”等区域专项活动，通过流量激励、佣金减免等举措助力商家 [8] - 抖音烟火小店新入驻数量连续三年稳定增长，2025年入驻增长66% [8] - 有动销烟火小店数量超过458万，交易额同比增长34% [8] - 超2.2万个烟火小店抖音年销售额超百万，超80万个烟火小店借助抖音直播实现生意增长 [8]

商家成本节约与扶持政策 - 公司前三季度通过商品卡免佣、多类目免佣等措施累计为商家节省经营成本220亿元，其中9月份单月降本金额超过25亿元 [2] - 前三季度公司减免商家货架场景服务费（商品卡免佣）超过100亿元，9月份免佣金额环比提升13%，新增免佣商家数量超过10万家 [2] - 公司延长男装、内衣裤袜等类目免佣时间至2025年11月30日，前三季度各类目免佣金额超过30亿元，9月份生鲜免佣覆盖商家数量环比增加17% [2] 广告投放与算法优化 - 公司9月份推广费返还金额环比增长超过40%，持续帮助商家降低广告投放成本 [3] - 公司在直播场景上线净成交ROI出价功能，测试数据显示商家切换功能后直播间退款率降低5%-15%，结算GMV上涨5%-10% [3] 平台治理与违规打击 - 公司安全与信任中心发布13条治理类公告，加强治理AI内容滥用、话费充值欺诈等行为 [3] - 公司升级治理"低质高价"违规，自专项治理启动以来累计下架封禁相关违规商品2.3万个，处置商家41家 [3]

公司成本削减举措 - 公司通过商品卡免佣、多类目免佣、降运费险、推广费返还等举措为商家节省成本，5月份节省成本超过30亿元，环比增长近20% [1] - 今年前5个月公司累计为商家节省成本超过110亿元，其中商品卡免佣累计补贴商家近57亿元，5月单月减免金额达14亿元 [1] - 在降运费险方面，今年前5个月公司为商家节省运费险成本超过23亿元，并推出新优惠措施，预计未来一年再为商家节省经营成本超10亿元 [1] 商家入驻与保证金政策 - 公司全面开放新商家"0元入驻"，新商家无需缴纳保证金即可试运营，当支付订单量大于200或订单总额超过1万元后需逐步充值保证金 [3] - 公司大幅降低商家基础保证金，根据上个月支付GMV设置500元、2000元、5000元三档，降幅普遍达75% [3] 中小商家扶持措施 - 公司通过小商家帮扶基金带动新入驻商家销售规模同比提升超过50%，并通过简化发品流程、直播激励赛促进中小商家增长 [2] - 公司撮合达人与中小商家合作，5月撮合销售额超过30万元的达人直播场次超过4800场 [2] 商家体验优化 - 公司针对偏远地区发货、延迟发货等痛点举办商家圆桌会，通过加大商家自主权、推出发货协商工具帮助商家降本增收 [2] - 5月单商家最高减免金额达到299万元，服饰美奢、生活日百、耐消等类目商家受益明显 [1]

财报表现 - 公司2025年Q1总营收956.72亿元，同比增长10%，低于市场预期 [1] - 归属于普通股股东的净利润147亿元，同比大跌47% [1] - 交易服务收入470亿元，仅增长5.8%，低于一致预期的560亿元 [1][2] - 销售及营销费用暴增43%至334亿元，同比增加百亿 [1][4] 商家扶持政策 - 推出"百亿减免"计划，减免技术服务费（从1%降至0.6%）和推广软件服务费 [2][3] - 陕西冬枣商家每月节省上万元，内蒙古牛肉干商家每天增收150-160元 [2] - 深圳相机商家预估每年节省十万元，亳州花草茶商家每年变相增收四十万元 [3] - 推出"新质商家百亿扶持"计划，对创新产品进行超额补贴 [4][5] - 山西牛肉商家获得近6%补贴，广西脆蜜金桔补贴比例高达三成 [4][5] 消费侧补贴与GMV增长 - 数码产品补贴力度大，带动GMV增速达16%，单季度GMV达1.07万亿元 [4] - 升级"千亿扶持"计划，未来三年投入千亿资源包 [5] - 新增"100亿商家回馈计划"，发放100亿元消费券 [5] 高管表态与未来方向 - 强调优先保障用户和商家利益，承担社会责任 [1] - 将继续探索降佣举措，帮扶范畴从头部拓展到中小商家 [6] - 坚定护航商家穿越周期，助力高质量发展 [6]

财务表现 - 2025年第一季度营收957亿元 同比增长10% 增速较前放缓 [1] - 营销费用334.03亿元 同比激增43% 费用率提升至34.9%（去年同期26%）[1] - GMV增速约16% 推算季度GMV达1.07万亿元 [9] 战略投入 - 推出"千亿补贴"政策 未来三年拟投入超1000亿元资源建设高质量电商生态 [1][3] - 成立"商家权益保护委员会" 统筹优化商家服务机制 [3] - "新质商家扶持计划"覆盖上百产业带 流量引擎等资源向中小商家倾斜 [6][7][9] 商家赋能案例 - "多多好特产"专项为连云港水产商家提供选品建议与冷链支持 助其拓展全球供应链产品矩阵 [2][4] - 深圳数码品牌KOMERY通过拼团玩法实现卡片机年销30万台 店铺年销售额破3000万元 [5][6] - YZZCAM基于平台用户反馈优化设计 翻转屏卡片机月销达三四千单 [5][6] 产业带扶持 - "2025多多好特产"专项行动深入9大农产区 定制农货上行方案 [4][8] - 宣纸、厨具、女鞋等产业带获产品研发、物流仓储等全方位支持 [7] - 云南大理设立全国首个"数商兴农科技小院" 已支持7个农业科研课题 [11][12] 消费者侧举措 - 百亿补贴频道新增100亿商家补贴计划 推出消费券与加倍补活动 [10] - 618大促实施降价补差服务 优化购物体验 [10] - 平台直补模式对标国补价格标准 提升商家竞争力 [10]

财务表现 - 公司1Q2025营收956.72亿元，同比增长10.2% [3] - GAAP归母净利润147.42亿元，同比下降47.3%，Non-GAAP归母净利润169.16亿元，同比下降44.7% [3] - 综合毛利率57.2%，同比下降5.1个百分点，主要因海外业务扩张及商家扶持投入增加 [4] 费用结构 - 销售费用率34.9%，同比上升7.9个百分点，因促销推广活动投入加大 [4] - 管理费用率1.7%，同比下降0.4个百分点，受益于运营效率提升 [4] - 研发费用率3.7%，同比持平 [4] 业务收入 - 在线营销服务收入487.22亿元，同比增长15%，佣金收入469.50亿元，同比增长6% [5] - 公司推出"千亿扶持"战略，下调家电、数码等品类保证金，并通过"百亿加倍补"活动补贴商品 [5] 平台生态优化 - 成立"商家权益保护委员会"，推出常态化交流机制和违规经营预警功能 [5] - 针对中小商家推出"平台直补"模式，补贴多类目商品以对标国补价格标准 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 拼多多2025年一季报营收同比增长10.2%，GAAP归母净利润同比下降47.3%，业绩不及预期，主要受关税不确定性和平台投入超预期影响 [1][4] - 因需持续投入强化价格竞争力，且海外关税不确定致海外业务前景可见度下降，下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%至910.06/1002.16/1082.33亿元 [4] 各部分总结 财务表现 - 2025年一季度营业收入956.72亿元，同比增长10.2%；GAAP归母净利润147.42亿元，同比下降47.3%；Non - GAAP归母净利润169.16亿元，同比下降44.7% [1] - 一季度毛利率57.2%，同比下降5.1个百分点，主要因海外业务扩张和平台投入；销售/管理/研发费用率分别为34.9%/1.7%/3.7%，同比分别变化+7.9/-0.4/0.4个百分点，销售费用率提升因推广投入增加，管理费用率下降因效率提升 [2] - 一季度在线营销服务收入487.22亿元，同比增长15%，佣金收入469.50亿元，同比增长6% [3] 平台举措 - 2025年成立“商家权益保护委员会”，召开商家座谈会，推出“常态化交流机制”“违规经营预警功能”等保障商家权益 [3] - 2025年4月推出“千亿扶持”战略，下调商家多品类保证金，通过“百亿加倍补”等活动补贴商品，推出“平台直补”模式强化商家竞争力 [3] 盈利预测调整 - 下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%至910.06/1002.16/1082.33亿元 [4] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|247,639|393,836|437,712|503,187|555,686| |营业收入增长率|90%|59%|11%|15%|10%| |GAAP归母净利润（百万元）|60,027|112,435|91,006|100,216|108,233| |GAAP归母净利润增速（%）|90%|87%|-19%|10%|8%| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|67,899|122,344|98,985|108,195|116,212| |Non - GAAP归母净利润增速（%）|72%|80%|-19%|9%|7%| |EPS（GAAP，元）|10.29|19.00|16.03|17.65|19.06| |P/E|16|9|11|10|9| |P/B|5.2|3.1|2.4|1.9|1.6| [5] 财务报表预测 - 利润表：预测2025 - 2027年营业收入分别为4377/5032/5557亿元等多项指标 [10] - 现金流量表：预测2025 - 2027年经营活动现金流等多项指标 [10] - 资产负债表：预测2025 - 2027年总资产、总负债等多项指标 [11] 公司指标分析 - 盈利能力：2025 - 2027年毛利率等多项指标预测 [12] - 偿债能力：2025 - 2027年资产负债率等多项指标预测 [12] - 费用率：2025 - 2027年销售费用率等多项指标预测 [13] - 每股指标：2025 - 2027年每股经营现金流等多项指标预测 [13] - 估值指标：2025 - 2027年PE、PB指标预测 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 拼多多2025年一季报营收同比增长10.2%，GAAP归母净利润同比下降47.3%，业绩不及预期，主要受关税不确定性和平台投入超预期影响，下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%，但仍维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025年一季度营收956.72亿元，同比增长10.2%，GAAP归母净利润147.42亿元，同比下降47.3%，Non - GAAP归母净利润169.16亿元，同比下降44.7% [1] - 2025年一季度毛利率57.2%，同比下降5.1个百分点，销售/管理/研发费用率分别为34.9%/1.7%/3.7%，同比分别变化+7.9/-0.4/0.4个百分点 [2] - 2025年一季度在线营销服务收入487.22亿元，同比增长15%，佣金收入469.50亿元，同比增长6% [3] 业务举措 - 2025年成立“商家权益保护委员会”，召开商家座谈会，推出“常态化交流机制”“违规经营预警功能”等举措保障商家权益 [3] - 2025年4月推出“千亿扶持”战略，下调商家多品类保证金，通过“百亿加倍补”等活动补贴商品，推出“平台直补”模式强化商家竞争力 [3] 盈利预测调整 - 下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%至910.06/1002.16/1082.33亿元 [4] 财务报表预测 - 利润表预测了2023 - 2027年营业收入、营业成本、各项费用、利润等指标 [10] - 现金流量表预测了2023 - 2027年经营、投资、融资活动现金流及现金净变化等指标 [10] - 资产负债表预测了2023 - 2027年资产、负债、股东权益等指标 [11] 指标分析 - 盈利能力指标包括毛利率、EBITDA率等，偿债能力指标包括资产负债率、流动比率等，费用率指标包括销售、管理、研发费用率等，还有每股指标和估值指标等预测 [12][13] 市场数据 - 总股本56.79亿股，总市值1389.55亿美元，一年最低/最高87.11/133.33美元，近3月换手率67.57% [6] 收益表现 - 1M、3M、1Y绝对收益分别为-0.06%、-8.44%、-31.19%，相对收益分别为-9.45%、-9.79%、-44.08% [8]

抖音电商商家扶持政策升级 - 公司自2025年初推出九大商家扶持政策以来持续聚焦商家运营体验提升 物流成为重点升级环节之一 [1] - 针对偏远地区发货和延迟发货等痛点举办商家圆桌会 通过加大自主权、推出发货协商工具等措施落实降本增收目标 [1] 偏远地区物流优化措施 - 新疆地区日均订单量同比增长60% 平台升级发货政策允许商家根据经营情况灵活选择直邮或中转物流形式 [1] - 选择中转物流模式并包邮的商家可获得平台补贴 物流成本降低40% [1] 延迟发货解决方案 - 平台提供异常识别主动豁免、自主协商、报备兜底的一站式解决方案 覆盖自然灾害、大型赛事等场景 [2] - 推出批量联系消费者的发货协商工具 支持爆单或缺货情况下的友好沟通 差异化需求可通过协商或报备获得考核豁免 [2] 商家体验提升进展 - 将商家满意度与服务体验感知度作为核心指标 已开展多场交流会解决入驻资质、体验分优化等普遍问题 [2] - 重点优化领域包括偏远地区物流中转、营销工具及账号功能 未来将持续降低运营成本以拓展中小商家成长空间 [2]